房住不炒對居民債務水平的影響分析及對策

郭承先

中央在不同場合多次強調“房住不炒”，并強調不把房地產作為短期刺激經濟的手段，“房住不炒”成為房地產的主基調。根據國家統計局的數據，2000年到2020年中國城市房價平均上漲5倍多，北京、上海、深圳等一線城市的平均房價漲幅更是達到7至9倍，房價上漲速度遠超居民收入增速。房價上漲一定會給經濟帶來危害嗎？如果房價上漲是因為居民收入提高、生活改善和城市基礎設施、公共服務完善導致的房價上漲，這樣的房價上漲屬于正常、健康，符合經濟發展規律的上漲，并不會給經濟帶來風險;但如果房價上漲是因為信貸擴張推動，就會存在巨大的潛在風險，要引起重視。信貸擴張之所以會推高房價，是因為現代社會，很少有人用自有資金全款買房產，大多數人都會考慮通過按揭抵押貸款負債購房，這種通過抵押舉債購置資產的方式，被稱為“杠桿化投資”。房價上漲，“杠桿化投資”有利可圖，居民更愿加杠桿，信貸擴張，推動房價上漲，房價上漲反過來誘導更多信貸，出現信貸——房價正反饋機制，其結果是房價快速上漲，出現房產泡沫;信貸擴張，居民債務累積。正是居民通過信貸購房，房貸負債這種金融工具使得房子不再是只有居住屬性的房子，而是可以炒作獲利的金融資產，成為金融體系的重要組成部分。隨著房貸攀升，居民債務累積，其影響越來越大，稍有不慎就會引發經濟波動，甚至是金融風險。歷史上的數次金融危機，都與居民債務累積有關。堅持樓市“房住不炒”的市場定位，抑制因信貸推動的房價過快上漲，去除房地產市場的賺錢功能，遏制房地產市場投機炒作，守住不發生系統性金融風險的底線，背后是深層次的居民債務水平考量。

一、我國居民債務水平現狀及特點

（一）居民債務水平高

2008年美國次貸危機后，用住戶貸款衡量的中國居民債務規模持續擴大。2020年底，住戶貸款余額達到62.4萬億元，占GDP的61.5%。61.5%是高還是低？根據發達經濟體經驗，國民人均GDP在1萬美元時，住戶貸款占GDP的比重，美國為47.7%、日本為48.9%、韓國則為29%。國民人均GDP到1.5萬美元時，美國和日本住戶貸款占GDP的比重剛過50%，而韓國住戶貸款占GDP的比重為40.6%，沒有達到50%。2019年中國人均GDP剛過1萬美元，而住戶貸款占GDP的比重達到55.4%，2020年更是突破了60%。顯然，以住戶貸款占GDP的比重衡量的居民債務水平已超過了同等條件下發達經濟體的經驗值，居民債務水平過高。

（二）居民債務增速快

居民債務規模，2008年居民貸款為5.7萬億元，到2020年，增長到62.4萬億元，增量超過56.7萬億元，增加近11倍。2016年中央提出“房住不炒”時的居民貸款為32.9萬億元，2020年與其相比，增加約30萬億元，5年時間增加一倍。住戶貸款余額/GDP表示的居民杠桿率，由2008年的18.1%飆升到2020年的61.5%，增幅超過2倍，其中從2008年的18.1%上升到2018年的51.4%只用了11年時間，而美國居民杠桿率從20%上升到50%用了近40年時間。即使從2016年的44.1%開始算，到2020年增加40%。

（三）居民債務集中于房貸

從居民債務結構來看，2008到2020年期間，用中長期消費貸款衡量的住房抵押貸款與住戶貸款的比值每年都超過50%，2016年開始逼近60%，后續年份都超過60%。2020年在約62.4萬億元的住戶貸款中，房貸約40.1萬億元，占比約64.2%。需要說明的是，居民的短期消費貸款中有一部分是用來彌補購房資金的不足，算上短期貸款流入房地產市場的資金，據估計，居民房貸已突破50萬億元，房貸在居民貸款中的占比可能占到80%左右。從增量來看，2016年到2020年，住戶貸款增加近30萬億元，而房貸增加近20萬億元，貢獻住戶新增貸款的67%。究其原因，一是房產成為居民財富的最重要組成部分，房產價格不斷上升，房產凈值增長是家庭財富增長核心，也占大多數居民信貸增量。二是銀行認為居民按揭抵押貸款是最安全、最便利的業務，即使是房價下跌時，風險也相對可控，銀行更愿意給居民按揭抵押貸款。

二、居民債務過高對經濟的危害

房貸占比過高的居民債務累積，帶來的經濟危害主要有：

（一）造成資源錯配

一是注意力錯配，注意力是一種稀缺資源，信貸——房價正反饋機制，炒房成為賺錢捷徑，公眾注意力更多專注利用信貸杠桿炒房獲利，而不將注意力專注于更有利于推動經濟發展的創新創業，造成人力資本錯配;二是信貸資源錯配，信貸資源一定的情況下，住房信貸過多，用于實體經濟發展的信貸必然減少，從而推高實體經濟的融資成本，加劇對實體經濟的擠出效應。民營經濟面臨融資難、融資貴的問題就與資金大量流入房產相關。信貸資源錯配，除形成房產泡沫外，不利實體經濟轉型升級和健康發展。

（二）加劇財富分化

居民房貸加劇財富分化的原因：一是資產價格上漲差造成的財富分化，信貸推高房價，早購房者獲取房產價格差的收益，而后來購房者或未購買房產者，無法享受房價上漲或價差的紅利。經濟學家指出，目前居民貧富分化主要原因在資產性收入的差距，而不在勞動性收入差距，房產是資產性收入差距的主要構成;二是坎蒂隆效應引起的財富分化?？驳俾⌒敢蛲?，最早拿到新錢的人剝奪后來者的購買力。簡單說，因信貸推高物價，最先貸款者的錢最值錢，購買力最強，處在財富分別的有利位置;越后貸款者的錢，錢越不值錢，購買力最弱，成為物價上漲的受害者，在財富分配中處于不利位置。房產市場流行的“貸到就是賺到”，是坎蒂隆效應的另一種詮釋。

（三）抑制居民消費

構建“國內大循環為主體、國內國際雙循環相互促進”的新發展格局，其中構建“國內大循環為主體”，重點是要解決消費問題。較高居民負債，不利于居民消費提高。數據表明，截至2021年6月，居民全國人均消費支出近兩年平均實際增速為3.19%，其中城市居民人均消費支出近兩年人均實際增速為1.49%，而全國人均可支配收入近兩年平均實際增速為5.14%，居民消費支出實際增速低于居民收入實際增速。究其原因是居民增加信貸并沒有用于消費，而用于購房，作為財富存儲起來。這與當前房價上漲導致居民債務上升高度正相關。另外，因邊際消費傾向遞減規律，房價過快上漲導致的財富分配分化，也會抑制消費需求的增加。因此，居民債務過高必然制約內需擴大，影響新發展格局的構建。