內(nèi)部控制視角下股權(quán)結(jié)構(gòu)與績效關(guān)系的研究
——以滬深金融上市公司為研究樣本

楊仕勤，方永勝

（安徽工程大學(xué) 數(shù)理與金融學(xué)院，安徽 蕪湖 241000）

治理水平的提高有賴于合理的股權(quán)結(jié)構(gòu)，企業(yè)擁有較好的治理水平將有助于績效的提升。隨著我國金融市場(chǎng)的持續(xù)發(fā)展，金融業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)越來越激烈，面臨的風(fēng)險(xiǎn)也更加復(fù)雜，加強(qiáng)內(nèi)部控制建設(shè)變得尤為重要。選擇以我國滬深金融上市公司為研究樣本，從內(nèi)部控制視角，研究股權(quán)結(jié)構(gòu)與績效之間的關(guān)系具有一定的現(xiàn)實(shí)意義，可以為金融公司就如何優(yōu)化股權(quán)結(jié)構(gòu)、提高內(nèi)部控制質(zhì)量，進(jìn)而改善經(jīng)營狀況，提出一些有價(jià)值的建議。

1 文獻(xiàn)綜述

1.1 股權(quán)結(jié)構(gòu)與績效關(guān)系的研究

股權(quán)結(jié)構(gòu)主要包括股權(quán)屬性與股權(quán)分布兩個(gè)方面，股權(quán)屬性即股東的類型，有國有控股、機(jī)構(gòu)投資者持股、管理層持股以及員工持股等幾類；股權(quán)分布一般指股權(quán)集中度、股權(quán)制衡度。

股權(quán)屬性方面，有學(xué)者以美國公司為實(shí)證研究樣本，實(shí)證分析得出：管理層持股比例越高，績效的表現(xiàn)越好[1]。

股權(quán)分布方面，股權(quán)集中度、股權(quán)制衡度是兩種量化指標(biāo)，主要是根據(jù)公司各股東持股比重，來反映公司股權(quán)集中或分散的狀況。付志強(qiáng)選取上市商業(yè)銀行為數(shù)據(jù)樣本，發(fā)現(xiàn)股權(quán)集中度越高，績效的表現(xiàn)越好；股權(quán)制衡度越高，績效的表現(xiàn)越好[2]。但也有部分學(xué)者經(jīng)實(shí)證得出不同的結(jié)論：Berle和Means經(jīng)過實(shí)證分析得出：股權(quán)制衡度越高，績效的表現(xiàn)反而越差[3]。

1.2 內(nèi)部控制與績效關(guān)系的研究

對(duì)于內(nèi)部控制與績效關(guān)系的研究，國內(nèi)外學(xué)者得出的結(jié)論基本相同：Doyle研究分析了對(duì)內(nèi)控缺陷進(jìn)行披露的公司，發(fā)現(xiàn)披露內(nèi)控缺陷會(huì)對(duì)績效產(chǎn)生負(fù)向影響，甚至這種消極影響還波及到了財(cái)務(wù)報(bào)告[4]；鐘瑋和楊天化以我國銀行類上市公司為樣本，發(fā)現(xiàn)內(nèi)部控制質(zhì)量越高，銀行的經(jīng)營績效越好[5]。

1.3 內(nèi)部控制質(zhì)量的調(diào)節(jié)效應(yīng)研究

查閱有關(guān)內(nèi)部控制質(zhì)量在股權(quán)結(jié)構(gòu)與績效之間起調(diào)節(jié)、中介效應(yīng)的文獻(xiàn)，發(fā)現(xiàn)國內(nèi)外學(xué)者對(duì)三者關(guān)系的研究較少。周向紅等選取2015－2019年4年間我國滬深中小制造業(yè)上市公司為樣本數(shù)據(jù)，經(jīng)過實(shí)證分析，認(rèn)為股權(quán)集中的程度與績效的關(guān)系呈倒U型曲線，并且在這一影響過程中，內(nèi)部控制質(zhì)量能夠發(fā)揮一定的中介作用[6]；薛峰以部分A股上市公司為樣本，發(fā)現(xiàn)在員工持股與績效的正比例關(guān)系中，內(nèi)部控制質(zhì)量能發(fā)揮一定的正向調(diào)節(jié)效應(yīng)[7]。

