我國家電企業海外并購財務風險評估與風險控制研究

譚潤琳 王子瑩 李偉靜 侯婉婷 蘇雅哲 陳薇（河北金融學院）

■ 財務風險管理相關概念論述

（一）跨國并購及動因

1.跨國并購定義與并購的分類

企業通過一定的經濟行為實現目標企業的產權讓渡的方式叫做企業的并購行為。跨國并購行為則是指雙方企業是來自不同國家的企業之間并購行為。收購與兼并是企業外部拓展的兩個主要形式即企業并購。企業收購，指一個企業通過現金支付或購入標的企業的有價證券等方式，獲得企業股權從而獲得企業控制權的行為；企業兼并，指一個企業購買其他企業的產權從而使其失去法人資格的行為。其中吸收合并和新設合并統稱為合并。

企業并購有多個不同的劃分標準。根據并購方的并購態度可分為善意并購和惡意并購；根據并購資金的來源來分，可分為杠桿并購和非杠桿并購；按照并購雙方的行業關系劃分，可以分為橫向并購、縱向并購和混合并購。

2.并購動因

（1）規模經濟效應理論

規模經濟效應理論是指企業在進行并購活動時，通過規模經濟理論來分析企業，進而通過企業間的并購行為實現雙方企業的優勢互補，從而實現企業價值最大化，提升企業生產經營能力，從而實現一加一大于二的效果。

（2）多元經營理論

多元經營理論是指，企業的管理層沒有購入公司股票是不能夠通過資本市場實現風險分散的，因此多元化的經營理論誕生了，公司管理層選擇通過多元化的經營方式分散風險。實現企業多元化經營的方式有二，企業可以通過自身發展，提高運營效率進而實現多元化經營；也可以通過企業并購進而打開該行業市場，實現多元化經營的目的。

（3）外部沖擊理論

外部沖擊理論認為來自外部的因素將更加促使企業并購行為的產生，如全球化、革命技術的發展以及貿易自由化等。

（4）規模經濟理論

規模經濟理論是指在一定的生產周期內單位產品的成本和產品生產數量是成反比的，運營成本的降低提高了市場競爭力，使企業讓利于消費者，為其提供更好的服務與產品。

（5）低估理論

由于市場的價格波動等因素的影響，企業的價格一般無法做到真實評估，企業的價值往往是被低估的。如受企業管理層管理能力的限制，企業的生產價值無法被最大限度發揮出來；或是由于通貨膨脹的影響，企業的市場價值會出現較大變化，造成市場對企業的低估。

（二）并購財務風險的類型

1.企業并購財務風險

企業是以營利為目的進行一系列生產經營活動。財務活動對企業的資金流以及企業未來的長遠發展都起著中流砥柱的作用，它存在于企業運營的始終。企業并購的財務風險產生于企業對目標企業的并購過程中，由于對目標企業的估價偏離、融資渠道支付方式選擇的不同以及整合階段目標企業的加入致使財務結構發生改變等。企業財務結構發生變化會對企業財務活動產生影響，進而引發企業財務風險。

2.企業并購財務風險的分類

（1）從財務風險的來源看可以分為投資決策風險、定價風險、籌資支付風險和整合風險。

（2）從整個并購過程看可以分為并購前、中、后三個階段，不同階段所面臨的財務風險不同，分為并購前期、并購過程以及并購整合的財務風險。

（三）企業并購財務風險控制理論

1.一般風險管理理論

企業并購過程中的風險管理是一項動態管理活動，活動中的各個要素會存在一定的內部聯系。企業內部風險管理系統根據風險管理的動態要求，遵循企業內部風險管理的規律，分析并遵守規律所蘊含的內在要求，為控制企業并購風險作出詳細并購策略，大致按一下三步走風險識別、風險測評和風險處置。

2.全面風險管理理論

公司的風險管控是一個長久的過程，需要通過公司內各層的協同參加，時刻關注組織內部信息，促進公司目標的實現。通過在企業內部建立四個層面、八個要素以及四個目標的三維立體風險管控系統，實現對全面風險管理的詳盡論述。

