企業債券信用風險與銀行流動性風險分析

祁燁然 光大證券股份有限公司

一、背景分析

自從2018年以來，我國經濟社會發展開始朝著新常態的方向發展，其中金融政策以去杠桿、強監管、務實等方向發展，在這樣的監管要求下，我國經濟市場中一些資質相對較弱的發債主體受到了市場上強大的負面沖擊，隨著近些年來強監管、重合規以及去杠桿等政策的強烈施壓，信用擴張導致了資本市場中的泡沫激增，而且一些中小型企業本身就具有融資難、造血能力差的特點，資金的流動性風險非常大，在這樣的惡性循壞下，我國企業的經營能力以及償債能力顯著下降，那么債券違約的現象也就隨之產生。在當前的經濟社會發展過程中，證券市場受到了人們極大的關注，而在當前的證券市場中，債券市場是其非常重要的組成部分之一，一直以來，債券市場有著穩定性強、風險較小的外部特征，人們對其關注度并不是很高。但是在2014年超日太陽能股份有限公司出現債券違約事件之后，債券市場在瞬間受到了社會各界人士的廣泛關注，而該事件經過不斷地發酵與發展也在社會中引起了極大的恐慌。然后該事件僅僅是債券市場震蕩事件的一個開端，在該事件之后，我國的債券違約事件頻頻發生。截至2020年末，國內已經有大約577只債券發生了違約，其中涉及了我國各個企業之中，其違約金額也越來越大[1]。不僅如此，在2018年，上海華信集團再一次發生了債券違約的情況，而且在同一年間發生了11次的債券違約，其金額已經接近300億元，公司信用類債券違約的問題已經起到了社會各界人士的廣泛關注。

從商業銀行這一角度來說，商業銀行一直以來都是債券市場的主要參與者，同樣在資本市場的運作過程中，商業銀行也是信用債券市場中最重要的資金來源以及風險的承擔著，隨著我國政策的收緊，“剛性兌付”的存在和不斷積累的風險也嚴重地影響著銀行的穩健性經營，在債券的發行與流通的過程中，商業銀行在整個過程中雖然不承擔實質性的到期償付的責任，但是商業銀行也需要承擔著部分企業的資金托管、債券的承銷等義務，隨著企業信用類債券的違約風險不斷升高，銀行也面臨著巨大的風險，因此，從這個角度來說，對銀行加強流動性的風險管理對于穩定我國市場發展以及商業銀行的穩定有著非常積極的意義。

二、我國企業債券信用風險基本情況

我國公司信用類債券是我國企業發行的，約定了確定的本息償付現金流的債券，約定在一定期限內還本付息的有價證券。是我國企業直接融資的主要方式，是非金融企業發行的債券，區別于國債、地方政府債券、金融債券等利率債的最顯著差異在于信用風險，公司信用類債券的信用風險遠遠大于利率債的。在我國，公司信用類債券分為非金融企業債務融資工具、公司債、企業債。

非金融企業債務融資工具是指具有法人資格的非金融企業在銀行間債券市場發行的，約定在一定期限內還本付息的有價證券[2]。在中國人民銀行下設的中國銀行間市場交易商協會（以下簡稱“交易商協會”）注冊，采用注冊制，主承銷商成員為商業銀行和證券公司等，主要以商業銀行為主。品種包括中期票據（MTN）、短期融資券（CP）、超短期融資券（SCP）、定向債務融資工具（PPN）、資產支持票據（ABN）等。期限有270天以內的短期產品，也有期限在1年以上的中長期產品。在銀行間市場發行與交易，托管機構為上海清算所。現在已成為公司信用類債券市場上的主力品種。

公司債是指公司依照法定程序發行、約定在一定期限內還本付息的有價證券。是由中國證監會監管的直接融資品種，現由上海證券交易所和深圳證券交易所審核注冊，之前一直采用核準制，2020年3月1日之后采用注冊制，可以公開發行，也可以非公開發行，主承銷商成員僅為證券公司。期限一般為1年以上的長期限品種。在交易所市場上市交易，托管機構為上海清算所[3]。

企業債是指境內具有法人資格的企業，依照法定程序發行、約定在一定期限內還本付息的有價證券。是由國家發改委監管的直接融資品種，之前采用審批制，2020年3月1日之后采用注冊制，主承銷商僅為證券公司，期限一般為1年以上的長期限品種。在銀行間市場發行與交易，托管機構為中央國債登記結算有限責任公司。

