中國(guó)可轉(zhuǎn)換債券發(fā)展現(xiàn)狀及投資策略分析

樊業(yè)輝

摘 要：可轉(zhuǎn)換債券（以下簡(jiǎn)稱可轉(zhuǎn)債）是一種兼具債券和股票特征的金融衍生產(chǎn)品，它是金融市場(chǎng)中重要的融資工具。可轉(zhuǎn)債作為一種相對(duì)低風(fēng)險(xiǎn)、具有穩(wěn)定收益的投資產(chǎn)品，在投資過程中存在股票價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)、利率風(fēng)險(xiǎn)和贖回風(fēng)險(xiǎn)。自2015年以來，投資者對(duì)可轉(zhuǎn)債的信心也日益增強(qiáng)。正確的可轉(zhuǎn)債投資方式可以給投資者帶來更大的浮動(dòng)收益，同時(shí)也要防范股市動(dòng)蕩帶來的各種不確定風(fēng)險(xiǎn)。同時(shí)，投資者應(yīng)避免投機(jī)性購(gòu)買可轉(zhuǎn)債，這樣既有助于滿足發(fā)行可轉(zhuǎn)債上市公司的融資需求，也有助于中國(guó)可轉(zhuǎn)換債券市場(chǎng)長(zhǎng)期健康發(fā)展。

關(guān)鍵詞：可轉(zhuǎn)換債券;基本要素;相關(guān)風(fēng)險(xiǎn);投資渠道

中圖分類號(hào)：F830.59? ? ? ? 文獻(xiàn)標(biāo)志碼：A? ? ? 文章編號(hào)：1673-291X（2021）24-0048-03

可轉(zhuǎn)換債券（以下簡(jiǎn)稱“可轉(zhuǎn)債”）是指可以在特定時(shí)間和條件下轉(zhuǎn)換為普通股的特殊公司債券。全球可轉(zhuǎn)債市場(chǎng)主要發(fā)源于美國(guó)和歐洲等一些發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體。由于其兼顧了股權(quán)和債權(quán)低風(fēng)險(xiǎn)、高流動(dòng)性和高收益的特點(diǎn)，可轉(zhuǎn)債引起了眾多中國(guó)投資者的關(guān)注，并受到了市場(chǎng)的追捧。可轉(zhuǎn)債的發(fā)行不僅可以促進(jìn)金融市場(chǎng)的繁榮，也可以提高企業(yè)的融資能力和競(jìng)爭(zhēng)力。作為一種新型融資方式，由于其具有融資規(guī)模大、融資效率高的特點(diǎn)，我國(guó)的一大批優(yōu)質(zhì)上市公司在近幾年積極發(fā)行可轉(zhuǎn)債，并推動(dòng)了可轉(zhuǎn)債在中國(guó)的發(fā)展[1]。

本文將詳細(xì)闡述可轉(zhuǎn)債的基本要素和可轉(zhuǎn)債在中國(guó)的發(fā)展歷史以及發(fā)展現(xiàn)狀，并向不同風(fēng)險(xiǎn)偏好的投資者介紹可轉(zhuǎn)換債券的相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)以及在投資組合管理中的應(yīng)用。

一、可轉(zhuǎn)換債券基本要素

可轉(zhuǎn)債是同時(shí)具有債券和股權(quán)性質(zhì)的普通公司債券。可轉(zhuǎn)債持有人有權(quán)在一定條件下將其持有的可轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)換為公司的標(biāo)的股票。由于股票期權(quán)的回報(bào)率通常高于普通公司債券，因此上市公司發(fā)行可轉(zhuǎn)債時(shí)設(shè)定的標(biāo)的利率通常低于普通公司債券，甚至低于銀行存款利率。可轉(zhuǎn)債的投資價(jià)值主要是指其所含有的債券價(jià)值與期權(quán)（轉(zhuǎn)股）價(jià)值。當(dāng)股票的價(jià)格相對(duì)較低時(shí)，可轉(zhuǎn)債的投資價(jià)值是由其債券價(jià)值所確定的，而當(dāng)股票價(jià)格相對(duì)較髙時(shí)，可轉(zhuǎn)債的投資價(jià)值是由股票期權(quán)價(jià)值所決定的，而當(dāng)股價(jià)處于中間水平時(shí)，可轉(zhuǎn)債的投資價(jià)值是由債券價(jià)值和期權(quán)價(jià)值共同決定的[2]。對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)承受能力較低的投資者，可轉(zhuǎn)債在有穩(wěn)定的低風(fēng)險(xiǎn)票面利率做擔(dān)保的情況下，無(wú)論市場(chǎng)情況如何，都可以獲得固定收益。對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)承受能力較高的投資者，可轉(zhuǎn)債在穩(wěn)定的固定收益前提下，通過股票轉(zhuǎn)換可以獲得更高的股權(quán)收益。在風(fēng)險(xiǎn)可控的前提下，各類投資者的收益均可得到保障。可轉(zhuǎn)債具有以下幾個(gè)基本要素：

1.票面利率（Coupon rate）。由于可轉(zhuǎn)債本質(zhì)上還是屬于債券，因此票面利率是其最基本的特征，是投資者決定是否購(gòu)買可轉(zhuǎn)換債券時(shí)要考慮的關(guān)鍵因素。一般由發(fā)行公司的信用評(píng)級(jí)和預(yù)期業(yè)績(jī)、當(dāng)前市場(chǎng)利率水平以及債券的其他條款決定。

