鋼鐵行業(yè)大宗商品套期保值風(fēng)險(xiǎn)管理探討

韓延清

【摘要】COSO企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)管理框架，為鋼鐵行業(yè)大宗商品企業(yè)套期保值的風(fēng)險(xiǎn)管理提供了新思路。企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)管理工作應(yīng)該和企業(yè)戰(zhàn)略與績效相協(xié)同、相協(xié)調(diào)。企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)管理工作需要重新定位，將風(fēng)險(xiǎn)管理與企業(yè)管理、業(yè)務(wù)有效融合，使風(fēng)險(xiǎn)管理與戰(zhàn)略管理、績效管理相輔相成。大宗商品套期保值以規(guī)避商品價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)，普遍受到企業(yè)的重視，因此套期保值風(fēng)險(xiǎn)管理對企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)管理至關(guān)重要。企業(yè)應(yīng)樹立全員風(fēng)險(xiǎn)管理意識，強(qiáng)化企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)防控責(zé)任，將企業(yè)的總體風(fēng)險(xiǎn)和主要風(fēng)險(xiǎn)控制在企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)容忍度范圍之內(nèi)，實(shí)現(xiàn)企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)管理目標(biāo)。

【關(guān)鍵詞】COSO風(fēng)險(xiǎn)管理框架；套期保值； 風(fēng)險(xiǎn)管理

【 中圖分類號】F279.2；F125；F832.6

一、鋼鐵行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)管理的必要性

受新冠疫情、貿(mào)易戰(zhàn)等事件影響，2020年國際大宗商品價(jià)格經(jīng)歷了過山車行情，疫情初期原油率先開啟暴跌的模式，兩個(gè)交易日累計(jì)下跌幅度達(dá)到了30%，甚至紐約到期交割的原油期貨跌到了負(fù)值。大宗商品的庫存量不斷地增長和積壓，鋼價(jià)也在持續(xù)下跌。隨著各國財(cái)政、貨幣政策的刺激，復(fù)工復(fù)產(chǎn)帶來的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，由被動(dòng)降庫向主動(dòng)增庫進(jìn)行轉(zhuǎn)變，大宗商品的價(jià)格又探底回升，市場價(jià)格波動(dòng)較大。企業(yè)日常經(jīng)營具有連續(xù)性，因此市場價(jià)格波動(dòng)所造成的企業(yè)經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)是企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)管理的重點(diǎn)對象之一。從全球范圍來看，我國鋼材產(chǎn)量占比接近一半，近年來，鋼材價(jià)格水平整體呈低迷狀態(tài)，國內(nèi)鋼鐵生產(chǎn)企業(yè)面臨著諸多風(fēng)險(xiǎn)，亟需企業(yè)重視風(fēng)險(xiǎn)的規(guī)避和轉(zhuǎn)移，其必要性主要體現(xiàn)為：

（一）鋼材價(jià)格波動(dòng)大

近幾年，在國內(nèi)供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革政策引導(dǎo)及房地產(chǎn)投資速度放緩、產(chǎn)能過剩等因素的交替作用下，鋼材的國內(nèi)外供求關(guān)系呈復(fù)雜性特征，價(jià)格波動(dòng)較大。環(huán)保限產(chǎn)、地條鋼的取締等因素間接推動(dòng)了價(jià)格上漲。此外，“房住不炒”的房地產(chǎn)政策以及鋼材基本面、周期性的因素也增加了鋼材價(jià)格的不確定性。

（二）原材料價(jià)格較高

我國鋼鐵行業(yè)發(fā)展規(guī)模和需求量較大，以往價(jià)格談判通常面臨眾口難調(diào)的困境，我國在鐵礦石定價(jià)上的話語權(quán)較為有限。2019年上半年，鐵礦石表現(xiàn)最為搶眼，VALE礦難、颶風(fēng)損壞碼頭等事件的不斷發(fā)酵，催化鐵礦石價(jià)格一路走高，由VALE礦難前的70美金左右最高飆升到120美金，價(jià)格幾乎翻了一倍；2020年我國粗鋼產(chǎn)量同比增長約10%，帶動(dòng)鐵礦石需求旺盛，加上疫情以來對鐵礦石發(fā)運(yùn)的影響，鐵礦石價(jià)格最高達(dá)到了177美金，接近歷史新高。

