養(yǎng)老基金的績(jī)效評(píng)價(jià)分析

呂亞卿?廉志輝?米博文

隨著人們對(duì)生活品質(zhì)的要求越來(lái)越高，國(guó)家強(qiáng)制性的養(yǎng)老基金來(lái)源，對(duì)于提高生活質(zhì)量來(lái)說(shuō)并不足夠，所以需要個(gè)人進(jìn)行額外的投資來(lái)滿足需求。本文選取中歐養(yǎng)老產(chǎn)業(yè)混合、華夏永福混合A、民生加銀養(yǎng)老服務(wù)混合、鵬華養(yǎng)老產(chǎn)業(yè)股票四支基金2017年11月30日至2020年11月30日的月單位凈值，結(jié)合投資組合的績(jī)效評(píng)價(jià)理論計(jì)算其波動(dòng)率、夏普比率、特雷納比率、詹森測(cè)度和M2，對(duì)計(jì)算結(jié)果進(jìn)行分析，并利用T-M模型和H-M模型對(duì)四支基金的擇時(shí)和選股能力進(jìn)行分析，結(jié)果發(fā)現(xiàn)四支養(yǎng)老基金的各項(xiàng)指標(biāo)表現(xiàn)較差，說(shuō)明我國(guó)養(yǎng)老基金仍有很大的進(jìn)步空間，市場(chǎng)各方應(yīng)積極探索養(yǎng)老基金在我國(guó)的發(fā)展路徑，為社會(huì)大眾增加可靠的投資渠道。

一、引言

目前制度下，養(yǎng)老基金的內(nèi)容主要包括三大支柱，即社會(huì)養(yǎng)老保險(xiǎn)、企業(yè)年金和個(gè)人養(yǎng)老基金。首先第一方面，基本社會(huì)養(yǎng)老保險(xiǎn)，是從月收入中扣除的養(yǎng)老金的一部分，相當(dāng)于每個(gè)人的國(guó)家強(qiáng)制性財(cái)務(wù)計(jì)劃：將當(dāng)前年輕人工資的一定比例支付養(yǎng)老金，國(guó)家將這部分錢按月發(fā)給退休前支付過(guò)養(yǎng)老金的老人，我們退休后也可以每月領(lǐng)取下一代支付的養(yǎng)老金。因?yàn)檫@是強(qiáng)制性的養(yǎng)老金來(lái)源，所以如果將其設(shè)定得太高，年輕人的收入將會(huì)被削減。因此，這部分養(yǎng)老金只能滿足老年人的基本需求，不能改善生活質(zhì)量。基本的社會(huì)養(yǎng)老保險(xiǎn)收入很低，國(guó)家將這筆錢委托給指定的機(jī)構(gòu)進(jìn)行經(jīng)營(yíng)和管理，優(yōu)勢(shì)是穩(wěn)定性。但是，企業(yè)年金對(duì)許多企業(yè)來(lái)說(shuō)是沉重的負(fù)擔(dān)，目前難以形成大規(guī)模的第二支柱。隨著中國(guó)進(jìn)入老齡化社會(huì)，尤其是出生率下降，老年人數(shù)量增加，在未來(lái)可能不會(huì)允許所有人都獲得豐厚的退休金。因此您仍然需要依靠第三大支柱：個(gè)人養(yǎng)老金。我們可以選擇增加股票投資頭寸的養(yǎng)老金產(chǎn)品，這樣可以節(jié)省資金，還可以提高財(cái)富價(jià)值，并戰(zhàn)勝通貨膨脹，用一顆石頭殺死兩只鳥。但是由于我國(guó)基金市場(chǎng)成熟度較低，制度不完善，導(dǎo)致大多數(shù)投資者對(duì)養(yǎng)老基金持觀望態(tài)度，我國(guó)養(yǎng)老基金的投資收益與風(fēng)險(xiǎn)到底如何？對(duì)于此問(wèn)題進(jìn)行研究與探討具有重要意義。

二、養(yǎng)老基金業(yè)績(jī)?cè)u(píng)估體系的指標(biāo)及實(shí)證分析

（一）數(shù)據(jù)來(lái)源與變量選取

由于基金指數(shù)可以更準(zhǔn)確地反映整體市場(chǎng)狀況和發(fā)展趨勢(shì)，并且基金指數(shù)是滿足市場(chǎng)投資組合構(gòu)成要求的價(jià)值加權(quán)指數(shù)，因此我們選擇基金指數(shù)作為市場(chǎng)投資組合的代表。

