中國情境下的知識產權證券化：政策背景、國際比較及模式探究

鮑新中，陳柏彤，徐 鯤

(北京聯合大學管理學院，北京 100101)

0 引言

改革開放以來，經過 40 多年的發展，我國的科技型中小企業憑借其在經營模式、創新能力和成長性等方面的優勢，已經成為區域乃至國家經濟的重要組成部分，也是拓展新興產業、推動我國科技進步的重要力量[1]。國內外的經驗表明，給予中小企業一定的融資政策支持，對于促進中小企業的長足發展具有一定的積極影響[2]。多年以來我國出臺了各種形式的中小企業金融支持政策，這些政策可以分為兩大類：一類是政府直接作用的金融支持政策，包括政府直接出資或者由政府出資提供擔保；另一類是政府通過影響社會力量間接促進中小企業融資，包括促進銀行信貸、支持中小企業直接融資、支持民間擔保機構和民間資本為中小企業提供融資服務等。據統計，第一類政策數量約占39%，第二類政策數量約占61%[3]。可以看到，政府直接作用的金融支持政策占比近40%，這對政府財政還是形成了一定的壓力，因而要更進一步發揮金融資本和民間資本的作用。金融資本和民間資本對于中小企業的支持，其主要障礙來自中小企業的信用問題，由于缺乏歷史信用記錄和有形資產的抵押，信用擔保體系的建設也不夠完善，無法調動起金融資本和民間資本的積極性和參與性。

為了深入挖掘中小企業的融資能力，利用科技型中小企業的知識產權進行融資的模式得到很多關注。知識產權質押貸款和知識產權證券化是利用知識產權開展科技型中小企業融資的兩種最基本的形式[4-6]。自2006年以來，學者們和實務界都對知識產權質押貸款業務進行了多方面研究。在理論研究方面，學者們對知識產權質押貸款的模式[7-8]、多方合作機制[9-10]、風險管理[11-12]和政策措施[13-14]等方面進行了研究。在知識產權質押貸款的實踐中，通過政府政策支持，促進銀行參與，知識產權質押貸款業務在全國各地得到廣泛實踐，取得了一定成效。由于銀行在多年的發展中已經形成了較為穩定的客戶群體和經營模式，在開拓中小企業貸款業務中存在一定的局限性，因此，需要進一步挖掘非銀行金融機構在中小企業知識產權融資中的重要作用。知識產權證券化也是知識產權融資的一種創新模式，一般是由科創企業將其擁有的知識產權或其衍生債權轉移到特設載體，再由特設載體以該資產作擔保，經過信用增級后在市場上發行可流通證券，來實現科創企業融資。與傳統知識產權融資的不同之處在于，其借助金融機構充分發揮資本市場的杠桿效應，實現企業融通資金的目標。近年來，學者們對知識產權證券化問題也進行了一些研究。但是大都還在模式探索[15-18]和國外經驗借鑒[19]方面，少數學者開始研究知識產權證券化的運作機制問題[20-22]。國外一些學者針對不同行業開展知識產權證券化融資進行了研究[23-24]。從國內實踐看，早期我國進行了一些以版權為底層資產的知識產權證券化實踐。2016年以來，國家和地方政府在多個政策文件中倡導探索和推進知識產權證券化，在2018年和2019年國內也出現了奇藝世紀知識產權供應鏈金融資產支持專項計劃、第一創業-文科租賃一期資產支持專項計劃和興業圓融-廣州開發區專利許可資金支持專項計劃三項成功的知識產權證券化案例。在這樣的背景下，如何總結國內外經驗，探索中國情境下的知識產權證券化模式，對后續業務的推廣具有重要意義。

本文首先對我國2016年以來與知識產權證券化相關的國家層面和地方層面的政策文件進行梳理，并對國內外典型的知識產權證券化案例進行對比分析，結合實際情況提出一種面向創新型中小企業專利組合的知識產權證券化典型模式，并對其關鍵要素和關鍵問題進行分析，以期為后續的知識產權證券化理論研究和實踐操作提供參考。

1 中國知識產權證券化的政策背景梳理

自2015年以來，國家層面的政策中相繼出現了對知識產權證券化的相關描述，也標志著國家對知識產權證券化融資模式的重視。本文對國家層面和地方層面關于知識產權證券化的相關政策文件進行了系統梳理，總結如下。

1.1 知識產權證券化相關政策文本統計方法

本研究的數據收集對象為國家層面和地方層面各項政策中包含知識產權證券化詞條的文本，運用 《中國法律檢索系統》 (北大法寶)，通過設定 “知識產權證券化”為關鍵詞對政策法規進行全文檢索。通過檢索發現，在2014年之前，除了國家知識產權局的部門規章中從專業角度用到知識產權證券化的相關詞匯外，其他政府部門出臺的文件中很少提到知識產權證券化。因此，本文檢索的時間跨度為2015年1月至2020年2月。

