內(nèi)控壓力日增，精細(xì)化趨勢明顯 大數(shù)據(jù)揭秘2020年保薦人畫像

到2021年，保薦制度在中國資本市場已經(jīng)正式推行了18年。所謂上市保薦制，指由保薦人（券商）負(fù)責(zé)發(fā)行人的上市推薦和輔導(dǎo)，核實公司發(fā)行文件中所載資料的真實、準(zhǔn)確和完整性，協(xié)助發(fā)行人建立信息披露制度。

保薦人不僅承擔(dān)上市后持續(xù)督導(dǎo)的責(zé)任，還將責(zé)任落實到個人，保薦代表人這一“金領(lǐng)”職業(yè)孕育而生，他們是企業(yè)發(fā)行上市過程中負(fù)有保薦責(zé)任的個人。

18年間，保薦制度持續(xù)有效地保護了投資者的利益，減少了信息披露帶來的風(fēng)險，同時協(xié)助上市公司健全法人治理結(jié)構(gòu)、規(guī)范運作公司，穩(wěn)定市場。與此同時，保薦人和保代職群也經(jīng)歷了蓬勃發(fā)展的歷程。

含光素問研究院基于過去18年保薦人在執(zhí)業(yè)過程中的數(shù)據(jù)，對保薦人的角色進行了全方位的分析，并通過對2020年保薦人在募集、內(nèi)控、定價等方面的數(shù)據(jù)進行多維度的分析，力圖從市場資源匹配方風(fēng)險管理的視角，為市場的參與者、重要的資源匹配需求方，客觀呈現(xiàn)保薦人的重要性及綜合面貌。

投行業(yè)務(wù)成監(jiān)管罰單重災(zāi)區(qū)

保薦制度推行以來，保薦機構(gòu)及保薦代表人的知名度、專業(yè)水平和行業(yè)影響力等，成為發(fā)行人考量的重要指標(biāo)，這三個維度也代表了監(jiān)管機構(gòu)、投資者、上市公司等各市場參與主體對保薦機構(gòu)及保薦代表人的認(rèn)可程度。

目前，國內(nèi)監(jiān)管機構(gòu)主要通過分類監(jiān)管的方式對保薦機構(gòu)進行評價，即以證券公司風(fēng)險管理能力為基礎(chǔ)，結(jié)合公司市場競爭力和持續(xù)合規(guī)情況，按照治理結(jié)構(gòu)、內(nèi)部控制、合規(guī)管理、風(fēng)險管理以及風(fēng)險控制等指標(biāo)，將保薦機構(gòu)分為A至E五類11級。目前132家證券公司中，34家公司與母公司合并評級，未有一家AAA級，此外，有AA級15家，A級32家，BBB級23家，BB級10家，B級6家，CCC級6家，CC級4家，C級1家，D級1家。而對于具體的投行業(yè)務(wù)，國內(nèi)尚欠缺獨立的評級，更沒有對其業(yè)務(wù)水平的客觀量化評級。

圖1： 截至2020年12月31日，保薦代表人的數(shù)量及學(xué)歷背景

2020年，證監(jiān)會給證券公司和從業(yè)人員開出了255張罰單，同比增加59.4%，其中233張是行政監(jiān)管措施罰單，22張是行政處罰書。諸如人民銀行、交易所等機構(gòu)也開出了33張罰單。在證監(jiān)會開出的罰單中，有8家證券公司被暫停部分業(yè)務(wù)，36張罰單涉及內(nèi)控管理。

保薦制度之下，因為證券市場的高風(fēng)險以及風(fēng)險延時爆發(fā)等特征，保薦人跟發(fā)行人雙方需要建立長期合作的關(guān)系，保薦人對項目要有長期督導(dǎo)的過程，形成信用保證追溯周期，借此達到降低項目合作風(fēng)險及成本的目的。因此，保薦機構(gòu)經(jīng)營的穩(wěn)健性、資產(chǎn)質(zhì)量的整體優(yōu)劣，將影響發(fā)行人與保薦人能否長期穩(wěn)定合作，進而影響發(fā)行人的發(fā)行節(jié)奏、融資成本等。

