疫情受損板塊當前的三大預期差

陳果

隨疫情的好轉、行業邏輯和競爭格局的優化，部分疫情受損板塊有望走出至暗時刻，存在業績估值雙修復的空間和機會。

對于疫情受損/受益板塊，市場目前在以下三個方面可能存在預期差。

一是，疫情反復阻礙行業復蘇趨勢？

1月以來，疫情的反復加劇了部分投資者對某些疫情受損服務業板塊的擔憂。但短期疫情反復不改行業中期復蘇趨勢，部分板塊內優質標的無論盈利還是估值同時存在大幅修復空間，而股價的調整帶來布局良機。展望2021年，部分疫情受損板塊既有需求端的疫情扭轉和消費復蘇邏輯，又有供給端的產能退出和行業競爭格局優化邏輯，使企業的未來經營狀況恢復至比疫情前更高水平;此外，疫情之下部分上市公司更是積極開展業務模式創新、發揮自身優勢，在原本相對擁擠的行業內提升市場份額，為自身打開增量邏輯。

二是，春節返鄉受阻將大幅壓制消費支出？

1月來各地出臺政策對春節返鄉做出限制，對某些前期疫情受損服務業雪上加霜，部分投資者提前對相應板塊業績大幅計提損失。返鄉政策對部分服務業消費產生的沖擊或低于市場預期。根據近期交通運輸部公布的客運量日度數據，依此估算，2021年返鄉人數可能不足往年四成，引發市場對春節消費情況的擔憂。但是，2021年因人口流動受阻產生的影響與2020年有本質區別，不宜將兩者直接等同：2020年因疫情爆發“回不來”導致居民收入被迫減少、預防性儲蓄上升以及假期消費的永久性減少;而2021年因疫情防控“回不去”帶來的可能更多是工作時間增加、收入上升和消費支出的暫時性延遲。

另一方面，利用百度遷徙大數據對近期人口遷徙狀況進行更細致的分析，我們分別計算了18個一線和新一線城市以及108個二線和三線城市的累計人口凈遷出指數;至1月31日數據，一線和新一線城市的累計凈遷出規模與往年相當，而二線和三線城市累計凈遷出明顯低于往年;據此推測，返鄉限制可能對二三線城市的人口影響更大，更多未返鄉人員滯留于二三線城市。如果之后居民的城內出行沒有進一步的限制，這一狀況將利好部分門店下沉的連鎖型服務業企業，如院線、酒店等。

三是，2020年“疫情受益”因子2021年依舊有效？

部分投資者可能希望簡單參照2020年情況配置疫情收益板塊以期獲得超額收益;我們認為，某些板塊是否仍然能夠跑贏，需要具體分析并持謹慎態度。簡單來說，部分曾受益于疫情的服務或產品，由于2020年疫情持續時間較長和2021年情況變化（從“回不來”到“回不去”），可能存在需求和用戶流量上的透支，而難以在一季度高基數上取得進一步增長，如小家電、平板、視頻會議等，因此不宜簡單線性外推。

可以嘗試從以下幾個方面尋找線索：受限于供給端能力而在2020年疫情初期未能充分放量，從而存在進一步增長空間服務或產品：外賣、物流等。當前供需格局偏緊、偏勞動密集型，從而受益于工作時間延長的制造業：鋰電池、半導體等。

旅游免稅方面，未來消費升級疊加消費回流以及消費習慣的養成，免稅市場依然有望保持高速發展。航空方面，中期看，行業供給增速收縮、集中度提升和供給結構優化，將放大需求恢復后盈利彈性;行業內部分上市公司通過采取差異化的競爭和發展戰略，正穩步提升市場份額，穿越行業低谷期，為自身發展打開增量邏輯。餐飲酒店方面，就地過年的政策或將導致一些本地小型餐飲企業錯失春節旺季，進一步打擊其生存能力。而大型連鎖餐飲企業有望在此期間逆勢擴張，帶來行業集中度的進一步提升。影片制作和院線方面，行業在2021年有望快速復蘇;同時在行業寒冬帶來三四線城市影院供給側被動出清趨勢下，龍頭公司的集中度優勢有望提升。