A銀行的“市場有效性”分析

王珺

【摘? 要】本報告主要研究市場對澳洲A銀行發布的公告的反應。首先，報告總結了2018年6月30日至 2019年6月30日期間A銀行發布的四份公告，以探究它們對A銀行股價的影響。我們將簡要說明每次公告會對以后幾天的股價產生影響的可能原因。其次，本報告利用2013年至2018年的數據，通過計算市場收益率的方差和市場收益率的協方差估算出A銀行的β值，并且解釋了為什么使用這個時間范圍內的數據（2013年和2018年的5年期間）、測量間隔（月）和數據來源（S&P/ASX 200指數和10年期政府債券收益率）。第三部分，通過資本資產定價模型（CAPM）確定每日異常回報。最后，本報告根據有效市場假說分析了市場對四項公告發布的反應。得出澳大利亞市場是相對有效的，介于弱型市場和半強型市場之間。

【關鍵詞】A銀行;市場有效性;分析

1.公告

本報告選擇研究了A銀行，它是澳大利亞四大銀行之一。2018 年6月30日至2019年6月30日期間，世界銀行發布的四份公告如下：

1.1 A銀行首席信息官即將退休

根據2018年8月16日A銀行發布的公告，集團首席信息官決定于2019年1月底從WBC 銀行退休。自2014年以來，他一直領導著西太平洋集團技術部門，并在重塑A銀行的數字轉型中發揮了關鍵作用。作為一名長期的首席信息官，一旦他宣布決定離開A銀行，就意味著將任命一個新的首席信息官，這將導致管理上的變化。公告發布后，8 月16 日的股價收盤于比前一天低0.110 澳元的30.180 澳元每股。2018 年8 月17日，雖然股價略有回升，但隨后幾天卻出現了大幅下跌。從數字顯示，這一公告對A銀行的股價總體上有負面影響。可能的原因是，首席信息官的退休挫傷了投資者對A銀行隨后財務業績的信心。

1.2 A銀行發行資本票據

2018年11月12日，A銀行發行資本票據，發行價為100澳元。2018年11月12日的收盤價為27.740 澳元，比2018年11月9日的收盤價高出0.14%。2018年11月9日至2018年11月19日，S&P/ASX200 指數呈現急劇下降趨勢。投資風險包括沒有受到銀行法或金融債權計劃的保護、票據市場價格波動、票據流動性可能較低等，可能是投資者對公司失去信心的原因。

1.3皇家委員會調查銀行、退休金和金融服務業不當行為的最終報告

皇家委員會于2019年2月4日發布了關于銀行業、退休金和金融服務業不當行為的最終報告，其中包括 76條建議。A銀行首席執行官 Brian Hartzer 表示，A銀行已采取措施應對報告中提到的一些問題，包括A銀行如何處理客戶投訴，以及如何引導該行業擺脫“祖傳傭金”的做法。此外，A銀行表示，他們將與政策制定者和監管機構合作，為客戶和行業制定最佳的發展路徑。該公告發布后，當日收盤價為每股24.870澳元，較2019年2月3日上漲0.290 澳元。隨后的幾天，A銀行的股價持續上漲。這是由于A銀行對最終的不端行為報告做出積極的回應從而給投資者帶來了信心。

1.4發行新股公告

A銀行發布公告稱，已于2019年5月16日發行了三種債務工具。2019年5月16日，該股收盤價為25.850澳元，比2019年5月15日收盤價低3.87%。自2019年5月17日以來，S&P/ASX 200 指數在2019年5月22日之前呈現急劇上升趨勢（2019年5月17日收盤于25.410澳元，2019 年5月22日收盤于28.810 澳元）。這一趨勢最可能的一個原因是，這三種債務工具作為一種融資方式，將被用于擴大公司規模，這將有利于A銀行未來的財務業績。另一方面，投資者可能會對公司在融資后的進一步投資中獲得收益有信心。這反映了投資者對該聲明的積極態度。

