私募股權投資基金估值體系在Y集團的建立和實施應用

作者簡介：溫偉嘉（1984— ），男，漢族，廣東新會人。主要研究方向：財務管理。

摘 要：財政部修訂印發了《企業會計準則第22 號——金融工具確認和計量》等三項金融工具相關會計準則（以下簡稱“新準則”），上市公司于2019年1月1日執行，非上市公司于2021年1月1日執行。新準則的實施，涉及金融工具分類與計量的變化，對以基金管理和創業投資為主要業務的企業影響較大。文章以創投機構Y集團作為具體案例，針對目前存在的問題，提出對策和建議，使Y集團能更好地迎接下一階段的高質量發展，同時也為行業內相關企業建立估值體系和應用新準則提供一些借鑒。

關鍵詞：估值體系;公允價值;基金創投

Y集團是省政府授權經營的全資國有企業，是國內最早成立的創投機構之一，也是省唯一的綜合性科技金融平臺。截至2020年末，總資產361億，總負債141億，凈資產220億。長期股權投資和可供出售金融資產合計90億，占總資產比例為25%，占比僅低于貨幣資金和銀行理財的41%。

一、建立估值體系的必要性

（一）滿足新準則的估值要求

新準則在2021年全面實施，非上市公司股權和基金項目從以往的按成本計量，改以公允價值計量，只有在特定情況下才謹慎使用成本計量。非上市公司股權和基金項目的公允價值無法直接從二級市場獲取，需要依賴估值體系和模型，并配有清晰的管理辦法和操作指引，才能實時和動態地反映投資項目的公允價值。

（二）滿足基金有限合伙人的需求

從近年行業發展趨勢來看，國企和政府引導基金成為基金有限合伙人的主力軍，對基金管理人的整體質素、投資回報率的要求都有所提高，而且監管和風險意識日益加強，紛紛充分利用知情權和監督權，對基金創投項目的運營情況進行密切關注。投資項目上市和退出前，有限合伙人因為信息不對稱，很難及時獲知所投項目的最新價值情況。運用估值體系和方法對非上市項目進行估值，及時反映項目的最新價值，不僅有助于維護基金管理人和基金合伙人的信任關系，也有助于基金管理人和基金合伙人進一步優化投資策略和投后管理。

二、Y集團估值體系的建立

（一）估值方法選取

常用的估值方法包括市場法、收益法、資產基礎法、融資交易價格法等，估值方法的選取標準根據Y集團持有的資產性質和特點，結合Y集團內部管理而進行定制。

1.上市公司股權

對于上市公司股權，直接采用市場價格法，即采用最近一個交易日收盤價和持有股數進行估值。若上市公司股權仍在限售期內，Y集團繼續使用上述方法進行估值，不考慮流動性折扣的因素。根據《會計準則第39號-公允價值》，在進行公允價值計量時，優先采用第一層次輸入值，即在計量日能夠取得的相同資產或負債在活躍市場上未經調整的報價。上市公司股權價格可以在證券市場中獲取，如果考慮主觀性較強的流動性折扣，一定程度上會影響Y集團管理層未來一年對股票進行處置的計劃和決策。

2.非上市公司股權

非上市公司股權占Y集團已投項目的比例較高，因此非上市公司股權的估值是工作的重中之重，過程中考慮的因素也較多，主要包括。

（1）是否已有明確的退出方案。若該投資項目已啟動退出程序，與受讓方初步達成一致的退出方案已經過Y集團管理層審議，而且預期轉讓金額可順利收回，則該投資項目按照退出方案約定的條款計算估值。若該投資項目尚沒有明確的退出方案上報集團管理層審議，或者退出方案的金額不能順利收回，該投資項目只能根據預計的退出方式選擇可回收金額分析法和資產基礎法進行估值。

（2）最近是否發生融資、評估轉讓等交易，價格是否公允。非上市公司股權在申請上市前，一般會進行多次的融資活動或評估轉讓。尤其對于互聯網、生物醫藥等行業的非上市公司，該類企業在發展初期一般尚未產生穩定的收入或利潤，報表上的財務數據很難用于其他估值方法，因此該類企業在估值中應用參考融資交易價格法較多。

使用融資交易價格法，需同時考慮融資交易的價格是否公允。若最近融資交易金額對被投資企業而言并不重大，不同輪次融資附帶的權利義務不一致，或融資交易被認為是非常規交易，則該融資價格不適合作為估值使用。

（3）被投企業所處的發展階段。除了融資交易，被投企業所處的發展階段、業績和持續經營能力也是選擇估值方法的重要影響因素。Y集團以季度風險排查結果為依據進行分類判斷，綜合考慮主營業務是否發生重大變化、關鍵財務指標是否符合預期等。

若被投企業處于初創期，商業模式尚未確定，盈利性較差，持續經營能力不確定性強，則只能謹慎地采取可回收金額分析法或資產基礎法。

若被投企業處于快速發展期，需要投入大量的資金用于新產品的研發和市場拓展，營運費用較高，盈虧相間，現金流為負數，需根據是否能獲取可靠的財務預測，考慮使用收益法或市場乘數法。

若被投企業處于平穩發展期，其產品獲得了相對穩定的市場份額，凈利潤和經營活動凈現金流為正數，融資頻率和規模要比初創期有所下降。符合相關條件下，甚至可延長最近融資交易的價格有效期至18個月，采取融資交易價格法進行簡化處理。如果不符合，則根據是否能獲取可靠的財務預測，考慮使用收益法或市場乘數法。

若被投企業處于下滑或衰退期，產品銷售水平下降、營業收入和凈現金流金額減少，負債融資不斷增加，持續經營能力存在重大不確定性，一般采取可回收金額分析法或資產基礎法。

3.基金層面估值

基金層面估值，除了考慮基金所投項目的公允價值變動，包括上市公司股權和非上市公司股權，還需要考慮基金層面的其他事項：第一是基金層數，若存在較多層級子基金，需從下至上逐級計算;第二是根據基金的投資項目和投資結構，匯總梳理基金結構，確認是否存在基金層面權益優先級;第三是根據投資協議和條款，計算是否存在應確認的應付管理費和管理人業績補償;第四是基金歸屬于投資人的價值，是按照實繳/認繳份額，還是按照持股比例計算;第五是外部機構管理的基金，直接使用外部機構提供的估值結果，或利用管理機構提供的最新財務數據運用資產基礎法進行估值。