利率期限結構對我國債券組合投資管理的影響分析

河北地質大學 許洪峰

一、緒論

（一）選題的背景和研究意義

中國的債券市場經歷了30多年的發展，逐漸成為中國金融體系不可或缺的部分。如今，中國的債券市場發行的債券形式多種多樣，國債、公司債券、金融債券等各種債券的規模也在擴大，但與發達國家相比差距正在擴大，同時我國債券市場的發展空間巨大。

本文借鑒國內外研究成果，深入分析了利率期限結構因素對于我國債券組合投資管理的影響，旨在幫助投資者發現投資組合策略的內在驅動因素，推動企業穩定發展。投資組合戰略，一般指的是在某一確定的時間段內，投資者針對某一具體的投資對象，按照他們自己對機會和風險的理解，以它們個人的投資理念和投資方法作為判斷的依據進行一系列的投資操作。一般而言，根據投資者操作目的和方法的不同，可以將投資的組合策略大體上劃分成積極的和消極的投資組合策略兩種類型。積極的投資戰略指的是投資者以超過市場平均利率的收益水平作為其進行投資的主要目標，然后根據市場的變動情況采取相應的措施來對它們的投資組合進行適當的調整，從而尋求更高的收益，但是消極的投資戰略的目標則是盡可能的追求市場的平均收益。適當的投資組合戰略能夠充分運用企業所擁有的資本達到資本運用率的最優化，但是這一目標的達成要求投資者在投資過程中保持必要的靈活性，只有這樣才能夠創造最好的效果，從而更多地減少企業的風險、增加企業的收益。

（二）國內外研究綜述

縱觀國內外研究文獻，利率期限結構理論涉及多個研究領域。一個較為常見的思路是指其基本的預期假設是利率與期間結構之間的變化關系，能否表明利率變化和經濟變量之間的關系，以及利率變化的經濟說明。另一個是利率的期限結構，討論了如何使用金融理論構建動態理論模型。此外，如何使用適當的方法和模型并結合市場利率結構進行學術討論也是重要的研究領域。

在構建債券組合投資過程中，如何有效地運用利率的期限結構理論來進行債券投資，南開大學的周家鋒認為：首先應該基于“積極的投資戰略有意義”之一前提條件，然后根據“投資變量的流通關系和債券市場的制度結構→利率期限結構結構形態→投資戰略的制定”的相關理論來分析債券投資。同時，我們應該注意到，由于中國債券市場的不完整性，流動性不足，在構筑一些不同種類的債券利率期限結構曲線時可能會存在限制。

二、理論基礎

（一）利率期限結構理論

利率期限結構，是指時點上期限不同的即期利率與到期期限之間的變動情況。利率期限結構，即債券的到期收益率與到期期限之間的關系，可以用曲線圖表示，其形態一般有水平線、向上傾斜以及向下傾斜等較為常見的曲線，但是在實際分析中也有可能會產生較為復雜的收益率曲線，如一類債券的即債券收益率曲線就是將上述所有的基本的收益率曲線組合繪制而成的。一般來說，收益率曲線的變動主要是由債券不同到期期限所引起其在到期收益率上的不同。

（二）投資組合理論

投資組合理論有狹義和廣義之分，前者指的是馬科維茨的投資組合的理論，后者不僅包含經典的投資組合理論以及各種另類投資組合理論，還包含資本市場理論。同時，由于傳統的有效市場假說在解釋市場上一些異常現象時存在著一些問題，所以在實際運用過程中投資組合理論常常會面臨行動金融理論帶來的種種挑戰。

1.均值-方差模型

均值-方差模型，最初起源于哈里·馬科維茨提出的風險投資模型。在該模型中，馬科維茨重新定義了風險，認為風險指的是收益率的波動性，并首次運用數理統計的方法來研究投資組合選擇。在某種意義上，他這種特殊的處理方法取得了債券收益率以及風險的平衡化。

具體來說，均值-方差模型就是讓投資者在一個固定時間內通過購買證券而投入一定數量的資金。在投資的期初，他可以買入一些證券，然后在期末的時候按照一定的價格可以賣出。在這種情況下，投資者必須在期初決定應該購買哪些證券，并且要進一步的作出決定應該如何更加合理的分配這些資金，也就是說投資者要在投資開始之前根據市場情況從所有可能的債券投資組合中選擇出一個最佳的投資組合。在選擇最佳投資組合時，作為精明的投資者需要考慮到兩個決策目標，即獲取最高的收益率和承擔最低的不確定性風險。當然，最理想的目標應該是通過組合投資來實現這兩個相互制約的目標之間的最高平衡。因此，運用上述方法所建立的模型被稱之為均值-方差模型。

