詹彬斌 財通證券股份有限公司

隨著證券法修訂草案于2019年底的正式通過，注冊制在中國證券監理委員會、深交所、上交所穩步推進，目前已經在深交所創業板、上交所科創板展開。注冊制的推行背后，是市場資源優化配置、深化改革的必然，也是新股發行改革多年積累經驗、資本市場長期建設的必然。注冊制最重要一點是將挑選有潛力、有前景企業的權利交給市場，其背后的公平與效率使傳統審批制無法比擬的。基于此，本文重點對傳統投行業務受注冊制改革的影響及挑戰問題進行分析，并對應對新問題的措施進行了探討。

注冊制下，證券發行審核機構只對注冊文件進行形式審核，不進行實質判斷。注冊制將原先的“事前審核”轉變為“事中事后的持續監督”，其核心在于“信息披露”。只要證券發行人提供的材料不存在虛假、遺漏或誤導，即便證券沒有任何投資價值，證券主管機關都無權干涉。與核準制的關鍵區別在于證券發行無需完全符合證券管理機構指定的若干實質條件。同時，注冊制下，退市機制將會更加完善，將會清理一大批殼公司完成退市，實現證券市場的“能上能下”。

一、注冊制改革對傳統投行業務的影響

對于傳統投行業務而言，在注冊制改革背景下必然受其影響，其影響主要表現在以下幾方面：(1)投行業務迎來新的業務機會。注冊制改革背景下，更多企業會選擇在國內市場上市，同時吸引原境外上市的紅籌架構的公司回歸A股。與傳統A股市場相比，在我國新股發行體制市場化改革背景下，注冊制屬于突破性的改革內容，在流程、市場條件、市場化定價機制等方面更加包容。同時，投行業務也迎來了諸多的發展空間與發展機遇。(2)注冊制改革背景下，市場調節作用更容易發揮。傳統審核體制下，投資者關注的重點在不同層級市場間的差價，新股發行很少出現當日即出現跌破發行價的情況，投資者對上市公司本身的投資價值關注不多，更多的是對新股能否中簽進行關注。隨著注冊制改革的實施，采取市場化定價方式，投資者對上市公司的發展空間關注度提升，如上市公司是否具備成長空間、是否有核心技術、能否推動社會經濟的發展等。(3)退市機制更加完善，將會成為常態化整個市場的流通性會更好。未來不會有存在過去那么多的殼公司，可以用來做重大資產重組和借殼上市。

二、傳統投行業務在注冊制改革背景下面臨的挑戰

注冊制改革為傳統投行業務的發展帶來了新的機遇，同時也是投行業務面臨的挑戰增多，具體表現如下：(1)業務拓展思路創新。不管是創業板還是科創板注冊制，均實行符合企業實際情況的、多元的、靈活的標準，企業上市的標準中，盈利能力不再是基礎，而是將企業持續經營能力作為基礎。因此，業務拓展思路也必然發生改變，對上市公司的創新科研實力更加重視，重視對公司市場價值的認可。(2)盈利模式的創新。注冊制下，滿足一定條件時保薦機構需參與戰略配售，并提供研究報告進行跟投，以實現投資者、發行人、保薦機構三方利益。跟投制度下，對證券公司保薦業務水平、市場定價等都提出了新要求；同時，盈利模式發生了變化，通過創新產品及服務、優化整合，證券公司實現了對核心客戶的聚集和引領，帶動與投資、經紀、資管等業務，建立起共贏發展模式。(3)業務流程創新。信息披露是注冊制的核心，對投行質控能力、內控能力帶來考驗。只有建立完善的內部控制制度，對于信息披露尺度的準確把握，才能把控風險，實現注冊制的初心，應對新形勢發展的需求。