1.2 國家層面的知識產權證券化相關政策文本分析

以 “知識產權證券化”為關鍵詞，對國家層面的政策法規進行全文檢索，并對檢索結果進行篩選和剔除，得到2015年以來國家層面跟知識產權證券化相關的政策文本26項。其中，黨內法規6項、行政法規10項、部門規章8項、行業規定和司法解釋各1項，具體統計結果見表1。

表1 國家層面的知識產權證券化相關政策文本統計

2015年3月，中共中央、國務院印發 《關于深化體制機制改革 加快實施創新驅動發展戰略的若干意見》，提出要推動修訂相關法律法規，探索開展知識產權證券化業務，隨后的 《深化科技體制改革實施方案》以及支持海南、河北雄安新區全面深化改革和粵港澳大灣區發展規劃、支持深圳建設中國特色社會主義先行示范區的意見中都提到要鼓勵探索或者開展知識產權證券化業務。2015年12月，國務院 《關于新形勢下加快知識產權強國建設的若干意見》中提到：創新知識產權投融資產品，探索知識產權證券化，完善知識產權信用擔保機制，推動發展投貸聯動、投保聯動、投債聯動等新模式。隨后，在國務院陸續發布的 “十三五”國家科技創新規劃、關于新形勢下加快知識產權強國建設的若干意見、 “十三五”國家知識產權保護和運用規劃、國家技術轉移體系建設方案等文件中都用到了 “探索開展知識產權證券化業務”的提法，而在國務院推進天津自由貿易試驗區、海南自由貿易試驗區、北京市服務業擴大開放綜合試點工作的通知中，也都明確提到 “探索開展知識產權證券化和信托業務”。在相關的黨內法規中，也都提到了探索和推進知識產權證券化的要求。

為了適應中共中央、國務院的相關文件要求，國家知識產權局、財政部辦公廳、科技部、教育部、發改委等部門也都陸續出臺了相關部門規章，促進知識產權證券化業務的開展。在2017年11月中華全國律師協會 《知識產權盡職調查操作指引》和2018年8月最高人民法院 《關于為海南全面深化改革開放提供司法服務和保障的意見》中，對知識產權證券化的相關規定也為業務的推廣創造了很好的環境條件。

1.3 地方層面的知識產權證券化相關政策文本分析

以 “知識產權證券化”為關鍵詞，對2015年以來地方層面的政策法規進行全文檢索，并對檢索結果進行篩選和剔除，得到25個省、直轄市和自治區出臺的188項文件，其中省、市、經濟特區地方性法規10項、地方規范性文件71項、地方工作文件107項。按省域統計知識產權證券化相關政策文本數量，結果見表2。

表2 地方層面知識產權證券化相關政策文本統計

1.4 知識產權證券化相關政策評述

從以上分析可見，不管是國家層面還是地方層面，很多關于地方經濟發展、科技創新中心建設、知識產權規劃等方面的政策中都提到探索和積極推進知識產權證券化業務，以解決科技型中小企業的融資難問題。

(1)國家層面的相關黨內法規大都由中共中央和國務院共同印發，主要是支持深圳建設中國特色社會主義先行示范區、粵港澳大灣區發展、河北雄安新區建設和海南全面深化改革開放中開展知識產權證券化業務。國家層面的相關行政法規由國務院印發，涉及支持北京市服務業擴大開放綜合試點、自由貿易試驗區深化改革創新以及加快知識產權強國建設等方面的通知。部門規章由國家知識產權局、財政部、科技部、發改委等部門頒布。 《中華全國律師協會知識產權盡職調查操作指引》和 《最高人民法院關于為海南全面深化改革開放提供司法服務和保障的意見》中也提到了知識產權證券化問題。

(2)政策導向從 “探索知識產權證券化業務”到 “加快推進知識產權證券化試點”的變化。2018年之前，大部分政策都是提出探索知識產權證券化，而2019年開始的政策導向大都是以積極推進知識產權證券化或者加快推進知識產權證券化試點的方式提出的，也體現出對知識產權證券化業務發展的政策導向性。

(3)不管是國家層面還是地方層面，都沒有專門促進知識產權證券化的相關政策文件出現。與知識產權證券化相對應，關于知識產權融資的另一種主要形式為知識產權質押貸款，國家層面已經出臺了3項針對性政策，各級地方政府也陸續出臺了很多項專門針對知識產權質押貸款業務的支持和優惠政策，正是這些政策的推動，使得知識產權質押貸款業務在全國各地得到一定推廣。從這個角度看，在國家推廣知識產權證券化業務開展的形勢下，在國內已有幾樁成功的知識產權證券化實踐案例的背景下，各地政府結合實際情況，從資金支持、信用擔保、鼓勵民間資金等方面積極探索直接面向知識產權證券化的支持和激勵政策，也是當務之急的事情。

