安踏體育并購亞瑪芬的短期績效研究

韓興國，楊 苗

(內蒙古科技大學，內蒙古 包頭 015100)

1 安踏體育并購過程

安踏體育1991年成立，2007年在香港聯交所掛牌上市。其憑借優秀的營銷模式和超前的戰略布局，快速占領市場，成為國內體育用品品牌巨頭。根據集團財報，安踏2020年累計實現營業收入355.1億元，同比增長4.7%，已連續高速增長達7年。經營利潤為91.52億元，同比增長5.3%；毛利率為58.2%，同比升高3.2%，同行業最高。安踏集團經過近30年的發展，從一家傳統的民營企業轉型為有較強國際競爭能力和具備較為現代化治理結構的公司。

亞瑪芬體育前身成立于1950年，是全球著名的體育用品公司，早期時候主要經營煙草的制造和分銷。之后亞瑪芬不斷地通過并購逐漸發展為一家主營體育用品生產和營銷的跨國公司，2005年正式更名為亞瑪芬體育，旗下擁有13個品牌。2018年，亞瑪芬體育按銷售收入計，其戶外運動業務占比高達62.22%，球類業務占比為24.33%，剩下13.45%則為健身業務。

亞瑪芬體育的銷售網絡廣泛分布于34個國家和地區，共有約8 600名員工。2018年度毛利潤約94億元，稅前利潤約12.9億元。

安踏體育于2018年12月7日發布公告稱其與露露檸檬的創始人Chip Wilson所有的Anamered Investments Incorporation和方源資本共同組成投資者財團，將亞瑪芬體育全部已發行的流通股份以現金要約價每股40歐元收購。收購總價款合計約46.6億歐元，換算為人民幣大約366.7億元。2019年3月，由騰訊在內的投資者財團順利完成了對亞瑪芬體育公司的收購，正式開啟了全球化進程，并成立亞瑪芬集團新一屆董事會。安踏集團的多品牌陣營中也加入了亞瑪芬體育旗下的國際知名品牌，包括薩洛蒙、始祖鳥、阿托米克、頌拓、威爾勝、必確等。這些都是在滑雪、球類、戶外運動及運動器械等細分領域位居全球前列的品牌，均布局于亞太、歐洲和美洲等世界主要市場。安踏并購亞瑪芬后，已上升為全球第三大綜合體育用品集團，為全球的消費者提供服務。

2 安踏并購亞瑪芬的動因分析

2.1 豐富產品種類，服務多層次消費者

隨著消費者的消費層次和產品需求不斷擴展，體育用品向更為多元化和專業化發展。就亞瑪芬體育旗下的品牌和產品而言，不僅滿足安踏發展中高端產品的需求，又能實現其打造專業化和差異化體育產品的要求。因此，安踏并購亞瑪芬可進一步覆蓋不同層次體育用品消費者，同時安踏集團不僅能通過利用亞瑪芬的核心技術和旗下阿托米克、薩洛蒙、始祖鳥等全球頂級的戶外運動品牌的固有產品力和強大的影響力增強自身的專業形象，還能進一步增強其在全球體育用品市場的競爭力。

2.2 布局海外市場，打造世界級體育用品公司

近幾年，我國鞋服品牌躍躍欲試走出去進軍海外市場。安踏未來十年的發展目標是成長為一家全球性的體育用品公司，代表中國品牌走向世界。彭博社也發表過相關報道稱，安踏未來十年的海外發展目標是將國際市場的營收提高至集團總營收的40%左右。亞瑪芬的主營市場一直都是美洲和EMEA市場(非洲、歐洲、中東)。2018年其收入的43%來自EMEA地區，42%來自美洲，而且海外細分市場對亞瑪芬體育旗下眾多品牌擁有很高的認可度，因此安踏收購亞瑪芬有利于進軍海外市場。

3 安踏體育并購亞瑪芬的短期績效分析

分析企業并購短期績效最常見方法是事件研究法，主要是對企業并購前后的股票收益率的變化進行分析來研究并購對企業短期績效的影響。本文將用事件研究法來對安踏并購亞瑪芬短期績效的影響進行分析。安踏宣布并購公告后，通過安踏股價及市場指數計算累積超額收益率(CAR)和超額收益率(AR)，分析安踏股票是否產生了超額收益，從而分析并購事件對短期績效的影響。如果累積超額收益率為正數，則說明市場對該次并購比較看好，該次并購對企業產生了正向影響；如果累積超額收益率為負數，則相反。

