云圖控股：虛虛實實多元化轉型

詩與星空

據乘聯會數據，2021年上半年，中國新能源汽車累計零售量為100.1萬輛，同比增長218.9%，滲透率超過11%。在北京、上海等一線大城市，新能源車滲透率超過22%。

同時，隨著比亞迪漢的暢銷，磷酸鐵鋰版特斯拉的上市和采用磷酸鐵鋰電池的宏光Mini銷量激增，引領了磷酸鐵鋰電池的熱潮，上半年裝機量超過42%，可以說迎來了逆襲的高光時刻，幾乎可以和三元鋰電池持平。

趁此東風，9月3日，云圖控股（002539.SZ）發布公告，稱擬投資5億元成立全資公司云圖新能源，并由其投資建設年產35萬噸電池級磷酸鐵及相關配套項目，“利用公司自身的資源優勢及產業鏈優勢，抓住新能源行業的發展機遇，填平補齊公司一體化產業鏈，夯實公司成本控制優勢和產業協同優勢，進一步提升公司的抗風險能力和核心競爭力。”

考慮到磷酸鐵鋰市場正在迅速擴張，公司的這項決策很可能給公司未來帶來非常好的投資回報。

不過，結合近期市場上的消息，可以發現，磷酸鐵鋰項目將要面臨產能過剩：僅上半年就有國軒高科、龍佰集團、湘潭電化、德方納米等多家上市公司宣布啟動或擴產磷酸鐵鋰項目，合計產能超過150萬噸。整個2020年，全國的磷酸鐵鋰正極材料出貨量僅為12.4萬噸，但2021年上半年出貨約17.58萬噸。

這意味著磷酸鐵鋰很可能成為一種特殊的周期業務，就像最近兩年的豬周期業務，一旦新增產能投產，在市場新能源車增速有限的情況下，面臨著激烈競爭打價格戰的局面。

業績激增來自哪里

2021年半年報顯示，公司報告期實現營業收入60.84億元，同比增長36.14%;歸屬于上市公司股東的凈利潤4.04億元，同比增長110.53%。

公司的核心業務主要產品包括復合肥、純堿、氯化銨、磷酸一銨、黃磷、食用鹽、工業鹽等。

另外，在公司經營的業務中，還有一少部分游戲業務，公司注冊投資了十幾家游戲公司。但在財報中，對這部分游戲業務只字未提，只是將銷售額放進了“其他”，上半年合計約10億元的營收規模。

作為原料類公司，業績高速增長的原因并非是因為經營得到了多大改善，主要是因為受到新冠疫情影響，全球糧食格局發生改變，化工產業也影響較大，2021年上半年化肥和化工產品普遍漲價，云圖控股從事的復合肥產品銷量與價格同比增加以及聯堿產品價格同比上漲。

但是，受到市場影響，各化肥、化工企業追加投資擴大生產規模，相應產品的漲價不可長期持續，公司的業績最終還是要靠改善經營來提升。

疑似存貸雙高，緊繃的資金鏈

云圖控股最新財報顯示，資產端有超過25億元的貨幣資金，同時負債端又有近46億元的長短期借款。

在貨幣資金增加的同時，借款也在增加，這就很難讓人理解。

從現金流量表看，公司經營性現金流量凈額高達10億元，同期投資性現金流量凈額為-5.3億元。按說公司上半年的資金狀況非常優異，但是同期又借了27.8億元（償還了15.5億元），是什么原因讓公司的資金狀況緊張到需要借錢？

這和公司從事的特殊行業有一定的關系。

據半年報，公司旗下共有85家全資或控股子公司，其中主要有兩大類。

主要一類是化肥企業，遍布全國各地，駐地以鄉鎮為主，這種企業是當地的納稅大戶，也受到當地的重點照顧，因此在當地信用社、銀行等金融機構保留一部分存款，導致銀行存款余額比較高，但其實這部分資金是無法轉移到其他子公司使用的;

