貨幣政策對房地產市場的區域異質性研究

王天云

（江西科技學院，江西 南昌 330098）

隨著經濟快速發展，我國房地產市場出現大量的“投機炒房”和“熱錢”流入等現象，拉高了房價，部分一線城市房價更是呈倍數增長，且一線城市房價的增長速度明顯大于新一線、二線城市。本文通過比較分析各貨幣政策工具變量對三大城市群的影響效果，有針對性地提出對策建議，研究內容具有一定的現實意義。

1.理論基礎

1.1 我國房地產市場的城市群劃分

本文依照《第一財經》2018年4月26日對中國城市等級的劃分標準，選取一線、新一線、二線共46個城市來進行實證分析，其中，一線城市（4個）：上海、北京、深圳、廣州；新一線城市（15個）：成都、杭州、重慶、武漢、蘇州、西安、天津、南京市、鄭州、長沙、沈陽、青島、寧波、東莞、無錫；二線城市（27個）：昆明、大連、廈門、合肥、佛山、福州、哈爾濱、濟南、溫州、長春、石家莊、泉州、南寧、貴陽、南昌、金華、太原、嘉興、煙臺、惠州、保定、臺州、中山、紹興、烏魯木齊、濰坊、蘭州。

1.2 蒙代爾“最優貨幣區”理論

羅伯特·蒙代爾認為如果統一貨幣政策對各區域的調控效果是一致而不存在區域差異性，說明該區域或該國家的貨幣政策是“最優”的，這就是“最優貨幣區”（OCA）理論。根據以上理論，可知判斷“最優貨幣區”的一個標準就是：央行施行統一貨幣政策對該區域內經濟變量的調控效果是否都表現一致，如果該國央行施行的統一貨幣政策調控效果存在地區差異，說明該區域是“非最優貨幣區”。就我國而言，不僅在東中西部各區域間存在自然資源、產業結構、貿易環境等差異，而且各城市間的經濟發展水平、人口分布等也各不相同。綜上所述，我國屬于“非最優貨幣區”，本文就是在此背景下，探究貨幣政策對房地產市場的區域異質性。

2.變量選取與數據來源

2.1 變量選取

商品房平均銷售價格（HP）。本文的研究對象為商品房，主要包括辦公樓、商業用房、住宅三大類，能較為全面地反映房地產市場。用各市房地產銷售額除以商品房銷售面積求得。貸款利率。本文將選取金融機構1-3年貸款利率作為利率層面的代理指標，具體用實際使用天數加權平均處理后的平均值計算出。信貸規模－選用金融機構人民幣資金運用中的各項貸款余額代替。法定存款準備金率－選用央行公布的大型金融機構存款準備金率代替，用實際使用天數加權平均處理后的平均值計算出。

2.2 樣本與數據說明

本文選取2010年至2019年共十年的年度數據，按照一線、新一線、二線城市的劃分標準，選取我國46個城市的實際數據，共得到460個樣本。運用面板向量自回歸模型分別進行一線、新一線、二線城市層面的實證分析。本文的數據來源于國家統計局、中國人民銀行、各省市的統計年鑒、《中國房地統計年鑒》、WIND數據庫以及CSMAR數據庫。為了消除量綱差異和降低異方差的影響，本文對各個變量進行對數處理，最終得到的變量為：Lnhp、Lnloan、R3、Depor。

3.基于PVAR模型的實證分析

3.1 最優滯后階數的選擇

采用HQIC準則、AIC信息準則、BIC準則進行最優滯后階的確定，具體選擇結果如下表所示。

表1 一線、新一線、二線城市PVAR模型最優滯后階數的選擇

AIC、BIC和HQIC準則均顯示滯后一階為最優，因此，本文選擇滯后一階建立PVAR（1）模型。

3.2 PVAR模型的構建

根據上文最優滯后階的選擇，本文構建滯后一階的面板向量自回歸模型，如下所示：

3.3 穩定性檢驗與脈沖響應分析

AR根圖的檢驗結果表明自回歸多項式的根都位于單位圓內部，可以認為所構建的PVAR模型都是穩健的。

圖1 一線、新一線、二線城市PVAR模型的AR根圖

信貸規模對一線、新一線、二線城市房價的沖擊：

圖2 信貸規模對一線、新一線、二線城市房價的脈沖響應圖

在給定信貸規模一個標準差的沖擊下后，一線、新一線、二線城市的房價都有顯著的正向響應，即信貸規模與各城市群房價均存在正向的影響關系。且一線城市房價對信貸規模沖擊的響應強度大于新一線和二線城市，而新一線城市卻略小于二線城市，說明在一定時期內，信貸規模對一線城市房價的影響程度最大，其次是二線城市，對新一線城市的影響程度最小。

貸款利率對一線、新一線、二線城市房價的沖擊①：短期內一線、新一線城市房價與貸款利率之間的關系并不顯著，表明在短期貸款利率對一線、新一線城市房價的影響作用并不大，而利率對二線城市房價的影響機制在短期內則有效。

存款準備金率對一線、新一線、二線城市房價的沖擊：面對法定存款準備金率一個標準差的沖擊，一線城市房價在前兩期都為負向顯著，新一線城市房價在整個報告期內，均為負向顯著，二線城市房價從第1期開始表現為負向顯著。從脈沖響應強度來分析，一線城市房價對存款準備金率沖擊的響應強度最大，其次是新一線城市，二線城市房價的響應強度最小，這說明一線城市對存款準備金率的沖擊最敏感。

4.研究結論及對策建議

研究結論：第一，信貸規模對一線城市房價的影響作用最大，其次是二線城市，對新一線城市的影響作用最小。第二，存款準備金率對一線城市房價的負向影響作用最大，其次是新一線城市，對二線城市的影響作用最小。第三，貸款利率對二線城市房價的影響顯著為負，對一線、新一線城市房價的影響不顯著。根據研究結論，提出對策建議：

限貸限購“雙管齊下”，抑制一線城市房地產的投機性需求。針對一線城市房價管控，政府可以做到“因城施策”。一方面，在以限購、限售等行政管制為主要調控政策的同時，適當降低一線城市的土地供給；另一方面，應嚴格控制一線城市房地產市場的資金來源，可通過控制信貸規模或提高存款準備金率來減少流動性供給，從而抑制一線城市房地產市場的投機性和投資性需求，進而達到穩定房價的目的。加快保障性住房建設，引導新一線城市房價的理性預期。針對新一線城市房地產市場的發展，政府在增加保障性住房供給的同時，更要著力抑制房地產市場的非理性需求，注重引導居民的理性預期。以寬松信貸政策為主，促進二線城市自住和改善型住房需求。針對二線城市的房地產市場，主要應采取相對寬松的信貸政策、財政和稅收政策來促進其發展。一方面個人住房貸款增多，可促進二線城市居民的自住性和改善型住房需求，另一方面信貸規模擴張也能加快二線城市房地產市場的“去庫存”。

注釋：①由于篇幅有限，此處沒有放上所有的脈沖響應圖。