創(chuàng)業(yè)板上市公司成長性分析

摘 要：本文采用創(chuàng)業(yè)板上37家創(chuàng)業(yè)板傳媒上市公司為研究樣本，根據(jù)近10年的財務(wù)數(shù)據(jù)，通過主成分分析法與個體固定效應(yīng)面板模型，對關(guān)系型融資對公司成長能力的影響做出實證分析，探究關(guān)系型融資與創(chuàng)業(yè)板傳媒上市公司成長能力之間的關(guān)系，為中國創(chuàng)業(yè)板傳媒上市公司的融資困境破局打開新的思路，為當(dāng)前傳媒企業(yè)的健康成長提出有益建議。

關(guān)鍵詞：關(guān)系型融資;企業(yè)成長;創(chuàng)業(yè)板上市公司

在萬物互聯(lián)萬物皆媒的時代，傳媒業(yè)進(jìn)行著不斷的變革和發(fā)展，既和人們的日常生活密不可分，根據(jù)國家統(tǒng)計局的相關(guān)數(shù)據(jù)，2019年全國出版圖書59萬種以上，制作廣播電視節(jié)目近1200萬小時，生產(chǎn)電影1094部。雖然在傳媒業(yè)風(fēng)頭正盛之時，引來大量資本的流入，在其助力之下行業(yè)發(fā)展更為強勁，但創(chuàng)業(yè)板創(chuàng)業(yè)板傳媒上市公司融資困難的沉疴依舊頑固。

一、研究假設(shè)

1.關(guān)系類型與企業(yè)成長

關(guān)系類型與企業(yè)成長有關(guān)。在早期的關(guān)系型融資研究中，常見的關(guān)系類型是銀企關(guān)系（宋淑琴，李學(xué)芳，2019;曹露菲，2019等）。這屬于縱向關(guān)系，除了銀企關(guān)系外還有政企關(guān)系，但這些數(shù)據(jù)較難收集，本文不將其納入研究。另一種社會關(guān)系屬于橫向關(guān)系，主要是與企業(yè)家所在的經(jīng)濟水平一致的利益主體，比如企業(yè)高管的校友會、親人、好友等熟人圈子。國內(nèi)部分研究表明，在中國文化語境下，對于創(chuàng)業(yè)板傳媒上市公司，由關(guān)系類型決定的關(guān)系遠(yuǎn)近對企業(yè)成長存在一定的影響。

H1：關(guān)系類型與創(chuàng)業(yè)板傳媒上市公司成長相關(guān)。

2.投資頻次與企業(yè)成長

投資頻次與企業(yè)成長有關(guān)。國內(nèi)傳媒公司具有盈利模式新、經(jīng)營投入成本高收益慢、發(fā)展能力個體差異大、資金需求多元化的特點。在關(guān)系型融資中，投資頻率體現(xiàn)了投資人與創(chuàng)業(yè)板傳媒上市公司的關(guān)系遠(yuǎn)近程度，投資頻率高、關(guān)系較近，投資頻率低、關(guān)系較遠(yuǎn)。在前文提到的“內(nèi)在成長論”中所指出的異質(zhì)性資源很大程度上影響公司能力及成長性。而投資頻次所反映的關(guān)系強度正是這種“異質(zhì)性資源”，盡管目前國內(nèi)尚無相關(guān)研究，但根據(jù)前人的研究也可以認(rèn)為投資頻次可以影響企業(yè)能力，從而影響企業(yè)成長。

H2：投資比例與創(chuàng)業(yè)板傳媒上市公司成長相關(guān)。

3.融資規(guī)模與企業(yè)成長

融資規(guī)模與企業(yè)成長有關(guān)。作為一種非正式融資，關(guān)系融資往往與股東持股比例所體現(xiàn)的關(guān)系遠(yuǎn)近有關(guān)，曹裕、陳曉紅和萬光宇（2009）基于企業(yè)成長周期的研究得出，不同成長階段的企業(yè)融資情況有明顯差異;然而，另一部分研究認(rèn)為關(guān)系融資對中小企業(yè)的融資影響微乎其微，對于公司的成長能力作用甚小，但這些學(xué)者認(rèn)為這可能與企業(yè)性質(zhì)有關(guān)。從現(xiàn)有研究來看，國內(nèi)多數(shù)對于融資規(guī)模會對企業(yè)盈利能力、經(jīng)營能力和發(fā)展能力產(chǎn)生影響達(dá)成一定的共識，但細(xì)分到傳媒業(yè)尚需要進(jìn)一步研究。

