“轉(zhuǎn)型牛”持續(xù)演繹行業(yè)利潤向龍頭流動

王飛

當美國大選變?yōu)椤澳甓却髴颉保瑲W美二次疫情繼續(xù)沖擊全球經(jīng)濟之際，世界的恐慌反而不再像年初那么強烈。開源證券首席經(jīng)濟學家趙偉在接受《紅周刊》專訪時表示，歐美二次疫情對當?shù)氐挠绊憰兴煌绹膸齑嬷芷谝呀?jīng)明顯啟動了。

趙偉預計，“受益”今年的低基數(shù)，明年中國GDP增速可能達到9%。同時，經(jīng)濟結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型正走進中后期，在行業(yè)層面就是龍頭逾發(fā)鞏固優(yōu)勢的過程，在市場中就表現(xiàn)為“結(jié)構(gòu)牛”。

即便拜登當選對中科技政策難轉(zhuǎn)向

《紅周刊》：今年的美國大選要比往屆復雜，您覺得誰會勝出？

趙偉：美國大選采用的是選舉人團制度，總共538張票，換而言之能拿到270張以上者贏得大選。從最新的選票情況來看，拜登拿到的選票超過了270張，達到279張，而特朗普為232張。我們可以看到，最近一段時間一些政府首腦已經(jīng)給拜登發(fā)了賀電。但還是有些不確定性存在的，比如特朗普不是太愿意認輸?shù)模l(fā)起各種訴訟。

《紅周刊》：若拜登勝出，對中國有哪些影響？中國又該如何去做？

趙偉：我覺得需要客觀看待這一問題，拜登是一個非常職業(yè)的政客，擔任了18年的參議院外交委員會主席，同時又是美國歷史上最年輕的參議員之一（當了36年的參議員），并當了8年的副總統(tǒng)。從目前公開信息來看，他可能會首先修復特朗普執(zhí)政期間“傷害”的同盟國關(guān)系。他可能會聯(lián)合同盟國去構(gòu)建一些新的規(guī)則，再用這些規(guī)則去實現(xiàn)他的一些想法，如拉攏同盟國、打擊對手國等，拜登喜歡在意識形態(tài)方面做文章。

對中國而言，我認為比較可行的做法有三，一是不要被外部因素帶節(jié)奏，堅持自己的方向，加快結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型。時間是站在中國這方的;二是中國需要加快突圍，就是把自主創(chuàng)新、產(chǎn)業(yè)升級等作為重要的施政方向。自主創(chuàng)新是中國發(fā)展的必經(jīng)之路，而只有技術(shù)層面或者生產(chǎn)環(huán)節(jié)都非常強大的時候，中國才能真正意義上突圍出去;三是用開放的心態(tài)對外合作。

《紅周刊》：拜登當選是不是給中美科技界的合作帶來契機？

趙偉：拜登上臺后的政策方向，會服務于美國的利益最大化，會否促進中國科技企業(yè)的發(fā)展還需辯證地看。以電子產(chǎn)業(yè)為例，這是一個全球化分工程度最好的產(chǎn)業(yè)之一。上周五高通獲得了美國政府允許向華為出售4G手機芯片的許可證，但是并非5G。站在美方的角度看，他們還是希望中國按照原來的路徑發(fā)展，即按照產(chǎn)業(yè)鏈分工，去做一個相對低附加值的加工環(huán)節(jié)。這類政策發(fā)生大轉(zhuǎn)向的可能性會比較低。

歐美二次疫情影響差別巨大中國明年GDP增速可能到“9”

《紅周刊》：您怎么看歐美新冠疫情二次反彈的影響？

趙偉：對美國而言，第三波疫情對經(jīng)濟的影響會小于前兩波。這從死亡率可以看出來，如前兩波的死亡率在高點的時候大概在3.5%以上，現(xiàn)在大概在1%左右。而且美國的庫存周期明顯是已經(jīng)在啟動了，它的生產(chǎn)活動在逐步的修復。

對歐洲而言，這確實屬于第二波，并且疫情的影響要比第一波嚴重，死亡率已經(jīng)直追前期的高點。由于“申根協(xié)定”（其宗旨意在取消各成員國之間邊境，自由通行，無限期居住）的存在，跨境活動管理上是有困難的，某個經(jīng)濟體出現(xiàn)了疫情，很容易就傳到其他經(jīng)濟體上。另外，歐洲的老齡化程度更高一些，得病以后的死亡率會相對更高一些。當然，這與歐洲群體性活動較多也有關(guān)系，比如各種游行。

《紅周刊》：許多投資人都擔心美國為應對疫情而使出的流動性寬松的影響，因為債總是要還的。您對此的分析是怎樣的？

趙偉：疫情下，全球的主要經(jīng)濟體在今年都進行了一個“大放水”的操作，但這種操作本身是一個應急的反應，難免會有以下“后遺癥”。第一，當經(jīng)濟開始修復的時候，通脹壓力可能會快速上升;第二，在“大放水”的過程中，社會的一些矛盾會擴大，如貧富差距是在拉大的，這在美國大選的過程中可以看出一些信息，特朗普的支持票數(shù)比2016年時還要高;第三，“大放水”過后如何退出也是問題，以比較典型的美國為例，其部分貧困地區(qū)拿到的補貼是比之前工作的時候獲得的工資收入水平還要高，突然“不放水”也會激發(fā)很多矛盾。

