上市公司股權激勵動機與效果研究*

○福州理工學院商學院 范樹峰

一、引言

股權激勵制度是企業(yè)制定的一種積極的約束和監(jiān)督機制，旨在消除經(jīng)理人自我的利益偏好和目標函數(shù)，促使經(jīng)理人的自利行為減少到最小的限度，從而減少代理成本和避免“委托代理問題”的發(fā)生[1]。股權激勵在我國的發(fā)展時間不長，但在西方國家已經(jīng)得到廣泛應用，股權激勵作為一個激勵工具，其實施效果是非常重要的因素，這需要完善和穩(wěn)定的資本市場為基石[2]。我國股權激勵的應用時間不長，雖然近些年發(fā)展較快，但是與西方發(fā)達國家還是有較大差距，加上我國獨有的社會主義經(jīng)濟體制，不能完全照搬西方國家已有的股權激勵成功實施案例，這也是在我國股權激勵實施效果與西方國家不同的主要因素[3]。此外，企業(yè)在不同的發(fā)展階段還會采取不同的股權激勵方案，而企業(yè)進行股權激勵的動機和效果關系密切。這些情況都使得我國股權激勵的發(fā)展稍顯滯后。

經(jīng)營權和所有權分離所導致的各種問題一直以來都是企業(yè)面臨的重大難題，而股權激勵可以很好的解決這一難題[4]。公司股東將部分公司股權以期權的形式分配給員工，只要公司業(yè)績達到預期目標，滿足行權條件，被授予股權激勵的員工可以獲得對應的股權。這種方法很好的激勵了員工的積極性，對提高公司業(yè)績具有非常有效的作用，與此同時，也讓員工獲得了高額的經(jīng)濟回報[5]。因此，公司的經(jīng)濟利益和員工個人的利益在股權激勵的作用下得到了有效結合，能夠有效鼓勵員工為公司更積極的工作，為公司創(chuàng)造更大的價值，這有利于提升公司業(yè)績和公司價值最大化[6]。因此，研究上市公司股權激勵的動機和效果具有重要意義。

二、理論分析與研究假設

有學者認為，創(chuàng)新能力越強，企業(yè)通過整合現(xiàn)有資源和引進新技術應對環(huán)境不確定性的能力就會形成和加強，從而在競爭激勵的市場中占據(jù)優(yōu)勢，獲得更好的業(yè)績[7]。創(chuàng)新能力強的公司大多以高新技術企業(yè)為主，經(jīng)營穩(wěn)定性較低，經(jīng)營風險也比較大[8]，不同于成熟的大企業(yè)，其吸引和留住人才的能力較弱，只靠固定的薪酬制度更是無法留住高層次人才，所以對于高新技術企業(yè)而言，需要尋求其他途徑來鞏固和發(fā)展人才[9]。雖然創(chuàng)新能力較強的高新技術企業(yè)對未來的發(fā)展前景比一般企業(yè)更有信心，但是處于發(fā)展初期或高速成長期的高新技術企業(yè)目前的盈利水平還無法為員工提供相應的薪酬，因此，運用股權激勵是吸引和留住人才的有效途徑[10]，基于上述分析，提出假設1：

