我國專利資產證券化典型模式比較

陳柏彤，馬葉琳，鮑新中

（1.北京聯合大學管理學院，北京 100101；2.湖南財經工業職業技術學院，湖南衡陽 421002）

在創新經濟大背景下，企業家觀念從投機經濟向創新經濟轉變。科技型企業出于研發需要具有巨大的資金需求，但其可直接用于質押融資的實物資產較少，很難通過傳統的資產抵押融資模式來籌集所需資金，因此科技型企業如何利用專利等知識產權進行融資是緩解其融資難問題的關鍵點之一。目前我國利用知識產權融資的模式主要有知識產權質押融資和知識產權證券化兩種。近年來，知識產權質押融資在國家和政府的扶持下得以實行，但由于資本成本較高和銀行審核較嚴等原因，知識產權質押融資的方式難以給科技型企業帶來快速、便捷的資金。相比之下，知識產權證券化作為緩解科技型企業融資難問題的金融創新重要成果之一，不僅提供了以知識產權為基礎的新融資途徑，也有利于知識產權經濟價值的充分發揮。據國家知識產權戰略網統計，截至2020 年9 月，我國已發行的知識產權證券化產品融資額已達138.28 億元。本研究基于我國以專利為標的資產的知識產權資產證券化項目所涉及的基本模式，選擇第一創業-文科租賃一期資產支持專項計劃（以下簡稱“文科一期ABS”）、平安證券-高新投知識產權一號資產支持專項計劃（以下簡稱“高新投知識產權一號ABS”）和興業圓融-廣州開發區專利許可資金支持專項計劃（以下簡稱“凱得租賃ABS”）3 個真實案例，分別代表融資租賃模式、小額貸款債權和專利許可3 種模式，從運行模式、運作流程和關鍵要素等方面進行對比分析，論證科技型企業利用專利資產證券化融資的可行性，并提出相應建議，為科技型企業正確選擇融資模式、運作流程和關鍵要素提供參考。

1 知識產權資產證券化模式及相關研究現狀

1.1 知識產權證券化的基本模式

曹碩等［1］、馬忠法等［2］在研究中指出，我國現有知識產權證券化模式主要有融資租賃模式、小額貸款債權模式、專利許可模式和供應鏈模式4 種。專利作為重要的知識產權，在我國的知識產權證券化實踐中，以專利為標的資產的知識產權證券化項目主要涉及的模式有以下3 種：

（1）融資租賃模式。多數企業通過自主研發的方式獲得知識產權，因此多通過售后回租形式進行知識產權融資。融資租賃模式是指融資企業將自身知識產權出售給租賃公司，以此獲得采購價款、實現融資目的，企業后以承租人身份通過租賃的方式繼續獲得知識產權的使用權，并按合同約定分期支付知識產權租賃租金。

（2）小額貸款債權模式。小額貸款債權模式是以中小企業小額貸款發放和本息回收作為基礎進行產品設計的模式。該模式下，知識產權所有人先將其擁有的知識產權質押給小額貸款公司，小額貸款公司給知識產權所有者提供貸款，小貸公司以定期應收貸款本金和利息作為基礎資產，設計、發行知識產權證券化產品，并出售給投資者獲得融資。

（3）專利許可模式。專利許可模式是指最初持有專利權人（原始權益人）作為許可方，將自己持有特定專利應享有的各項權益按照專利許可合同的約定，以獨占許可的方式授予受讓方（第一次專利許可），同時受讓方又可作為專利許可的中介組織再次按照專利許可合約，以獨占許可的方式授予最終的專利需求客戶使用（第二次專利許可），專利權的原始權益人也可以回購其專利許可的使用權，專利權的使用費由最終專利使用客戶承擔和支付。

1.2 相關研究綜述

現有關于科技型企業融資的相關研究，主要聚焦于融資效率、融資結構、融資風險等方面。知識產權憑借其自身的內在價值，可被劃入金融資產范疇中。利用知識產權融資，能拓寬融資渠道，緩解大量資金需求與單一融資渠道間的矛盾，提升知識產權轉化運用效率［3］。Thetgyi［4］進行了知識產權融資的相關研究發現，知識產權證券化具有較低的利率和較少的限制性條款，有助于提升財務靈活性。Borod［5］也進行了知識產權融資的相關研究，發現知識產權是一種具有強勁勢頭的資產類別，并討論分析了知識產權證券化的結構特征及其實現過程中應重點關注的問題和障礙。

