北交所啟航散戶“看熱鬧”還是“有門道”？

張俊鳴

聚焦科技創新中小企業的北京證券交易所官宣成立，A股交易所“三足鼎立”之勢即將成形。作為A股市場“三十而立”面世的新交易所，北交所承載了各界對資本市場支持“專精特新”的期盼，本周相關的創投概念、券商板塊、新三板精選層都出現了強勢表現。不過，作為一個平移目前新三板精選層公司和機制的新交易所，北交所未來的投資者準入門檻將維持精選層100萬賬戶資產的標準，這也讓絕大部分散戶只能“望洋興嘆”。散戶對北交所是只能“看熱鬧”還是有參與的門道？筆者認為，雖然和滬深交易所錯位發展、以機構投資者為主的北交所短期內無法大規模接納散戶參與，但隨著各項交易機制的完善，未來適合散戶參與的渠道一定會出現，這方面可參考科創板的發展歷程;同時，一些已經大幅炒高的概念股存在一定的風險，散戶追高買入需要提防成為“接盤俠”。

錯位發展：北交所的“高門檻”有其必要

北交所定位在服務創新型中小企業，和現有滬深交易所的主板、創業板、科創板實現錯位發展，“低門檻”和“高門檻”實屬必然。所謂“低門檻”，指的是公司在北交所上市的財務門檻相對滬深交易所要低，對于具備“專精特新”特征的小企業來說無疑是一大福音;但這類企業的行業屬性、規模等決定了“高收益、高風險”并存，對資金有限、風險承受能力較低的散戶來說并不適合重倉參與。通過設置賬戶資產要求的“高門檻”減少個人投資者直接參與的比例，某種程度上也是保護和引導投資者的必要之舉。這是北交所不同于現有滬深交易所上市公司構成所決定的，也是“錯位發展”的必然結果。

盡管未來北交所的投資者門檻存在下調的可能，但錯位發展之下以機構投資者為主的結構不會有根本性的改變，即使有所調整也很難比科創板的50萬要低。而初期100萬投資門檻，也在很大程度上保證了改革的穩步推進，至少對目前A股的主體不會有太大的資金分流沖擊。事實上，即使存在100萬的較高門檻，此前新三板精選層的換手率也是比較高的，中金公司的研報指出，今年以來精選層的日均換手率為1.2%，雖然低于同期創業板5.5%和科創板6.7%的水平，但已經不亞于上證主板。這一換手率水平在北交所官宣成立之后更大幅提升，顯示這些高凈值的個人和機構投資者掌握市場的大部分資金，只要有良好的發展預期，這部分資金就可以為北交所的上市公司提供較好的流動性支持，至少短期之內不會成為北交所發展的掣肘。

提前備戰：未來散戶必有參與渠道

雖然散戶暫時和北交所無緣，但筆者認為仍然有關注的必要。從宏觀角度看，北交所啟航，釋放出A股“存量和增量”齊頭并進、持續改革的信號，以股市的改革帶動實體經濟的創新，將是中國大陸資本市場的重要方向和亮點，影響不限于北交所和新三板，對滬深交易所的運行格局也會有深刻的影響，有效服務于實體經濟、中小企業、創新型企業的金融行為，將會得到更好的引導和鼓勵，為嗅覺靈敏的投資者帶來更多的獲利機會。從微觀層面來看，北交所進行交易機制的差異化改革，在未來取得一些成功的探索和經驗之后，也有可能被滬深交易所特別是科創板、創業板借鑒參考。對已經取得創業板和科創板交易資格的投資者來說，通過觀察北交所交易機制帶來的市場波動節奏，可提前備戰這兩個市場未來交易機制變革帶來的全新市場格局。更何況，現在暫時沒有達到投資門檻的散戶，未來也可能因為門檻下修或自身市值增長而達標，提前關注有利于在未來做出更冷靜、更準確的投資判斷。

另一方面，隨著北交所的發展壯大，公募基金參與的深度也會不斷增加，未來必將成為散戶參與北交所的重要渠道。參考科創板的經驗，在2019年7月首批公司上市之后，次年三季度開始發行投資科創板的主動管理基金和指數ETF基金，為散戶間接參與科創板提供了低門檻的投資工具。而相比科創板從“一張白紙”開始發展，北交所承接新三板精選層公司，發展速度有望快于科創板成立之初，相關公募基金的推出時間可能會更短，散戶實質參與北交所的時間有望比預期更早到來。

概念炒作：擊鼓傳花宜見好就收

從即將成為北交所首批上市公司的66家精選層個股來看，在一定程度上存在較好的投資價值，不僅平均估值較創業板、科創板更低，凈資產收益率（ROE）的均值和中值都超過創業板和科創板，毛利率也超過創業板僅次于科創板，“性價比”比較突出。未來在精選層升級為北交所之后，必然會吸引更多發展潛力更大的創新型中小企業尋求上市發展的機會，這一過程給券商、創投類公司帶來更多的市場機會，相關概念股獲得市場熱錢的追捧也屬于短期事件驅動的正常炒作。

相比券商有市場巨量成交、財富管理等基本面因素的帶動，另一個受益于北交所設立的創投概念則具有更明顯的題材炒作色彩。雖然北交所的成立無疑會增加創投基金獲利退出項目的概率，但在目前已經有了科創板、創業板的情形下，能夠帶動多少比例的增量還有不確定性，股價短期暴漲之后同樣存在較大的風險。參照科創板成立前后的經驗，通達信軟件編制的創投概念指數在2018年11月5日科創板宣布設立時是1063點，經過兩波炒作，半年后的2019年4月8日該指數達到最高點1552點，累計升幅約46%，遠遠跑贏同期滬深300指數;但此后創投概念走勢疲軟，2019年6月13日科創板正式開板當天都未能提振板塊走勢，7月22日首批科創板公司上市更是以大跌做收。而如果對比當時創投概念股的走勢，在2018年的熊市中這一板塊隨大盤出現深幅調整，科創板設立消息發布前也沒有明顯的提前炒作，加上2019年的第二波炒作適逢當時大盤見底回升、啟動凌厲的“春季攻勢”，目前創投概念股的炒作條件遠不如當時。在北交所成立前，一些擁有實質性創投題材的概念股，如魯信創投、四川雙馬、電廣傳媒、九鼎投資等都出現了提前炒作，消息正是出來之后則高開低走“見光死”，存在一定的資金撤離跡象。筆者認為，未來創投概念第二波的炒作力度將不如第一波大，一些本身估值較低、業績良好的概念股或許更具備關注的價值，筆者重點觀察的品種有：南京高科、張江高科、東湖高新、錢江水利等。

（本文提及個股僅做舉例分析，不做投資建議。）

附圖 科創板成立前后創投概念指數走勢