H3：融資規(guī)模與創(chuàng)業(yè)板傳媒上市公司成長有關(guān)。

二、研究設(shè)計與實證分析

1.研究設(shè)計

（1）樣本選擇與數(shù)據(jù)來源

因為極端值會對最終結(jié)果造成誤差，使研究結(jié)論不一致或可信性差，所以也剔除了ST、*ST企業(yè)和有異常值的企業(yè)。根據(jù)以上標(biāo)準(zhǔn)，總計有光線傳媒、歌華有線、慈文傳媒、藍(lán)色光標(biāo)等37家上市公司成為本研究的樣本，其中動漫游戲類14家、新聞出版類7家、影視傳媒類7家、廣播電視類5家、營銷傳播類4家。以上數(shù)據(jù)據(jù)來自經(jīng)審計后發(fā)布的各年度創(chuàng)業(yè)板傳媒上市公司年報;數(shù)據(jù)處理工具為Eviews6.0。

（2）變量定義

①因變量

這項研究從三個方面確定了公司的增長指標(biāo)：福利、工作能力和發(fā)展能力。在2009年-2018年年度報告中，有6個變量，即總資產(chǎn)更替率和凈收益增長率，被選為第2級的指標(biāo)，并通過綜合定量計算從第1級進(jìn)行評估。

②自變量

本研究從關(guān)系類型、投資頻次和融資規(guī)模三個維度，來考察關(guān)系類型對創(chuàng)業(yè)板傳媒上市公司企業(yè)成長的影響。

2.實證分析

（1）運用主成分分析法評價我國創(chuàng)業(yè)板傳媒上市公司成長現(xiàn)狀

①數(shù)據(jù)預(yù)處理

主成分分析（PCA）是通過正交變換把許多變量降為少數(shù)重要變量，其中還具有原始變量的主要信息的統(tǒng)計法。新變量不具有相關(guān)性，同時比原始變量的屬性更佳，可以建立如下模型：

Xi是每個財務(wù)指標(biāo)，Zn是最終主成分，其從上到下方差的貢獻(xiàn)正在減小。ani代表與主要成分中每個財務(wù)指標(biāo)相應(yīng)的系數(shù)，bn代表綜合評價模型中每個主要成分的最終權(quán)重。

使用SPSS24.0對37個樣本企業(yè)進(jìn)行了主成分分析（PCA）。首先，將原變量標(biāo)準(zhǔn)化，接著解出相關(guān)系數(shù)矩陣的特征方程，按照各主成分的貢獻(xiàn)程度，獲得每個主成分的特征值，并獲得相應(yīng)的特征向量，從高到低提取構(gòu)成要素，得到企業(yè)成長的綜合評價模型。

主成分分析的前提是每個原指標(biāo)彼此具有強相關(guān)性。分析結(jié)果顯示，表1相關(guān)系數(shù)矩陣中，指標(biāo)間的大部分相關(guān)系數(shù)均大于0.3。原指標(biāo)之間強相關(guān)，所以適用主成分分析。

②適用性檢驗

KMO檢驗可以比較幾個變量的簡單相關(guān)系數(shù)和部分相關(guān)性系數(shù)，它的取值范圍在0到1之間。一般來說，KMO值與PCA的適用程度正相關(guān)，前者越大，就越適用PCA。Bartlett球形檢驗可以得到相關(guān)矩陣變量間的相關(guān)性，顯著性低于0.05，則變量間具有相關(guān)性。

