證券指數基金怎么投？

9月2日晚間，官方消息稱，國家將繼續支持中小企業創新發展，深化新三板改革，設立北京證券交易所。

黃大智

金融IT公司高級研究員、支付行業分析員，現為蘇寧研究院研究員。

關于設立北京證券交易所的消息一出，立刻刷遍全網。證券行業，作為成立新交易所最直接受益的板塊，也掀起了討論的熱度。那么，與券商行情直接相關的證券指數基金，又要怎么投呢？

證券行業前景如何

證券行業是一個典型的周期性質的行業，但是與其他周期性的行業不同，證券行業跟隨的并不是經濟的周期，而是“股市的周期”。由于證券行業幾大類業務都與股市的表現息息相關，因此當市場對股市的未來預期變好時，證券公司會成為最直接的受益者，行情也會率先啟動，所以素有“牛市發動機”的稱呼。

不過如果放到比較長的歷史維度去考察，券商行業與市場平均水平（滬深300）并無超額收益，其走勢與上證綜指基本同步。

證券行業具有明顯的“脈沖式”漲跌的特點，市場情緒好轉時，證券行業快速上漲且幅度遠超市場寬基指數，股市隨即變暖。市場情緒轉熊時，證券行業領跌，且跌幅和跌速也超過市場寬基指數。因此，證券行業也被稱之為“周期之王”。

分年度看，這種特點更加明顯，在市場表現較差的2018年，證券指數跌幅比滬深300和上證綜指更大。在由熊轉牛的2019年，證券指數的漲幅也比滬深300和上證綜指更大。

近年來證券行業盈利模式的變化，使行業的投資邏輯也在發生變化，逐漸從輕資產運營過渡到重資產模式，以盈利模式（ROE=ROA×權益乘數）來看，ROA由輕資產業務決定，杠桿由重資產業務決定。

分業務來看，作為一種和股市伴生的行業，證券公司業務非常的清晰明了，可以分為自營業務、經紀業務、承銷業務、資管業務、類貸款業務以及其他業務。

自營業務即使用自有資金進行投資，主要取決于股市的整體走勢及券商的投研水平。經紀業務即收取證券交易的手續費，取決于股市中的換手率和傭金率。承銷業務即投行業務，包括對于股票和債券的承銷，取決于承銷債/股的量和承銷費率。資管業務則主要包括證券公司資管計劃及代銷、托管的基金等產生的收入，取決于規模及代銷的費率。類貸款業務則是證券公司提供的融資、融券的兩融業務，取決于規模和利差。

經紀及自營業務為券商的傳統業務，是證券公司核心的驅動力之一。但是網上開戶的普及和一人多戶的政策，使券商傳統業務的傭金率逐漸下降，因此該部分對于券商的驅動力越來越弱。但是作為最傳統也是最基本的業務，當股市交易量明顯放大且情緒高漲時，就是證券行情最大的催化劑，此時券商的杠桿率會明顯上升，并進而帶動ROE的上升。傳統的業務之外，另一個很重要的新的驅動力在于證券公司的財富管理業務，這也決定了行業的ROA邊際變化水平，其中核心在于基金的代銷業務，而公募基金市場的爆發則源于居民的財富配置需求，在“房住不炒”的調控理念下，房地產在財富配置中的作用將逐漸削弱，居民資產配置將進一步轉向權益，權益財富管理市場潛力較大，也會帶動券商基本面的長期抬升。

從這個角度而言，就可以很好地理解為何東方財富的市值能夠力壓老牌龍頭中信證券。核心原因就在于，同等的杠桿水平上，輕資產業務（基金代銷）上的邊際大幅度增加，能夠帶來ROE的較大增長。

證券指數到底如何？

在行業指數中，證券行業指數在國內算是一個比較早的指數。目前有基金跟蹤的指數主要就是中證全指證券公司指數（以下簡稱“證券指數”），并以此為標準衡量證券行業的市場表現。

證券指數中成分股的選擇是依托于中證全指的行業分類進行，在其細分的“證券行業”中，按照日均成交額、日均市值等一系列指標精選50只股票，作為證券指數的成分股。當中證全指的行業分類發生調整時，證券指數成分股隨之而調整。

市值風格方面，證券指數中的成分股多數是大盤價值股，主要權重集中在滬深300成分股中，指數風格比較偏向大盤價值。

集中度方面，證券指數前十大權重股占比為61%，前三大權重股分別為東方財富、中信證券、海通證券，三者權重合計占比近35%。指數的龍頭效應非常顯著，指數的上漲主要依靠龍頭券商的上漲，而非證券公司整體上漲。

市值分布方面，證券指數中市值超過1000億元的成分股有13家，占比超過25%，市值在200億元以下的成分股僅有8家。

盈利能力方面，截至2020年年底，證券指數（整體）ROE為8.33%。得益于牛市的行情，ROE連續兩年上升，并在過去兩年中幾乎翻倍增長。而如果與申萬其他行業相比，券商的盈利處在中游位置。

從成長性來看，從本輪牛市的2019年開始，券商盈利大幅度改善，營收、凈利潤雙高增長，但增速在逐漸下降。以市場一致預測的情況來看，市場對遠期的看法較為悲觀，證券行業整體很難保持持續性的高增長，行業的成長性較低。

在估值方面，簡單的PE估值方式并不完全適用于證券公司。原因在于，券商的投資收益、公允值變動收益、匯兌收益、資產處置收益等非經常性項目都占收入比較高的比重，而當市場環境發生變化時，這些項目的變化也較大，進而影響當期的凈利潤，所以相比之下，對于券商這種賬面資產較大的行業而言，PB的估值方式就更加有效。

目前，證券行業整體的 PB-MRQ為1.8，處于成立以來45%左右的分位點，估值水平在均值水平上，既沒有過度低估，也沒有過度泡沫的情況。

跟蹤證券指數的基金怎么選

目前，以證券指數作為業績比較基準的基金共有31只，且都是被動跟蹤指數的被動指數型基金。其中除了8只為場外ETF聯接型基金外，其他均為場內ETF或場內場外皆可交易的LOF基金。

綜合來看，與場外交易的聯接型基金相比，場內的交易費用更低，更適合進行交易。不過，證券指數基金長期超額收益并不顯著，并不適合作為一個長期持有的基金。且由于其顯著的周期性，很考驗交易者的擇時能力，不適合一般的投資者進行投資或者定投。

另外，當前證券指數整體估值（PB）處在中游的水平上，并不算是一個絕佳的買點，需要謹慎投資，特別是因為“成立北京證券交易所”消息而熱情高漲的投資者。