綜上可知：國內(nèi)外關(guān)于內(nèi)部控制與績效、股權(quán)結(jié)構(gòu)與績效之間關(guān)系的研究成果十分豐富，但同時(shí)討論這三者關(guān)系的文獻(xiàn)還比較缺乏，也鮮有文獻(xiàn)以金融上市公司為樣本展開研究。因此，選擇以我國2016－2020年滬深上市金融公司為研究樣本，分別對(duì)內(nèi)部控制對(duì)績效的影響以及股權(quán)結(jié)構(gòu)對(duì)績效的影響展開研究，并加入交互項(xiàng)，構(gòu)建調(diào)節(jié)效應(yīng)模型，對(duì)內(nèi)部控制在股權(quán)結(jié)構(gòu)與績效關(guān)系中發(fā)揮的調(diào)節(jié)效應(yīng)進(jìn)行檢驗(yàn)具有一定的理論意義。

2 研究設(shè)計(jì)

2.1 研究假設(shè)

2.1.1 股權(quán)結(jié)構(gòu)與績效 從我國的上市公司來看，股權(quán)是較為集中的，委托代理問題仍然很嚴(yán)重，大股東與小股東之間的利益以及大股東與管理層之間的利益存在一定的矛盾，具體表現(xiàn)為：公司的絕對(duì)控制權(quán)基本把持在大股東手中，他們往往采取占用資金、關(guān)聯(lián)交易、內(nèi)幕交易等方式來實(shí)現(xiàn)自身的意愿，進(jìn)而對(duì)小股東和管理層的利益進(jìn)行侵占、轉(zhuǎn)移，但這很大程度上會(huì)造成企業(yè)的不良發(fā)展（DemsetzandLehn[8]）。所以，股權(quán)集中度越高，越容易使大股東為了獲取一己私利而對(duì)公司績效帶來不利的影響。據(jù)此，提出假設(shè)：

H1a：股權(quán)集中度越高，績效的表現(xiàn)越差

另外，如果股權(quán)制衡度較高，即企業(yè)股權(quán)較分散，那么中小股東“搭便車”的現(xiàn)象就會(huì)很明顯，這也會(huì)對(duì)公司績效造成不利影響[9]。據(jù)此，提出假設(shè)：

H1b：股權(quán)制衡度越高，績效的表現(xiàn)越差

2.1.2 內(nèi)部控制與企業(yè)績效 企業(yè)在日常的生產(chǎn)經(jīng)營活動(dòng)中，要想在激烈的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境下生存與發(fā)展，就必須對(duì)各種風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行提前預(yù)防和有效的應(yīng)對(duì)，而內(nèi)部控制質(zhì)量越高，越能有效地抵御風(fēng)險(xiǎn)。企業(yè)高度重視內(nèi)部控制制度的建設(shè)，可以有效地將生產(chǎn)、運(yùn)營等各環(huán)節(jié)的工作密切聯(lián)系起來，建立起良好的信息溝通和反饋渠道，改善信息不對(duì)稱情況，實(shí)時(shí)地調(diào)整經(jīng)營策略，并通過風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估，解決由道德風(fēng)險(xiǎn)等造成的低效率經(jīng)營問題，以保證高效益的產(chǎn)出，從而促進(jìn)公司績效的提升。據(jù)此，提出假設(shè)：

