基于PE-PB雙因子指數基金投資策略與配置方法分析

宋哲瑋

[摘 要] 文章對指數基金的投資策略進行了研究，并提出了基于市盈率PE-市凈率PB兩個因子，即溫度指標的投資策略，以試圖反應當前市場狀態并指導投資者進行買賣點的預測。同時，在寬基指數的基礎上，文章還分析了海外指數、策略指數與行業指數。通過歷史數據分析，成熟市場的海外指數可以幫助投資者規避一定的系統性風險，紅利策略指數與消費、醫療等行業指數也有著較高的配置價值。

[關鍵詞] 指數基金;投資策略;基金配置

中圖分類號： F83? ? ? ? ? ?文獻標識碼：A? ? ? ? ? ?文章編號：1674-1722（2021）16-0077-03

一、指數基金的概念及優勢分析

1993年，巴菲特在《致股東的信》中提到，“通過定期投資指數基金，一個什么都不懂的投資者通常都能打敗大部分的專業基金經理”。指數基金，顧名思義就是以特定指數（如滬深300指數、標普500指數、納斯達克100指數等）為標的指數，并以該指數的成份股為投資對象。雖然市面上主動型基金的數量要遠多于指數型基金，但從股市長期的實踐上來看，指數基金也是能戰勝大多數的主動型基金的，尤其是在添加了不同指數基金組合之后，往往可以獲得更高的超額收益。相比于指數型基金，主動型基金更加依賴基金經理的能力，同時也存在著更多人為的主觀性。相比于主動型基金，指數基金更多的是投資于一個市場的未來，在大多數情況下，投資者承擔的風險也更小。相比于股票，其還有著支持較少金額起購與有著專門的基金經理打理等優勢[1]。

二、基于PE-PB的雙因子溫度指標

（一）估值指標的選擇

常見的一些估值指標包括：大盤點數、市盈率、市凈率、股息率等。然而，僅根據大盤點數、市盈率、市凈率進行估值都是不可靠的。大盤點數作為整個市場的整體表現不能作為較好的估值指標，同時單獨使用市盈率PE或市凈率PB也會存在不同程度的偏差，市盈率與市凈率的公式如下：

（1）

（2）

根據公式，市盈率主要是按照當下公司的盈利情況衡量多久可以回本。但如果只是單獨根據市盈率作為估值指標，不同國家地區、不同的指數估值的波動區間都會存在差異。而市凈率則更多的是體現公司的凈資產是否存在被低估的現象，當單獨使用其作為估值指標，對于類似于微軟、阿里、騰訊這種以互聯網、知識產權為產品的輕資產的公司是無法和傳統行業對比的，所以也存在著諸多的不合理性。因此，文章將同時考慮PE和PB作為本文的估值指標。

（二）溫度指標

首先，文章將當前的PE與PB的值與過去十年每個交易日的值進行percentrank的排序，計算出PE與PB當前分別的“溫度”，以構建最終的溫度指標來衡量市場當前估值。為方便理解，我們以過去100天的PE值為例，如果第101天的溫度為a時，如果過去100天僅有5天比當前值要低，95天高于a，我們就稱今日的PE的溫度為5度。這意味著當前市場處于近100日被嚴重低估的區域，是較好的買入點，但還需要綜合考慮PB的溫度。

5天 95天

PEa

假設第101天的溫度為a，此時PE的溫度即為5度

95天 5天

PEa

假設第101天的溫度為a，此時PE的溫度即為95度

各指數基金的PE與PB的歷史數據來源于“李杏仁”指數下的PE-TTM與PB。同理，也可以計算出PB的當前溫度。再根據各指數的PE溫度與PB溫度，計算出溫度指標：

（3）

根據以上溫度指標的計算公式，以及過去十年的歷史數據，計算了2021年6月4日一些常見的寬基指數的溫度指標，并將各寬基指數的指數代碼、指數名稱、溫度指標以及120日的波動率和風格繪制成表1。