2 知識產權證券化的國內外典型案例比較分析

2.1 國內外知識產權證券化實踐的總體情況

(1)國外知識產權證券化的實踐情況。與經濟發展水平相對應，美國、歐洲和日本的知識產權證券化嘗試都較早。1997年，搖滾歌星大衛·鮑伊發行了以音樂作品版權為基礎資產的債券，學術界普遍認為美國的 “鮑伊債券”拉開了知識產權證券化的序幕。之后美國的知識產權證券化得到一定的發展。到了2010年，美國知識產權證券化的融資成交金額累計超過400億美元[2]。2008年，次貸危機的爆發給美國資產證券化市場帶來了很大的沖擊，但是并沒有發生任何一起知識產權證券化產品違約的情況，說明知識產權證券化的產品設計和風險抵御能力已經具有較為成熟的保障。2010年以來，隨著各種高智發明知識產權運營平臺和運營機構的涌現，為知識產權證券化市場的發展提供了更多的底層資產、運作模式和經驗支持。2013年6月，國際知識產權交易公司 (Intellectual Property Exchange International Inc.，以下簡稱IPXI公司)創新性地以專利許可未來收益權為基礎資產的知識產權證券化產品，同年又陸續發布了另外兩個同類產品，成為全球首家以專利許可使用權為標的開展知識產權證券化項目的開創者[25]。雖然IPXI公司在2015年3月被迫宣布破產，但是以IPXI公司為代表的美國企業為知識產權證券化的模式創新、產品創新提供了新思路，也使得知識產權證券化業務的未來發展具有更廣闊的前景。

歐洲開展知識產權證券化的基礎資產涵蓋了專利權、特許經營權、商標權和著作權，特別表現在電影版權、音樂作品和體育產業上。1999年，一家意大利電影公司將影片所有權作為基礎資產發行了知識產權證券化產品；2001年英國的蠶蛹音樂公司以4萬多首歌曲版權為基礎資產發行了證券化產品，獲得融資額6000萬英鎊。歐洲知識產權證券化中最獨有的特點是面向體育產業特別是足球產業的知識產權證券化產品，西班牙皇家馬德里足球俱樂部、英國利茲聯足球俱樂部和意大利帕爾瑪足球俱樂部等都曾經以贊助商的未來贊助費收入、未來聯賽門票收入、未來電視轉播權收入等為基礎資產發行了證券化產品。

與歐美知識產權證券化的市場化運營相比，日本政府在知識產權證券化的快速發展過程中起到了重要的推動作用。2001年，知識產權研究會從成立的開始就在探索知識產權證券化在日本的實施。2002年，以政府為主導、以生物和信息技術行業企業擁有的專利為基礎資產發行了知識產權證券化產品。2003年，日本Scalar公司將4項專利的未來許可收益權轉讓給一家信托銀行，并以此為基礎發行知識產權證券化產品，完成了一筆20億日元的小規模融資，開創了日本中小企業利用知識產權證券化產品進行融資的先河[26]。美國、歐洲和日本開展知識產權證券化業務的過程代表了知識產權證券化的發展歷程，三者在模式選擇、服務對象、運作機制等方面存在一定的異同，如表3所示。

表3 美國、歐洲和日本開展知識產權證券化模式的比較

(2)國內知識產權證券化的實踐情況。借鑒國外發展經驗，我國的知識產權證券化嘗試最先在電影版權證券化方面開始。2007年，華誼兄弟首先嘗試以電影版權作為底層資產，面向市場發行證券，融資5億元。2011年，電影 《大唐玄機圖》發行方在深圳前海金融資產交易所以出售證券化產品的形式募集資金8000萬元。2014年5月，11位資深影視制作人將影視作品版權的未來收益權轉讓給天德文化產權交易所，并以此為基礎資產發行證券化產品。2015年8月，星美控股以電影版權票房收入作為基礎資產并成功發行13.5 億元的證券化產品，以支持其影院建設。其他還有一些以電影版權為基礎設計的融資活動，但是以眾籌模式為主，并不是嚴格意義上的知識產權證券化。

2016年以來，隨著國家對知識產權證券化的政策推動，在前期電影版權或票房收入證券化實踐的基礎上，國內在2018年和2019年分別成功發行了三項知識產權證券化產品，標志著我國知識產權證券化業務進入新的蓬勃發展階段。2018年12月，以北京奇藝世紀科技有限公司為服務對象，以多家影視內容制作企業轉讓給奇藝世紀科技有限公司的影視類知識產權的未來應收賬款為基礎資產，天津聚量商業保理有限公司作為原始權益人發行了奇藝世紀知識產權供應鏈金融資產支持專項計劃 (簡稱 “奇藝世紀ABS”)，獲得融資額4.7億元。2019年3月，北京市文化科技融資租賃股份有限公司以多家文化科技企業的51項著作權、專利權為底層資產，以售后回租形成的未來租金收入為基礎資產，發行了第一創業-文科租賃一期資產支持專項計劃 (簡稱 “文科一期ABS”)，獲得融資7.33億元。2019年9月，廣州凱得融資租賃有限公司作為原始權益人，以11家科技型中小民營企業的核心專利為標的物，成功發行 “興業圓融-廣州開發區專利許可資金支持專項計劃” (簡稱 “凱得租賃ABS”)，獲得融資3.01億元，作為一樁純專利知識產權證券化產品，為科技型中小民營企業的融資探索了一條有益的途徑。