2020年，投行業(yè)務(wù)成為受監(jiān)管“關(guān)照”的重災(zāi)區(qū)，共收到60張罰單，占證監(jiān)會罰單量的23.5%，比2019年增加了33%。其中，未勤勉盡責(zé)、盡職調(diào)查環(huán)節(jié)基本程序缺失、缺乏應(yīng)有的執(zhí)業(yè)審慎、內(nèi)部質(zhì)量控制流于形式、未按規(guī)定履行督導(dǎo)與受托管理義務(wù)等方面罰單高達25%。保薦人在推進項目過程中，未勤勉盡責(zé)，對發(fā)行人情況核查不充分的，占到投行罰單量的13.3%，證券公司投行部業(yè)務(wù)內(nèi)部控制不完善的，占11.6%。

2020年的保薦規(guī)則改革，加大了對保薦機構(gòu)和相關(guān)責(zé)任人的懲戒問責(zé)力度，綜合能力不足、在保薦過程中出現(xiàn)違紀(jì)違規(guī)問題的保薦人，可能面臨最高長達3年的執(zhí)業(yè)暫停處罰。隨著刑法的修訂，保薦人以及保薦機構(gòu)的責(zé)任越來越被強化，尤其是連帶責(zé)任已經(jīng)不僅局限于罰款、暫停業(yè)務(wù)受理等行政處罰層面，而是上升到刑事責(zé)任的高度。

在IPO等融資過程中，保薦機構(gòu)派出的包括保薦人在內(nèi)的所有人員的專業(yè)水準(zhǔn)、溝通協(xié)調(diào)能力、敬業(yè)精神和道德素養(yǎng)等，都關(guān)系發(fā)行人的成功率。而傳統(tǒng)的考量保薦人的方式，主要從保薦機構(gòu)的分類評級、公司規(guī)模、資產(chǎn)質(zhì)量、系統(tǒng)化支持平臺以及監(jiān)管力度等方面進行鎖定，總體而言，可量化數(shù)據(jù)有限，多數(shù)數(shù)據(jù)存在滯后性，容易給發(fā)行人的判斷帶來偏差。

為此，含光素問研究院大數(shù)據(jù)庫基于2004年實施保薦人制度以來的IPO、定向增發(fā)、可轉(zhuǎn)換債券等執(zhí)業(yè)過程中形成的可量化的數(shù)據(jù)，通過大數(shù)據(jù)研判，在747098條數(shù)據(jù)中，對 2020年的保薦人在IPO、定向增發(fā)、可轉(zhuǎn)換債券等執(zhí)業(yè)過程中的1057個項目進行量化處理，進而實現(xiàn)對保薦人進行系統(tǒng)、全面、客觀地量化分析。

保薦人才大數(shù)據(jù)：男女比為8：2，常年高頻流動

2020年的數(shù)據(jù)顯示，國內(nèi)共有5887名保薦代表人，男性4712人，占比80.04%；女性1175人，占比19.96%。作為證券公司投行業(yè)務(wù)的核心崗位，保薦代表人的學(xué)歷背景普遍偏高，其中碩士占比達76.41%，本科占比21.12%，博士占比2.34%（圖1）。

表1：保薦代表人數(shù)量超100位的券商2020年人才流動情況

分機構(gòu)來看，中信建投證券和中信證券的保薦代表人數(shù)量居前，分別有371人和309人，中信證券保薦代表人具有博士學(xué)歷背景的高達14人，中信建投4人。緊隨其后，有8家券商的保薦人代表數(shù)量在200-300人之間。在保代數(shù)量排名前十的券商中，有8家為AA評級券商。

圖2：不同學(xué)歷背景保薦人跳槽趨勢

圖3：不同性別保薦代表人跳槽趨勢

表2：不同學(xué)歷背景保薦人項目完成情況

表3：不同性別保薦人項目完成情況

2020年，各大券商保代數(shù)量普遍呈現(xiàn)擴容態(tài)勢，保代流入超過100人的有中信建投證券、中信證券、華泰聯(lián)合證券、國泰君安證券和中金公司。中信建投證券以158人的流入量高居榜首。流出量最大的是廣發(fā)證券，流出54人，同時，廣發(fā)證券也有65位保代流入。

有11家證券公司的保薦代表人數(shù)量在100-200人之間，其中5家為AA級，6家為A級。從流動情況看，浙商證券引力突出，其保薦代表人年流入64人，流出僅為1人。國金證券流入的本科及以下人員最多，為31人，同一背景流入最少的是招商證券，僅2人（表1）。