表1的各寬基指數是按照溫度指標進行升序排列的，可以看到當前最低溫度的是中證500指數，說明中證500處于近十年中的較低位置;中小板指、滬港深300、上證180與中證全指的溫度指數都在65以上，說明市場過熱不適合進場。這便形成了我們的機遇溫度的投資策略：即溫度指數越高，股市越火爆，風險越大，看跌;溫度指數越低，市場越冷清，風險越小，看漲。具體的一些買賣點的策略建議如下。

當0<溫度<15時，為最佳的入場時間。

當15<溫度<25時，此時股市趨勢待發，仍為買入良機。

當25<溫度<35時，此時股市欣欣向榮，可繼續買入。

當35<溫度<45時，此時繼續持有即可，隔岸觀望。

當45<溫度時，可以開始陸續出貨了。

三、根據溫度指標進行指數基金的配置

馬克維茲的有效邊界模型表明，通過將投資品進行組合，在相同的風險下，可以獲得更高的收益。而風險的來源可以分為兩個方面，即系統風險與非系統風險。其中，系統風險包括來自于整個市場、銀行利率上的風險;非系統風險包括：企業經營的風險、企業財務的風險以及行業風險等[2]。

這意味著我們需要通過有效的指數基金的配置來規避這些潛在的系統風險與非系統風險。其中，絕大多數的寬指基金本身就包含了來自于不同行業不同類型的上市公司，這就已經有效規避了一定的非系統風險。而要想規避系統性的風險，僅僅通過國內市場的基金配置很難起到作用。這意味著需要進行全球的資產配置：海外指數。海外市場包含新興市場與成熟市場。中國屬于最大的新興市場，自然與其他的新興市場具有較強的相關性。而發達國家的成熟市場，類似于美國的道瓊斯工業指數與納斯達克指數，自然就會與身為新興市場的中國具有較弱的相關性，這也正是我們可以通過海外指數來規避系統性風險的原理[3]。

除了可以通過加入海外成熟市場來規避中國市場的系統性風險之外，我們還可以配置一定的策略指數與行業指數。目前常見的有效策略因子主要包括：規模、價值、低波動、紅利、質量與動量等，這些策略指數都是根據這些策略因子按照一定規則進行配置的，而根據近十年的市場表現來看，紅利指數會具有較高的投資價值。

同時，為追求超額收益可以考慮配置一定的行業指數，行業指數共包含十大一級行業：能源、材料、工業、可選消費、必須消費、醫療、金融、信息、電信與公共事業。表2為十大行業從2010年底與2020年底的數據對比，以及十年的增長倍數（數據來源于wind）。

根據表2，可以看到近十年增長最快的仍然是消費行業，近十年的增長倍數達到3.8倍，平均每年超過14%的年化收益率相當可觀。其次是醫療行業，近十年的增長倍數也能達到3倍多，再者就是信息和醫療。值得注意的是，材料、工業和電信行業這十年的表現并不樂觀，傳統的能源行業甚至在這十年來竟然跌了一半的市值。

四、結語

文章首先提出了一個溫度的概念，進而以PE-PB雙因子的溫度構建了溫度指標，并根據溫度指標提供了基于溫度指標的投資策略。在考慮傳統的寬基指標的基礎上，基于規避中國市場的系統性風險，引入了成熟的海外指數，又從眾多的策略指數基金中結合溫度指數選擇了紅利指數。最后根據過去十年的各行業歷史數據，加入了年化14%的消費行業指數與年化12%的醫療行業指數。

參考文獻：

[1] 薛英杰，汪勇，尹玉剛.指數基金持股增加了股票定價效率嗎——基于中國A股市場的實證研究[J].當代財經，2021（04）：53-65.

[2] 張維，張越，孫奕峻.指數基金持股會加劇股價同漲同跌嗎？[J].金融評論，2020，12（04）：84-96+125.

[3] 曾海妹，楊璇.指數基金投資策略研究[J].中小企業管理與科技（上旬刊），2019（11）：52-53.