電力大拐點

王宸

市場化電價在基準價格基礎上上浮是大勢所趨，電價機制完善和市場化深入系碳中和背景下構建以新能源為主體的新型電力系統的必然條件。

火電板塊催化劑不斷涌現。

短期看，保供給政策有望促煤價逐步下行，市場化電價上浮政策逐步推廣，火電行業基本面拐點來臨;長期看，電站資產價值面臨重估，火電公司估值有望進一步提升。

8月30日，廣東9月月度集中競爭交易落下帷幕，市場統一出清價差驚現零價差！廣東電力市場建立較早，歷來是中國電改的風向標，疊加廣東省用電規模大，其電力市場化交易情況對全國電力市場具有較大的指導意義。

中信建投表示，月度競價相較于長協而言交易頻次更高，價差更能反映電力邊際供需。2021年6月以來，廣東省月度競價價差逐步收窄，直至9月份的零價差，整體上較好的反映了當前煤價高位下電力出力意愿不強，從而電力供需趨緊的局面。

根據國家發改委2019年頒發的《關于深化燃煤發電上網電價形成機制改革的指導意見》（下稱“《指導意見》”），煤電上網電價最高可在基準電價（原標桿電價）基礎上下浮15%、上浮10%。2021年7-8月以來，內蒙、寧夏、上海等多地政府已陸續發文允許交易電價基準上浮不超過10%。

中信建投判斷，市場化電價邊際上行趨勢較為確定，火電企業盈利壓力有望得到一定程度的緩解。

華泰證券也認為，2021年以來火電因高煤價陷入成本倒掛發電困境，各地頻發漲電價信號。市場化電價在基準價格基礎上上浮是大勢所趨，電價機制完善和市場化深入系碳中和背景下構建以新能源為主體的新型電力系統的必然條件。中國電力板塊在ROE相當甚至更高情況下估值較歐美港折價較高，看好電力板塊價值重估。

煤價高企火電至暗

2021年以來，由于煤炭供需形勢異常緊張，市場煤價大幅上漲至歷史高位。2021年一季度、二季度，秦皇島5500大卡動力煤現貨價格分別達到720元/噸、806元/噸，同比分別大漲29.0%、56.9%。

進入三季度以來，隨著迎峰度夏期間氣溫偏高與來水偏枯，主流港口現貨動力煤報價多次突破1000元/噸。按照中信證券的判斷，目前火電公司普遍入爐煤價超過1000元/噸，相比2020年普遍上漲幅度約300元/噸。

天風證券認為，2021年以來，中國煤價大幅上漲，主要系供需不平衡所致。

從供給側來看，國內方面，2021年3-6月，中國原煤產量分別為3.4億噸、3.2億噸、3.3億噸、3.2億噸，同比增速明顯低于往年，分別為-0.2%、-1.8%、+0.6%、-5.0%;進口方面，2021年前5個月，中國煤及褐煤進口量基本處于歷史上同期的偏低水平，合計進口量為1.11億噸，比2020年同期低25.3%;6月起，煤及褐煤進口量有所提升。

而從需求側來看，經濟態勢良好+氣溫較高，中國用電量持續高增。

一方面，疫情影響進一步消除，中國經濟發展態勢良好。第一季度工業增加值同比增速明顯高于歷史同期，第二季度單月增速也均保持在8%以上;2021年上半年出口金額提升至9.8萬億元，2019-2021年同期復合增速達11.3%。

另一方面，中國2021年氣溫偏高，國家氣候中心公布的數據顯示，2021年上半年全國平均氣溫8.7℃，較常年同期偏高1.2℃，為1961年以來歷史同期最高。

天風證券表示，總體來看，在疫情影響消除、經濟良好發展的帶動及高溫天氣的影響下，2021年以來用電量持續提升。

其中，受2020年一季度基數較低的影響，2021年一季度全社會用電量同比增速達22.4%;而2021年二季度全社會用電量達2.0萬億千瓦時，在2020年用電量正增長的情況下仍實現了8.2%的同比增速。

此外，從結構上看，水電利用小時創近五年新低。從發電量來看，2021年3-6月，水電發電量合計為3544億千瓦時，較2020年同期下降49億千瓦時，較2019年同期下降255億千瓦時。從利用小時數來看，2021年上半年水電利用小時數僅1496小時，為近五年最低值。

需求側用電量持續高增，疊加水電邊際下行，火電需求明顯提升。

從發電量來看，2021年上半年火電發電量共2.8萬億千瓦時，2019-2021年同期復合增速高達7.4%;從利用小時數來看，2021年上半年火電利用小時數為2186小時，較2019年、2020年同期分別高出120小時、231小時，創近五年最高水平。

煤價高企之下，火電上市公司盈利落入周期底部。

煤價高企之下，火電上市公司盈利落入周期底部。

根據中信證券的測算，2021年上半年，龍頭火電公司華能國際（600011.SH）、華電國際（600027.SH）不含稅入爐標煤單價分別達到791.43元/噸、831.66元/噸，同比分別提升24.6%、33.13%，導致2021年上半年火電板塊業績分別同比大幅下滑58.1%、57.6%。華能國際與華電國際并非個案，行業內不乏其他火電上市公司2021年上半年業績同比甚至出現80%-90%的下滑幅度，火電迎來了至暗時刻。

圖1：煤電頂?，F象顯著

資料來源：Wind，東方證券研究所