三、注冊制改革下投行業務的應對措施

(一)改變業務拓展思路

需要改變業務拓展思路，不僅僅是按照過去的審核硬性標準去篩選，還應把握注冊制的核心，尋找質地優秀、有長期發展潛力的公司。注冊制后，意味著投行IPO項目增加，與之對應的綜合類業務需求量也增加，涉及證券公司內多部門的協作。此外，當前我國金融監管法雖然對投行業務范圍有一定限制，但在自主開展業務方面并沒有過多約束，也給投行積極拓展業務提供了空間。投行部門可以考慮內部積極協同，進行組織結構的創新，拓展業務范圍，提供綜合金融服務。

(二)提升專業研究能力

注冊制的核心之一是加強信息披露要求，壓實中介機構責任。證券公司投行業務內部應建立健全相應的制度，加強盡職調查和材料申報中的信息披露要求；在審核中，中臺部門包括質控、合規、風控，需要對申報材料做更為嚴格的審核，保證信息披露的完整、適當。注冊制實施后，符合要求的企業上市融資更加容易，但上市后能否得到市場認可，與其內在價值和股票發行價是否匹配直接相關。所以，投行部門應精耕細作，分行業分地區形成專業的承銷保薦團隊，應結合各行業產業鏈對行業進行劃分，了解各行業的技術成熟度、經濟周期風險、發展前景、法律風險等，提升從業人員對證券的定價、設計及銷售能力。

(三)加強風險管理

在長期市場共識、經驗積累的背景下，注冊制改革全面推動，使得投行業務面臨的風險問題也發生改變，需要在風險防范方面加強管理，保證注冊制改革背景下投行業務的有效開展。

在風險管理方面，主要從以下幾方面入手：(1)優化內部控制機制。在投行業務開展中，守住合規底線，是業務發展的關鍵。所以對于投行業務部門及相關工作人員而言，需嚴格按照相關內控制度及要求，本著盡職盡責、誠實守信的原則開展工作。質控部門需加大監督檢查力度，對業務團隊在業務開展過程中的問題及時發現與糾正；合規部門、風險內控部門，需把控風險點、抓住關鍵環節，從總體角度對項目風險進行控制。(2)提升經營風險能力。投行業務在發展中，面臨著諸多風險，如盡調失敗、跟投損失、發行失敗等。因此，需要在投資專業能力方面進行研究與提升，提升風險管理能力。(3)發揮激勵機制的約束作用。科創板中的跟投機制本身就含有激勵機制成分，通過利益共享、利益綁定的機制，實現了更有效的約束。因此，證券公司需對內部激勵機制進行優化調整，將績效與風險掛鉤，建立穩定的約束與激勵匹配的激勵機制。

(四)提高從業人員的要求

注冊制改革背景下，監管機構更多地要求中介機構及發行人充分披露與審核相關事項，不再對發行價格、企業性質等進行判斷。作為總協調人，保薦機構會同發行人律師、會計師作為關鍵的中介機構，責任重大，對投行業務從業人員的要求也提高。所以，投行從業人員需做好以下工作：(1)全程參與盡職調查，保持獨立判斷能力。在制作投股申報文件時，要按照相關法律法規、工作制度等的要求，不能只依賴發行人及中介機構提供的資料，而沒有嚴格審核。(2)保持全方位盡職調查。在盡職工作調查中，要做到全面、細致，尤其在核查過程中對發現的疑點問題需重點調查，防止重大遺漏、虛假記載。(3)擴展專業能力，保持學習。我國注冊制改革在穩步地推行中，新規則的出臺對于投行業務從業人員而言，也需對新知識進行學習，不斷提升自身的執業能力。

四、結語

綜上所述，對于證券公司投行業務而言，業務量的增多表明其贏利點也增多；但同時隨著業務的拓展，面臨的風險問題也相應地增多，要求證券公司需通過多種風險防控措施；同時，面對新的業務需求，要求從業人員也應加強自身業務能力的學習與提升，以更好地滿足注冊制改革下投行業務的發展需求。■