自美國首例知識產權證券化案例——鮑伊證券誕生以來，資本市場就已認識到知識產權的巨大價值［5］，雖然我國當前針對于知識產權證券化的問題并沒有一套高效合理的解決方案，發展質量仍然略有遲緩，但投資人員卻對知識產權質押和收益性融資興趣高漲［6］。學術界現有的知識產權證券化的相關研究主要可以分為交易模式、運作流程和操作模式三方面。

在交易模式方面，按照我國現階段頒布的知識產權交易模式，可劃分成融資租賃、供應鏈管理以及專利許可模式，如劉漢霞［7］研究了融資租賃模式的知識產權交易，發現解決知識產權融資租賃的現實困惑需要完善知識產權融資租賃的配套制度；賁紹華等［8］對供應鏈模式的知識產權交易展開研究，通過對“奇藝世紀知識產權供應鏈ABS”項目的應用分析發現，供應鏈交易模式可復制且能達到縮短應收賬款周期、降低證券化產品風險、現金流明確、穩定、可預測的效果；靳曉東［9］則深入研究了專利證券化，使用多層次模糊綜合評價法研究發現企業應從經營市場、專利技術、法律規章和環境等多維度構建指標體系評估專利價值；楊千雨等［10］研究發現，知識產權轉讓許可這種收益高、風險低的融資方式對企業有利。在運作流程方面，知識產權證券化的運作流程可概括為知識產權持有人或控制人依據融資需求將知識產權包括衍生權打包構建資產池，轉讓給特殊目的載體（SPV），SPV 在對其進行包裝和資信評級后，以有價證券的形式發行和流通。包括董濤［11］在內的多數學者認為知識產權證券化出售和運營的關鍵在于資產池的建立，以實現盈利、抵御風險、提升公信力等目的，產生穩定的現金流；且企業在構建資產池實施資產證券化前應對知識產權進行篩選，選取優質高效的知識產權資產，保證資產池的質量［12］；也有學者認為真實出售、企業雙方信息不對稱等問題對于證券化的成功至關重要。在操作模式方面，有學者研究發現一些歐洲國家的創新型企業幾乎不會選擇風險投資公司進行融資，一般會選擇政府財政支持渠道融資［13］；我國有學者研究發現，在我國選擇政府主導型知識產權證券化模式，或更側重于政府主導的知識產權證券化模式更為恰當［14］；另有學者提出應在示范工程中建立“個人信用共享資源”產業集群和企業集群，并同時提出創新型中小企業知識產權證券化融資模式［15］。

綜上所述，有關企業利用知識產權融資的相關研究，多聚焦于傳統模式研究，對于知識產權證券化研究較少，對于以專利為標的資產的知識產權證券化研究更是鮮有，且以真實案例進行系統分析和論證的研究不多。基于以上，本研究選取以專利為標的資產的知識產權證券化的典型案例進行對比分析，以此論證知識產權證券化融資模式對于科技型企業的必要性、可行性和實用性，以期為科技型企業采用知識產權證券化方式融資提供借鑒。

2 典型案例及其實施情況

2.1 文科一期ABS

文科一期ABS 是北京文化科技融資租賃有限公司(以下簡稱“文科租賃”)和第一創業股份有限公司(以下簡稱“第一創業”)共同發起的知識產權證券化項目。2015 年9 月文科租賃首創國內知識產權融資租賃項目，2017 年9 月項目證券化上市籌備工作啟動，2018 年12 月獲深交所批準，2019 年3 月正式發行上市，標志著我國第一份發行上市的知識產權證券化標準產品文科一期ABS 成功落地。