對不同學(xué)歷背景的保代跳槽頻率進行統(tǒng)計發(fā)現(xiàn)，博士的平均跳槽間隔為4.479年，是保代中最為穩(wěn)定的一類，碩士的平均跳槽頻率為3.211年。

考察跳槽標(biāo)的公司的分級、盈利能力等參數(shù)，進行加權(quán)后可見，博士的趨勢參數(shù)為-0.18，表明博士跳槽整體趨勢是向下一級券商或競爭力相對較弱的券商移動。碩士和本科及以下學(xué)歷背景保代在這個參數(shù)方面全部呈現(xiàn)正值，分別為0.04和0.01，說明后兩者傾向于向更優(yōu)質(zhì)平臺流動（圖2）。從性別方面來看，跳槽趨勢數(shù)據(jù)女性略遜色于男性（圖3）。

從項目完成情況來看，碩士學(xué)歷的保代平均募資率（實際募資/平均預(yù)計募資）表現(xiàn)優(yōu)異，達121.2%，為不同學(xué)歷背景保代中最高（表2）。男性保薦代表人平均募資率略高于女性（表3）。

合規(guī)內(nèi)控影響力日盛，大證券公司擁有整體優(yōu)勢

從2014年2月1日全面推行保薦人制度以來，IPO、定向增發(fā)、配股、可轉(zhuǎn)債等涉及到股本結(jié)構(gòu)變化的融資，均需要保薦人對上市公司項目作出信用擔(dān)保。

目前，監(jiān)管對保薦代表人進行名單分類管理，主要從誠信、道德、聲譽、市場四方面加強對保薦代表人的自律管理，促進保薦代表人誠實守信、勤勉盡責(zé)，不斷提升專業(yè)能力水平和執(zhí)業(yè)質(zhì)量。分類名單基本成為證券公司對保薦代表人的個人考評參考。

為杜絕保薦人在項目運行過程中埋下隱患，將其可能給發(fā)行人帶來的潛在風(fēng)險降到最低，對保薦代表人的客觀獨立的大數(shù)據(jù)量化分析變得很有必要，而這也一直是市場上隱蔽的盲區(qū)。

為彌補保薦人的客觀數(shù)據(jù)缺失的現(xiàn)狀，含光素問研究院對2014年保薦人制度實施以來的所有項目進行了大數(shù)據(jù)處理，包括保薦項目的數(shù)量、發(fā)行人的質(zhì)量、監(jiān)管信息、募集、內(nèi)控、定價等指標(biāo)，并客觀呈現(xiàn)分析結(jié)果。

破發(fā)趨勢明顯，全年只有11.69%的保代參與IPO

2020年，A股IPO公司有395家，按融資總額計算，IPO融資總額4719億元。其中，科創(chuàng)板145家，融資2226億元；創(chuàng)業(yè)板107家，融資893億元；主板89家，融資1228億元；中小板54家，融資372億元。

其中有51只股票跌破發(fā)行價，占2020年上市新股的12.91%。2020年12月，9只當(dāng)月上市新股破發(fā)，占全年總破發(fā)的17.64%。

51只破發(fā)的新股中，有25只市值低于40億元，占49.02%。100-300億市值的有6只，占11.76%。其中，科創(chuàng)板破發(fā)26只，占50.98%；滬市主板15只，占29.41%；中小板和創(chuàng)業(yè)板10只，占19.6%。

目前，保薦機構(gòu)兩極分化越來越明顯，IPO方面長期只有不足50%的證券公司參與，2020年689名保薦人參與了395個IPO項目，占全部保薦人的11.69%。保薦項目向優(yōu)質(zhì)投行平臺集中的趨勢越來越明顯。

IPO的質(zhì)量不僅事關(guān)發(fā)行人的成敗，更關(guān)系到投資人的回報。合理的定價，需要保薦人對發(fā)行人的商業(yè)模式、核心競爭力、資產(chǎn)質(zhì)量、公司治理、財務(wù)準(zhǔn)確性、信息真實性等進行全面、精準(zhǔn)地研究和掌握。

2020年，有96個IPO項目的定價超過行業(yè)平均水平，有56%的項目定價低于行業(yè)的平均定價。將IPO項目按照發(fā)行市盈率/行業(yè)市盈率進行排名，可以看到，排名前十的均是注冊制實施后上市的項目，其中醫(yī)藥生物占30%；電子、計算機和通訊占30%（表4）。

表4：2020年IPO項目發(fā)行市盈率/行業(yè)市盈率TOP10