3.1 研究方法

事件日：即事件發生的當日。筆者將事件日定為安踏體育第一次宣布并購亞瑪芬的公告發布日，即第0天。

窗口期：即事件日前后的一段時間。通過對事件窗口期的數據進行計算研究市場反應。筆者將事件窗口期定為事件日的前后10天[-10,10]；

估計期：本文將估計窗口期選取為事件窗口前的200個工作日，即[-210,-11]。筆者選取恒生指數作為市場指數，股票代碼為02020.HK。

累計超額收益率(CAR)和超額收益率(AR)的計算公式如下：

CARt=∑ARt

(1)

ARt=Rm-Rt

(2)

其中，Rt為根據回歸系數方程得到的正常收益率，Rm為實際收益率。

3.2 數據選取

筆者主要研究分析安踏并購亞瑪芬是否給其短期績效產生了正向影響，因此選擇安踏體育發布并購公告日前后的香港恒生指數數據與股票數據作為研究對象。

3.3 結果分析

筆者將2018年12月7日定為安踏并購亞瑪芬的事件日，將本次事件的估計窗口期定為[-210,-11]。通過SPSS軟件計算得出安踏與恒生的回歸系數β為1.188，常量α為0.001，并且從回歸分析結果中得出p值小于0.05，回歸關系顯著。并根據前述計算結果計算正常收益率、累計超額收益率CAR及超額收益率AR，結果見表1。

圖1 2018年安踏收購亞瑪芬體育AR和CAR變動趨勢

這次安踏并購亞瑪芬與以往其他并購最大的不同是將亞瑪芬在中國和全球的業務全部予以收購。根據表1和圖1可以看出，CAR在事件窗口期內的波動較劇烈。在[-10,-4]期間，AR在大部分時間都表現為負數，CAR在波動下降；在[-4,-1]期間，AR上漲幅度較大，拉動CAR上漲，但仍未轉為正數。在事件日及其之后的10天內，AR均為負數。除[5,8]期間，CAR均為負值，CAR的波動趨勢與AR相同，雖然在整個窗口期有波動上升的時候，但大多數時間為負數。說明市場對本次并購事件的態度是比較消極的，公司績效在短期內沒有得到改善。這是因為2018年安踏發出要約收購亞瑪芬體育，按照收購要約的計劃，安踏需要注資15.43億歐元，包括來自7億～8億歐元的自有資金和8億～9億歐元的借款。除此之外，安踏還為一筆13億歐元的債務融資進行了擔保。截至2018年底，安踏集團的現金和現金等價物總額人民幣92.83億元，加上31.7億元的銀行定期存款，集團目前尚有人民幣近百億元的資金缺口。

4 安踏體育并購亞瑪芬體育為其他有意通過跨國并購進軍海外市場的企業提供的啟示

2020全年安踏公司經營利潤為91.52億元，同比增長5.3%；毛利率同比上升3.2個百分點至行業最高58.2%，本次事件為其他想要通過跨國并購進軍海外市場的企業提供了幾點啟示。

4.1 加強跨國經營管理水平

要想充分借助跨國并購，極大地發揮橫向一體化戰略效應，我國企業應該加強跨國經營管理水平。在管理方面，可以搭建學習交流平臺，建立長效機制。例如多去目標企業進行參觀學習，雙方可面對面交流、切磋前衛的管理理念和優秀的管理經驗。在銷售渠道方面，除了自身不斷開拓的銷售渠道以外，可以利用被并購企業已有的渠道優勢，與當地經銷商建立良好合作關系，建立自身海外品牌優勢。充分利用當地地域優勢，以一個地區作為海外據點，在當地建立銷售服務網點以輻射周邊國家，以此開拓國外市場，增加海外市場的占有率。

4.2 充分做好并購準備工作

我國體育企業在并購過程中存在的一個問題就是對并購目標缺乏足夠的了解，最直觀的體現就是由于對被并購方缺乏深入的了解，導致并購支付過高的對價，因此體育企業在實施并購之前應該做好充分的準備工作。同時，企業在進行跨國并購時，也要全面的了解被并購方所處國家的政治環境、法律政策、行業狀況以及文化習俗，以便于并購活動的順利進行。最后，企業在選擇并購對象時，要從自身發展戰略和實際情況出發，使得并購活動有一個明確的戰略指導，并且還要綜合考慮此次并購是否能實現并購初期制定的并購目標，以此來判斷是否應該進行并購活動。