2.標(biāo)的股票（The underlying stock）。它是指可轉(zhuǎn)債期權(quán)的標(biāo)的物，也就是可轉(zhuǎn)債在轉(zhuǎn)換期內(nèi)可轉(zhuǎn)換成的公司股票。

3.轉(zhuǎn)換價(jià)格（The conversion price）。可轉(zhuǎn)債在轉(zhuǎn)換期間內(nèi)轉(zhuǎn)換為股票的價(jià)格，這也是投資者將可轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)換為股票的執(zhí)行價(jià)格。

4.轉(zhuǎn)換比率（The conversion ratio）。可轉(zhuǎn)債可轉(zhuǎn)換為股票的數(shù)量，用可轉(zhuǎn)債的票面價(jià)格除以轉(zhuǎn)換比率表示。

5.轉(zhuǎn)換期（The conversion date）。可轉(zhuǎn)債的持有人行使轉(zhuǎn)換權(quán)的有效期限。

6.贖回條款（The redemption rule）。可轉(zhuǎn)債的發(fā)債公司按約定的價(jià)格贖回未轉(zhuǎn)股債券的相關(guān)條款規(guī)定[3]。

二、可轉(zhuǎn)換債券的發(fā)展

中國(guó)A股在1992年早期市場(chǎng)不成熟的情況下發(fā)行了第一批“寶安可轉(zhuǎn)債”。但由于轉(zhuǎn)換失敗，中國(guó)直到1997年才開始發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券。為加強(qiáng)對(duì)可轉(zhuǎn)債的管理，中國(guó)證券監(jiān)督管理委員會(huì)（以下簡(jiǎn)稱“證監(jiān)會(huì)”）在1997年發(fā)布了《可轉(zhuǎn)換公司債券管理暫行辦法》（1997年第16號(hào)）。該條約主要規(guī)定了發(fā)行可轉(zhuǎn)債必須遵循公平、公正、公開的原則，為可轉(zhuǎn)債提供了規(guī)范的制度，并對(duì)上市公司發(fā)行可轉(zhuǎn)債的規(guī)模進(jìn)行了限制。在中國(guó)早期的可轉(zhuǎn)債市場(chǎng)，由于中國(guó)證監(jiān)會(huì)對(duì)可轉(zhuǎn)債發(fā)行的門檻要求較高，導(dǎo)致可轉(zhuǎn)債在中國(guó)市場(chǎng)未能蓬勃發(fā)展。中國(guó)證監(jiān)會(huì)在2017年發(fā)布了《關(guān)于修改〈上市公司非公開發(fā)行股票實(shí)施細(xì)則〉的決定》（2017年第5號(hào)）。在政策的支持下，可轉(zhuǎn)債融資不再受融資頻率的限制，越來越多的上市公司和金融機(jī)構(gòu)需要使用可轉(zhuǎn)債來實(shí)現(xiàn)融資目的，這使得可轉(zhuǎn)債的發(fā)展迅速進(jìn)入了一個(gè)爆發(fā)期[3]見表1。

可轉(zhuǎn)債作為一種相對(duì)低風(fēng)險(xiǎn)、具有穩(wěn)定收益的投資產(chǎn)品。自從2015年以來，無(wú)論是可轉(zhuǎn)債的發(fā)行數(shù)量還是發(fā)行規(guī)模都增長(zhǎng)迅速，投資者對(duì)可轉(zhuǎn)債的信心也日益增強(qiáng)。

三、可轉(zhuǎn)換債券的相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)

1.股票價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)。可轉(zhuǎn)價(jià)格和其標(biāo)的股票價(jià)格的變動(dòng)趨勢(shì)基本相同。因此，標(biāo)的股票價(jià)格如果下跌，勢(shì)必會(huì)造成可轉(zhuǎn)債價(jià)格的下跌。一旦股價(jià)跌幅過大，投資者就失去了將債券轉(zhuǎn)換為股票并獲得收益的機(jī)會(huì)。與發(fā)達(dá)國(guó)家相比，中國(guó)的個(gè)人投資者相對(duì)較多;與機(jī)構(gòu)投資者相比，個(gè)人投資者在投資時(shí)具有較強(qiáng)的投機(jī)性，使得股價(jià)波動(dòng)較大。因此，有時(shí)我國(guó)股票價(jià)格并不能完全反映公司的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)，甚至與公司的實(shí)際經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)有較大偏差。而股票價(jià)格的波動(dòng)會(huì)加劇可轉(zhuǎn)債市場(chǎng)的波動(dòng)，并進(jìn)一步加大可轉(zhuǎn)債市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)，造成可轉(zhuǎn)債價(jià)格的下跌。

2.利率風(fēng)險(xiǎn)。眾所周知，債券的價(jià)格與市場(chǎng)利率呈負(fù)相關(guān)。作為一種特殊債券，可轉(zhuǎn)債的價(jià)格與市場(chǎng)利率同樣呈負(fù)相關(guān)。利率上升可能導(dǎo)致股票價(jià)格下跌，從而使債券價(jià)格下跌。我國(guó)的相關(guān)條款規(guī)定可轉(zhuǎn)換債券的票面利率不得高于銀行同期存款利率。因此，一旦可轉(zhuǎn)換債券不能轉(zhuǎn)換為股票，投資者的收益就會(huì)低于儲(chǔ)蓄存款。目前，我國(guó)發(fā)行的可轉(zhuǎn)換債券利率一般維持在1%左右。在這種情況下，投資票面利率相對(duì)較高的可轉(zhuǎn)換債券，即使不能將可轉(zhuǎn)換債券轉(zhuǎn)換為股票，也能獲得較高的回報(bào)。