福建省上市公司高管薪酬與企業績效相關性研究

王 琪 邱 琳

（龍巖學院經濟與管理學院 福建龍巖 364000）

企業高管的薪酬問題一直倍受社會的關注，全球金融危機以及頻出的“天價薪酬”更是加深了社會公眾對高管薪酬的關注程度。G20和金融穩定論壇(FSF)認為：美國金融高管為了領取高薪而放任風險泛濫，是金融危機爆發的起因之一。我國政府對企業高管薪酬問題也極為重視，2015年1月1日《中央企業負責人薪酬管理暫行辦法實施細則》正式實施，習近平主席也多次在會上強調要合理確定并嚴格規范央企負責人薪酬制度。然而現狀依然不容樂觀，2018年高管薪酬總額漲幅前20位公司中，有8家業績下滑，其中領益智造虧損約6.8億元，而其高管薪酬漲約3倍。隨著現代企業所有權和經營權的分離，如何有效地激勵公司高管并約束高管的自利行為，一直是現代企業理論研究的重要問題。

在國家“一帶一路”戰略引領下，福建省作為21世紀海上絲綢之路核心區，福建省企業的發展有了更好的發展空間。本文參考國內外學者對相關領域的研究，在相關理論做支撐的前提下，運用回歸分析的方法建立模型研究福建省上市公司高管薪酬對財務績效的影響研究，得出相應的研究結果與結論，為福建省上市公司針對性地構建合理的公司薪酬結構提供數據參考，以期對福建省一帶一路的建設發展起到一定積極作用。

一、研究假設

高管薪酬研究最常用的是委托代理理論。根據該理論，委托方和代理方都期望自身效用最大化，委托人希望自身投資的企業達到利潤最大化，而代理人與委托人目標不可能永遠一致，有時為了獲得更多在職消費等自身利益可能會放棄最優的策略，有時甚至會做出有損企業利益的事情。想要解決委托代理問題，則必須建立一個有效的激勵機制，當兩者利益發生沖突時，通過簽訂薪酬-業績契約，以減少經理人由于道德風險和逆向選擇所導致的代理成本，從而使自己的利益最大化。在薪酬-業績契約下，高管薪酬的多少由公司業績的好壞來決定，因此， 提出以下假設：

（一）因變量與自變量的假設。

假設1：公司績效與高管薪酬有正相關關系，即公司業績越好，高管薪酬越高。

（二）控制變量的影響假設。

假設2：公司規模與高管薪酬有正相關關系，即公司規模越大，高管薪酬越高。

假設3：公司風險水平與高管薪酬有負相關關系，即公司風險越大，高管薪酬越低。

假設4：公司股權集中度與高管薪酬有負相關關系，即公司第一大股東持股比例越高，股權越集中，高管薪酬越低。

假設5：公司股權制衡度與高管薪酬有負相關關系，即公司股權制衡度增加時，高管薪酬會降低。

假設6：公司增長能力與高管薪酬有正相關關系，即公司增長能力越好，高管薪酬越高。

二、研究設計

（一）樣本選擇與數據來源。本研究選擇2008-2018年我國福建省上市滬深A股上市公司作為研究對象。同時對樣本如下處理：1.刪除財務異常的公司，刪除被標注為ST或者PT的公司；2.剔除主要變量缺失的樣本；3.由于金融行業有其特殊性，刪除金融行業的上市公司。最終得到99個上市公司，一共786個有效樣本點。

本文的數據來自于國泰安金融數據庫（CSMAR）。本文用軟件EXCEL 對數據進行預處理，用軟件STATA13進行描述統計、相關分析和回歸分析。同時為了避免異常值對回歸結果的影響，本文對所有連續變量均用WINSOR2進行了雙側1%縮尾處理。

（二）變量選擇。基于以上假設，本文選擇了前三名高管薪酬之和取對數代表高管薪酬水平，用總資產收益率代表公司績效。具體變量選擇見表1。

表1 變量說明表

股權制衡度風險水平增長能力balance lev gro第2到第5大股東持股比例和∕第1大股東持股比例負債∕資產（本年年末資產-上年年末資產）∕上年年末資產

本文建立回歸模型如下：

其中αi指的是不同上市公司的個體差異，εit指的是隨機誤差項。

（三）描述統計。對所有變量進行描述統計，結果見表2。

表2 描述統計表

從表2可以看出，高管薪酬取對數后均值為13.59，最大值和最小值差異較大，且標準誤差較大，說明不同上市公司的高管薪酬差異較大且分布極不均勻。總資產收益率均值為0.0378，最小值為-0.363，最大值為0.235，說明不同上市公司的盈利情況不同，公司績效差異較大。第一大股東持股比例均值為0.336，表明福建省上市公司平均來說第一大股東持股占總股數的33.6%，反映出福建上市公司股權集中現象較為嚴重。股權制衡度均值為0.983，平均值小于1，這主要是和第一大股東持股比例較高有關。公司規模均值為21.68，總資產增長率均值為0.282，說明福建省上市公司整體上處于增長狀態，資產規模在不斷增加。資產負債率均值為0.493，最大和最小值相差較大，說明福建省上市公司雖然平均負債水平不高，但是財務風險差異較大。