■ 案例分析—美的并購德國庫卡

（一）并購雙方概況

1.美的集團簡介

美的集團創立于1968年，主要以家電產業為主，同時涉及其他多個領域的綜合性企業。美的集團在國內擁有14個生產基地同時也建有多個海外生產基地，其產品暢銷海內外市場，產地之廣、生產規模之大使得美的集團成為了國內外極富盛名的家電產業品牌。美的集團于2013年9月18日在深圳證券交易所成功上市（000333）。作為擁有多種銷售渠道的知名電商品牌，美的公司業務采取線上線下同時開展的銷售方式，它依托于自身建立的強大的銷售鏈形成了全方位、多層次、寬領域的市場覆蓋規模。在比較發達的大中城市，美的集團致力于與其他家電品牌的合作，實現品牌間的互利共贏；在小城市，美的則主要運用了專賣店、旗艦店的銷售模式。不同地域實施不同銷售戰略的方式使得美的集團的銷售網同時覆蓋了大中小各個城市。

2.庫卡（KUKA）公司簡介

1898年KUKA公司建立，它位于德國巴伐利亞州的奧格斯堡，其系統設備和機器人技術位于世界前列，工業機器人制造商的地位位于世界前列。庫卡機器人公司在全球擁有20多個主要負責銷售和服務中心的子公司，位于南北美洲國家、東亞地區國家和絕大多數歐洲國家。

（二）并購背景及過程

2016年美的集團上榜《財富》成為首家榜上有名的中國家電企業，經過不斷地創新和發展，美的集團成功實現了由傳統制造向智能制造的轉型升級。2015-2016年間國內家電行業日趨飽和，傳統家電行業也越來越沒有發展空間，為此美的提出了“智慧家居+智能制造”的雙智戰略，公司主要戰略方向轉為工業和服務業機器人市場。為適應這一新的戰略發展方向，美的集團決定運用海外并購這一方式來實現產業轉型升級，國際市場海外并購的熱潮之下，德國庫卡公司成為美的集團的海外并購目標。2015年8月，美的集團開始布局收購庫卡并買入庫卡5.4%的持股比例。2016年5月，美的集團正式向庫卡集團發出收購要約。2017年1月6日，美的以292億元、溢價36.2%成功收購德國庫卡，持股比例超過94.5%。這場歷時近八個月的中國民營企業跨國并購的大手筆，成為2017年中國跨境并購交易中交易規模第二大的案例。

（三）并購動機

美的集團欲通過此次并購活動達到協同發展的目的，推進美的集團“雙智”戰略的協同發展，推動美的集團產業結構轉型升級，順應經濟全球化發展趨勢，應對工業化浪潮所帶來的挑戰，實現美的技術水平的新突破。

美的集團致力于通過研究人工智能技術與智能家電技術兩者的共同發展，使公司向智慧家居領域轉變，幫助美的實現戰略轉型及技術突破，生產更多更優質的家電產品，不斷開拓發展空間實現多元化發展。

（四）并購過程中財務風險控制措施的不足

價值評估風險控制不足。庫卡集團為了公司自身利益，并沒有給美的集團提供應該提供到位的盡調資料，資料提供沒有做到全面詳盡，由于美的集團獲取的盡調資料有限，傳統的估值方式不再適合。美的集團此次并購活動并沒有進行資產評估，因此此次并購價格的制定并不能以估值報告為準定價。

融資風險控制不足。由于并購交易金額較大美的集團的融資方式多為銀行貸款，此種融資方式有助于企業盡快實現并購，但同時弊端明顯，如果企業只是單一的通過銀行貸款融資，那么并購方在并購過程中遭受財務風險的可能會擴大，同時現金流以較大額度流出的現象會大大降低資產的流動性，從而帶來較大的運營壓力。整合風險控制不足。兩個企業屬于不同國家，在企業文化、管理方式以及運營理念等方面庫卡集團與我國本土企業有許多不同之處。如果此次并購活動沒有順利完成則會導致美的集團陷入資金斷裂的困境，進而帶來財務整合風險。

■ 案例的建議與啟示

針對跨國并購財務風險的防范與控制，從美的集團并購庫卡的案例中我們能得到一些建議與啟示：目標企業的發展方向要與并購方發展領域相一致。并購目標的選擇要根據自身戰略發展的方向選擇合適的目標。對于一些步入虧損階段的企業即使收購價格相對較低，收購時也需要慎重考慮，即將面臨破產的企業日后在整合經營中成本會大大增加。企業并購時一定要拓寬融資渠道，跨國并購需要大量的資金，企業自身的實力特別是籌資能力對并購能否成功至關重要。大力拓展融資途徑，運用多種融資形式，拓展新的籌資方式，增強企業的融資能力，從而通過企業并購實現企業越來越好的目標。