上市公司股權激勵動機與效果研究*

○福州理工學院商學院 范樹峰

一、引言

股權激勵制度是企業制定的一種積極的約束和監督機制，旨在消除經理人自我的利益偏好和目標函數，促使經理人的自利行為減少到最小的限度，從而減少代理成本和避免“委托代理問題”的發生[1]。股權激勵在我國的發展時間不長，但在西方國家已經得到廣泛應用，股權激勵作為一個激勵工具，其實施效果是非常重要的因素，這需要完善和穩定的資本市場為基石[2]。我國股權激勵的應用時間不長，雖然近些年發展較快，但是與西方發達國家還是有較大差距，加上我國獨有的社會主義經濟體制，不能完全照搬西方國家已有的股權激勵成功實施案例，這也是在我國股權激勵實施效果與西方國家不同的主要因素[3]。此外，企業在不同的發展階段還會采取不同的股權激勵方案，而企業進行股權激勵的動機和效果關系密切。這些情況都使得我國股權激勵的發展稍顯滯后。

經營權和所有權分離所導致的各種問題一直以來都是企業面臨的重大難題，而股權激勵可以很好的解決這一難題[4]。公司股東將部分公司股權以期權的形式分配給員工，只要公司業績達到預期目標，滿足行權條件，被授予股權激勵的員工可以獲得對應的股權。這種方法很好的激勵了員工的積極性，對提高公司業績具有非常有效的作用，與此同時，也讓員工獲得了高額的經濟回報[5]。因此，公司的經濟利益和員工個人的利益在股權激勵的作用下得到了有效結合，能夠有效鼓勵員工為公司更積極的工作，為公司創造更大的價值，這有利于提升公司業績和公司價值最大化[6]。因此，研究上市公司股權激勵的動機和效果具有重要意義。

二、理論分析與研究假設

有學者認為，創新能力越強，企業通過整合現有資源和引進新技術應對環境不確定性的能力就會形成和加強，從而在競爭激勵的市場中占據優勢，獲得更好的業績[7]。創新能力強的公司大多以高新技術企業為主，經營穩定性較低，經營風險也比較大[8]，不同于成熟的大企業，其吸引和留住人才的能力較弱，只靠固定的薪酬制度更是無法留住高層次人才，所以對于高新技術企業而言，需要尋求其他途徑來鞏固和發展人才[9]。雖然創新能力較強的高新技術企業對未來的發展前景比一般企業更有信心，但是處于發展初期或高速成長期的高新技術企業目前的盈利水平還無法為員工提供相應的薪酬，因此，運用股權激勵是吸引和留住人才的有效途徑[10]，基于上述分析，提出假設1：

H1：創新能力越強的企業，股權激勵的動機越強

企業價值創造方式和經營管理側重點在不同的發展階段會有明顯差異。如果企業產品在高增長時期，企業主要是通過發現并抓住關鍵投資機會來實現快速增值，這一特點在快速發展的高新技術產業尤其明顯，高新技術企業在研發方面的投資會帶來超額回報，過于保守的投資策略往往會損害公司價值[11]。如果企業的產品處于成長期，增加研發投入可實現企業達到超過行業平均水平的投資回報率[12]。也有學者通過分位數回歸方法分析企業的研發投入與企業成長性的關系，結果發現當企業處于高速成長期時，研發投入與企業業績有顯著正相關關系[13]。而研發投入意味著需要更多的優秀科研人才，但是成長期企業往往還無法創造可觀的收益，必然也無法為員工提供豐厚的報酬，這就使得企業所需的人才與企業能為人才所付出的成本脫節[14]，為了彌補這一缺陷，實施股權激勵應運而生。股權激勵的實施一方面解決了成長期企業短期無法為員工提供相應報酬的難題，同時也為有長遠目光的優秀員工提供了更匹配的崗位[15]?；谏鲜龇治觯岢黾僭O2：

H2：公司成長性越高，實施股權激勵的動機越大

企業經營是為了獲得更多的利潤，降低成本自然成了解決問題首要考慮的方法[16]。對于剛開始創業的企業，往往都存在資金不足和招人困難等問題[17]，而企業實施股權激勵政策可以更好的留住企業的內部員工，并吸引外部優秀員工進入企業，幫助初創企業渡過資金短缺的難關，也更好的為企業以后的發展做了鋪墊[18]。被授予股權激勵的管理層及普通員工，更多的是一種主人翁的身份來為企業創造更多的價值，而不只是領取固定報酬而喪失工作動力的員工[19]。實施股權激勵能夠吸引到更高能力的管理層和員工，公司更高能力的管理者意味著公司的經營風險更低，而投資者要求的投資回報率與預測的經營風險大小正相關，未來收益不確定性越低，投資者要求的報酬率也就越低[20]。因此，實施股權激勵的公司會導致投資者的投資報酬率下降，從而權益資本成本勢必會降低?；谏鲜龇治?，提出假設3：

