我們暫時調(diào)整了中國股票戰(zhàn)略人民幣債券具有吸引力

李健

“2017年，我們開始關(guān)注中國股票，并認(rèn)為它們將在未來十年上升到核心資產(chǎn)類別的地位。”本周，《紅周刊》采訪了瑞士寶盛集團(tuán)首席投資總監(jiān)伊夫·邦松（Yves Bonzon），他30年前來過中國，2017年重新關(guān)注中國時，他看到了中國飛速發(fā)展帶來的變化，并做出如上判斷。

當(dāng)下，隨著監(jiān)管對教培、互聯(lián)網(wǎng)、線上保險的規(guī)范舉措，伊夫·邦松調(diào)整了他對中國股票市場的戰(zhàn)略定位，并建議投資者關(guān)注資產(chǎn)負(fù)債表表現(xiàn)優(yōu)秀的公司，同時關(guān)注債券、信貸和其他提供收益的投資工具（房地產(chǎn)除外）。

市場為退出QE做好了準(zhǔn)備A股部分公司及人民幣債券有良好機(jī)會

《紅周刊》：美國的貨幣政策會議剛剛結(jié)束，F(xiàn)OMC宣布維持基準(zhǔn)利率在0-0.25%不變，這一點其實是符合市場預(yù)期的。如果經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇持續(xù)，美聯(lián)儲在2022年年中退出QE，我們需要做好應(yīng)對波動的準(zhǔn)備嗎？

伊夫·邦松：其實在8月份的全球央行年會上，美聯(lián)儲主席在演講中就傳遞了一個相當(dāng)溫和的信息，他認(rèn)為，央行縮減資產(chǎn)購買計劃的時間近在咫尺。同時他也表示，在加息的動作上，美聯(lián)儲并不會這么快。目前階段，美聯(lián)儲的做法是很謹(jǐn)慎的，因為當(dāng)前經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的勢頭有所減緩了。

但實際上，我們不認(rèn)為退出QE會使資產(chǎn)價格產(chǎn)生巨大的波動、給資產(chǎn)估值帶來風(fēng)險。相反，我們認(rèn)為，逐步減少巨量的流動性，可能會避免投機(jī)性資產(chǎn)的積累，保護(hù)市場不會進(jìn)入危險與混亂的狀態(tài)。

我們認(rèn)為，市場將能夠成功度過縮減資產(chǎn)購買計劃的周期，因為投資者提供正收益的避險資產(chǎn)目前普遍稀缺，導(dǎo)致利率上漲有所限制。同時優(yōu)秀企業(yè)的盈利水平依然向好，而投資者的收入也在增加。這種情況大概率會發(fā)生，除非經(jīng)濟(jì)顯著惡化，而我們并不預(yù)期這個狀況會發(fā)生。

《紅周刊》：您在1992年作為公司投資委員會成員第一次訪問了中國，據(jù)您觀察，當(dāng)前中國權(quán)益市場的機(jī)會怎么樣？

伊夫·邦松：2017年，我們開始將中國股票作為一個獨立的資產(chǎn)類別納入我們的戰(zhàn)略資產(chǎn)配置，并預(yù)測它將在未來十年內(nèi)上升到核心資產(chǎn)類別的地位。

我們認(rèn)為，中國資產(chǎn)將提供多樣化而更為可觀的回報，因為一些中國公司正在進(jìn)入全球創(chuàng)新領(lǐng)先行列。最近，中國政府針對本土科技公司、教培和線上保險等行業(yè)進(jìn)行了監(jiān)管，讓我們重新審視我們目前在中國股票市場的戰(zhàn)術(shù)和戰(zhàn)略定位。

我們目前的觀點是，未來十年內(nèi)，中國股票提供的風(fēng)險溢價（即其超過政府債券的表現(xiàn)）將比我們預(yù)想的要低。我們認(rèn)為，投資者需要關(guān)注資產(chǎn)負(fù)債表上表現(xiàn)更好的公司，并把資金更多地關(guān)注于債券、信貸和其他提供收益的投資工具（房地產(chǎn)除外）。對于多樣化投資和收益目的而言，人民幣債券仍然具有吸引力。

《紅周刊》：接下來的兩三個月到年底，您和團(tuán)隊關(guān)注的催化劑是什么？

伊夫·邦松：目前，經(jīng)濟(jì)保持溫和復(fù)蘇，而新冠疫情導(dǎo)致的不確定性仍然存在。美國和歐洲的央行因此而繼續(xù)采取寬松政策，支持風(fēng)險資產(chǎn)。

從基本面來看，市場盈利已經(jīng)重新回升且高于疫情前的峰值水平。盡管上市企業(yè)狀況良好，但波動率指數(shù)（VIX）未能在低波動率范圍內(nèi)（10%-15%）穩(wěn)定下來。這是一個好跡象。

此外，我們要牢記，即使零波動性從理論來說很合理，但出現(xiàn)外部沖擊時，即使是很小的沖擊，投資者也會開始無秩序地減少杠桿配置，這本身就會造成混亂。我們要記住這一事實，還有隨之而來的資產(chǎn)多樣化分散和可能的對沖交易。