在數(shù)據(jù)選擇方面，選取2017年11月30日至2020年11月30日的月數(shù)據(jù)。樣本是在上海證券交易所上市發(fā)行的4只養(yǎng)老基金。選取中央財(cái)經(jīng)大學(xué)金融學(xué)院--中國(guó)資產(chǎn)管理研究中心所公示的月度無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率，在數(shù)據(jù)期間為一個(gè)定值0.001241。

（二）基金凈值與平均收益率

本文從混合型基金、FOF基金、股票型基金三種具有代表性的基金種類中選取了中歐養(yǎng)老產(chǎn)業(yè)混合）、華夏永福混合A（FOF）、民生加銀養(yǎng)老服務(wù)混合、鵬華養(yǎng)老產(chǎn)業(yè)股票四支基金對(duì)其進(jìn)行橫向和縱向的對(duì)比分析。數(shù)據(jù)顯示四支基金的累計(jì)凈值都在2億以上，這對(duì)于養(yǎng)老基金來(lái)說(shuō)，屬于較大規(guī)模投資;從年化收益角度來(lái)看，年化收益越高，說(shuō)明投資在一段時(shí)間內(nèi)的收益越高，兩支混合型基金和股票型基金的年化收益相差不大都在20%以上，而華夏永福混合A類FOF基金的年化收益較低，只有11.90%;除華夏永福混合A以外的三支養(yǎng)老基金的月平均收益率都在1.3上下，最高的是鵬華養(yǎng)老產(chǎn)業(yè)股票基金為1.43%，。綜合累計(jì)凈值、年化收益率、月平均收益率三個(gè)指標(biāo)來(lái)看，表現(xiàn)最好的是鵬華養(yǎng)老產(chǎn)業(yè)股票基金，排名最后的是FOF基金—華夏永福混合A，這可能是因?yàn)镕OF基金的發(fā)展時(shí)間短，產(chǎn)品質(zhì)量不夠高所導(dǎo)致的。

（三）經(jīng)風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整的收益指標(biāo)評(píng)估

本文選取上證基金指數(shù)（000011）與四支養(yǎng)老基金的月凈值波動(dòng)率做對(duì)比分析。結(jié)果發(fā)現(xiàn)，基金指數(shù)擬合度匹配最好的是民生加銀養(yǎng)老服務(wù)混合，擬合度最差的是鵬華養(yǎng)老產(chǎn)業(yè)股票。在所選的三種養(yǎng)老基金中，混合型養(yǎng)老基金與基金指數(shù)走勢(shì)相似度最高、FOF型養(yǎng)老基金的匹配度一般、股票型養(yǎng)老基金與基金指數(shù)擬合度最差（如圖2.1）。這是因?yàn)楸疚乃x的上證基金指數(shù)（000011）是封閉型基金的指數(shù)，而鵬華養(yǎng)老產(chǎn)業(yè)股票是開放贖回的股票基金，它的漲跌取決于基金所持有的股票的漲跌;其他基金是將資金直接投資與證券等資產(chǎn)，但FOF基金會(huì)把錢都拿去買股票，其他基金本身就是一種間接投資，而FOF則相當(dāng)于是二次間接投資，F(xiàn)OF基金的靈活度較高，但適應(yīng)市場(chǎng)的能力一般，所以其與基金指數(shù)的匹配度表現(xiàn)也一般;混合型基金與基金指數(shù)走勢(shì)相似可能是混合型基金的投資結(jié)構(gòu)相對(duì)均衡。

三、養(yǎng)老基金的擇時(shí)能力和選股能力

（一）以T-M模型為例

1.模型公式：

Rp-Rf=α+β1（Rm-Rf）+β2（Rm-Rf）2+εp

將各個(gè)基金的數(shù)據(jù)代入模型中進(jìn)行回歸分析，結(jié)果顯示，四支養(yǎng)老基金的α值均為0，α代表的是選股能力，所以說(shuō)明各個(gè)基金的選股能力很差，各個(gè)基金經(jīng)理的選股能力并不是很突出。β2為擇時(shí)能力指標(biāo)，在95%的置信度下，民生加銀養(yǎng)老服務(wù)混合具有一定的擇時(shí)能力，其他組的值較低，但四支養(yǎng)老基金的β2的值都不能通過(guò)檢驗(yàn)（見(jiàn)表3.1）。這可能是因?yàn)樗x的四支基金應(yīng)對(duì)市場(chǎng)變化的能力較差，且我國(guó)的證券投資市場(chǎng)成熟度低，發(fā)展緩慢。