文科一期ABS 是第一創業、文科租賃一期資產支持的專項計劃，即由文科租賃公司即原始權益人將其擁有的融資租賃標的知識產權（如專利權、著作權等）作為債權轉讓，以未來經營的預期收益或現金流作為支撐，通過發行可流通的有價證券來實現知識產權證券化融資的目的，是一種典型的融資租賃債券資產證券化產品。該產品發行的證券分為優先級資產支持證券A1 級、A2 級、A3 級和次級資產支持證券4 種類型，這4 類證券的發行面值均為100 元，發行額分別為3.10 億元、2.75 億元、1.11億元和0.37 億元，總融資額7.33 億元。這4 種證券的到期期限各不相同，最短的1 年，最長的3 年。優先級證券收益穩定、利率固定，利息按季支付。優先級證券獲得了AAA 級信用評級，證券未來的預期收益和本金的可償還性很高。文科一期知識產權證券化融資項目的產品具體要素如表1 所示。

表1 第一創業-文科租賃一期資產支持專項計劃產品要素基本情況

2.2 高新投知識產權一號ABS

高新投知識產權一號ABS 是深圳市的首個知識產權證券化產品，同時也是全國首個以小額貸款為基礎資產類型的知識產權證券化產品。該項目儲架整體規模10 億元，首期產品發行規模1.24 億元，項目的標的資產為入池科創民營企業的軟件著作權、實用新型專利等，屬于以專利為標的資產的小額貸款債權模式的知識產權證券化實踐。該項目的成功設立對于民營企業融資問題的緩解具有重要作用，與此同時也為深圳建設先行示范區、國家知識產權證券化探索提供重大驅動力和重要實踐經驗。

2.3 凱得租賃ABS

2019 年7 月31 日，高新投知識產權一號ABS在深交所成功獲批，是國內第一只采用專利許可模式中的二次專利許可交易模式的知識產權證券化產品。該項目證券化的資產支持（基礎資產）是廣州華銀醫學檢驗中心有限公司、廣東佳德環保科技有限公司、廣州立達爾生物科技股份有限公司等共計11 家科技型民營企業核心專利的專利許可知識產權。專利許可知識產權資產支持證券發行規模3.01 億元，證券期限為3 年至5 年，票面利率為4.0%，債券獲AAA 級信用評級。凱得租賃ABS 發行的證券在上市當日的認購倍數就達到了2.25 倍，現已為上述11 家科技型民營企業籌集資金約500 萬元，解決了這些企業因抵押物不足、融資增信不夠、融資期限短等而融資難的問題。

3 典型模式比較分析

3.1 文科一期ABS

（1）運作模式。文科一期ABS 運作模式如圖1所示，從交易結構來看，其特殊性在于融資租賃的標的物是8 件專利權和2 件商標權，是一個典型的融資租賃債券資產證券化產品，且可以通過售后回租形式進行知識產權融資，即底層承租人將其相應的版權、專利或商標轉讓給融資租賃公司，融資租賃公司再把相應的版權、專利或商標租給承租人使用，從而形成穩定而具體的現金流。

圖1 第一創業-文科租賃一期資產支持專項計劃運作模式

（2）運作流程。在知識產權證券化真實銷售階段，文科租賃（原始權益人）與管理人（第一創業）雙方簽訂知識產權證券化資產轉讓協議，將租金債權及其附屬擔保權益一并轉讓給SPV，然后通過設立文科一期資產支持專項計劃，由第一創業負責該項目的管理和運作，將文科租賃的經營風險和破產風險隔離。

在知識產權證券化資產池構建階段，文科一期ABS 的資產池資產是文科租賃對承租人享有的租金請求權及擔保權益等，涉及了文化創意領域的多個細分行業，比如影視制作、文藝表演等。文科一期ABS的原始權益人文科租賃是融資租賃企業前十強，融資租賃業務多元化，從藝術表演涵蓋到影視制作，可以分散資產池基礎資產的風險。

在知識產權證券化證券設計與發行階段，文科一期ABS 在信用增級方面采用了優先/次級分層、差額支付承諾、回收款轉付機制和信用觸發機制4種措施。在知識產權證券化發行后的管理與維護階段，文科一期ABS 由南京銀行在回收款轉付日將基礎資產所產生的現金流劃入該項目的專項資金賬戶，由托管銀行華夏銀行對其進行核算和管理，當第一創業向華夏銀行發出分配、支付指令后，華夏銀行按約定進行費用提取和劃付，同時將應支付給證券持有者的本金和預期收益所需的資金劃入證券結算公司。