H2：內(nèi)部控制質(zhì)量越高，績效的表現(xiàn)越好

2.1.3 內(nèi)部控制的調(diào)節(jié)效用 股權(quán)結(jié)構(gòu)能夠?qū)镜闹卫斫Y(jié)構(gòu)產(chǎn)生一定的影響，而治理結(jié)構(gòu)同時(shí)又是內(nèi)部控制制度建立的基礎(chǔ)，因此，股權(quán)結(jié)構(gòu)能否對(duì)績效產(chǎn)生作用，與內(nèi)部控制是否在其中發(fā)揮調(diào)節(jié)效應(yīng)有著一定的關(guān)系。如朱彩婕[10]通過實(shí)證分析發(fā)現(xiàn)良好的內(nèi)部控制質(zhì)量會(huì)創(chuàng)造有益的經(jīng)營環(huán)境，能夠促進(jìn)公司績效的提升，它在股權(quán)結(jié)構(gòu)與公司績效的關(guān)系中發(fā)揮著一定的調(diào)節(jié)效應(yīng)。據(jù)此，提出假設(shè)：

H3：內(nèi)部控制質(zhì)量在股權(quán)結(jié)構(gòu)與績效的關(guān)系中能夠發(fā)揮一定的調(diào)節(jié)效應(yīng)

2.2 樣本和數(shù)據(jù)來源

研究樣本選取的是2016-2020年滬深A(yù)股金融上市公司，主要包括證券、保險(xiǎn)以及銀行業(yè)，剔除被ST公司、數(shù)據(jù)有缺失公司后，一共得到380個(gè)樣本。涉及的變量數(shù)據(jù)主要從萬德數(shù)據(jù)庫進(jìn)行獲取，其中內(nèi)部控制指數(shù)選用的是迪博·中國上市公司內(nèi)控指數(shù)，對(duì)數(shù)據(jù)的分析和處理，采用的是Stata16。

2.3 變量選取與衡量

2.3.1 被解釋變量 選取總資產(chǎn)收益率（ROA）作為被解釋變量。

2.3.2 解釋變量 根據(jù)金融上市公司的特點(diǎn)，對(duì)股權(quán)結(jié)構(gòu)的衡量，主要從股權(quán)分布方面進(jìn)行考量，選取了兩個(gè)指標(biāo)：（1）股權(quán)集中度（CR1）；（2）股權(quán)制衡度（Z1）。以迪博·中國上市公司內(nèi)部控制指數(shù)（IC）來指代內(nèi)部控制質(zhì)量。

2.3.3 調(diào)節(jié)變量 將內(nèi)部控制質(zhì)量作為調(diào)節(jié)變量。

2.3.4 控制變量 公司績效是多因素共同影響的結(jié)果，參照以往學(xué)者的做法，一共選擇了五個(gè)控制變量，分別為：資產(chǎn)規(guī)模（SIZE）、權(quán)益乘數(shù)（EM）、總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率（TAT）、營業(yè)收入增長率（Growth）、現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物周轉(zhuǎn)率（CTA）。本文變量符號(hào)及定義如表1所示。

表1 變量定義表

2.4 研究模型設(shè)計(jì)

通過多元線性回歸模型，分別對(duì)股權(quán)結(jié)構(gòu)與績效的關(guān)系以及內(nèi)部控制與績效的關(guān)系進(jìn)行分析，如模型1和模型2所示；模型3是在模型1和模型2的基礎(chǔ)上，加入內(nèi)部控制指數(shù)與股權(quán)集中度的交互項(xiàng)（IC*CR1）、內(nèi)部控制指數(shù)與股權(quán)制衡度的交互項(xiàng)（IC*Z1）后得到的，以此來檢驗(yàn)內(nèi)部控制質(zhì)量的調(diào)節(jié)效應(yīng)：

在上述模型中，controlsi表示控制變量，ε表示隨機(jī)擾動(dòng)項(xiàng)，β0表示截距項(xiàng)，而β1、β2……則表示的是不同變量前面的系數(shù)。模型1驗(yàn)證的是假設(shè)H1，模型2驗(yàn)證的是假設(shè)H2，模型3是對(duì)內(nèi)部控制能否在股權(quán)結(jié)構(gòu)與績效的關(guān)系中發(fā)揮調(diào)節(jié)效應(yīng)進(jìn)行檢驗(yàn)，驗(yàn)證的是假設(shè)H3。

3 實(shí)證檢驗(yàn)與結(jié)果分析

3.1 描述性統(tǒng)計(jì)