表1 描述性統計

表2 整體Kendall相關系數

三、商業銀行流動性風險研究

從目前業內的專業定義來看，流動性風險可以分為融資流動性和市場流動性，其中市場流動性主要側重強調的是金融市場上資產變現的難易程度，而融資流動性則主要強調的是貨幣供給的充裕程度，我們這里所討論的商業銀行流動性主要指的是市場的流動性，而負債方的流動性則主要指的是融資的流動性，銀監會在2018年第3號令發布了《商業銀行流動性風險管理辦法》的相關內容，其中對于商業銀行的流動性風險做出了詳細的規定，即商業銀行的經營的過程中，商業銀行無法以合理的成本及時活動充足的流動資金，用于履行其他支付類業務、償還到期的債務以及滿足正常業務開展的資金需求風險。同時，監管機構結合我國境內商業銀行的特點進行了風險管理，并且出臺了風險管理的辦法，規定我國商業銀行的流動性風險監管指標包含有流動性比例、優質流動性資產充足率、凈穩定資金比例等內容，并且針對不同資產規模的銀行以及經營情況提出了不同的監管要求[4]。

四、企業債券信用風險與銀行流動性風險的實證分析

（一）模型的建立

在本次的研究中使用的是TGC模型，對于企業債券信用風險與銀行流動性風險的交叉感染進行了實證研究，其具體的表達方程為：

（二）變量的選擇

一個是流動性的匹配率，該變量是用來體現銀行的流動性風險的，第二個是信用利差，用來表示債券信用的風險，其主要體現的是相同期限國債利率與債券票面利率之間的差值，第三是銀行非利息收入占比，主要是體現出銀行業務發展的情況，第四個是上證指數，主要是用來體現當前股票市場的風險波動情況。

（三）數據來源

主要是使用2010年至2020年期間的相關數據信息，對所有獲得的數據進行了平穩性檢驗，ADF單位根檢驗結果顯示，若所有選取的變量均在1%水平下顯著的化，那么表示以上的變量均為零階單整序列。

（四）描述性統計

若標準差的波動幅值比較小，那么就可以說明銀行的整體流動性表現相對比較穩定，而且資金充裕。銀行的表外業務波動較大的話，從側面也反映出了銀行表外業務快速發展的情況，統計變量均表現為尖峰而且有偏態的情況，而且J B統計量的P值大于5%的臨界點，所有所選取的所有變量分布均拒絕正態分布的原假設。具體統計結果見下表一所示。

從上述的統計結果我們可以看出，變量之間的Kendall相關系數呈現出了一種正向化的風險傳染特點，也就是說，這四類業務中的一類或者幾類發生風險的時候，就會顯著地增加其他業務發生違約的可能性，也就是說，當企業發生債券違約的時候，銀行將會承擔著更多的風險[5]。

五、結論與啟示

通過上述的研究我們可以看出，企業債券信用風險與銀行流動性風險之間是存在著相互傳染的關系的，面對這種情況，我們需要從以下幾個方面來進行應對，以維持資本市場的穩定性。

首先，在當期我國的市場環境下，要嚴格債券發行的各個環節，有效地降低債券違約的發生概率。一方面要對債券發行人的資金進行詳細的審查，尤其是對于一些債券違約發生概率較高的行業例如水泥、鋼鐵、煤炭、房地產等行業進行嚴格的發行人審查。同時要進一步地完善債券企業的信息披露機制，盡可能地在市場中消除信息的不對稱，保證投資者具有充分地知情權，同時還需要加大對投資者信息披露不及時、不完整的懲罰力度，增加債券發行人的違法成本。其次，要在我國市場中建立統一的債券市場監管標準，將各個監管機關的角色定位進一步明確起來，避免出現監管真空和重復監管的情況，同時要強化監管要求和監管的責任。最后，要落實主承銷商、債券評級機構以及擔保公司等中介機構的主要職責，同時相關的監管部門應當加強對這些中介機構的追責力度，同時還要對這些中介的串謀以及不作為情況進行重點的監督[6]。

其次，要進一步地優化發行人的融資結構，督促發行人在其內部建立科學的債券管理體系，從我國目前市場的運行情況來看，大多數企業在發行完公司信用類債券之后就放松了對內部事項的監管，尤其是對保障未來債券利息和本金的償付債券工作安全不夠重視，存在著盲目投資甚至將資金挪作他用的情況，導致了公司信用類債券到期時企業的現金流動性緊張。所以在未來的發生過程中，企業應當從多個渠道融資進而優化企業的融資結構，使得直接融資與間接融資深度結合，從而保證企業的日常運營以及債務的償還等方面具有充分的現金流。同時債權人應當建立科學的債券管理體系，對于企業的日常資金管理進行高效地管理，在企業內部不斷地提升資金的使用效率，在此基礎上，還要科學地規劃企業的債務融資計劃，確保企業的發展戰略與自身的財力相匹配，避免過度發行債券融資的行為。

最后，要在企業內部建立債券違約的市場化處理機制，對于投資人的利益做到良好的保護。一方面要做好頂層設計，在企業以及市場中制定和出臺債券違約處置的相關法律法規，同時要明確各方參與主體的法律責任。另一方面要強化對債權人合法利益的保護，以保證我國商業銀行的穩定運行，保證我國金融市場的相對穩定。