中國長期股權時代的邏輯

長期股權投資時代徐徐展開，A股有望走出長牛。

中國股權投資時代正在徐徐展開。從中國宏觀政策、經濟背景和融資方式等變化看，當前中國類似于1980年的美國，經濟轉型的大幕已經拉開，股權投資時代正在到來，這源于產業結構轉型升級將帶來企業盈利更優，以及居民資產配置結構的變遷。

當前中國正處經濟轉型期，2010年后勞動人口占比下降、人口紅利拐點已現，傳統勞動密集型制造業優勢消失，企業成本上升、盈利水平下降，A股ROE中樞2010年以來處于下降趨勢中。當前中國宏觀經濟背景與1980年代美國相似，經濟增速中樞均處于下移趨勢中，正處在宏觀經濟結構從大到強，產業結構轉型升級的關鍵階段，同時融資方式正向直接融資轉變，支持產業轉型升級。對標美國產業轉型升級發展歷程，中國產業轉型升級的方向是科技和消費。

中國產業轉型升級具備堅實的基礎，資本要素方面，中國人均GDP接近1980年美國，研發支出占GDP比重已經接近發達國家。人力要素方面，2019年中國普通高校畢業生數為759萬人，其中453萬是STEM專業，占比接近60%，研發投入和勞動力受教育程度的提高將助力工程師紅利逐步顯現，賦能產業升級。此外，中國5G和新能源技術已經取得突破，龐大的國內市場、體制引力和產業鏈黏性為產業轉型升級構筑起獨特優勢。

長期以來，中國居民的資產配置結構明顯偏向房產，權益類（股票、偏股型基金等）只有不到5%，這背后的原因此前進行了深入分析：2000年中國人口的平均年齡為31歲，若按照人口年齡周期，25-39歲為住房的剛需人群，因此過去中國居民買房有很大的剛性需求。而截止到2020年，中國人口平均年齡已經到了38.8歲，人均住房面積已達39.8平方米，居民住房需求將逐漸飽和，預計未來居民資產配置結構會發生變化，即多配一些權益資產，少配一些房產。

回顧美國經驗，1970年代陸續推出的個人退休金賬戶（即IRAs計劃）以及401（K），逐漸成為了美國共同基金和資本市場最主要的資金來源，推動了居民大類資產配置向證券市場轉移，股市收益率開始水漲船高，估值中樞也向上抬升。

而養老金入市對資本市場也具有重要意義，美國IRAs計劃成立后開始進入資本市場投資，共同基金配置比例從1980年的3%上升到2000年的48%，證券及其他資產的比例從5%上升到35%。而IRAs投資的共同基金中，股票型基金的比例也從1990年的42%上升到2000年的73%。長線資金入市帶動美股機構投資者占比上升，截至2021年一季度，美股機構投資者持股市值占比為54.8%，其中共同基金為20.3%，外資為16.0%，養老金及其余險資為11.8%。

近年來中國A股機構投資者占比逐漸上升，截至2021年一季度，機構持股市值占比為34.2%，但依然低于散戶的36.3%。機構中保險、社保、年金持股市值占比僅為5.2%，遠低于美國。

隨著居民資產配置不斷從地產逐步轉向權益資產，配置資金不斷入場有望推動A股估值中樞上移。

長期股權投資時代徐徐展開，A股有望走出長牛，但借鑒中國房市長牛和1980年代后的美股長牛的經驗，長期股權投資時代并不意味著股市一路向上、沒有波動。中國房市的長牛實際上由小牛熊周期交替組成，大概平均3-4年出現一次下跌;美股也是如此，1980年至今美股經歷了三輪長牛，大約每隔4年左右會經歷一次10%-15%的下跌，而從宏觀背景看，這些回撤往往發生在美林投資時鐘中的滯脹期。隨著中國產業結構轉型升級逐漸演進，居民在加大對權益的配置力度，股市長牛由小牛熊交替構成，鋸齒形向上。未來A股長牛中小熊市，可能4年左右出現一次，背景可能是投資時鐘處于滯脹階段。