通過對國內外實踐的分析可以看到，知識產權證券化有很多不同的種類。按照底層資產的種類來分，包括版權資產證券化、專利資產證券化、商標資產證券化等；按照政府參與的程度，可以分為政府主導和市場主導兩類模式；按照特殊目的主體 (SPV)的不同，可以分為信托形式、公司形式和合伙形式等。本文按照融資服務對象來劃分，可以分為面向單一企業的知識產權證券化和面向多企業組合的知識產權證券化兩種類型。面向單一企業的知識產權證券化服務對象主要是大型企業主體，而面向多企業組合的知識產權證券化服務對象定位于擁有核心知識產權的創新型中小企業。從一定角度來說，大型企業主體的融資渠道和融資方式選擇較多，而面向多企業組合的知識產權證券化則是為了解決創新型中小企業的融資難問題，因此在我國的知識產權證券化實踐中更值得研究和推廣。

2.2 面向單一企業的知識產權證券化典型案例分析

面向單一企業的知識產權證券化是指底層資產由同一企業 (或機構)的知識產權構成的知識產權證券化項目，早期的知識產權證券化大都屬于這種類型。由于底層資產來源單一，風險控制相對簡單，這里以日本的Scalar專利權證券化交易和美國耶魯大學的知識產權證券化案例為例進行描述。

(1)案例1：Scalar專利權證券化。日本的Scalar公司是一家主營光學鏡頭業務的中小企業，當時尚處于公司初創階段，擁有多項光學技術專利，但也急需發展資金。2003年3月，Scalar公司通過實施專利證券化完成了一筆小規模融資。Scalar專利證券化交易運作流程如圖1所示，具體流程為：Scalar公司將其擁有的4項光學技術專利以許可合同形式授權給另一家初創企業PinChange公司使用，按照合同約定，PinChange公司需要在較長的時間內定期支付許可費用。Scalar公司為了在短期內盡快獲得發展資金，于是將這些許可使用合同的未來收益權轉讓給一家信托銀行，由信托銀行設立特殊目的主體，以許可使用合同的未來收益為基礎資產發行了債券、優先證券和受益憑證，Scalar公司一次性獲得融資額20億日元[27]。Scalar專利證券化交易雖然規模較小，但開創了日本知識產權證券化的先河，幫助Scalar公司獲得了融資，對日本以后的知識產權證券化發展具有十分重要的意義。

(2)案例2：耶魯大學知識產權證券化。耶魯大學作為美國頂尖高校擁有大量專利，2000年耶魯大學需要為校內基礎設施建設籌集資金，于是通過知識產權證券化產品的發行解決了一定的資金需求。耶魯大學知識產權證券化案例的運作流程如圖2所示，具體流程為：耶魯大學首先將當時成功開發的艾滋病新藥Zerit的藥品專利許可給Bristol公司，但按照慣例耶魯大學要獲得專利許可資金需要很長時間，并不能解決耶魯大學的燃眉之急。因此，耶魯大學將Zeirt專利許可使用費的未來收益權賣給Royalty Pharma公司。Royalty Pharma為此專門設立了特殊目的公司BioPharma Royalty信托公司，并將專利許可使用收益的70%證券化，發行了價值7915萬美元的浮動利率債券和2790萬美元的股票，耶魯大學收到了1億美元的對價[27]。需要說明的是，該知識產權證券化項目初見成效，后來由于Bristol公司經營策略的問題導致相關產品的市場銷售沒有達到預期，使得相應的專利許可使用費收入大幅度減少，最終導致項目以失敗告終。耶魯大學的其他關聯方承擔了相應責任，而耶魯大學已在此前將收益權轉讓給Royalty Pharma公司，且無追索權。

圖1 Scalar專利權證券化交易運作流程

圖2 耶魯大學專利權證券化交易運作流程

2.3 面向多企業組合的知識產權證券化典型案例分析

面向多企業組合的知識產權證券化是指底層資產由多家企業 (或機構)的知識產權組合構成的知識產權證券化項目。這種類型的知識產權證券化直接面向創新型的中小企業，可以給解決中小企業融資難問題提供一條有效的解決途徑，也是未來我國推廣知識產權證券化業務開展的一個重要方向。這里以我國的文科一期資產支持專項計劃項目和美國IPXI公司的知識產權證券化案例為例進行描述。

(1)案例3：第一創業-文科租賃一期資產支持專項計劃。北京市文化科技融資租賃股份有限公司 (簡稱 “文科租賃”)是北京市文化投資發展集團有限責任公司 (簡稱 “文投集團”)旗下的子公司，主要為廣大科技類企業提供融資租賃等綜合性融資業務服務。2015年開始，文科租賃在國內首創面向文化產業的中小型科技企業知識產權融資租賃業務，盤活企業知識產權，為科技型中小企業融資提供了一條有效途徑。為了保持面向中小企業的持續資金支持能力，文科租賃也需要開拓融資渠道。2018年12月，第一創業-文科租賃一期資產支持專項計劃 ( “文科一期ABS”)作為我國知識產權證券化的先行者，在深圳證券交易所獲批，2019年成功發行。