H1：創(chuàng)新能力越強的企業(yè)，股權激勵的動機越強

企業(yè)價值創(chuàng)造方式和經(jīng)營管理側重點在不同的發(fā)展階段會有明顯差異。如果企業(yè)產(chǎn)品在高增長時期，企業(yè)主要是通過發(fā)現(xiàn)并抓住關鍵投資機會來實現(xiàn)快速增值，這一特點在快速發(fā)展的高新技術產(chǎn)業(yè)尤其明顯，高新技術企業(yè)在研發(fā)方面的投資會帶來超額回報，過于保守的投資策略往往會損害公司價值[11]。如果企業(yè)的產(chǎn)品處于成長期，增加研發(fā)投入可實現(xiàn)企業(yè)達到超過行業(yè)平均水平的投資回報率[12]。也有學者通過分位數(shù)回歸方法分析企業(yè)的研發(fā)投入與企業(yè)成長性的關系，結果發(fā)現(xiàn)當企業(yè)處于高速成長期時，研發(fā)投入與企業(yè)業(yè)績有顯著正相關關系[13]。而研發(fā)投入意味著需要更多的優(yōu)秀科研人才，但是成長期企業(yè)往往還無法創(chuàng)造可觀的收益，必然也無法為員工提供豐厚的報酬，這就使得企業(yè)所需的人才與企業(yè)能為人才所付出的成本脫節(jié)[14]，為了彌補這一缺陷，實施股權激勵應運而生。股權激勵的實施一方面解決了成長期企業(yè)短期無法為員工提供相應報酬的難題，同時也為有長遠目光的優(yōu)秀員工提供了更匹配的崗位[15]。基于上述分析，提出假設2：

H2：公司成長性越高，實施股權激勵的動機越大

企業(yè)經(jīng)營是為了獲得更多的利潤，降低成本自然成了解決問題首要考慮的方法[16]。對于剛開始創(chuàng)業(yè)的企業(yè)，往往都存在資金不足和招人困難等問題[17]，而企業(yè)實施股權激勵政策可以更好的留住企業(yè)的內(nèi)部員工，并吸引外部優(yōu)秀員工進入企業(yè)，幫助初創(chuàng)企業(yè)渡過資金短缺的難關，也更好的為企業(yè)以后的發(fā)展做了鋪墊[18]。被授予股權激勵的管理層及普通員工，更多的是一種主人翁的身份來為企業(yè)創(chuàng)造更多的價值，而不只是領取固定報酬而喪失工作動力的員工[19]。實施股權激勵能夠吸引到更高能力的管理層和員工，公司更高能力的管理者意味著公司的經(jīng)營風險更低，而投資者要求的投資回報率與預測的經(jīng)營風險大小正相關，未來收益不確定性越低，投資者要求的報酬率也就越低[20]。因此，實施股權激勵的公司會導致投資者的投資報酬率下降，從而權益資本成本勢必會降低。基于上述分析，提出假設3：

H3：企業(yè)實施股權激勵與上市公司的權益資本成本顯著負相關

三、研究設計

(一)數(shù)據(jù)來源和樣本選擇

本文的研究樣本為2015—2019年間滬深兩市的A股上市公司。剔除掉指標無法獲得的公司樣本，最終樣本公司數(shù)據(jù)為3695個。

(二)變量設計

股權激勵：將激勵股票占總股本比例(Rate)作為解釋變量——股權激勵強度的研究指標。

創(chuàng)新能力：研發(fā)技術人員數(shù)量占總人數(shù)比重(IC)。

企業(yè)成長性：營業(yè)收入增長率(Growth)。

權益資本成本：利用OJN模型計算本文所需的權益資本成本[21]。

其中,rOJN為權益資本成本；eps為公司預期每股凈收益；P0是股票價格，指長期增長率；dps為預期每股股利。根據(jù)風險溢價計算公式：γ-1=-3%(取十年期的國債利率均值)。

(三)模型構建

為了驗證假設1和假設2，考察企業(yè)創(chuàng)新能力和成長性水平對股權激勵的影響，建立模型(1)。

Rate=a+b1IC+b2Growth+b3MB+b4Beta+b5Tobin’Q+b6Turnover+b7ROA+b8Ind_r+b9Size+∑Year+∑Ind+ε

(1)

為驗證假設3，考察企業(yè)股權激勵對的權益資本成本影響，建立模型(2)。

OJN=a+b1Rate+b2Size+b3MB+b4Beta+b5Tobin’Q+b6Turnover+b7ROA+b8Ind_r+∑Year+∑Ind+ε

(2)