2.β的計算

β是基本分析中用來確定資產或投資組合在整體市場上的波動性的一種方法（Grant & Nickolas， 2019）。整個市場的beta 值為1.0，Titman 等人（n.d.）聲稱，一項投資的beta 值表示基于該投資的系統風險，市場回報增加或減少1%會導致股票回報率增加或減少多少百分比。

為了計算β系數，本節首先計算A銀行的股票收益率、指數收益率和無風險收益率。在這份報告中，我們使用2013年7月至2018年6月的5年期間A銀行的月股價、S&P/ASX 200 累積指數和10年期月國債收益率來計算股票收益率（ri）、指數收益率（rm）及債券月收益率（rf）。此外，2013年7月和2018年6月這段時間避免了四項公告發布的日期。

然后，讓” ri-rf = Yt “和” rm-rf = Xt “，其中Yt 是股票的超額回報，Xt 是市場的超額回報。計算Yt 和Xt 的數據集。未去杠桿的beta 值（βi ）的計算公式為：βi =σim/（σm^2） ，其中的σim 是股票超額收益和市場超額收益之間的協方差而市場超額收益的方差則是σm^2 。因此，需要逐步計算X和Y的變化量，以及X和Y之間的協方差。

這里首先解釋為什么使用“5 年”的時間期限，“月”的測量間隔，S&P/ASX 200 的數據和政府債券。在時間范圍方面，研究（Nicolaas， 1999）表明，β值一般不穩定，而是隨時間變化的。另一項研究（Phillip， Michael & Robert， 2000）得出的結論是，最佳的β估計周期為4 - 9 年。適當長度的估計周期有助于提高估計的精度。對于一個不改變其基本結構的公司，更長的估計時間更有可能導致一個稍微更精確的估計。然而，一個太長時期的β估計將是有偏差的，沒有什么價值。2013年至2018年期間，由于A銀行的基本結構沒有發生變化，那么對2013年7月至2018年6月的年份進行beta估計是合適的。

當談到測量區間時，Martin、McCarthy 和Schneeweis（1996）聲稱期望值會受到區間選擇（日、周、月）的重大影響，因為β作為一種風險績效度量，是標準化相對回報運動的簡單轉換。在這份報告中，測量間隔是按月選擇的。總的來說，月間隔可以避免其他重大事件的影響，這意味著月間隔可以代表公司股票價格的總體趨勢，更有利于投資者估計收益率。

本報告選擇S&P/ASX 200 指數作為市場回報計算的基礎。標普/澳交所（S&P/ASX）指數是澳大利亞股市最受關注的指數，由標普指數與澳交所合作維持。S&P/ASX 是這些指數中的領頭指數，其中包括ASX 交易的200只最大和最具流動性的股票，代表了當地市場80%的市場份額（David， 2011）。因此，這組數據可以反映澳大利亞市場的走勢，可以用來計算澳大利亞市場的收益。更重要的是，該指數是由每個股票的總市值和浮動的調整加權平均得到的，這樣可以更精確的計算出β系數。所以，以指數為基礎的衡量方式能更好的測量澳大利亞市場。

至于政府債券，它是一種由國家政府發行的債券，承諾支付稱為息票支付的定期利息，并在到期日償還票面價值。人們普遍認為，國債是相對安全的，是最接近無風險的證券，因為它們的收益率和還款日是預先確定的，不存在違約風險。在評估一個企業或一個企業的利益時，通常的做法是考慮現金流的預期期限是長期的。兩種最常用的無風險期限債券期限為10年期和20年期。（Pratt & Grabowski， 2014）。因此，這里使用的是10 年期聯邦政府債券。

公式和部分工作表：

var （Xt， Yt）/方差（Xt）=0.001334143/0.000997=1.3382。因此，A銀行的beta 值是1.3382。基于CAPM 模型：ri = rf + β （rm-rf），可以使用歷史數據回歸方程。制作折線圖如下：

