資產證券化（REITs）服務地方經濟實效性研究

鄧玉蘭（黔東南民族職業技術學院）

引言

REITs 是一種以發行股票或受益憑證的方式匯集眾多投資者的資金，由專門投資機構進行房地產投資經營管理，并將投資綜合收益按比例分配給投資者的一種信托基金。是基于商業不動產的所有者退出或者完成資本循環的一個重要方式，傳統以持有不動產方式管理資產，往往只能取得被動的租金收入，而對于資產增值部分并不能及時獲取收益，通常只有待資產處置后才能取得收益，在這種情況下，對于經營管理不動產存在一些亟待解決的問題，REITs 的引入在很大程度上，可以解決商業不動產在運營過程中變被動收入為主動收入等諸多經濟發展中的問題。

REITs 在國內的發展現狀

REITs 最早起源于20 世紀60 年代的美國，隨著經濟的高速發展，在世界各地迅速發展起來，亞太地區相較西方發達國家起步較晚，目前日本、澳大利亞、新加坡和中國香港市場是較為成熟的REITs 交易市場。

圖1 2020年7月亞太市場REITs各主要國家和地區市場份額

國內2005 年引入REITs 的概念，第一支不動產投資信托基金—越秀房托也是在2005 年在中國香港成功上市，2008 年國務院發文首次提出開展REITs 試點工作要求，但工作進展一直很緩慢。期間，國內類REITs 經歷了初步探索期、政策推進期和發展提速期三個階段，雖然形成了初具體系和規模的類REITs 發行規模，但國內類REITs 相較于國外標準類REITs 存在規模較小、流動性較差、雙重征稅、稅率較高、投資人數限制、投資門檻較高等諸多問題，推出標準REITs 的呼聲越來越高。直到2017 年中央金融工作會議中，習近平總書記提出加大發展直接融資比例，建設普惠性的金融體系，2017 年，國內長租公寓類REITs 就密集發行，打開了房地產企業的融資渠道；2018 年，證監會、住建部聯合發文《關于推進住房租賃資產證券化相關工作的通知》（30 號文），規范和明確了發行基本條件，迎來我國住房租賃REITs 的窗口期。這些政策和項目落地，開啟了中國經濟社會發展的新時代。

REITs 在地方經濟發展中發揮的作用

隨著國內經濟轉型發展進入新常態，地方經濟發展需要建設大量的基礎設施，僅僅依靠財政資金用于建設，顯然與現實發展需求存在一定差距。2020 年4 月30 日，證監會、發改委聯合印發了《關于推進基礎設施領域不動產信托基金（REITs）試點相關工作的通知》，意味著公募基礎設施REITs 很快會試點推出，將對國內基礎設施建設的投融資市場產生較為深遠的影響。

近年來在經濟高速發展的同時，有多個地方政府的債務率高企不下。據統計，截至2019 年底，我國城鎮基礎設施投資額累計達150.3萬億元，資金主要以財政資金、銀行借貸、自籌資金為來源。這些年的快速發展使得地方政府積累了大量的固定資產，但同時也形成了較高的債務率。一邊是大量的資產，一邊是高企的債務，如何破解這一矛盾，讓資產有效利用起來，降低地方政府負債率？

現階段，在新冠疫情常態化背景下，國際新冠疫情拐點未現，國際經濟形勢不明朗，加之地緣政治摩擦等諸多不確定因素影響，在十四五開局之年，中國經濟如何實現提質增效？我們可以看到的是，經濟內循環已然成為發展趨勢，需要盡快盤活現有資產，圍繞“三去一降一補”更好地為地方經濟發展服務，REITs 將成為一個很好的工具。如基礎設施REITs，可以幫助地方政府解決大量基礎設施固定資產轉化為標準、透明、可交易的具備金融屬性的REITs，進一步提高存量固定資產的流動性。又如在增加資產的金融屬性同時，幫助其盤活存量資產，實現政府買單向使用者付費轉變，變被動收入為主動收入，為資產保值增值，降低杠桿，同時幫助地方政府減輕財政壓力，化解債務風險等等，都能起到實質性的推動作用。從這些方面來看，REITs 與地方經濟發展需要高度契合，為地方政府積累的固定資產未來形成良性投資循環，拓展更多的投資領域奠定了很好的基礎。在政策面、基本面、技術面都成熟的情況下，REITs 為助推地方經濟再次騰飛能起到關鍵性的作用。