其中a為常數(shù)項，ε為隨機誤差項，其他控制變量如表1所示。

表1 其他控制變量

續(xù)表

四、實證分析

表2為研究變量的描述性統(tǒng)計結果。股權激勵最小值和最大值分別為為0.03%和9.37%，股權激勵最大值和最小值的差異較大，股權激勵的平均數(shù)為1.46%，股權激勵的統(tǒng)計性描述現(xiàn)有研究統(tǒng)計結果基本一致；變量創(chuàng)新能力的平均值為-0.2489，最小值為0.0836 6，最大值為0.6264，表明在不同公司的創(chuàng)新能力有著很大的差異；公司成長性的平均值為0.6926，表明樣本企業(yè)具有較好的成長能力，最大值和最小值分別為602.47和-2.6833，表明不同的公司的成長性度有顯著差異。

表2 描述性統(tǒng)計

表3是相關性檢驗分析，表中數(shù)據(jù)表明，各個變量之間的相關系數(shù)絕對值均小于0.5，這說明各個變量之間不存在自相關性。

表3 研究變量的相關系數(shù)表

創(chuàng)新能力(IC)與股權激勵(Rate)在1%水平上呈現(xiàn)正相關關系，這說明，企業(yè)創(chuàng)新能力越高，其實施股權激勵的動機越強，假設1得到了初步驗證。企業(yè)成長性(Growth)與權股權激勵(Rate)也在1%水平上呈正相關關系，表明企業(yè)成長性越高，其實施股權激勵的動機越強，這與我們的理論假設2初步預期一致。

表4回歸(1)是對假設H1檢驗的結果。首先驗證H1創(chuàng)新能力對股權激勵的影響。結果顯示，控制其他因素不變的情況下，創(chuàng)新能力與股權激勵在1%顯著水平上呈正相關關系，假設1得到驗證。

表4 創(chuàng)新能力、成長性對股權激勵影響的回歸結果

回歸(2)是對假設H2檢驗的結果。結果顯示，控制其他因素不變的情況下，企業(yè)成長性與股權激勵呈正相關關系，這說明企業(yè)成長性越高，股權激勵水平也越高。假設2得到了驗證。

表5列示了對假設3的檢驗結果。由顯示的結果可知，股權激勵與權益資本成本的回歸系數(shù)顯著為負，說明股權激勵的實施對企業(yè)權益資本成本的降低有顯著作用，假設3得到了驗證。

表5 股權激勵對權益資本成本影響的回歸結果

續(xù)表5

五、結論

本文研究了中國上市公司股權激勵動機與實施效果。本文分析了企業(yè)創(chuàng)新能力和成長性對股權激勵影響的傳導途徑；利用上市公司數(shù)據(jù)，采用實證研究的方法，對上市公司股權激勵的動機和效果研究影響進行了檢驗。為進一步研究股權激勵發(fā)揮的作用，本文綜合考慮了系統(tǒng)風險、總資產(chǎn)周轉率、獨董比例等內(nèi)、外部因素的作用。本文研究的主要結論如下。

1.企業(yè)創(chuàng)新能力與股權激勵正相關，創(chuàng)新能力的提高能夠有助于企業(yè)實施股權激勵。創(chuàng)新能力高的企業(yè)相較于創(chuàng)新能力低的企業(yè)能夠對公司的環(huán)境和行業(yè)發(fā)展趨勢有更深的認識，更愿意實施股權激勵來吸引和留住人才。

2.企業(yè)成長性與股權激勵正相關，處于高速成長期的企業(yè)更有可能實施股權激勵。

3.企業(yè)實施股權激勵與上市公司的權益資本成本顯著負相關，實施股權激勵的公司會導致投資者的投資報酬率下降，從而權益資本成本勢必會降低。

本文得到啟示為：①創(chuàng)新能力強、成長性高的企業(yè)，雖然目前經(jīng)營成果不佳，但通過股權激勵，對于提高管理層和員工工作積極性具有明顯效果，從而達到提升公司業(yè)績的目的，這一現(xiàn)象在民營企業(yè)中更為明顯，這對我國中小企業(yè)的發(fā)展有指導作用。②為降低企業(yè)權益資本成本指明了新的出路，上市公司應當完善企業(yè)制度，尤其是股權激勵制度，從而激勵員工提升公司業(yè)績以達到降低企業(yè)權益資本成本的目的。