三、實證研究

（一）相關分析。下邊對變量進行相關分析，其中*、**、***分別指的是10%、5%和1%的顯著性水平（見表3）。

表3 相關分析表

top1 balance size gro lev 0.00900 0.0170 0.565***0.072**-0.0350 0.163***-0.0420 0.0510 0.106***-0.323***1-0.700***0.161***0.164***-0.094***1-0.092***-0.0140 0.0120 1 0.141***0.244***1 0.02501

從表3可以看出，總資產收益率和高管薪酬在1%的顯著性水平下顯著正相關，說明總資產收益率增加高管薪酬會增加。第一大股東持股比例和高管薪酬相關系數為正，但不顯著相關。股權制衡度和高管薪酬相關系數為正，但不顯著相關。企業規模和高管薪酬在1%的顯著性水平下顯著正相關，說明企業規模增加高管薪酬會增加。總資產增長率和高管薪酬在5%的顯著性水平下顯著正相關，說明總資產增長率增加高管薪酬會增加。資產負債率和高管薪酬相關系數為負，但不顯著相關。

（二）回歸分析。對模型進行回歸，因為是面板數據，回歸方法有最小二乘法、固定效應和隨機效應模型。其中，*代表在10%水平上顯著，**代表在5%顯著性水平上顯著，***代表在1%顯著性水平上顯著。ols指的是混合ols估計，fe指的是固定效應模型，re指的是隨機效應模型。

在回歸前對結果進行F檢驗和豪斯曼檢驗，對模型的設定形式進行判斷，即是釆用隨機效應模型還是固定效應模型進行檢驗。本文對模型進行F檢和豪斯曼檢驗來確定模型的設定形式，固定效應的F值為12.21，對應的P值為0.0000，說明顯著拒絕不存在個體差異的原假設，認為固定效應優于ols。豪斯曼檢驗的統計量為20.66，對應的P值為0.0021，顯著拒絕估計值一致的原假設，說明應該采用固定效應模型fe。從回歸的結果來看，總資產收益率在1%的顯著性水平上顯著，具體為總資產收益率每增加1個單位，高管薪酬水平增加0.679%。表明企業績效增加，盈利能力變好時，會顯著促進企業高管薪酬的增加，也就是說明高管薪酬和企業績效顯著正相關，假設1成立。企業規模在1%的顯著性水平上顯著且系數為正，說明企業資產規模增加時，高管薪酬水平會增加，說明企業規模和高管薪酬顯著正相關，假設2成立。資產負債率在1%的顯著性水平上顯著且系數為負，說明資產負債率增加，風險增大時，高管薪酬水平會降低，說明資產負債率和高管薪酬顯著負相關，假設3成立。第一大股東持股比例在1%的顯著性水平上顯著，具體表現為第一大股東持股比例每增加1個單位，高管薪酬水平減少0.831%，說明股權集中度增加時，高管薪酬水平會降低，也就是高管薪酬和股權集中度顯著負相關，因此假設4成立。股權制衡度在1%的顯著性水平上顯著，具體為股權制衡度每增加1個單位，高管薪酬水平減少0.108%，說明股權制衡度增加時，高管薪酬水平會降低，也就是股權制衡度和高管薪酬顯著負相關，假設5成立。總資產增長率在5%的顯著性水平上不顯著，說明總資產增長率對高管薪酬沒有什么顯著影響，假設6不成立。

（三）穩健檢驗。由于企業績效可以用多個指標代表，本文為驗證結果的準確性和穩健性，用每股收益EPS（凈利潤本期值∕實收資本本期期末值）代表績效重新進行回歸結果（見表4）。此時由豪斯曼檢驗的結果知，應該采用固定效應模型fe。

表4 穩健檢驗結果表

從上表中可以看出，每股收益在1%的顯著性水平上顯著，且系數為正，表明每股收益增加時，高管薪酬會顯著增加。其余控制變量的符號和大小與前文一致，說明本文得到的結論是穩健的。

同時，由于本文的解釋變量有可能和誤差項相關，也就是解釋變量有內生，本文用解釋變量eps、roa的滯后一期代表當期進入模型，其中L.roa指的是roa的滯后一期，L.eps指的是eps的滯后一期。重新估計方程，結果如下。

roa的滯后一期在5%的顯著性水平上顯著，說明此時總資產收益率增加可以高管薪酬。eps的滯后一期在5%的顯著性水平上顯著，說明此時每股收益率增加可以高管薪酬。說明績效增加可以增加高管薪酬的結論是穩健的。其他控制變量的符號受到了一定程度的影響，但是資產負債率和企業規模是顯著的且符號和前文一致。

結語

本文對福建省上市公司2008-2018年的高管薪酬與企業績效進行了線性回歸。研究結果表明：第一，福建省上市公司高管薪酬差異較大且分布不均勻，以總資產收益率為衡量標準的企業績效與高管薪酬有顯著的正相關關系，即表明公司績效的提高促進了高管薪酬的提高，公司高管貨幣性薪酬對高管人員具有較強的短期激勵作用，適當提高高管貨幣薪酬，可以激勵高管努力工作，提高公司績效。第二，福建省上市公司股權集度較高，高管薪酬與股權集中度顯著負相關，由此可見上市公司股權集中度高有利于公司治理的完善，構建合理的股權結構可以使高管薪酬更加客觀化。此外，回歸模型表明企業規模對高管薪酬有顯著的正向影響，資產負債率和高管薪酬顯著負相關，與之前的假設一致。