模型中變量的描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果如表2所示，其中，績效（ROA）的平均值是0.0144，標(biāo)準(zhǔn)差是0.0240，最小值是-0.183，最大值是0.161，這意味著從整體上看，金融公司的績效水平都不太好，各公司間的收益能力存在較大差距，公司的績效水平還有待進(jìn)一步的提升；股權(quán)集中度（CR1）的平均值是0.294，方差是0.162，最大值是0.774，這表明我國金融上市公司平均有29.4%的股份把持在公司的第一大股東手中；股權(quán)制衡度（Z1）的平均值是0.526，但最小、最大值分別是0.0158、0.998，這表明不同公司間股權(quán)制衡程度差異較大；內(nèi)部控制指數(shù)（IC）的平均值是630.7，方差是178.6，最小、最大值分別是0、933.2，這表明，從總體上看，金融公司擁有良好的內(nèi)部控制質(zhì)量，但是仍有少數(shù)公司對(duì)內(nèi)部控制制度的建設(shè)不夠重視，不同公司間的內(nèi)控質(zhì)量還存在著一定的差異。

表2 各變量描述性統(tǒng)計(jì)表

3.2 主要變量間的相關(guān)性分析

對(duì)模型中變量的相關(guān)性分析結(jié)果如表3所示，股權(quán)結(jié)構(gòu)涵蓋的兩個(gè)指標(biāo)中，股權(quán)集中度與績效在1%顯著水平上相關(guān)，股權(quán)制衡度與績效在10%顯著水平上負(fù)相關(guān)，即股權(quán)制衡度越高，績效的表現(xiàn)越差，初步驗(yàn)證了H1b；內(nèi)部控制質(zhì)量與績效在1%顯著水平上正相關(guān)，即內(nèi)部控制質(zhì)量越高，績效的表現(xiàn)越好，初步驗(yàn)證了假設(shè)H2。此外，對(duì)主要模型的方差膨脹因子（VIF）加以計(jì)算，發(fā)現(xiàn)VIF的最大值是2.40，平均值是1.69，遠(yuǎn)小于10，因此，在解釋變量與控制變量之間基本不存在嚴(yán)重的多重共線性問題，即表明不會(huì)影響到后續(xù)的多元回歸結(jié)果。

表3 變量間相關(guān)系數(shù)表

3.3 多元統(tǒng)計(jì)分析

3.3.1 股權(quán)結(jié)構(gòu)與績效之間的多元線性回歸分析 如表4所示，模型1是股權(quán)結(jié)構(gòu)與績效之間的多元線性回歸結(jié)果，在股權(quán)結(jié)構(gòu)涵蓋的兩個(gè)指標(biāo)中，股權(quán)集中度與績效在1%顯著水平上負(fù)相關(guān)，說明股權(quán)集中度越高，績效的表現(xiàn)越差，驗(yàn)證了假設(shè)H1a；股權(quán)制衡度與績效在10%顯著水平上負(fù)相關(guān)，這表明股權(quán)制衡度越高，績效的表現(xiàn)越差，假設(shè)H1b得到驗(yàn)證。

3.3.2 內(nèi)部控制質(zhì)量與績效之間的多元線性回歸分析 內(nèi)部控制質(zhì)量與績效之間的多元線性回歸結(jié)果如表4中的模型2所示，可以看出內(nèi)部控制質(zhì)量與績效在5%顯著水平上正相關(guān)，即表明內(nèi)部控制質(zhì)量越好，績效的表現(xiàn)越好，假設(shè)H2得到驗(yàn)證。