（三）原材料對外依存度大

在鐵礦資源方面，雖然我國鐵礦的儲量很大，但是很大部分的鐵礦質(zhì)量不高，稱之為“貧礦”，很難滿足國內(nèi)鋼鐵廠的使用需求，因此每年我國都要從海外大量進(jìn)口高質(zhì)量鐵礦石，進(jìn)口量達(dá)到10億噸以上，是世界第一大鐵礦石進(jìn)口國。

（四）大宗商品企業(yè)的壟斷性

大宗商品天然具有金額高的特性，再加之礦產(chǎn)品資源對外依賴性較強(qiáng)，部分資源被國外礦山壟斷等原因，價(jià)格幾乎形成了壟斷。因此，大宗商品價(jià)格的波動(dòng)使得企業(yè)日常經(jīng)營面臨更高的不確定性，尤其是價(jià)格下行時(shí)，現(xiàn)貨流動(dòng)性較差。隨著價(jià)格的不斷下跌，商家逐漸呈觀望態(tài)勢，再加之下跌過程存貨的虧損，在利潤的壓力下，賣家出貨意愿低迷，在業(yè)內(nèi)如果沒有期貨套期保值進(jìn)行對沖的企業(yè)，只能在價(jià)格下跌過程中買入更低的貨物不斷攤低成本，在后市價(jià)格回升中獲利。但是如果補(bǔ)貨價(jià)格補(bǔ)在了“半山腰”，勢必會造成企業(yè)流動(dòng)性枯竭，資金鏈斷裂，從而引發(fā)資金流動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。借助于期貨套期保值，大宗商品價(jià)格下跌風(fēng)險(xiǎn)得以有效對沖，保證了企業(yè)在價(jià)格波動(dòng)中的正常經(jīng)營。

二、大宗商品企業(yè)套期保值業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)

通過期貨進(jìn)行套期保值可以幫助企業(yè)規(guī)避目前大宗商品價(jià)格大幅下跌和庫存減值的風(fēng)險(xiǎn)，受到企業(yè)的廣泛重視。套期保值在為企業(yè)帶來風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移與控制的同時(shí)，也可能存在兩面性，對企業(yè)價(jià)值造成不利影響（曹玉珊，2013；趙旭，2011）。也有學(xué)者認(rèn)為兩權(quán)分離導(dǎo)致企業(yè)套期保值業(yè)務(wù)與企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)水平之間的關(guān)系存在不確定性。國外學(xué)者Allayannis等（2001）通過對美國上市公司進(jìn)行實(shí)證分析后發(fā)現(xiàn)套期保值業(yè)務(wù)能夠提升企業(yè)價(jià)值；Carter等（2006）也得出類似結(jié)論。我國學(xué)者通過研究發(fā)現(xiàn)，套期保值業(yè)務(wù)對我國企業(yè)價(jià)值、企業(yè)業(yè)績有提升作用，但同時(shí)會增加企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)（梁彥，2013邱瓊等，2016）。也有學(xué)者認(rèn)為套期保值業(yè)務(wù)會使企業(yè)經(jīng)營狀況更加惡化，尤其是當(dāng)經(jīng)濟(jì)不確定性加劇時(shí)或公司治理水平較差時(shí)（Fauver等，2010；Brown，2002）。薛宏剛等（2017）以我國A股上市公司為研究樣本，研究發(fā)現(xiàn)化工類企業(yè)套期保值業(yè)務(wù)對企業(yè)總資產(chǎn)收益率和每股現(xiàn)金流量等沒有顯著影響，無法提升企業(yè)價(jià)值。

對于套期保值在企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)管理中的應(yīng)用在實(shí)踐中做出了不少的嘗試，現(xiàn)貨市場價(jià)格波動(dòng)將會和期貨市場的價(jià)格波動(dòng)實(shí)現(xiàn)對沖，也已證明套期保值對于轉(zhuǎn)移和控制企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)發(fā)揮著重要作用。基于風(fēng)險(xiǎn)管理理論，風(fēng)險(xiǎn)代表著收益的不確定性，風(fēng)險(xiǎn)不可能被完全避免，因此企業(yè)需要對降低風(fēng)險(xiǎn)所帶來的成本和收益進(jìn)行權(quán)衡取舍。

（一）合規(guī)風(fēng)險(xiǎn)