相較而言，中國的托底政策還是更克制一些，如今年的財政支出多撒出去的錢在去年的財政支出中占比，在全世界都是偏低的。這與中國的政策重心始終放在調(diào)結(jié)構(gòu)上有一定關(guān)系。當然，這也有一個大前提，就是中國的疫情防控措施確實要更有效。

《紅周刊》：當下，債券和股票等大類資產(chǎn)哪種收益更高？

趙偉：這個也需要客觀的看待，因為債券投資方面，其收益率波動區(qū)間會越來越小。而股票投資的“結(jié)構(gòu)性”行情的特征一致比較顯著，個股挖掘能力要求在變高。大類資產(chǎn)配置的角度看，股債之間的定位與傳統(tǒng)周期發(fā)生了巨大變化。

《紅周刊》：您對中國接下來的GDP增速有怎樣的預期，怎樣的增速是“合適”的？

趙偉：因為明年有今年基數(shù)的支持（今年基數(shù)特別低），中國的GDP增速可能在9%左右。在疫情結(jié)束之后，我們判斷新的經(jīng)濟增長中樞可能在5.5%左右或者略低于5.5的水平。

但整個經(jīng)濟增速的下降并不能說明什么，因為在這個過程中，中國的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)等各方面都是在不斷優(yōu)化。在經(jīng)濟轉(zhuǎn)型的過程當中，經(jīng)濟增速與經(jīng)濟質(zhì)量兩個指標之間是脫鉤的，即經(jīng)濟增速低不代表經(jīng)濟增長的質(zhì)量差。

“轉(zhuǎn)型牛”下多結(jié)構(gòu)性機會十四五規(guī)劃“點出”許多方向

《紅周刊》：GDP的規(guī)模和質(zhì)量實質(zhì)是公司的規(guī)模和質(zhì)量的反映，您會贊同這個觀點嗎？

趙偉：宏觀不等于微觀的簡單加權(quán)，但是拉長來看，它們是辯證統(tǒng)一的。以綠色GDP為例，實施綠色GDP就意味著經(jīng)濟活動必須重視環(huán)保等各個因素的影響，那么，經(jīng)濟增長肯定會受到拖累，但增長的質(zhì)量卻是在上升的。站在企業(yè)的角度來看，會發(fā)現(xiàn)環(huán)保成本、原料成本、勞動力成本等都會明顯抬升，同時需求的減弱會從另外角度影響企業(yè)經(jīng)營，似乎成本和需求兩端都是受損的。但是研究發(fā)現(xiàn)，長期來看，遵循“ESG規(guī)則”（關(guān)注企業(yè)環(huán)境、社會和治理績效）的公司經(jīng)營狀況、業(yè)績表現(xiàn)會更加穩(wěn)健。

《紅周刊》：結(jié)合第十四個五年規(guī)劃圈定的主要目標和重點發(fā)展方向，您認為這之中將會衍生出哪些新的投資機遇？

趙偉：主要有三個大方向，分別是擴大內(nèi)需、結(jié)構(gòu)優(yōu)化（高效率部門的占比要大幅提升，低效率的部門要加快出清）和產(chǎn)業(yè)技術(shù)升級（如自主創(chuàng)新）。另外，統(tǒng)籌發(fā)展與安全方面也是需要關(guān)注的。

借鑒其他發(fā)達國家的經(jīng)驗，代表未來方向的產(chǎn)業(yè)的市場表現(xiàn)往往會更好。

《紅周刊》：您在《轉(zhuǎn)型之機》一書中提到A股“后段會出現(xiàn)‘指數(shù)牛”。您是基于怎樣的邏輯有此判斷？

趙偉：經(jīng)濟體發(fā)展到一定階段以后，就要跟相應發(fā)展階段的要求相匹配。一般情況下，一個經(jīng)濟體只要進入到了中高收入階段，對應的就是一個轉(zhuǎn)型階段，而只有整個產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化之后才能跨過這個階段，如果實現(xiàn)不了的話，就很容易掉到中等收入陷阱。我們可以看到，大概是在2011年前后，中國就進入到了中高收入階段，它整個經(jīng)濟結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型開始加快。而加快轉(zhuǎn)型相當于經(jīng)濟自身的規(guī)律，它也會推著自己要往轉(zhuǎn)型的方向去演化。在政策層面，我認為一直也是比較冷靜的，都在推動著整個產(chǎn)業(yè)加快轉(zhuǎn)型升級，尤其是到了2015年、2016年之后。

在經(jīng)濟結(jié)構(gòu)優(yōu)化的過程當中，資本市場也要對經(jīng)濟結(jié)構(gòu)的優(yōu)化進行定價。現(xiàn)大型經(jīng)濟體大都經(jīng)歷過類似的階段。在經(jīng)濟轉(zhuǎn)型中后期，有一段時期是以“結(jié)構(gòu)牛”為主。即將完成整個轉(zhuǎn)型過程時，資本市場往往會出現(xiàn)一波波瀾壯闊的“指數(shù)牛”行情。所謂的“指數(shù)牛”就是普漲，反應的是經(jīng)濟增長模式向更高效率、更高附加值的增長模式的過渡。

我把“結(jié)構(gòu)牛”和“指數(shù)牛”共稱為“轉(zhuǎn)型牛”。實質(zhì)上，都是在轉(zhuǎn)型中后段，轉(zhuǎn)型邏輯在資本市場的映射。