表4 主要變量回歸結(jié)果

3.3.3 內(nèi)部控制的調(diào)節(jié)效應(yīng)分析 如表4所示，模型3是驗(yàn)證內(nèi)部控制在股權(quán)結(jié)構(gòu)與績效關(guān)系中是否發(fā)揮調(diào)節(jié)效應(yīng)的多元回歸結(jié)果。加入兩個(gè)交互項(xiàng)后，股權(quán)集中度與績效仍然在1%顯著水平上負(fù)相關(guān)，股權(quán)制衡度與績效在5%顯著水平上負(fù)相關(guān)，假設(shè)H1a、H1b再次得到驗(yàn)證；內(nèi)部控制質(zhì)量與股權(quán)集中度的交互項(xiàng)（IC*CR1）與績效在5%顯著水平上正相關(guān)，這表明內(nèi)部控制質(zhì)量在股權(quán)集中度與績效的負(fù)相關(guān)關(guān)系中能起到削弱的調(diào)節(jié)效應(yīng)，假設(shè)H3得到驗(yàn)證；內(nèi)部控制質(zhì)量與股權(quán)制衡度的交互項(xiàng)（IC*Z1）與績效不具有統(tǒng)計(jì)意義上的相關(guān)性，表示內(nèi)部控制質(zhì)量在股權(quán)制衡度與績效的關(guān)系中不存在調(diào)節(jié)效應(yīng)。

4 結(jié)論與建議

4.1 研究結(jié)論

選擇以2016-2020年滬深A(yù)股金融上市公司為樣本，分別對(duì)股權(quán)結(jié)構(gòu)與績效之間的關(guān)系以及內(nèi)部控制與績效之間的關(guān)系展開研究，結(jié)果表明：股權(quán)集中度越高，績效的表現(xiàn)越差，大股東“一股獨(dú)大”可能侵害中小股東利益，從而損害公司利益；股權(quán)制衡度越高，績效的表現(xiàn)越差，高度分散的股權(quán)會(huì)造成中小股東“搭便車”的現(xiàn)象，反而不利于公司治理，影響公司績效；內(nèi)部控制質(zhì)量越高，績效的表現(xiàn)越好。

除此之外，還構(gòu)建了調(diào)節(jié)效應(yīng)模型，對(duì)內(nèi)部控制在股權(quán)結(jié)構(gòu)與績效關(guān)系中是否發(fā)揮調(diào)節(jié)效應(yīng)進(jìn)行檢驗(yàn)，研究表明：在股權(quán)集中度與績效之間的負(fù)相關(guān)關(guān)系中，內(nèi)部控制質(zhì)量能起到削弱的調(diào)節(jié)效應(yīng)，說明完善并實(shí)施良好的內(nèi)部控制，能降低因股權(quán)集中度過高而給公司績效造成的負(fù)面影響。

4.2 政策建議

合理優(yōu)化公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)。各金融公司要充分考慮本公司特點(diǎn)，結(jié)合實(shí)際情況，在“股權(quán)集中”與“股權(quán)制衡”之間找到較為合適的平衡點(diǎn)，因?yàn)楣蓹?quán)過度集中會(huì)降低決策的質(zhì)量，而股權(quán)過度分散又會(huì)降低決策的效率。股權(quán)結(jié)構(gòu)的合理設(shè)計(jì)，既能促使股權(quán)具有一定的流動(dòng)性，又能確保股權(quán)的相對(duì)制衡，這樣就能夠同時(shí)規(guī)避股權(quán)過度分散和大股東專權(quán)兩種極端狀況的發(fā)生。對(duì)金融上市公司來說，合理的股權(quán)結(jié)構(gòu)可以促進(jìn)公司內(nèi)部的監(jiān)督體系得到進(jìn)一步優(yōu)化，從而有效地提高經(jīng)營和決策效率，也有助于公司績效的提高。

加強(qiáng)公司內(nèi)部控制建設(shè)。內(nèi)部控制不僅可以直接對(duì)績效產(chǎn)生影響，還能在股權(quán)集中度與績效的關(guān)系中發(fā)揮一定的調(diào)節(jié)效應(yīng)，彌補(bǔ)因股權(quán)結(jié)構(gòu)不合理給公司治理帶來的不利影響。金融公司想要在激烈的競(jìng)爭(zhēng)中生存，實(shí)現(xiàn)績效的穩(wěn)步提升，就需要高度重視內(nèi)部控制體系的建立和完善。高質(zhì)量的內(nèi)部控制，能夠幫助金融公司提升公司治理水平，防范內(nèi)外部各類風(fēng)險(xiǎn)，從而促進(jìn)公司績效的進(jìn)一步提升。