2.資本資產定價模型

資本資產定價模型，由美國學者夏普等人在1964年首次提出。該模型建立在了資產組合理論和資本市場理論基礎之上，主要的內容是探討證券市場中資產收益和風險之間的關系，并分析了均衡價格是怎樣形成的。該模型經過多年的發展，如今已經被廣泛應用于各類公司的投資決策以及相關財務工作之中并且發揮了重要作用。

該模型假設，所有的投資者都會根據馬科維茨的資產選擇理論來進行組合投資的選擇，這就導致投資者預期收益、方差、協方差完全相同。基于這一假設可以知道，所有的投資者獲得相同的風險收益，如果投資者想要獲得更高的收益則必須承擔更多的風險。

三、投資組合策略影響因素

一般來說，投資組合策略可以根據是否對利率形成預期分為積極的投資組合策略和消極的投資組合策略，投資者的投資組合策略受到多種因素的影響，包括利潤和風險、業務規模和產業化。一般來說，最優投資組合策略能夠充分利用企業資源，且具有靈活性可以隨時調整，給企業帶來收益并規避風險。本文主要是借鑒國內外研究，探討利率期限結構這一重要因素對于我國債券組合投資管理的影響，旨在幫助投資者發現投資組合策略的內在驅動因素，推動企業穩定發展。

（一）利率期限結構的基本形態

利率期限結構，指某一時點上到期期限與到期收益率之間的函數關系。具體來講，將到期期限與到期收益率在坐標軸上構成的所有的點都連接在一起，這樣就會構成一條平滑的收益率曲線。事實上，利率期限結構是債券期限與收益之間關系的收益率曲線，它由不同期限的收益率以某種方式組成。根據不同期限和收益率的不同觀點，利率期限結構可能有多種形式正向傾斜、反向傾斜、水平型、混合型。

為了對不同形態或特征的利率期限結構進行解釋，人們提出了多種假設，如完全預期理論、流動性偏好理論、市場分割理論等。這些理論分別從不同的角度對利率期限結構理論作出了解釋，它們之間是相互聯系的相通的，實際上是研究的同一個物體的不同的方面，因此，在研究這些理論時我們應該發現其內在的關聯性，從整體的角度去掌握其內在含義，這樣我們才能夠對國債收益率曲線的形成、形態和未來變化預期得出更加理性的結論，對市場做出更加準確的判斷。

（二）中國債券市場利率期限結構靜態分析

本部分主要通過相關數據曲線圖來研究某個時點上的利率期限結構情況，通過查閱數據資料以及相關參考文獻，本文總結分析了以下內容供我們研究討論：

通過國債的期限和收益率，得出我國債券市場利率的實際期限結構，可以清晰地看到，隨著到期期限的變動，債券的利率也隨著上下浮動，并且遵循一定的規律。首先，從整體層面來觀察該利率期限結構變動圖，能夠看到國債利率結構曲線是隨著時間的增長而不斷上升的，這表明了債券的期限越長其對應的利率水平就越高；另外，再根據利率曲線結構圖的具體部分來看，短期國債和3年以下中期國債的利率變化較大，3年以上相對長期國債的利率走勢相對平穩，進一步還可以看到，隨著到期期限的額接近，債券的利率越來越低。

四、結論

通過以上研究，我們可以利用這三種經營策略來解決利率問題，以及在市場變化中獲得風險溢價。一般來說，債券組合管理存在著兩個主要的目標：一是要避免債券利息損失的風險，從而保障能夠獲得穩定的投資收益率；其次，債券定價應該建立在投資組合管理的基礎之上，根據市場供需狀況按照適當的價格來確定。為了獲得債券市場價格變動帶來的資本利益，通過市場利率變化的一般趨勢的預測，獲得滿意的市場機會。基于市場效率的假設，一般認為是通過消極的經營戰略來實現的，但是在沒有市場效率的情況下需要使用積極的經營戰略。通過投資組合的構建以及合理預測未來利率以及風險狀況，能夠給投資者帶來超出平均收益的收益水平。盡管未來時間的風險收益率會受到各種相關因素的影響且存在一定的不確定性，但是利率指數能夠及時的根據市場供求狀況、市場流動性以及國家相關政策來進行適當調整，確保利率指數的時效性。因此，研究和分析利率期限結構對于制定中國債券投資戰略具有重要意義。

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利率是指一定時期內利息額與借貸資金額（本金）的比率。利率是決定企業資金成本高低的主要因素，同時也是企業籌資、投資的決定性因素，對金融環境的研究必須注意利率現狀及其變動趨勢。

利率是指借款、存入或借入金額（稱為本金總額）中每個期間到期的利息金額與票面價值的比率。借出或借入金額的總利息取決于本金總額、利率、復利頻率、借出、存入或借入的時間長度。利率是借款人需向其所借金錢所支付的代價，亦是放款人延遲其消費，借給借款人所獲得的回報。利率通常以一年期利息與本金的百分比計算。