文科一期ABS的運作流程如圖3所示，具體流程為：文科一期ABS以服務對象中小型文化科技企業為起點，由多家企業將51項著作權、專利權構成知識產權資產池，其中著作權主要集中在影視劇、舞臺劇、美術作品、動漫、網絡游戲等領域，專利權則涉及實用新型專利、發明專利等。文化科技企業首先將資產池轉讓給原始權益人文科租賃，文科租賃一次性支付轉讓費用，文化科技企業獲得融資。然后，文科租賃又將資產池中的知識產權以售后回租的形式租給文化科技企業使用，并在未來定期支付租金。文科租賃以資產池中知識產權的未來租金現金流發行ABS，投資者購買后專項計劃取得的發行收入將流回專項計劃，繼續為文化科技企業提供融資服務。租賃期滿后，文科租賃以名義價格向原文化科技企業轉讓知識產權，此次知識產權證券化產品成功融資7.33億元。

圖3 文科一期ABS運作流程

(2)案例4：IPXI公司無線通信網絡技術知識產權證券化。在美國芝加哥知識產權金融交易所上市的IPXI公司是全球首家以專利許可使用權為標的的知識產權證券化公司，專利權人以獨占許可方式將專利權許可給IPXI公司設立的特殊目的主體IPXI電子交易平臺 (簡稱IPXI平臺)，IPXI平臺將專利資產以非獨占許可的方式向投資者發售，并以非獨占許可的未來收益權為基礎資產發行知識產權證券化產品，獲得融資。IPXI公司運營期間官網披露的在售產品包含有機發光二極管技術、預付儲值卡和IPXP-IEEE802.1標準相關的無線通信網絡技術三項知識產權證券化產品。這里以IPXP-IEEE802.1標準相關的無線通信網絡技術ABS為例進行說明。

IPXI公司無線通信網絡技術ABS運作流程如圖4所示，具體流程為：IPXP-IEEE802.1標準相關的無線通信網絡技術的專利權人包括哥倫比亞大學、德國工研院、日本索尼公司等20個國家和地區的單位。專利權人以194項專利構成資產池，并在IPXI公司將專利掛牌，通過ULR合同 (Unit License Right Contract)的獨占許可方式將專利權許可給IPXI公司設立的特殊目的主體IPXI電子交易平臺 (IPXI平臺)，最后一級市場購買者通過購買IPXI平臺發售的ULR合同非獨占許可使用專利，同時一級市場購買者也可將其再出售賺取收益[25]。

2.4 知識產權證券化典型案例的國際比較分析

經過對單一企業知識產權證券化和多企業組合知識產權證券化案例的梳理，本文從底層資產標的物、底層資產所有者涉及的行業和企業主體、底層資產規?；蛉谫Y規模、原始權益人、SPV形式、政府參與度、差額支付承諾或擔保實施成果等方面對各個案例進行差異比較分析，如表4所示。在比較過程中，為了探索我國的有效知識產權證券化模式，除了以上分析的四個案例之外，表4中還列示了我國在2018年和2019年發行成功的奇藝世紀ABS和凱得租賃ABS兩個案例。

3 中國情境下知識產權證券化的模式探究

3.1 知識產權證券化的中國情境分析

在國家層面和地方政府積極鼓勵探索知識產權證券化業務的背景下，積極探索適合當前中國情境的知識產權證券化模式是非常必要的。與國外知識產權證券化的實踐相比，我國知識產權證券化的發展面臨以下要求與困難。

