北京證券交易所有望破題中小企業(yè)直接融資之困

曾凡

國家主席習近平9月2日晚在2021年中國國際服務貿(mào)易交易會全球服務貿(mào)易峰會上發(fā)表視頻致辭。習近平主席在講話中強調(diào)：繼續(xù)支持中小企業(yè)創(chuàng)新發(fā)展，深化新三板改革，設(shè)立北京證券交易所，打造服務創(chuàng)新型中小企業(yè)主陣地。北京證券交易所的設(shè)立正式提上日程。

我國中小企業(yè)普遍存在融資難問題

我國中小企業(yè)融資困難的問題由來已久，這其中既有中小企業(yè)自身的原因，也有金融機構(gòu)的原因。

首先，中小企業(yè)自身存在的問題加大了其融資難度。中小企業(yè)與大型企業(yè)相比，中小企業(yè)的初始資本投入相對不足，資產(chǎn)負債率比較高;而且只要資金運用出現(xiàn)問題，企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營活動就會受到影響。不少中小企業(yè)對資金的使用情況沒有規(guī)劃，資本周轉(zhuǎn)效率較低;在存貨管理和債權(quán)債務等方面沒有一定的控制，較為草率;缺乏健全的財務制度，不具備大型企業(yè)的資金調(diào)度能力;且較為忽略外源融資，還會將運營資金盲目地用于固定資產(chǎn)投資。這些問題導致了中小企業(yè)在財務管理上的乏力，因此也加大了中小企業(yè)融資困難。

其次，金融機構(gòu)的制約因素也是中小企業(yè)融資難的重要原因。我國中小企業(yè)的主要融資渠道是商業(yè)銀行。但商業(yè)銀行對中小企業(yè)的貸款也出現(xiàn)了兩種極端的現(xiàn)象。對于優(yōu)秀的具有較大成長能力的中小企業(yè)，銀行紛紛靠攏，為其提供多樣化的融資服務，但對這種中小企業(yè)來說并不“缺錢”，它們憑借著自身的優(yōu)勢有著多種多樣的融資渠道;另一方面對于有潛力但目前表現(xiàn)相對較差的中小企業(yè)，由于銀行方面沒有足夠的重視與缺乏識別能力，通常會將其忽略。

銀行懼于對中小企業(yè)的貸款難以收回，而市場又沒有為中小企業(yè)的貸款服務提供一定的保障，因此對中小企業(yè)的貸款服務都十分小心，而且對中小企業(yè)的貸款易受到政府宏觀調(diào)控、銀行壓縮貸款規(guī)模的影響。最后銀行基于對風險收益的考慮，會將貸款更多的傾向于大型企業(yè)，而忽略了中小企業(yè)。

2006年，中關(guān)村科技園區(qū)非上市股份公司進入代辦轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)進行股份報價轉(zhuǎn)讓，“新三板”正式成立。全國中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)于2012年9月正式注冊成立，是繼上海證券交易所、深圳證券交易所之后第三家全國性證券交易場所，新三板的出現(xiàn)，拉開了中小企業(yè)直接融資的序幕，在一定程度上改變了中小企業(yè)的傳統(tǒng)融資模式——找銀行貸款，新三板為中小企業(yè)的融資提供了穩(wěn)定的渠道。更重要的是，中小企業(yè)可以持續(xù)通過在資本市場獲得融資，從而有效降低中小企業(yè)融資成本、降低對銀行的依賴度。

然而，新三板的發(fā)展中，也存在一些問題，阻礙了其融資功能的發(fā)揮，亟需改革。

首先，新三板市場存在流動性問題。新三板做市商制度于2004年推出之后，新三板市場的股票交易金額、交易量以爆發(fā)式的增長，但這種增長是相對于過去市場在交易狀態(tài)上本身的低迷而言的。即使近年來市場的活躍度和流動性已經(jīng)有所提高，但相對于中小企業(yè)和投資者的需求而言，仍然不足。目前已經(jīng)付諸推行的新三板分層制度，將企業(yè)分為精選層、創(chuàng)新層及基礎(chǔ)層，然而在這種規(guī)定下投資者將更傾向于涌向精選層及創(chuàng)新層，剩下的基礎(chǔ)層企業(yè)本身面臨的融資困難、流動性不足等問題會更加嚴重。