根據(jù)KMO和Bartlett測試的結(jié)果，系統(tǒng)的KMO值為0.679，按照Kaiser的KMO測量標(biāo)準(zhǔn)，這個系統(tǒng)與PCA標(biāo)準(zhǔn)大致相符。得到的Bartlett球形檢驗的顯著性是0.000，小于0.05。總的來說，主成分分析法可以使用。

③獲得總體評價模型

按照每個主成分特征值的貢獻(xiàn)度，對他們加權(quán)，得到公司成長的綜合評價函數(shù)：

按照上市公司綜合評價函數(shù)算出公司成長得分，并進(jìn)行排名，得到結(jié)果如下：

根據(jù)上述結(jié)果發(fā)現(xiàn)，排在前五名的傳媒企業(yè)中，三家來自動漫游戲類，但是傳統(tǒng)的廣播電視類和新聞出版類的企業(yè)中，唯一入圍的上市公司只有歌華有線，廣電網(wǎng)絡(luò)則排名第6。一般而言，新媒體上市公司在公司增長方面的表現(xiàn)要優(yōu)于傳統(tǒng)媒體，而吸收新媒體業(yè)務(wù)的創(chuàng)業(yè)板傳媒上市公司如吉視傳媒、廣電網(wǎng)絡(luò)等，其表現(xiàn)也遠(yuǎn)優(yōu)于單一業(yè)務(wù)的企業(yè)。

（2）運用個體固定效應(yīng)面板模型研究我國創(chuàng)業(yè)板傳媒上市公司關(guān)系遠(yuǎn)近對企業(yè)成長的影響

①建立模型

本部分將進(jìn)行實證分析，研究關(guān)系型融資對我國創(chuàng)業(yè)板傳媒上市公司成長能力的影響。結(jié)合相關(guān)理論與現(xiàn)狀的分析，將創(chuàng)業(yè)板傳媒上市公司的大股東從屬類型、大股東10年增投率和股東持股比例10年變化率作為回歸分析的解釋變量;將主成分分析得出的企業(yè)成長分?jǐn)?shù)作為回歸分析的被解釋變量。同時，結(jié)合相關(guān)理論和目前的研究成果，選取與企業(yè)成長情況有關(guān)的公司規(guī)模、公司年齡、股權(quán)集中度當(dāng)做回歸分析的控制變量，建立以下的模型：

上述模型中變量的名稱、符號及描述如下。

②變量的描述性統(tǒng)計

先對模型中各變量做出描述性統(tǒng)計，得到結(jié)果如表5：

按照平均值的大小可以看出，關(guān)系類型、投資頻率、融資規(guī)模的平均值分別為15.39%，31.02%，49.31%，三者間關(guān)系類型比例最低，融資規(guī)模的平均值最大，與我國創(chuàng)業(yè)板傳媒上市公司對融資額需求較高的實際相適應(yīng)。前十大股東平均持股比例達(dá)61.09%，表示我國創(chuàng)業(yè)板傳媒上市公司前十大股東基本獲得公司的控制權(quán)，但最低股權(quán)集中度只有21.87%，表示不同傳媒公司的股權(quán)集中度具有一定的不同。

③創(chuàng)業(yè)板傳媒上市公司面板數(shù)據(jù)回歸分析

在選擇面板數(shù)據(jù)模型方面，個體固定效應(yīng)模型比較多見，它適用于估計數(shù)量與個體變化相關(guān)，與時間變化無關(guān)的模型。通過觀察本文模型所選的變量，發(fā)現(xiàn)數(shù)據(jù)的差異和時間關(guān)系較小，主要取決于個體情況，所以推測本文可采用個體固定效應(yīng)模型。

進(jìn)行豪斯曼檢驗，得到的結(jié)果也顯示：固定效應(yīng)模型的擬合度優(yōu)于隨機效應(yīng)模型，前者更適用。

a.檢驗數(shù)據(jù)平穩(wěn)性

為了防止產(chǎn)生部分不平穩(wěn)的序列顯示出一致的變化趨勢，但它們并不產(chǎn)生直接關(guān)系的虛假回歸問題，進(jìn)行面板數(shù)據(jù)的處理之前先做單位根檢驗。

b.關(guān)系類型與企業(yè)成長的回歸分析

按照模型（1），先采用固定效應(yīng)模型對關(guān)系類型與公司成長能力二者的關(guān)系進(jìn)行回歸，其中以a標(biāo)記企業(yè)成長growth變量，以X1標(biāo)記關(guān)系類型ST變量，以X2標(biāo)記投資比例SF變量，以X3標(biāo)記融資規(guī)模SP變量，以X4標(biāo)記公司規(guī)模scale變量，以X5標(biāo)記公司年限age變量，以X6標(biāo)記股權(quán)結(jié)構(gòu)os變量。