金融衍生品的使用一直以來是企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管的重點(diǎn)，自2004年中航油事件的爆發(fā)，到2018年的中石化聯(lián)化事件的zero collar（零成本期權(quán)）策略廣受詬病，暴露出金融衍生品的使用仍需加強(qiáng)合規(guī)風(fēng)險(xiǎn)管理。套期保值業(yè)務(wù)本身具有一定的杠桿性，導(dǎo)致企業(yè)可能脫離規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)的初衷，出現(xiàn)投機(jī)行為（張倩、馮蕓，2014）。政府部門也通過政策措施加強(qiáng)企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)管理，如《關(guān)于進(jìn)一步加強(qiáng)中央企業(yè)金融衍生業(yè)務(wù)監(jiān)管的通知》《關(guān)于建立中央企業(yè)金融衍生業(yè)務(wù)臨時(shí)監(jiān)管機(jī)制的通知》以及2020年新頒布的《關(guān)于切實(shí)加強(qiáng)金融衍生業(yè)務(wù)管理有關(guān)事項(xiàng)的通知》等，開展金融衍生業(yè)務(wù)要嚴(yán)守套期保值原則，以降低實(shí)貨風(fēng)險(xiǎn)敞口為目的，與實(shí)貨的品種、規(guī)模、方向、期限相匹配，與企業(yè)資金實(shí)力、交易處理能力相適應(yīng)，不得開展任何形式的投機(jī)交易。也就是嚴(yán)禁以套期保值為名，行“投機(jī)交易”之實(shí)。

（二）操作風(fēng)險(xiǎn)

套期保值操作風(fēng)險(xiǎn)大多出于內(nèi)部流程、人員、技術(shù)不完善等原因，操作風(fēng)險(xiǎn)往往在企業(yè)內(nèi)部產(chǎn)生，且不易察覺。實(shí)踐中在期貨或證券市場中常有“烏龍指”爆出，需要企業(yè)加大對操作風(fēng)險(xiǎn)的重視程度。企業(yè)在套期保值制度設(shè)計(jì)層面，應(yīng)該遵循《企業(yè)內(nèi)部控制基本規(guī)范》中的控制措施，通過不相容職務(wù)分離控制、授權(quán)審批控制、會計(jì)系統(tǒng)控制、財(cái)產(chǎn)保護(hù)控制、預(yù)算控制、運(yùn)營分析控制和績效考評控制等防范操作風(fēng)險(xiǎn)。操作風(fēng)險(xiǎn)的管理關(guān)鍵是人的管理，重點(diǎn)在于權(quán)限的管理和權(quán)限的監(jiān)督。因此加強(qiáng)企業(yè)內(nèi)部治理，通過管理者與所有者兩權(quán)分離、加強(qiáng)內(nèi)部監(jiān)督審計(jì)等對企業(yè)降低操作風(fēng)險(xiǎn)至關(guān)重要。

（三）市場風(fēng)險(xiǎn)

鑒于套期項(xiàng)目與套期工具無法完全匹配，存在期現(xiàn)基差，可能導(dǎo)致企業(yè)在進(jìn)行套期保值時(shí)存在市場風(fēng)險(xiǎn)。主要由以下兩方面導(dǎo)致： 一是質(zhì)量差異。鋼鐵產(chǎn)業(yè)涉及原材料、初加工、深加工、成品等品類，但標(biāo)準(zhǔn)化期貨品種遠(yuǎn)低于現(xiàn)貨品種。其中，鐵礦石作為主要鋼鐵產(chǎn)業(yè)原料，鐵元素含量不同導(dǎo)致鐵礦石品種繁多，其微量元素如磷、硫、硅、鋁含量的不同也會產(chǎn)生價(jià)格差異。而目前國內(nèi)大連商品交易所選擇了鐵元素含量為62%的鐵礦石作為交割標(biāo)的物，鋼廠采購到的鐵礦石含量不一定就是62%，期貨作為套期工具不能做到對應(yīng)到每一種現(xiàn)貨。二是期限差異?，F(xiàn)貨交易有很大的靈活性，交易便利不受時(shí)間限制，國內(nèi)交易價(jià)格多以即時(shí)價(jià)格成交為主，但目前的國內(nèi)期貨合約主要是按月設(shè)計(jì)定期交割。期貨合約活躍狀態(tài)也具有一定的不確定性，甚至出現(xiàn)“主力合約不連續(xù)，連續(xù)合約不主力”的情況。因此企業(yè)期貨合約選擇需綜合宏觀政策，中觀行業(yè)以及微觀品種等多方面，以消除期現(xiàn)基差變化對套期保值的影響。

