新能源車產業周期性正在減弱鋰電池行業盈利能力處第一梯隊

齊永超

在全球開啟由傳統燃油車向新能源汽車轉型以及碳中和的背景下，新能源汽車以及動力電池產業鏈的行情也是一波接著一波。對此，本周接受《紅周刊》記者專訪的國泰君安電新行業首席分析師龐鈞文表示，動力電池及部分核心材料環節的盈利能力要強于整車，這種趨勢會得到保持。

對于動力電池上游行業，他認為“投資價值量”的先后順序為：上游鋰鈷資源、隔膜、電解液、負極、正極以及銅箔。而且，“成規模的鋰電池企業、隔膜電解液集中度較高的環節等有望誕生更多大市值公司。”

動力電池盈利能力將持續強于整車電池龍一護城河在產品標準和管理

《紅周刊》：目前，市場對于動力電池的關注度顯著高于新能源整車，為什么會這樣？

龐鈞文：我認為，市場給予動力電池更多的關注度，最主要的原因是該環節的議價能力以及差異化競爭。過去幾年，動力電池一直呈現出集中度提升的趨勢，而優質企業的市占率提升趨勢更為顯著。由于整車環節企業較多，除了特斯拉、比亞迪等銷量較為領先，其他新能源汽車的競爭非常激烈，同時，傳統車企、新勢力等紛紛入局造電動車。相對而言，動力電池的頭部效應更為明顯，如寧德時代（CATL）、LG、松下等，占據了全球非常高的市場份額。相對車企的競爭優勢更為強勢。因此，電池環節的盈利能力較整車更為強大，目前來看，這種趨勢會繼續持續。同時，我們也十分關注有競爭差異化的車企以及產品，比如特斯拉、比亞迪的DMi車型等。

《紅周刊》：我國動力電池頭部企業國際競爭優勢有哪些？未來這種優勢是否還會持續？

龐鈞文：整體來看，中國動力電池企業的重要特征之一是擁有完善的產業鏈，鋰電產業鏈的競爭優勢是十分明顯。像日、韓等國家，很難具備從上游的各種資源、各種材料以及各個環節設備俱全的完整產業鏈。包括下游的整車，目前來看，我國在新能源整車領域也出現了非常多的成功車型，而日、韓廠商更多還是跟隨歐美的車企做配套生產。所以，我國電池企業更加具備了完整的產業鏈以及高效的協同合作的優勢。

而鋰電池是一個比較特殊的產業，本身具有長期的工藝積累和傳承，很難在短時間內出現新的頭部公司與現有的頭部公司競爭。更多的是現有的頭部公司通過不斷擴大規模與積累經驗，進一步鞏固自身地位，實現強者恒強。所以我們看到，目前的鋰電池行業的頭部企業無論市場份額與盈利能力都處在行業第一梯隊，我認為動力電池頭部企業的國際競爭力未來不僅會持續，而且還會持續強化。

《紅周刊》：A股市場有多只動力電池股票，您如何看待它們的競爭優勢和劣勢？

龐鈞文：如果一家企業的長期業績增長來自于比較強的競爭格局以及比較強的產業鏈上下游地位，那么，這類企業的競爭優勢是最明顯的，而且可以持續享受高估值。如果依靠短期的供需失衡帶來了一定的EPS改善，但長期的競爭格局不能得到很好改善，這類企業的競爭優勢是比較弱的。動力電池龍一企業無論對于上游或下游，其議價能力都是較強的，目前來看，還很難有其他企業與之形成有效競爭。而其他電池企業在某些領域也有新的看點，比如刀片電池，能量密度有明顯提升，這是高端電池的優勢，但同樣也存在一定的劣勢，比如相對現有電池來講，生產的速度與生產的良率，就略顯弱勢。

因為與手機控制每一塊電池的良率不同，電動汽車的電池量級非常大，像圓柱電池需要幾千個，所以對于電動車的電池非常強調管控。我們看到，其中相對老牌的鋰電池企業，整個生產的標準化程度以及管控水平已經非常高，而進入鋰電池領域比較晚的企業，整套標準化管理以及質量管控體系相對而言，是偏弱的。

上游產業鏈價值排序：鈷資源、隔膜、電解液等居前

《紅周刊》：如果從電池上游來看，您認為它們的投資價值排序是怎樣的？有較強競爭優勢的是哪些？

龐鈞文：我認為從高到低的排序分為：上游鋰鈷資源、隔膜、電解液、負極、正極、銅箔。而上游資源、隔膜、電解液等環節擁有更強的競爭優勢和行業壁壘。

《紅周刊》：對于“投資價值量”居前的上游鋰鈷資源，當前的行業格局如何？

龐鈞文：鋰資源的分布是全球性的，有比較強的資源屬性，所以我們會更加注重企業在當地獲取資源的能力，更多根據企業擁有資源的量級判別企業的規模實力以及未來的盈利預期。相對而言，鋰資源的行業格局相對分散，企業目前的儲備資源多是以前布局，所以，對于新進入者而言，行業門檻比較高，擴產的速度也會比較慢。另外，像六氟磷酸鋰這種高?；瘜W品，其生產的工藝難度比較大，六氟磷酸鋰2010年前后才被國產化，之前一直主要是日本、韓國生產，所以，類似這種環節就容易產生供應的瓶頸，進而也會導致產業鏈的利潤朝這些環節傾斜。

整體而言，資源企業最核心的競爭力體現在能夠掌握核心資源以及復雜的壁壘型工藝。如掌握上游鋰資源、鈷資源的企業，以及掌握復雜困難的生產工藝如六氟磷酸鋰的企業。

《紅周刊》：如何來看鋰電池隔膜、電解液以及正負極等環節的競爭格局與壁壘？

龐鈞文：對于隔膜環節，首先隔膜的擴產是有一定的限制的，因為隔膜環節的設備目前無法國產化，普遍來自于進口，比如日本、德國，所以隔膜的擴展速度會受到設備商供應的天然限制。其次，隔膜環節的設備使用工藝難度很大，導致各個企業之間良率差異非常大，而頭部企業的良率相對更高，結果就會導致頭部的優秀企業能賺取隔膜環節7～8成的利潤。

而電解液環節整體競爭格局則相對較好，首先電解液本質上是一個配方生產的產品，里面需要用到一些添加劑相關的技術，因此掌握多種配方和專利技術的企業是能夠享有優勢地位的。同時，隨著電池材料技術不斷進步，其對電解液的要求也是越來越高，因此龍頭企業的自主研發優勢會進一步顯現。另外，目前龍頭電解液企業基本上都采取一體化生產模式進一步降低生產成本。