或許是這類子公司占用了賬面大量的資金，所以，資金看起來余額不少，但實際能周轉使用的并不多，真正需要資金的子公司，又不得不在當地貸款。

從半年報披露的擔保情況看，上半年公司為子公司擔保實際發生額13.7億元，全年為子公司擔保額度預計44億元，可見旗下缺錢的子公司非常多。

正是這種行業特殊性，形成了存貸雙高的局面，同時也說明了公司缺乏集團企業的資金統籌能力。

A股很多集團型企業都成立了財務公司，和銀行合作，進行集團旗下分子公司資金的統借統還，比如A子公司的存款可以直接通過財務公司劃撥給缺錢的B子公司使用，大幅降低了資金使用成本。而云圖控股雖然子公司繁多，但由于成立財務公司審批嚴格，公司尚未實現資金的統籌管理，額外增加了巨大的財務費用。

利潤表顯示，公司半年利息支出超過1億元，占比凈利潤的25%，成為影響盈利能力的重要因素。

股權質押和減持

據同花順iFind，公司第一大股東宋睿質押了持有的35%的股份。這個比例不算太高，筆者圈定的警戒線為60%，但由于質押是近期剛剛發生，根據常規經驗，很可能會持續擴大質押比例。

通常來說，大股東進行股權質押獲取資金是一種常見的融資手段，但質押比例較高的時候，一般有兩種可能。一是大股東資金出現了問題，正常的銀行借款難度較大，不得不通過股權質押獲取資金;二是大股東對公司的持續經營能力沒有信心，通過質押的方式進行套現。

據企查查，宋睿投資的連云港大吉塑業有限公司因為拖欠小貸公司欠款成為失信被執行人;投資的青海百事特鎂業有限公司也多次因為買賣合同被起訴。

由此或可推測，大股東進行股權質押的原因，很可能是因為其他方面的投資不算順暢，資金周轉不佳。

與此同時，公司前兩大股東宋睿、牟嘉云不斷的進行減持，據最新的公告，二者的股份合計已經從2019年的超過50%下降到41.05%。

站在投資者的角度，這是一家缺乏責任心的公司，即便是業績有起色的時候，也并沒有長遠考慮，大股東急切的通過各種手段套現。

而二者的最近幾次減持，都“精準”地和公司發布的新消息匹配。2020年5月，在2019年業績發布會后，較上年有了起色，公司第三大股東深圳市信庭至誠化工企業（有限合伙）隨即在高位減持2000多萬股;2021年5月，公司發布了年報和員工持股計劃后，第二大股東牟嘉云在高位減持850萬股;2021年9月，公司在之前發布了回購計劃和磷化工相關信息后，控股股東的一致行動人在高位一邊質押股份，一邊減持股份。

在2021年上半年的凈利潤和現金流都較上年大幅改善的同時，公司迅速的執行了2020年年報中的分紅計劃。

在半年利息支出超過1億元，全年利息有望突破2億元的時候，公司支付分紅款1.99億元，其中近半“回流”到了兩位大股東腰包。而兩位大股東也是非常“睿智”的在收到分紅款之后才進行減持，實現了收益最大化。

那么，分紅資金從哪里來的呢？其實主要就是靠新增的短期借款。

筆者將這種分紅方式定義為：失血式分紅。

而此次云圖控股的多元化轉型公告，也和大股東的減持息息相關。站在投資者的角度，這是一家缺乏責任心的公司，即便是業績有起色的時候，也并沒有長遠考慮，大股東急切的通過各種手段套現。

尤其是隨著磷酸鐵鋰可能出現產能過剩的情況，公司依賴的多元化轉型的未來也充滿了不確定性。

在市場流行新能源的時候，公司大張旗鼓的公告搞磷酸鐵鋰;在對游戲加強監管的時候，公司在財報里竟然只字未提旗下十幾家游戲子公司。這種避重就輕的手法，讓大股東受益匪淺。

而公司的半年報業績雖然看起來非常優秀，但卻把賺的錢主要都拿去分紅，而沒有去償還債務，甚至還增加了借款，利息支出增加，絲毫沒有緩解因為巨額借款導致的資金鏈緊張。

聲明：本文僅代表作者個人觀點;作者聲明：本人不持有文中所提及的股票