其次，融資渠道相對單一、規(guī)模有限。定向增發(fā)依然是在新三板掛牌的企業(yè)主要使用的融資渠道，剩下較小的比例則由其募債、優(yōu)先股、股權(quán)質(zhì)押等等占據(jù)，因此定向增發(fā)所募集到的金額在新三板融資總額中占了很大的比例。但是定向增發(fā)的規(guī)模自2016以來也在逐步放緩，因為掛牌前的定向增值所發(fā)行的市盈率通常比掛牌后低，當融資相同的金額，較大比例股權(quán)會被稀釋。

最后，新三板市場轉(zhuǎn)板機制退出機制不健全。在中國多層次資本市場中各板塊應有機連接，形成一種可上可下能進能退的流動機制，建立一個結(jié)構(gòu)合理、公平競爭的市場環(huán)境，可以更好地服務實體經(jīng)濟。然而，轉(zhuǎn)板機制不完善，企業(yè)的激勵機制不夠，使得企業(yè)選擇成本更高，選擇更加困難。此外，對新三板市場退市機制的忽略，大量的“僵尸企業(yè)”或“殼公司”長期占據(jù)資源，滯留市場，使得市場信心被拖累。因此，多元化的退市機制需在新三板市場盡早實行，為民營企業(yè)自愿退市提供退出渠道，也對非法違法企業(yè)實施強制退市。

北京證券交易所有望破解中小企業(yè)直接融資難題

本次北京證券交易所的破冰，預計除了有助于解決新三板市場的上述老大難問題外，還有助于發(fā)揮新三板市場的其他功能。

首先，將為投資者提供多樣的投資選擇。新三板市場是我國多層次資本市場的組成部分。自從2012年新三板市場擴容至今，共有超過一萬家中小企業(yè)進入新三板市場進行融資和股權(quán)交易，形成補充主板，創(chuàng)業(yè)板以及中小板的資本市場組合，北京證券交易所的破冰有望加速這一趨勢，給投資者帶來了更多的投資選擇。

其次，幫助完善中小企業(yè)治理，改善經(jīng)營管理水平。除了融資難之外，中小企業(yè)發(fā)展乏力還有自身所存在的問題，經(jīng)營和管理水平低下無疑也是嚴重制約其進一步發(fā)展的重要因素。中小企業(yè)在新三板上市，具有了定時披露企業(yè)信息的義務，這無形中對企業(yè)發(fā)展形成了驅(qū)動效應，在減小市場交易雙方信息不對稱的同時，督促企業(yè)不斷加強自身實力。當企業(yè)不斷提高自身實力時，更容易進一步擴大在資本市場的融資規(guī)模，形成資本市場和實體經(jīng)濟的良性循環(huán)。北京證券交易所的成立有望進一步強化市場對新三板中小企業(yè)的監(jiān)督作用，切實改善中小企業(yè)經(jīng)營管理水平。

最后，北京證券交易所有望成為新興產(chǎn)業(yè)培育發(fā)展的平臺。新三板為處于初創(chuàng)期、成長期的技術(shù)型、中小微企業(yè)服務企業(yè)籌集了快速發(fā)展的資金來源。企業(yè)可以在新三板掛牌，并且通過定向增資股權(quán)質(zhì)押、私募債等一系列方式方便快捷地籌措資金，從而使企業(yè)自身得到發(fā)展。而創(chuàng)業(yè)創(chuàng)新型企業(yè)是國家經(jīng)濟發(fā)展的強大動力，新三板可能成為我國的新興產(chǎn)業(yè)搖籃，使得整個經(jīng)濟體系得到發(fā)展。

北京證券交易所帶來的投資機會

北京證券交易所的破冰，將給投資者帶來兩類機會。

首先，設(shè)立北交所有利于加大民營中小企業(yè)融資渠道，有利于新三板精選層和創(chuàng)新層的相關(guān)品種的展現(xiàn)。

其次，北京證券交易所的成立將促進新三板的發(fā)展，有望增加創(chuàng)投企業(yè)的退出渠道，因此對創(chuàng)投概念股的股價也有提振作用。

最后，北京證券交易所的成立將加快我國多層次資本市場的建設(shè)，利好券商板塊。尤其是新三板累計掛牌家數(shù)居前的相關(guān)證券公司，更有可能迎來投資機會。