“碳中和”或引發新一輪供給側改革水泥板塊投資只需緊盯龍頭股

葉文輝

隨著“碳達峰”與“碳中和”被寫入政府工作報告，“碳中和”概念股近期表現異常活躍。不過，作為中國“碳中和”之路主戰場之一的水泥板塊，近半年表現卻不盡人意，核心原因在于去年下半年開始煤炭價格與水泥價格之間價差不斷擴大，引發投資者對成本壓力的擔憂。

不過從當前時點來看，水泥龍頭仍是A股中少數有估值性價比的核心資產：短期來看，超高股息率疊加再通脹交易屬性，板塊內個股或迎來估值修復的機會;而從長期來看，“碳中和”或將是一輪全新的供給側改革，行業集中度提升趨勢不可逆轉，龍頭公司將脫穎而出。

再通脹交易，水泥板塊不會缺席

春節伊始，長江沿線熟料便進行了多輪漲價，當前水泥價格已高過去年同期。

一方面，在去年同期低基數的背景下，今年基建及地產投資都有比較好的恢復，助推水泥產需兩旺。另一方面，各地陸續出臺了錯峰生產常態化的細則，推動著水泥行業格局的持續改善。從庫存角度來看，當前時點已低于2019年和2020年水平，同時發貨率方面卻高于前兩年同期，較低的庫容水平有望為開春價格修復提供有力的支持。

而從全年來看，水泥價格也有望維持在較高的水平。與此同時，煤炭供需緊張的格局明顯緩解，2021年水泥企業盈利有望得到改善，因此從再通脹交易的角度來講，水泥股料不會缺席本次周期行情。

此外，在高現金流、高分紅以及低估值的襯托下，水泥板塊投資性價比凸顯。目前水泥行業2021年平均PE大概回落至7倍，在歷史中樞水平之下，放眼全市場估值性價比是比較占優的。隨著去年下半年以來制約估值提升的價格、成本兩大因素相繼緩解，如果上半年需求韌性進一步得到驗證，那么今年水泥股或將有不錯的估值修復潛力。

“碳中和”來臨，強化行業集中趨勢

“碳中和”并非只是市場炒作的概念，對于水泥行業來說，這不亞于一場供給側改革。從碳排放量的角度來看，水泥占了建材行業8成的排放，大概是全國碳排放總量的14%，因而中國的“碳中和”之路必然離不開水泥行業。只是當前水泥行業并未出臺碳達峰和“碳中和”的具體路線及方案，因此在本輪“碳中和”行情中遠不如鋼鐵股那般得到資金關注。

由于水泥生產環節中石灰石的受熱分解天然會產生碳排放，無法從源頭上解決碳排放的問題，因此水泥行業的減碳主要通過兩種途徑來實現：一是縮減水泥總產量，二是降低單位產量的碳排放。無論采取何種措施，對中小企業的發展瓶頸都將愈發明顯。從產業政策角度來看，錯峰生產和產能置換等供給約束措施料將不斷得到強化;與此同時，龍頭公司將憑借現金節能降耗的技術構建“碳排放”的壁壘，成本差距或將再度擴大。

剩者為王，水泥行業投資只看龍頭

對于水泥這種需求已步入萎縮階段的行業，唯有最優秀的公司方能抵御行業下行的壓力。

比如從去年年報來看，去年四季度在煤炭漲價、水泥跌價的大背景下，行業內少量像海螺和華新單季度同比還實現了6%-7%的增長。對比之下，大部分水泥上市公司業績都出現下滑，像西北水泥三杰祁連山四季度出現虧損、天山股份下滑18%、寧夏建材下滑10%，困境之中方能顯露英雄本色。從海螺水泥2020年的年報來看，最大亮點莫過于公司優秀的成本費用管控能力，去年單噸銷售費用、管理費用、財務費用同比分別下降1元、1.7元、0.5元。

而在中國最大的水泥企業中國建材方面，2020年年報印證了其資產負債表持續改善的邏輯，資產負債率從2017年的75%持續下降至2020年的66%，財務費用也從2019年的88億下降至2020年的71億。撥備額方面，由于2015年供給側改革以來行業盈利持續改善，中國建材近三年撥備一直處于較高水平，2018-2020年撥備分別達到96億、130億、124億，隨著后續資產質量的進一步夯實，未來撥備額的下降有望為公司盈利帶來較大的彈性，此外，同業競爭等內部治理問題的解決，或將為中國建材估值的修復提供動力。

（本文提及個股僅做舉例分析，不做投資建議。）

附表 水泥重點企業財務與估值情況