三、大宗商品企業(yè)套期保值風(fēng)險(xiǎn)管理策略

（一）樹立積極套期保值理念

企業(yè)管理者樹立積極正確的套期保值理念是發(fā)揮大宗商品套期保值作用的基礎(chǔ)。從歷史經(jīng)驗(yàn)來看，大量企業(yè)套期保值虧損事件均是由于不當(dāng)?shù)耐稒C(jī)行為所導(dǎo)致，因此部分企業(yè)在進(jìn)行大宗商品套期保值業(yè)務(wù)時(shí)未建立積極正確的風(fēng)險(xiǎn)管理理念。在“國內(nèi)大循環(huán)為主體，國內(nèi)國際雙循環(huán)相互促進(jìn)”的新發(fā)展格局背景下，經(jīng)濟(jì)發(fā)展不確定性加劇，企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)隨之增加，要實(shí)現(xiàn)長期穩(wěn)定發(fā)展，必須要加大對風(fēng)險(xiǎn)管理的重視程度，并結(jié)合企業(yè)自身業(yè)務(wù)特點(diǎn)，有針對性地使用金融工具進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)管理。

（二）加強(qiáng)董事會監(jiān)管

董事會是企業(yè)股東授權(quán)下的決策機(jī)構(gòu)，對企業(yè)開展商品金融衍生業(yè)務(wù)應(yīng)提前申請資格核準(zhǔn)，在履行完內(nèi)部審批程序及董事會批復(fù)后執(zhí)行。國有企業(yè)在套期保值業(yè)務(wù)中，申請?zhí)灼诒Ｖ禈I(yè)務(wù)資質(zhì)應(yīng)該是第一步，是最直接的合規(guī)問題?；贑OSO風(fēng)險(xiǎn)管理新思路，通過文化引領(lǐng)將風(fēng)險(xiǎn)管理的重要內(nèi)容固化到業(yè)務(wù)流程中，逐步由“要我做”轉(zhuǎn)變?yōu)椤拔乙觥保ㄟ^有形的風(fēng)險(xiǎn)管理和無形的文化引領(lǐng)相結(jié)合，在套期保值的風(fēng)險(xiǎn)管理上求得大同，上下同欲，從而達(dá)到事半功倍的效果。雖然進(jìn)行大宗商品套期保值業(yè)務(wù)屬于風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避的一種手段，但業(yè)務(wù)本身具有一定的杠桿性與風(fēng)險(xiǎn)性，企業(yè)內(nèi)部應(yīng)該制定完善的內(nèi)部控制制度，促使董事會、監(jiān)事會等高管人員加強(qiáng)對該業(yè)務(wù)的監(jiān)督力度，充分有效發(fā)揮董事會、監(jiān)事會作用。

（三）完善風(fēng)險(xiǎn)管理策略

管理學(xué)家德魯克在其《成果管理》（Managing for results）中談到：一個(gè)組織必須決定什么機(jī)會是它要追逐的，什么風(fēng)險(xiǎn)是它愿意和必須接受的。企業(yè)在套期保值時(shí)應(yīng)當(dāng)制定風(fēng)險(xiǎn)管理策略，風(fēng)險(xiǎn)管理策略由企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)管理最高決策機(jī)構(gòu)制定，風(fēng)險(xiǎn)管理策略通常應(yīng)當(dāng)識別企業(yè)面臨的各類風(fēng)險(xiǎn)并明確企業(yè)如何應(yīng)對這些風(fēng)險(xiǎn)，風(fēng)險(xiǎn)管理策略一般適用于較長時(shí)期的風(fēng)險(xiǎn)管理活動(dòng)，并且包含一定的靈活性以適應(yīng)策略實(shí)施期間內(nèi)環(huán)境的變化。因此企業(yè)要注重大宗商品市場的研究，在套期保值方案提出的時(shí)候，就需要加強(qiáng)市場研判，對行業(yè)周期，產(chǎn)品供求等進(jìn)行研究，對面臨的基差等市場風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行量化，切實(shí)在風(fēng)險(xiǎn)管理策略的應(yīng)對上進(jìn)行細(xì)化，做好并完善套期保值業(yè)務(wù)定期績效評價(jià)機(jī)制，定期對企業(yè)套期保值業(yè)務(wù)進(jìn)行效果評價(jià)與動(dòng)態(tài)追蹤。