（二）以H-M模型為例

1.模型公式：

Rp-Rf=α+β1（Rm-Rf）+Dβ2（Rm-Rf）+εp

其中，D為虛假變量，當(dāng)RM大于Rf時(shí)，D取1。當(dāng)RM小于Rf時(shí)，D取0。如果β2的估計(jì)值大于0，則說(shuō)明在牛市中市場(chǎng)上漲時(shí)，基金經(jīng)理將努力增加β2值，而在熊市中市場(chǎng)下跌時(shí)，會(huì)調(diào)低β2，這反映了基金經(jīng)理選擇時(shí)機(jī)的能力。將各個(gè)基金的數(shù)據(jù)代入模型中，得出的結(jié)果顯示，在H-M模型下做回歸得出的α值均為0，這代表了基金經(jīng)理的選股能力較差，觀察代表基金組合所承擔(dān)系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的β1可以得出，中歐養(yǎng)老產(chǎn)業(yè)混合與鵬華養(yǎng)老產(chǎn)業(yè)股票兩支基金的β1>1，說(shuō)明這兩支股票所承擔(dān)的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)高于市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn);華夏永福混合A和民生加銀養(yǎng)老服務(wù)混合兩支基金的β1<1，說(shuō)明這兩支基金所承擔(dān)的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)低于市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。再看β2，四支基金的β2都大于0，說(shuō)明四支基金的基金經(jīng)理都具有擇時(shí)能力，其中擇時(shí)能力最強(qiáng)的是民生加銀養(yǎng)老服務(wù)混合為0.6660，但四支基金中只有華夏永福混合A的β2能通過(guò)檢驗(yàn)，其P值為0.0339<0.05。（見(jiàn)表3.2）但由于我國(guó)基金市場(chǎng)不夠成熟，養(yǎng)老基金歷史較短，所以P值通不過(guò)檢驗(yàn)很正常。

綜上所述，T-M模型檢驗(yàn)和H-M模型檢驗(yàn)回歸的結(jié)果大致相同，首先α均為0，說(shuō)明四支基金的選股能力很差，民生加銀養(yǎng)老服務(wù)混合的β2在兩種檢驗(yàn)中都表現(xiàn)得最好，說(shuō)明四支基金中民生加銀養(yǎng)老服務(wù)混合的擇時(shí)能力最強(qiáng)，但在95%的置信度下無(wú)法通過(guò)檢驗(yàn)。

四、總結(jié)及建議

早在2018年，國(guó)內(nèi)養(yǎng)老金目標(biāo)基金開始盛行，因?yàn)槟悄甑?月，第一個(gè)目標(biāo)養(yǎng)老基金——華夏養(yǎng)老目標(biāo)日期2040，具有三年持有期的混合型FOF宣布募款結(jié)束。盡管初始發(fā)行規(guī)模不大，但已經(jīng)開辟了新的規(guī)模。在此之前，中國(guó)證監(jiān)會(huì)正式發(fā)布了《養(yǎng)老金目標(biāo)證券投資基金指南（試行）》，明確要求對(duì)未來(lái)的養(yǎng)老基金進(jìn)行管理采取FOF的形式，重點(diǎn)關(guān)注目標(biāo)基金策略作為未來(lái)的養(yǎng)老金第三個(gè)支柱的重要組成部分，養(yǎng)老金目標(biāo)基金為投資者提供了養(yǎng)老金投資的一站式解決方案。所以未來(lái)養(yǎng)老基金是大勢(shì)所趨，雖然本文中所選取的四支基金表現(xiàn)并不優(yōu)秀，但是我們?nèi)匀粦?yīng)該相信我國(guó)的基金市場(chǎng)具有非常大的發(fā)展空間。投資者應(yīng)結(jié)合自身情況進(jìn)行投資，金融機(jī)構(gòu)應(yīng)推進(jìn)養(yǎng)老基金產(chǎn)品的創(chuàng)新，政府和監(jiān)管當(dāng)局應(yīng)盡快推行相應(yīng)的監(jiān)管措施，加大監(jiān)管力度，響應(yīng)國(guó)家提出的金融安全的號(hào)召。

（作者單位：河北金融學(xué)院）