H3：企業實施股權激勵與上市公司的權益資本成本顯著負相關

三、研究設計

(一)數據來源和樣本選擇

本文的研究樣本為2015—2019年間滬深兩市的A股上市公司。剔除掉指標無法獲得的公司樣本，最終樣本公司數據為3695個。

(二)變量設計

股權激勵：將激勵股票占總股本比例(Rate)作為解釋變量——股權激勵強度的研究指標。

創新能力：研發技術人員數量占總人數比重(IC)。

企業成長性：營業收入增長率(Growth)。

權益資本成本：利用OJN模型計算本文所需的權益資本成本[21]。

其中,rOJN為權益資本成本；eps為公司預期每股凈收益；P0是股票價格，指長期增長率；dps為預期每股股利。根據風險溢價計算公式：γ-1=-3%(取十年期的國債利率均值)。

(三)模型構建

為了驗證假設1和假設2，考察企業創新能力和成長性水平對股權激勵的影響，建立模型(1)。

Rate=a+b1IC+b2Growth+b3MB+b4Beta+b5Tobin’Q+b6Turnover+b7ROA+b8Ind_r+b9Size+∑Year+∑Ind+ε

(1)

為驗證假設3，考察企業股權激勵對的權益資本成本影響，建立模型(2)。

OJN=a+b1Rate+b2Size+b3MB+b4Beta+b5Tobin’Q+b6Turnover+b7ROA+b8Ind_r+∑Year+∑Ind+ε

(2)

其中a為常數項，ε為隨機誤差項，其他控制變量如表1所示。

表1 其他控制變量

續表

四、實證分析

表2為研究變量的描述性統計結果。股權激勵最小值和最大值分別為為0.03%和9.37%，股權激勵最大值和最小值的差異較大，股權激勵的平均數為1.46%，股權激勵的統計性描述現有研究統計結果基本一致；變量創新能力的平均值為-0.2489，最小值為0.0836 6，最大值為0.6264，表明在不同公司的創新能力有著很大的差異；公司成長性的平均值為0.6926，表明樣本企業具有較好的成長能力，最大值和最小值分別為602.47和-2.6833，表明不同的公司的成長性度有顯著差異。

表2 描述性統計

表3是相關性檢驗分析，表中數據表明，各個變量之間的相關系數絕對值均小于0.5，這說明各個變量之間不存在自相關性。

表3 研究變量的相關系數表

創新能力(IC)與股權激勵(Rate)在1%水平上呈現正相關關系，這說明，企業創新能力越高，其實施股權激勵的動機越強，假設1得到了初步驗證。企業成長性(Growth)與權股權激勵(Rate)也在1%水平上呈正相關關系，表明企業成長性越高，其實施股權激勵的動機越強，這與我們的理論假設2初步預期一致。

表4回歸(1)是對假設H1檢驗的結果。首先驗證H1創新能力對股權激勵的影響。結果顯示，控制其他因素不變的情況下，創新能力與股權激勵在1%顯著水平上呈正相關關系，假設1得到驗證。

表4 創新能力、成長性對股權激勵影響的回歸結果

回歸(2)是對假設H2檢驗的結果。結果顯示，控制其他因素不變的情況下，企業成長性與股權激勵呈正相關關系，這說明企業成長性越高，股權激勵水平也越高。假設2得到了驗證。

表5列示了對假設3的檢驗結果。由顯示的結果可知，股權激勵與權益資本成本的回歸系數顯著為負，說明股權激勵的實施對企業權益資本成本的降低有顯著作用，假設3得到了驗證。

表5 股權激勵對權益資本成本影響的回歸結果

續表5

五、結論

本文研究了中國上市公司股權激勵動機與實施效果。本文分析了企業創新能力和成長性對股權激勵影響的傳導途徑；利用上市公司數據，采用實證研究的方法，對上市公司股權激勵的動機和效果研究影響進行了檢驗。為進一步研究股權激勵發揮的作用，本文綜合考慮了系統風險、總資產周轉率、獨董比例等內、外部因素的作用。本文研究的主要結論如下。

1.企業創新能力與股權激勵正相關，創新能力的提高能夠有助于企業實施股權激勵。創新能力高的企業相較于創新能力低的企業能夠對公司的環境和行業發展趨勢有更深的認識，更愿意實施股權激勵來吸引和留住人才。

2.企業成長性與股權激勵正相關，處于高速成長期的企業更有可能實施股權激勵。

3.企業實施股權激勵與上市公司的權益資本成本顯著負相關，實施股權激勵的公司會導致投資者的投資報酬率下降，從而權益資本成本勢必會降低。

本文得到啟示為：①創新能力強、成長性高的企業，雖然目前經營成果不佳，但通過股權激勵，對于提高管理層和員工工作積極性具有明顯效果，從而達到提升公司業績的目的，這一現象在民營企業中更為明顯，這對我國中小企業的發展有指導作用。②為降低企業權益資本成本指明了新的出路，上市公司應當完善企業制度，尤其是股權激勵制度，從而激勵員工提升公司業績以達到降低企業權益資本成本的目的。