（四）強(qiáng)調(diào)套期保值與企業(yè)戰(zhàn)略目標(biāo)的一致性

套期保值的風(fēng)險(xiǎn)管理目標(biāo)旨在運(yùn)用指定的套期工具對指定為被套期項(xiàng)目的特定風(fēng)險(xiǎn)敞口進(jìn)行套期?；贑OSO風(fēng)險(xiǎn)管理新思路，企業(yè)組織既定了一個(gè)具體戰(zhàn)略后，它同時(shí)承擔(dān)了對應(yīng)的潛在風(fēng)險(xiǎn)，戰(zhàn)略的實(shí)施、商業(yè)目標(biāo)的達(dá)成所含的固有風(fēng)險(xiǎn)。因此強(qiáng)調(diào)企業(yè)在業(yè)務(wù)套期保值時(shí)應(yīng)明確金融衍生品交易的目的是降低和分散風(fēng)險(xiǎn)，而不是利潤最大化甚至投機(jī)牟利。開展金融衍生業(yè)務(wù)要嚴(yán)守套期保值原則，以降低實(shí)貨風(fēng)險(xiǎn)敞口為目的，企業(yè)在套期保值時(shí)應(yīng)當(dāng)制定風(fēng)險(xiǎn)管理目標(biāo)，對套期保值想要達(dá)到的目標(biāo)要清晰，是對沖市場價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)，還是要鎖定原材料成本來實(shí)現(xiàn)利潤可控的目標(biāo)，強(qiáng)調(diào)套期保值與企業(yè)戰(zhàn)略目標(biāo)的一致性。

（五）建立科學(xué)的風(fēng)險(xiǎn)組合觀

COSO企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)管理框架將企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)管理定義為：組織在創(chuàng)造、保持和實(shí)現(xiàn)價(jià)值的過程中，結(jié)合戰(zhàn)略制定和執(zhí)行，賴以進(jìn)行管理風(fēng)險(xiǎn)的文化、能力和實(shí)踐。關(guān)于企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)管理的定義變化最為徹底，將風(fēng)險(xiǎn)管理工作直接從“一個(gè)流程或程序”提升到“一種文化、能力和實(shí)踐”，企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)管理并不能創(chuàng)造主體的戰(zhàn)略，但它可以影響戰(zhàn)略的產(chǎn)生和發(fā)展。隨著中國經(jīng)濟(jì)發(fā)展步入新常態(tài)，經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型導(dǎo)致企業(yè)面臨的風(fēng)險(xiǎn)日趨多元化，能否有效管控風(fēng)險(xiǎn)成為影響企業(yè)戰(zhàn)略和價(jià)值的重中之重（舒?zhèn)?、左銳等，2018），因此提升企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)管理水平、防范各類風(fēng)險(xiǎn)是企業(yè)穩(wěn)中求進(jìn)的必然選擇。基于COSO風(fēng)險(xiǎn)管理新思路，樹立企業(yè)全員風(fēng)險(xiǎn)管理意識，打造新的風(fēng)險(xiǎn)管理“三道防線”。第一道防線是價(jià)值創(chuàng)造的核心業(yè)務(wù)部門。第二道防線包含風(fēng)險(xiǎn)管理、財(cái)務(wù)、法務(wù)、人力資源等業(yè)務(wù)支持的職能部門。第三道防線為內(nèi)審審計(jì)部門以及紀(jì)檢監(jiān)察部門。建立健全覆蓋風(fēng)險(xiǎn)管理主要環(huán)節(jié)的制度體系、控制程序和監(jiān)督措施，形成多層次、全方位風(fēng)險(xiǎn)防控體系。設(shè)置獨(dú)立的風(fēng)險(xiǎn)管理部門、交易部門、財(cái)務(wù)部門，嚴(yán)格執(zhí)行前中后臺崗位、人員分離原則。此外，建立嚴(yán)格的授權(quán)機(jī)制，將決策權(quán)、操作權(quán)、結(jié)算權(quán)分開，防止個(gè)人風(fēng)險(xiǎn)偏好凌駕于企業(yè)內(nèi)部控制之上。完善風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警機(jī)制，針對金融衍生品市場復(fù)雜多變的特征，通過情景分析、壓力測試等方式科學(xué)預(yù)測市場風(fēng)險(xiǎn)，建立完善的止損評估機(jī)制，制定有效的止損措施。

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