得到結(jié)果如表6所示：

從上表可以得到，模型（1）個體固定效應(yīng)面板模型回歸的F檢驗值為17.92037，模型整體在1%的水平下顯著，解釋變量ST（關(guān)系類型）顯著，控制變量公司規(guī)模、公司年限和股權(quán)結(jié)構(gòu)均顯著。ST系數(shù)為正，與假設(shè)1相符;公司規(guī)模和股權(quán)結(jié)構(gòu)系數(shù)為正，說明公司規(guī)模與股權(quán)集中度和傳媒企業(yè)的成長能力為正向的相關(guān)性;公司年限系數(shù)為負(fù)，說明公司上市時間與企業(yè)成長情況負(fù)相關(guān)，方程擬合優(yōu)度為75.82%，擬合水平較好。

c.投資比例與企業(yè)成長的回歸分析

用同樣的方式獲得模型（2）的回歸結(jié)果，如表7所示：

模型（2）中的中間值為11.17952，大致可見。重復(fù)的項目并不重要，其結(jié)果可能是回歸原點，變量SF（投資的頻率）可以清楚地說明，改變的公司的規(guī)模，公司的年齡和股票結(jié)構(gòu)也很清楚。SF為0.2350109，這表明假設(shè)2，投資頻率與公司增長價值之間存在正比關(guān)系;公司的規(guī)模系數(shù)是肯定的，股本結(jié)構(gòu)也是肯定的，分別為0.0739和0.2919，公司的壽命為負(fù)數(shù)為-0.1164，下降系數(shù)為70.35。

d.融資規(guī)模與企業(yè)成長的回歸分析

融資規(guī)模SP變量的回歸結(jié)果如表8所示：

f在模型（3）中的數(shù)值為10.31984，并測試了類似于模型（2）的結(jié)果，但結(jié)果并不相同。雖然供資規(guī)模與公司的增長潛力有著積極的聯(lián)系，但供資規(guī)模相對較小，因為模型3提高了61.79%的業(yè)績，而對于所控制的變量而言，反饋結(jié)果和模型（1）和（2）大體相同，而操作系統(tǒng)的回歸因數(shù)為0.310734，是公司增長的有利因素。

三、結(jié)論

本文第一步使用主成分分析法對公司成長能力這一綜合指標(biāo)進(jìn)行了全面的評價，在第二步中，這一模型以個人常數(shù)模型為基礎(chǔ)，對我國2009年-2018年在媒體上注冊的公司的數(shù)據(jù)進(jìn)行了試點分析，針對關(guān)系類型、投資頻次、融資規(guī)模與企業(yè)成長的關(guān)系分別構(gòu)建了個體固定效應(yīng)面板模型。并得出結(jié)論：

第一，廣播、電視和報刊上注冊的公司落后于公司的發(fā)展，對傳統(tǒng)媒體團體來說，利潤潛力仍有待提高，公司應(yīng)該繼續(xù)利用增長的空間。

第二，在關(guān)系型融資中，關(guān)系類型因其可獲得性更強，連接性相較于單一地增加投資和提高股權(quán)占比更優(yōu)，在傳媒企業(yè)的成長期發(fā)揮了積極性，我國創(chuàng)業(yè)板傳媒上市公司應(yīng)更注重關(guān)系類型的作用;投資頻次對創(chuàng)業(yè)板傳媒上市公司的影響較為直接。

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作者簡介：王藝佳（2020.03- ），女，漢族，山東省煙臺市人，山東工商學(xué)院財務(wù)管理專業(yè)，本科在讀