3.計算公告期間的異常收益

異常收益是指實際收益與預期收益之間的差額。其公式為：ARi= Ri - E（Ri）。

CAPM 方程是估計預期收益率的模型。CAPM 定價方程為：E（rWBC） = rf +βWBC* [E （rm） - rf]。

其中E（rWBC） 是A銀行的預期收益率，rf 是無風險收益率，βWBC 是A銀行的β，E（rm）是市場的預期收益率。

第一次公告2018 年8 月10 日至2018 年8 月23 日期間的數據如下：

接下來，計算下表中的異常收益

第二次公告，2018 年11 月6 日至2018 年11 月19 日期間的數據信息如下：

接下來是異常收益的計算：

第三次公告，2019 年1 月29 日至2019 年2 月11 日期間數據信息如下：

然后在下一個表中計算異常收益：

第四次公告，2019 年5 月10 日至2019 年5 月23 日期間數據信息如下：

同理，計算異常收益如下：

4.有效市場假說討論

從公式中可以看出，異常收益是指不正常地高于或低于預期收益的收益。與實際股票收益波動最相關的因素之一是一些公告中的信息。 Schwartz （2010）曾說過，信息是人們決策的普遍、不可或缺的驅動因素。我們知道，一個公司的股票回報取決于投資者對信息的評估。從理論上講，如果存在一個完全有效的市場（完美市場），所有投資者都會同時得到全面的消息。然后，各種信息都被準確地反映在股價上，任何基于信息的投資都不能產生超額收益。然而，在實際市場中，股票價格不會隨時間隨機變化。在本節中，對所選的四個公告進行了分析。

第一次宣布是在2018年8月16日。當日的異常收益是一個負數，絕對值很小，股價整體下跌。這對A銀行來說是一個壞消息，但股價對這一消息的反應并不強烈。兩天后，異常收益開始變得越來越明顯，呈現負數。這些信息慢慢地反映到股價中，并持續了很長一段時間。因此，從這段時期的異常收益變化來看，市場并不是很有效。

第二次公告于2018年11月12日發布。當日的異常收益約為-0.5537%，也是一個負數，絕對值較小。公告發布前三天的異常收益均為正值。與此同時，股票調整期總體呈下降趨勢。因此，這個公告對A銀行有不利影響。次日的異常回報出現了相當劇烈的下跌（- 3.2631%），然后在接下來的幾天里出現了反彈。這意味著股價在相對較短的時間內對信息反應強烈，這可能是一個比第一個更有效的市場。

第三份公告于2019 年2月2日發布。當日的異常收益率為0.5343%，2019 年2月3日的異常收益率為 4.7546%，此時異常收益率數據保持穩定。可以看到，在這兩天有一個很大的增長。這說明這些信息在股價中得到了積極而迅速的反映。因此， 從這些變化來看，公告中包含的這個信息對A銀行有積極的影響，這個市場是非常高效的。

第四份公告于2019年5月16日發布。當日的異常收益率為-5.0539%，2019年5月17日的異常收益率為-2.4929%。由于公告發布前三天的異常收益相對穩定，公告發布當日的異常收益大幅下降，市場對該公告的反應是負面的、快速的。但是，2019年5月20日的異常收益出現了明顯的上升，這可能是因為不同的投資者對該公告的理解不同，在市場上做出了不利的行為。考慮到這一點，這個市場并不符合有效市場假說。

從另一個角度來看，我們還應該考慮的一個局限性是，我們不能只關注每日異常回報的變化。也就是說，在我們選擇的公告日期附近發布的其他公告也會影響股票收益。

5.結論

我們知道，充分有效的市場不可能在現實世界中存在，因為有許多因素無法達到。比如信息成本不可能是零，這意味著對各種信息的探索需要投資者的時間和精力。更需要注意的是，市場中的每個投資者由于認知能力的不同，對公告的時間點和理解也不同。通過效率市場假設，我們得出市場是相對有效的結論。當投資者的實際回報與預期回報存在差異時，市場會對這些聲明做出敏感反應。

參考文獻

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