預見2021

伍戈

目前中國消費、服務業離常態仍有差距，該需求缺口或正是未來經濟動能。前期持續的社融擴張與貸款利率下行都似已現轉折，政策退潮大勢所趨。

入冬以來國內疫情多發，海外疫情也有加速上升的態勢。然而，與第一波疫情不同，世界經濟似已呈“免疫”特征，即確診和死亡人數屢創新高但經濟波瀾不驚。

究其原因，各國封鎖措施已更具針對性，需求刺激仍規模空前;此外，不少行業似較快適應線下辦公向線上轉變，供給韌性顯著提升。受疫情冬季復發影響，海外經濟景氣指標PMI由抬升轉為平緩，整體修復速度開始放慢，但修復方向并未改變。總體而言，疫情對經濟的影響明顯遞減，這構成預見經濟最重要的假設前提。

缺口所在，動能所在？疫情沖擊引致了諸多尚未彌合的缺口。海外來看，需求回升但供給未能跟上，供給缺口明顯。盡管未來海外供給能力有望逐步修復，但微觀證據表明，訂單往往存在一定“黏性”，短期內不易迅速轉移，中國出口仍能有所作為。國內來看，疫情對民眾某些消費習慣等影響或是永久性的，但參照歷史上西班牙流感和亞洲流感等重大疫情的經歷，整體服務消費回到疫情前可以期待。目前中國消費、服務業離常態仍有差距，該需求缺口或正是未來經濟動能。

前期持續的社融擴張與貸款利率下行都似已現轉折，政策退潮大勢所趨。但歷史表明，前期社融收縮與經濟增長拐點之間往往存在6個月左右的時滯。政策轉向并不必然意味經濟立即轉向。隨著政策收斂及經濟擴張慣性消退，房地產動能有望回落，赤字率降低后基建走弱。年中過后，整體經濟動能或將趨緩。在前期政策的滯后影響及外需支撐下，上半年經濟走強和利率上行仍將持續，這與基數干擾無必然關聯;下半年或社融持續收斂，利率隨經濟而回落。周而復始，改變的是疫情，未改的或仍是貨幣經濟運行的內在規律。

經濟修復，通脹抬升？價格應是經濟中最為敏感的變量。盡管疫情沖擊后經濟急劇變化，但本輪價格波動波瀾不驚。在前期全球貨幣、財政政策大力刺激下，未來通脹是否會卷土重來？近期以大宗商品為代表的工業品價格快速上揚，是否預示經濟修復背景下通脹開始加速？過去當一國受到需求沖擊時，整體價格往往隨之大起大落。但這次疫情顯著不同，其供給沖擊特征明顯，且需求也受到重挫，供需同時收縮使得價格下降反而有限。疫后經濟修復的過程中，供需雙方也都在回升，兩者同時擴張使得價格抬升也相對溫和。

歷史來看，貨幣財政大力刺激過后，如果還疊加庫存處于低位，那么大概率全球通脹是會起來的，本輪或也不例外。值得一提的是，中國在全球通脹中的作用不可忽視，特別是如果其房地產、基建投資趨勢向下，全球似乎都很難有顯著的價格抬升態勢。隨著疫情對全球經濟的影響邊際遞減，加之各國刺激政策的持續發酵，價格向上爬坡依然大勢所趨。不過，缺失中國房地產、基建投資動能的積極支撐，并考慮到疫后供給面改善對價格的壓制作用，全球以及中國的整體通脹過程或難言強勁。

二次疫情，二次沖擊？回家過年還是就地過年，似已成為國人心中的糾結選擇。冬季疫情復發，雖紛紛擾擾，但其來臨已是預料之中。好消息是，冬去春來，疫情季節性緩解或規律使然。

與第一波疫情不同，在全球刺激性政策等支撐下，目前整體需求并不羸弱。返鄉路途的機會成本明顯提升后，就地過年有望成為老百姓的重要選擇。這確實會抑制交通等服務消費，但或將有利于勞動力的供給。二次疫情對經濟的影響在所難免，但沖擊強度或在冬末春初有所收斂。在此之前宏觀政策有望平穩，此后回歸常態或更為明晰。徹底擺脫疫情困擾仍取決于全球疫苗接種，這也是2021年值得期待的。