錢都到哪里去了？

羅伯特·斯基德爾斯基

在關于何時以及如何結束或逆轉量化寬松的所有對話中，有一個問題幾乎從未討論過：自2009年以來，央行在歐洲和美國大量購買債券，為什么一般價格水平受影響如此之小？

自新冠疫情暴發以來，英國央行又購買了價值4500億英鎊的英國政府債券，使總額達到8750億英鎊，占當前GDP的40%。第二輪量化寬松對通脹和產出的影響尚未顯現，但資產價格再次顯著上漲。

一個合理的概括是，通過量化寬松增加貨幣數量，可以暫時大幅提振住房和金融證券的價格，從而使這些資產的持有者受益匪淺。這些增加的財富中，有一小部分流入實體經濟，但大部分只是在金融體系內流通。

源自凱恩斯《通論》的標準凱恩斯主義論點是，經濟崩潰，無論其原因如何，都會導致大量囤積現金。資金流入儲備，儲蓄增加，而支出減少。這就是為什么凱恩斯認為崩潰后的經濟刺激應該通過財政政策而不是貨幣政策來實施。政府必須是“最后支出者”，以確保將新資金用于生產而不是囤積。

但在他的《貨幣論》中，凱恩斯基于“貨幣的投機需求”，提供了一個更現實的描述。他認為，在經濟急劇下滑期間，貨幣不一定被囤積，而是從“工業”循環流向“金融”循環。工業循環中的貨幣，支持正常的產生產出的過程，但在金融循環中，資金用于“持有和交換現有財富所有權的業務，包括證券交易所和貨幣市場交易”。蕭條的標志是，貨幣從工業循環流入金融循環—從投資流向投機。

那么，量化寬松之所以對物價總水平幾乎沒有影響，可能是因為新貨幣的很大一部分助長了資產投機，從而產生了金融泡沫，而物價和產出整體保持穩定。

這其中的一個含義是，量化寬松會產生自己的繁榮與蕭條周期。正統凱恩斯主義者認為，危機由某種外部沖擊引起。與此不同，經濟學家海曼·明斯基認為，經濟體系可以通過其自身的內部動態產生沖擊。

明斯基指出，銀行貸款經歷三個退化階段，他稱之為對沖、投機和龐氏騙局。一開始，借款人的收入必須足以償還貸款的本金和利息。然后，它只需要高到足以支付利息。在最后一個階段，金融只是一場賭博，賭資產價格將上漲到足以覆蓋貸款的程度。當不可避免的資產價格逆轉導致崩盤時，紙面富貴變成一場空，還拖累實體經濟。

因此，明斯基會把量化寬松視為國家造成金融不穩定的一個例子。今天，已經有明顯跡象表明按揭市場已經過剩。在截至2021年3月的一年中，英國房價上漲了10.2%，為2007年8月以來的最高增長率，而美國房地產市場高估指數則“紅燈閃爍”。孟買德賽經濟學院的桑迪亞·克里什南的一項計量經濟學研究（尚未發表）表明，2000—2016年，英國和美國的資產價格與商品價格之間沒有關系。

“從商業角度來看，”最好的疾病類型，瘋狂科學家克拉克解釋說，“是那些久治不愈的疾病……患者要么好起來，要么在錢眼看就要花完時死去。真是如意算盤。”通過量化寬松，我們發明了一種神奇的“藥物”，它可以“治愈”它所引起的宏觀經濟疾病。這就是為什么退出的時機問題便是這個“如意算盤”。

但解藥近在眼前。首先，政府必須摒棄中央銀行獨立于政府創造貨幣的幻想。其次，他們必須親自花掉按照他們的意愿創造的錢。例如，政府不應囤積隨著經濟活動好轉而將被撤回的休眠資金，而應將其用于創造公共部門的就業機會。

這樣做將帶來復蘇，而不會造成金融動蕩。這是讓我們擺脫長達十年的量化寬松成癮的唯一方法。