圖4 IPXI公司無線通信網絡技術ABS運作流程

類別面向單個企業面向多企業組合案例名稱Scalar專利權證券化耶魯大學知識產權證券化文科一期ABS凱得租賃ABS奇藝世紀ABSIPXI無線通信網絡技術ABS國家日本美國中國中國中國美國底層資產標的物4項光學技術專利Zeirt艾滋病藥物專利51項專利、著作的組合140件核心專利組合影視版權若干194項專利組合底層資產涉及的行業、企業主體高新技術領域的Scalar公司耶魯大學的醫藥研制領域文化科技領域的多個細分行業的中小型企業11家科技型中小民營企業文娛、高新技術領域的北京奇藝世紀科技有限公司哥倫比亞大學、德國工研院、日本索尼公司等20個單位底層資產規?；蛉谫Y規模20億日元7915萬美元7.33億元3.01億元4.7億元—原始權益人ScalarRoyalty Pharma北京文化科技融資租賃股份有限公司廣州凱得融資租賃公司天津聚量商業保理有限公司IPXI原始權益人獲得底層資產的方式專利使用許可專利使用許可售后回租專利許可供應鏈融資專利獨占許可基礎資產以專利許可使用合同未來收益為基礎資產以專利許可使用費未來收益權為基礎資產以知識產權售后回租的租金為基礎形成的應收債權以知識產權二次許可給原專利權人為基礎形成的應收債券以內容制作公司向奇藝世紀提供影視版權產生的應收賬款為基礎資產以知識產權非獨占許可給其他一級市場購買者形成的專利許可費SPV形式由信托銀行控股的SPVBioPharma Royalty信托公司為SPV以租賃合同替代SPV以二次許可合同替代SPV以應收賬款代替SPVIPXI電子交易平臺為SPV政府參與程度高新技術企業主導,政府參與市場主導,政府創建法律環境國企主導,政府參與國企主導,政府參與高新技術企業主導,政府參與市場主導,政府創建法律環境差額支付承諾或擔保—ZC Specialty保險公司為次級債券做了市值2116萬美元的股權擔保文科租賃第一差額支付承諾,文投集團第二差額支付承諾廣州開發區金融控股集團有限公司作為差額支付人中證信用增進股份有限公司作為差額支付人—實施成果發行ABS,實現小規模融資因專利使用方折價出售導致交易失敗,除了耶魯大學外其他關聯方承擔相應責任發行ABS,并實現較大規模融資發行ABS,并實現較大規模融資發行ABS,并實現較大規模融資該項目成功發行ABS并獲融資,但IPXI公司成立兩年后停運

(1)推進科技與金融的深度融合，探索全球科創中心建設的中國之路。全球科技創新中心的建設是科技全球化和知識經濟發展的結果，需要發揮金融在科技創新中心建設中的重要推動作用，而知識產權證券化正是科技與金融深度融合的重要手段。

(2)面向科技型中小企業，解決中小企業融資難問題?？萍夹椭行∑髽I是我國實施科技興國戰略的主力軍，而知識產權證券化的發展需要更多地面向科技型中小企業開展服務，解決中小企業融資難問題。

(3)面對中小企業信用記錄缺失問題，需要精心設計征信體系，這是我國知識產權證券化發展和產品設計過程中面臨的一個重點和難點。

(4)由于我國知識產權中介服務市場不很完善，政府部門或國有企業在知識產權證券化發展的初期要發揮重要的作用。

3.2 中國情境下知識產權證券化產品設計的關鍵要素分析

(1)服務對象的確定。美國和歐洲開展的知識產權證券化大都是面向單一大規模企業設計產品，日本則在政府引導下積極探索面向中小企業的知識產權證券化業務。從融資的角度看，大規模企業由于自身信用等級高、擁有一定數量的實物資產等特征，融資渠道和融資方式有很多種選擇，采用知識產權證券化融資可能也就是 “錦上添花”。創新型中小企業由于前期信用記錄相對較少、信用評級等級相對較低，且有形實物資產少等特征，傳統的融資渠道和融資方式有限。知識產權可能是其最核心的資產，利用知識產權開展融資是其最可能的融資方式選擇，也是解決其資金困難的 “雪中送炭”之舉。從這個角度看，我國推行知識產權證券化，可以面向單一大規模企業設計相關產品，更要積極鼓勵面向創新型中小企業來開展知識產權證券化業務。由于單一中小企業的知識產權未來現金流有限，因此可以考慮面向多個中小企業的組合來設計知識產權證券化產品，這也與當前我國積極支持創新型中小企業的發展思路相吻合。

(2)底層資產池的構建。從前面的案例分析可以看到，以音樂、影視版權為底層資產的知識產權證券化已經在國內外取得了一定的經驗，而利用專利開展知識產權證券化的產品設計在國內外都在探索之中。在當前國家創新驅動發展戰略和推行創新創業的背景下，以專利資產組合作為底層資產進行知識產權證券化產品設計是支持創新型企業發展的有效手段。近年來，各類知識產權運營平臺、行業產業技術創新聯盟不斷涌現，知識產權運營環境不斷改善，為專利資產池的構建創造了很好的條件。金融機構可以通過與知識產權運營平臺、行業產業技術創新聯盟、科技園區等服務機構合作，找到合適的專利 (知識產權)資產池，確定創新型中小企業的組合，開展相應的知識產權證券化業務。

(3)原始權益人和特殊目的主體確定。在過去的知識產權融資實踐中，以銀行為主導的知識產權質押貸款業務得到了長足發展。知識產權證券化就是要發揮非銀行金融機構的作用，拓展知識產權融資方式。根據國內外知識產權證券化的實踐，信托公司、科技租賃公司、商業保理公司等非銀行金融機構可以作為原始權益人來主導知識產權證券化業務的開展，由非銀行金融機構設立特殊目的主體來進行知識產權證券化的具體運行，其中國有或者具有國資背景的非銀行金融機構可以作為先行先試者，也可以由政府鼓勵支持民營非銀行金融機構開展知識產權證券化業務的開展。