表1 REITs在國內發展過程中建立及修訂的各項制度文件及其核心內容

REITs 服務地方經濟的價值與意義

REITs 在地方經濟發展中有著重要的作用。首先，REITs 的實質是不動產資產證券化，是一種輕資產，是把流動性較低、單筆規模大、成熟的不動產轉化成零散分散的證券資產的過程。REITs 不是債券，也不同于基金，通過REITs 可以讓不特定的投資人參與進來，門檻低、收益較穩定的特點可以吸引社會大眾進行投資。在經濟發展中，完全依靠政府投資資金來源單一且有限，更多要帶動民間投資，解決投資不足問題。引入社會資本，一方面，能讓普通投資者有機會參與以往沒有能力參與的優質大項目中分享較高的投資收益，另一方面，能將大量存量資產盤活，降低地方政府的負債率，起到降杠桿的作用。

其次，基礎設施建設投資具有乘數效應，在地方經濟發展中能起到引領帶動作用，同時具有短期穩增長、長期高質量發展的溢出效應。基礎設施REITs 能彌補地方政府基礎設施建設資金不足的問題，帶來更多的社會資本投資，帶動上下游產業發展。近年來，國家出臺的各項房地產政策都明確且堅定的執行“租售并舉房住不炒”等政策，REITs 作為有價證券投資，而不是交易房產，能促進房地產市場調結構，優化產業發展模式。例如，保障房建設，通過新加坡、中國香港等地的保障房項目中可以看到REITs 的許多成功案例，國內的保障房建設目前是由地方政府財政兜底，雖然近年有一些模式上的創新，但REITs 的運作和資金成本應該能更好更快地推進各地的保障房建設，前提是政府要有適當的補貼，滿足合理的資金回報，REITs 剛好能與地方政府建設需要和國家政策相契合。

第三，REITs 有利于盤活改革開放后在經濟快速發展中積累起來的大量的存量固定資產，有利于提高國有資產運營效率，促進商業地產產業轉型升級，轉變盈利模式。地方政府可以充分利用REITs，多維度化解經濟發展中穩增長、擴投資、防風險之間的矛盾，助力各級地方政府，為當地經濟擴容、提質增效注入活力。在國內東西部地區經濟發展不平衡的狀況下，對于中西部一些欠發達地區來說，資產產權歸屬分散且優質資產數量較少，要形成一定規模的資產包發行REITs 仍面臨巨大的困難和挑戰，一方面掣肘了REITs 在中西部地區的發展，另一方面地方政府建設資金來源渠道受到限制。如何讓REITs 更好地服務地方，特別是欠發達地區的經濟發展，是值得深刻思考的課題。

最后，REITs 圍繞地方經濟發展，實現其自身價值，需要市場參與各方共同發力，其中法律制度保障是很重要的一個環節。可喜的是，我們已經看到國內正在一步步完善配套的制度文件，為標準REITs 的快速發展奠定堅實的法律制度基礎，為下一步更好地服務經濟發展做好了鋪墊。

結語

REITs 在國內的發展已經歷了一個較長的過程，建立一個健康、高效、透明的市場是市場參與各方的共同期望。雖然目前仍然存在一些問題，諸如法律法規還有待進一步完善；稅收優勢相較成熟市場不夠明顯；國內商業地產以出售為主，被劃分成小單元，導致整棟物業產權分散等諸多問題。但相信經過監管部門和市場主體的共同努力，理性看待這些問題，循序漸進，科學推進，相信都會得到逐步完善和解決。隨著工作的步步推進，在參與各方不斷積累經驗，完善制度，相信這些問題終將解決。最終發揮REITs 的真正價值，充分運用REITs，幫助地方政府落實“三去一降一補”宏觀政策，有效降低負債率，從而實現降杠桿，降低負債率，防范債務風險，真正實現為地方經濟發展服務的目的。