（3）關鍵要素。在參與主體方面，文科租賃是北京文化投資集團名下的子公司，2014 年在北京注冊成立，資本26.9 億元，被評為AAA 信用企業、融資租賃企業前十強，主要經營文化科技類企業的融資租賃業務。2015 年，文科租賃為解困文化科技型企業的融資問題，首創國內知識產權融資租賃項目，開展以知識產權（如專利權、著作權等）為標的租賃業務，為服務對象籌集資金。2018 年第一份知識產權證券化產品成功上市，推動了該項業務的蓬勃發展。截止到2020 年6 月，有近1.2 萬家企業入駐文科租賃的文創服務平臺，平臺幫助這些企業籌集了近180 億元的資金。文科一期ABS 產品涉及的相關權益主體較多，文科租賃作為該產品的發行主體發起了這個項目的知識產權證券化融資，是原始權益人、第一差額支付人、資產管理服務機構，第二支付人為文化投資集團；第一創業是該專項計劃的設立人、管理人；承租人向文科租賃租用基礎資產，并向其償付租金。本次發行還受到了華夏銀行、南京銀行、首創證券建設銀行、興業銀行、中信證券等多家機構的大力支持和積極響應，產品的信譽等級由中誠信用評估有限公司評定。

在基礎資產方面，文科一期ABS 的基礎資產是原始權益人在某一特定時間對承租人享有的租金請求權，包括擔保權益等，所有這些權益在專項計劃項目成立日按租賃合約轉給第一創業管理人，并由第一創業將這些資產設立一個獨立的特設機構進行管理。文科一期ABS 在構建資產池時選擇入池資產具有相應標準：一是文科租賃擁有和控制的基礎資產的權益必須真實、合法、有效，且只有文科租賃可能主張基礎資產的質押、抵押和其他貸款擔保等各項權益；二是該項目中基礎資產可以無限制地有效合法轉讓，無需承租人及其他相關利益主體授權，合約中沒有不可轉讓或有條件轉讓的條款；三是租賃協議中的承租人必須是合法的公司或企業，信用良好，能按期足額支付租金；四是基礎資產不涉及國家機密，按資產風險分類屬于正常資產。截止到基準日，文科一期ABS 基礎資產的總體特征為：證券化產品信用良好，承租人沒有違約、提前償付情形，1 個月以上債權逾期率為0；資產池中未償本息約8.1億元，其中本金約7.3 億元；有13 位債權人同文科租賃簽訂了10 份租賃合約、51 個租賃項目。

3.2 高新投知識產權一號ABS

（1）運作模式。高新投知識產權一號ABS 的運作模式如圖2 所示，其主體是民營科創型中小企業，以高新投小貸公司對輕資產企業發放的知識產權貸款為基礎資產。民營科創型中小企業將其擁有的專利、軟件著作權等知識產權質押給高新投小貸公司，高新投小貸公司為其提供貸款，得到質押的知識產權后，高新投小貸公司將其持有的小貸債權及附屬擔保權益轉讓給該專項計劃，并發行資產支持證券。貸款由高新投擔保公司提供連帶責任擔保，并由高新投集團在專項計劃層面對優先級本息提供增信，增信形式為差額支付。

圖2 平安證券-高新投知識產權一號資產支持專項計劃運作模式

（2）運作流程。高新投知識產權一號ABS 的發行人為深圳市高新投小額貸款有限公司（以下簡稱“高新投小貸公司”），平安證券擔任其計劃管理人，平安銀行為其提供監管和托管服務，同時還有交通銀行、招商銀行、北京銀行、民生銀行、興業銀行、江蘇銀行參與，中正鵬元評級機構為其提供信用評級服務，立信會計師事務所和廣東海瀚律師事務所也是項目的參與機構，為其提供相應服務。