(4)基礎資產和未來穩定現金流的設計。未來穩定現金流是知識產權證券化產品得以開發和順利運行的最關鍵因素。從國內外實踐看，日本Scalar公司、美國IPXI公司以及我國凱得租賃ABS項目都涉及知識產權的再許可收入作為知識產權證券化產品設計的基礎資產，文科一期ABS運用知識產權的售后回租租金設計了基礎資產來保證未來現金流的穩定，奇藝世紀ABS則以內容制作公司向奇藝世紀提供影視版權產生的應收賬款為基礎資產，以供應鏈核心企業奇藝世紀科技有限公司的信用保障未來現金流的穩定。因此，知識產權的許可收入、售后回租的租金收入以及面向供應鏈的知識產權未來收益都可以作為知識產權證券化設計的基礎資產，來保障未來現金流收入的穩定，控制產品風險。

(5)風險分擔機制的建立。由于知識產權面臨更多的不確定性從而會加大知識產權證券化的風險，通過基礎資產和未來穩定現金流的設計是降低知識產權證券化風險的最重要途徑。除此之外，還可以采取以下措施：非銀行金融機構原始權益人通過設計特殊目的主體SPV來進行有效的風險隔離；選擇有效的第三方擔保或者國資背景的投資人作為差額支付人，或者購買次級債券，降低社會投資者風險；政府給予一定的財政資金支持或者信用擔保支持，在降低融資者資本成本的同時，也增加債券信用等級。多種措施并舉，來進行我國知識產權證券化產品的有效風險管理。

3.3 中國情境下知識產權證券化典型模式設計

為了適應我國推進知識產權證券化業務、服務科技型中小企業融資需求的政策要求，基于前面對國內外知識產權證券化案例的比較分析，基于關鍵問題的分析，本文提出一種中國情境下的知識產權證券化模式?？紤]到我國近期推出的兩項以專利權為底層資產的知識產權證券化產品文科一期ABS和凱得租賃ABS都是以科技租賃公司為原始權益人進行運作，因此本模式中的金融機構以租賃公司為例，且是以知識產權售后回租給原所有權人產生的未來現金流為基礎資產設計的知識產權證券化產品。這里設計的中國情境下的知識產權證券化模式是適應2016年以來國家和地方政府的政策要求，借鑒國外相關經驗，在2018年和2019年國內三項知識產權證券化產品實踐的基礎上總結提煉而成。其主要流程為：多個中小企業的知識產權構成資產池，并將知識產權組合轉讓給原始權益人，原始權益人一次性付給中小企業知識產權轉讓收入；同時，中小企業以售后回租方式取得知識產權使用權，并定期支付租金。原始權益人以未來的知識產權租金收入為基礎資產設計知識產權證券化產品，通過增信后在市場上優先級和次級債券實現融資，原始權益人在收到知識產權租金收入后用于償付投資人本金和利息。這種典型的知識產權證券化模式的主要特征如下：

(1)以多個科技型中小企業的組合為資金需求方，作為知識產權證券化產品的服務對象，解決科技型中小企業的融資難問題。

(2)以科技型中小企業的知識產權 (特別是專利)組合為底層資產來設計知識產權證券化產品，適應國家創新驅動發展計劃，促進知識產權的有效使用，最大限度地發揮知識產權在經濟發展中的作用。

(3)以國資背景或者政府扶持的科技租賃公司、商業保理公司或信托公司為原始權益人，作為知識產權證券化運營主體，有利于創造良好的知識產權證券化運營環境，在知識產權證券化特別是專利證券化發展的初始階段，有責任、有擔當的企業率先進行嘗試，對推進該業務的未來發展十分有意義。

(4)在廣泛吸引社會投資者購買知識產權證券化債券產品的同時，有國資背景的企業投資方購買次級債券，并作為差額支付人來降低投資者的風險。這樣可以營造更好的產品投資環境，促進社會資本的融入。

(5)政府在一定程度上給予政策支持和財政資金支持，包括對適當降低中小企業融資成本的支持、對運營主體金融機構的支持、對中介服務機構的支持等，在一定程度上也幫助分散風險。

3.4 中國情境下知識產權證券化實施需要解決的關鍵問題

知識產權證券化在我國的推廣還面臨一些困難，包括高質量知識產權的識別、知識產權專業人員的缺乏、技術變更帶來的風險、金融機構的業務創新能力、配套政策的完善性等。從參與主體的角度來說，知識產權證券化業務開展涉及的主體包括非銀行金融機構、知識產權池的運營主體、中介服務機構、投資者以及政府部門等。這里從運營主體的視角，說明推進知識產權證券化業務需要解決的主要問題。

(1)要提高非銀行金融機構開展知識產權證券化業務的積極性，解決運營主體問題。國資背景或有政府支持的科技租賃公司、信托公司和商業保理企業可以作為先行先試者，各級政府部門應給予大力支持，同時也鼓勵民營金融機構適時開拓知識產權證券化業務。