在后金融危機(jī)時代，發(fā)達(dá)國家的央行控制住了市場大跌的風(fēng)險，而且市場往往表現(xiàn)出持續(xù)的上升趨勢，這期間即使出現(xiàn)調(diào)整，幅度也是非常小的。直到受到強(qiáng)烈的外部沖擊，市場可能會進(jìn)入瀑布式下跌，這種急跌是很快速的，大部分損失會在三到五個交易日內(nèi)發(fā)生。

《紅周刊》：8月24日，微軟、蘋果、亞馬遜的CEO到白宮會見總統(tǒng)拜登，討論網(wǎng)絡(luò)安全的問題。這會給這些美股科技公司帶來什么影響嗎？

伊夫·邦松：我們曾說過，即使西方國家對科技巨頭的監(jiān)管更嚴(yán)格、措施力度更大，也不可能對美國的互聯(lián)網(wǎng)巨頭帶來根本性的破壞，拜登政府和這些公司的會晤證實了這一點。

網(wǎng)絡(luò)攻擊愈發(fā)普遍，危險性也越來越強(qiáng)。新冠疫情僅僅影響了一部分行業(yè)，就足以使經(jīng)濟(jì)脫軌。而一個大規(guī)模的網(wǎng)絡(luò)攻擊可以造成更廣泛的行業(yè)影響，其后果也是顯而易見的。由于不斷上升的地緣政治風(fēng)險，對網(wǎng)絡(luò)攻擊的重視是非常重要和迫切的。此外，美國政府也知曉它不能單獨面對這種威脅——它需要私營企業(yè)的協(xié)助，特別是來自美國科技巨頭的專業(yè)知識與能力。這些戰(zhàn)略考量應(yīng)該會為科技公司減少一些壓力。

“均值回歸可能不會在有用的時間內(nèi)發(fā)生”

《紅周刊》：寶盛集團(tuán)始終認(rèn)為“風(fēng)格投資”能夠提供不錯的回報。市場為什么會出現(xiàn)風(fēng)格的變化？

伊夫·邦松：當(dāng)投資者信心發(fā)生轉(zhuǎn)變的時候就會發(fā)生投資風(fēng)格輪換。如果投資者預(yù)期經(jīng)濟(jì)狀況良好，他們愿意為優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)支付的溢價就會減少，這樣優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的股價表現(xiàn)就可能會低于低質(zhì)資產(chǎn)。如果投資者缺乏信心，就更愿意采取防御性措施，為他們的投資組合購買更高質(zhì)量的資產(chǎn)，從而誘發(fā)從價值型股票到高質(zhì)量資產(chǎn)的輪換。

《紅周刊》：“風(fēng)格投資”的機(jī)會經(jīng)常出現(xiàn)，但很難把握。

伊夫·邦松：“風(fēng)格投資”是一個復(fù)雜的問題，但它經(jīng)常會被簡化并誤導(dǎo)。首先，我們不喜歡依據(jù)宏觀經(jīng)濟(jì)因素，如風(fēng)格、規(guī)模或地區(qū)和行業(yè)等的周期來制定股票投資組合。我們更傾向于中和這些因素的影響，因為我們知道，任何主動策略都不可能通過積極管理上述因素而長期獲利。因此，我們不是通過把石油股和金融股與信息技術(shù)和醫(yī)療保健股的估值作對比，來衡量價值因素的風(fēng)險溢價;我們也不靠具體的風(fēng)格指數(shù)來進(jìn)行投資。我們會將風(fēng)險溢價與統(tǒng)一領(lǐng)域的歷史數(shù)據(jù)進(jìn)行比較，也就是通過縱向的估值數(shù)據(jù)來判斷企業(yè)的價值。而這種縱向比較后的價差，一般在經(jīng)濟(jì)衰退時擴(kuò)大，在經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇時縮小。

2020年，新冠疫情造成經(jīng)濟(jì)衰退，價差在當(dāng)年3月底達(dá)到峰值，比歷史平均水平高出4.5個標(biāo)準(zhǔn)差（過去100年中僅有三次達(dá)到這一水平），逐步壓縮到今天的0.5個標(biāo)準(zhǔn)差。隨著經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇步入正軌，這些價差應(yīng)該會恢復(fù)到歷史平均水平，或略低于歷史平均水平。

《紅周刊》：看了您之前的觀點，為什么均值回歸可能不會在有用的時間范圍內(nèi)發(fā)生？

伊夫·邦松：這一觀點是我們的核心投資理念之一。投資者通常比較短視，傾向于從均值回歸的角度來思考問題。但不幸的是，均值回歸通常不會發(fā)生在我們需要它的時候。世界、經(jīng)濟(jì)和市場是由創(chuàng)造性破壞行為塑造的，它們呈現(xiàn)指數(shù)變化而非線性變化。因此，當(dāng)投資者在尋找均值回歸時，通常會失了方寸。即使在短期內(nèi)押注回歸均值也不是一件容易的事，因為在中長期范圍內(nèi)預(yù)測未來要比在短期內(nèi)更容易。如果靠押注市場趨勢的下一次變動進(jìn)行投資，投資者很難獲得穩(wěn)定的投資回報。對成功的投資而言，最重要的是掌握長期、結(jié)構(gòu)性的趨勢。這就是為什么我們要依靠我們的長期展望（Secular Outlook）來指導(dǎo)我們的戰(zhàn)略資產(chǎn)配置。

（本文所涉?zhèn)€股僅做舉例，不做買賣推薦）