項目以中小企業小額貸款的發放和本息回收為基礎來進行產品設計。第一步，15 家民營科技型企業將其擁有的實用新型專利、軟件著作權等知識產權質押給高新投小貸公司，高新投小貸公司向中小企業提供貸款。15 家企業中包含12 家制造業企業、2 家信息技術企業和1 家建筑企業，15 筆小額貸款的標的資產包含10 件實用新型專利、3 件發明專利和2 件軟件著作權。第二步，高新投小貸公司以定期應收貸款本金和利息作為基礎資產，設計發行知識產權證券化產品，并出售給投資者獲得融資。深圳市高新投融資擔保有限公司為知識產權質押貸款業務提供擔保，增加了高新投一號ABS 的資信用保障。

（3）關鍵要素。在參與主體方面，作為國內主流券商之一的平安證券成立于1991 年8 月，隸屬于中國平安綜合金融服務集團，總部位于深圳市。2019 年8 月和12 月，國家相關部門和深圳相關部門頒發的文件中均明確指出積極探索知識產權證券化，進行知識產權證券化試點的要求，平安證券積極響應國家和地方的政策號召，在深圳市市場監督管理相關部門(深圳市知識產權相關部門)、深圳市地方金融監督管理局、中國人民銀行、深圳證監局、深圳銀保監局、深圳證券交易所等相關部門大力支持下，成功設立高新投知識產權一號ABS。高新投小額貸款有限公司作為項目的原始權益人，2014 年成立于深圳市，專營小額貸款業務。

在基礎資產方面，高新投知識產權一號ABS 項目中的基礎資產是小額貸款債權。項目首期入池的貸款企業為15 家民營企業，企業以其擁有的包括專利、軟件著作權、實用新型專利等在內的知識產權為標的資產向高新投小貸公司提供質押。該項目融資成本較低，為項目的持續發行和持續服務科創型企業奠定了重要基礎。

3.3 凱得租賃ABS

（1）運作模式。凱得租賃ABS 運作模式如圖3所示，與文科一期ABS 采用的售后回租方式類似，文科一期ABS 使用了租回的方式讓企業取得專利的使用權，而凱得租賃ABS 則是使用專利二次專利許可的方式將專利提供給原企業使用。凱得租賃ABS模式是由政府主導下的知識產權二次專利許可模式，由廣州凱得融資租賃有限公司（以下簡稱“凱得租賃”）一次性支付5 年的費用從11 家科技型民營企業取得專利獨占許可和再許可權利，后再以二次專利許可的形式將取得的獨占專利再許可給上述11 家科技型企業使用，這些企業取得專利使用權和生產專利產品的權利，同時按合同約定將專利許可使用費按季支付給凱得租賃。

圖3 興業圓融-廣州開發區專利許可資金支持專項計劃運作模式

（2）運作流程。在知識產權證券化真實銷售階段，由專利權人（科技型民營企業）第一次以獨占專利許可權方式將專利許可給凱得租賃（原始權益人），凱得租賃將取得的獨占專利許可專利權第二次許可給客戶（科技型民營企業）使用，然后通過設立凱得租賃ABS 專項計劃，為專利客戶（科技型民營企業）融資，隔離風險。

在知識產權證券化基礎資產池構建階段，凱得租賃ABS 的資產池資產來自廣州市的11 家科技型中小民營企業的實用新型專利、發明專利等，包括140 件核心專利，其中專利發明130 件、實用專利37 件，所選專利均是經濟價值高的核心專利知識產權，都能為企業創造巨額利潤。

在知識產權證券化證券設計與發行階段，凱得租賃ABS 采用了優先/次級分層、差額支付承諾、企業支付風險金、超額現金流覆蓋和信用觸發機制5 種措施。在知識產權證券化發行后的管理與維護階段，凱得租賃ABS 由資產服務機構負責基礎資產管理，回收款劃入專項資金賬戶并委托銀行托管，由興業銀行發出分配、支付指令，托管銀行按約定將應支付給證券持有者的本金和預期收益所需的資金劃入到指定賬戶。