(2)要與各類知識產權運營平臺開展緊密合作，解決知識產權池的組建問題。高質量知識產權池的建立是知識產權證券化項目實施的基礎，只有知識產權運營平臺才擁有多企業的知識產權信息和運營能力，因此，金融機構要與知識產權運營平臺建立密切的合作關系，借助對方的資源和運營能力來解決知識產權池的組建問題。現在全國各地各類知識產權運營平臺很多，包括知識產權交易所、知識產權公共服務平臺以及各類民營知識產權服務機構，一些科技園區、科技孵化器公司也可以建立本園區內企業的知識產權池，這些機構將在知識產權證券化業務的發展中起到非常重要的作用。

(3)要選擇具有豐富知識產權服務經驗的中介機構來參與知識產權證券化項目，解決知識產權證券化中的專業人才需求問題。這類中介機構包括知識產權價值評估機構、信用評級機構、律師服務機構等。

(4)做好產品設計和投資者組合，解決知識產權證券化項目增信問題?？梢砸胗袊Y背景的企業投資方購買次級債券，并作為差額支付人，也可以引入擔保機制，增加證券化產品的信用等級，為降低社會投資者風險提供良好的保障。

(5)政府參與多方合作，解決知識產權證券化項目的風險分擔問題。由于科技型中小企業信用等級較低或信用評級難度大，加大了面向多企業組合知識產權證券化項目的風險，且知識產權未來收益的不確定性更大，也增加了風險管理的難度，參與各方要正確認識和對待風險。在知識產權證券化推廣發展的初期，有國資背景或政府支持的企業在其中要勇于承擔風險，為項目實施和風險管理創造良好的氛圍，政府部門和財政資金支持也可以在各個方面發揮積極作用。

4 結論與政策建議

4.1 結論

(1)國家層面和各級政府層面在很多政策中都提到探索和發展知識產權證券化的要求，但是目前尚沒有專門的針對性文件出臺，這與知識產權證券化的市場需求和實踐活動是不匹配的。因此，急需專門的針對性文件出臺來指導和推動知識產權證券化業務的開展。

(2)以版權為底層資產的知識產權證券化在國內外已經有了很多經驗，但是針對專利權開展的知識產權證券化業務尚處于探索階段。在國家創新驅動發展戰略背景下，我國可以積極探索專利權證券化的模式。

(3)與大規模企業相比，創新型中小企業的融資難問題更加突出。中國情境下知識產權證券化模式的探索更應該以中小企業為服務對象，開發面向多個中小企業組合的知識產權證券化產品。

(4)借鑒國內外面向多個企業組合的知識產權證券化實踐，在政府部門、非銀行金融機構、國有企業、知識產權運營平臺、有經驗的中介機構、廣大社會資金的積極參與下，我國發展知識產權證券化產品，提高知識產權利用效率、解決創新型中小企業的融資難問題，具有廣闊的發展空間。

4.2 政策建議

(1)權威機構組織指導，編制并頒布 《中國知識產權證券化操作指南》。建議由國家知識產權局、地方知識產權局組織指導，編制并頒布 《中國知識產權證券化操作指南》，為各單位探索開展知識產權證券化業務提供有益的、可操作的指導意見，特別是保證知識產權證券化的風險管控做得更加合理。

(2)出臺專門的激勵政策，擴大知識產權證券化的社會影響和實施規模。盡管國家層面和地方層面的多個政策文件都提到探索發展知識產權證券化的條款，但是沒有專門的文件出臺。因此，知識產權管理部門以及其他各級政府部門應該推進出臺專門的針對知識產權證券化的政策文件，一方面可以擴大社會對知識產權證券化的認知，另一方面也更有利于業務發展。

(3)激發金融機構積極性，擴大知識產權證券化的運營主體隊伍。目前，以國有科技租賃公司、商業保理公司、小額貸款公司作為運作主體的知識產權證券化模式在一定程度上限制了其規模的擴大。知識產權管理部門要會同金融監管機構、各級政府部門，通過相關措施來引導和激勵信托機構、其他民營金融機構的積極性，使得更多的運營主體參與知識產權證券化業務的推廣。

(4)扶持重點知識產權運營服務機構，豐富知識產權底層資產池的構建。需要鼓勵和扶持重點知識產權運營服務機構來開拓知識產權證券化業務，這樣可以很好地彌補當前以政府部門、國有企業和經濟開發區為主導選擇科技型中小企業、構建知識產權池的局限性。

(5)組織相關培訓，提高社會和專業人員對知識產權證券化的認知。由于專業性的限制，目前人們對知識產權證券化的了解還不夠?？梢杂蓢抑R產權局、地方知識產權局以及各科技園區為主體組織開展知識產權證券化的培訓，培訓對象包括信托公司、科技租賃公司、商業保理公司、小貸公司等相關金融機構，知識產權運營平臺、知識產權中介服務機構、會計師事務所、律師事務所等中介服務機構，以及廣大的知識產權證券化潛在投資者，為業務的開展創造更好的環境。