（3）關鍵要素。在參與主體方面，凱得租賃ABS 項目的原始權益人及增信機構是廣州開發區金融控股集團及下屬的凱得租賃。凱得租賃于2017 年9 月注冊成立，主營商業保理、租賃業務，業務范圍涵蓋租賃財產采購、租賃業務咨詢、提供租賃擔保、租賃財產維修、處理租賃財產殘值和融資租賃服務等。興業證券公司(以下簡稱“興業證券”)是該專項計劃項目的管理人，負責銷售該項目發行的證券，將募集資金劃入項目資金托管銀行，委托托管銀行對專項計劃項目資產進行核算、分賬管理，向托管銀行發出分配、支付指令。

在基礎資產方面，凱得租賃ABS 專項計劃的基礎資產是具有較高經濟價值的核心專利知識產權。該項目構建的資產池包括140 件核心專利，其中專利發明130 件、實用專利37 件，相關專利技術涵蓋了計算機、通信、電子設備制造、科學研究及技術服務、軟件及信息技術服務業等7 個行業。

3.4 3 種模式的綜合對比

將以上對比分析的結果進行總結，如表2 所示。從總體上看，3 種模式的運作模式、運作流程和關鍵要素等均存在差異，但都通過設計“資產支持專項計劃”項目，實現了相關利益主體之間的風險隔離，這是ABS 融資項目特有的特性。文科一期ABS 是利用知識產權租金債券及其附屬權益的轉移進行風險隔離；高新投知識產權一號ABS 是利用小額貸款債權及其附屬權益進行風險轉移；凱得租賃ABS 則是通過二次獨占許可的方式進行風險轉移。在資產池的構建階段，雖然基礎資產不同，但是都是利用資產重組的原理進行風險隔離，通過增信措施來增加其信用評級，最終目的是為了使項目能夠獲得穩定現金流，以保證投資者和資金需求者及其利益相關者的利益。

表2 案例專利資產證券化3 種典型模式綜合對比

4 結論

本研究選取了文科一期ABS、高新投知識產權一號ABS 和凱得租賃ABS 等3 個以專利為標的資產的知識產權證券化項目進行研究和對比分析，論證了科技型企業利用知識產權證券化模式融資切實可行且必要。首先，知識產權證券化是建立在我國資產證券化的背景之下，無論是從發起人角度、轉讓價格角度、轉讓程序合法合規角度和SPV 對其控制權角度來看，關于知識產權真實銷售的實踐都非常值得借鑒；另外，知識產權的風險特性使知識產權證券與一般的資產證券不同，在對知識產權進行轉讓時應該特別關注真實銷售的界定標準，如法律制度、行業規范、制度設計等。

其次，在選擇進行知識產權證券化的基礎資產時，作為基礎資產的知識產權必須是受法律保護的、能確保在未來現金流的持續性和穩定性。作為基礎資產的知識產權的權利邊界和狀態必須清晰、穩定以及權利歸屬權必須明確，且能科學地評估其價值。構建資產池的基礎資產除應考慮盈利能力、能產生穩定的現金流外，還要考慮到其帶來的風險和抗風險能力，為避開風險，構成資產池中的基礎資產不要選擇單一資產，要根據基礎資產多元化的原則選擇多層次的差異性知識產權，使其組合搭配優勢互補，實現收益最大化。

最后，知識產權證券化的信用基礎是基礎資產的質量和信用等級。在資產池構建后，SPV 為降低資產證券化的風險、實現有效融資，通常要采取一些信用增級措施來提高證券信用層級：一是將證券分為優先級和次級兩種，與次級證券相比，優先級證券的本息優先得到償付，且在優先級發生償付風險損失時由次級證券給予信用支持并承擔損失；二是由信用級別較高的企業作為差額支付承諾人，當投資人的本金和預期收益不能得到足夠償付時，由差額支付承諾人負責補足差額；三是在交易結構中設計多層次的信用增級措施，如本研究中3 個ABS項目均采用了多層級的信用增級措施；四是要將內部信用增級和外部信用增級兩種方式結合使用，流動性儲備、超額抵押、支付風險金等內部信用增級措施可直接彌補投資者的損失，但如果投資者損失太大，還是會存在因內部儲備或實力不足而不足以支付的問題。外部信用增級指由第三人提供的信用保障，如第三人擔保、信用證等，外部信用保障的企業一般實力非常雄厚，信用保障能力極強，內部信用實力不足的問題可以以此方式緩解。