樂觀的中國投資者

劉勁　陳宏亞

2018年開始，由長江商學院投資研究中心和企業(yè)家學者項目（DBA）共同主辦，進行一項長江商學院投資者情緒調(diào)查（CKISS），調(diào)查資本市場投資人情緒和預期，調(diào)查預計每季度開展一次。

我們的受訪者來自全國13個大中城市，這些城市的GDP占全國26%，按照每個城市的GDP在該13個城市中的比重分配樣本量。樣本分為兩組，一組是普通散戶，一組是專業(yè)的金融從業(yè)者。一次調(diào)查，有效回收樣本計劃在2500份左右，其中，普通散戶投資者1900份，金融行業(yè)從業(yè)人員600份。

2020年9月的調(diào)研結果，投資者情緒改善顯著，對A股走勢、房價走勢的看法積極很多，愿意投資股票的人數(shù)明顯增多，對A股凈利潤增速比上期樂觀，對經(jīng)濟增長的預期有所下調(diào)但整體處于高位。

投資者首次表現(xiàn)出對黃金的投資意愿，這可能與近期黃金牛市有關，同時也可能出于對經(jīng)濟不確定性的擔憂。

情緒回暖

我們發(fā)現(xiàn)，投資者情緒大幅回暖，跟上次4月末的調(diào)研相比尤其如此，當時新冠肺炎疫情在全球范圍在急速上升，投資者非常悲觀，投資者情緒一度為1年多以來的最低點。

如今，A股已經(jīng)完全彌補了之前的跌幅。和投資者情緒的回暖相對應，A股在第三季度繼續(xù)回彈，以至于滬深300、中小板、創(chuàng)業(yè)板在2020年的前8個月的總回報分別為18%、38%、52%。是多年來A股市場投資回報最高的一段時間。

圖1. 認為A股會上漲的意見占比

受訪者對A股走勢的看法比上期樂觀許多。約58.5%的受訪者認為A股會上漲，比上期上升7.3個百分點。對A股的預期回報率是0.5%，比上期上升1.6個百分點。

認為A股價格合理的人數(shù)明顯增加。大概有66.4%的受訪者認為價格合理，比上期提高了4.2個百分點;18%的受訪者認為A股價格偏低，比上期下降了3.7個百分點;認為太貴的比例為15.6%，比上期下降了0.5個百分點。

認為A股很可能發(fā)生（可能性超過50%）大跌的意見較少，比上期略有下降。只有4.8%受訪者認為A股會出現(xiàn)大跌，比上期下降了0.8個百分點，對A股出現(xiàn)大跌的預期概率為23.6%。

不過，受訪者對港股情緒有持續(xù)挑戰(zhàn)，預期回報率仍在負值區(qū)間，預期回報率為-5.1%。

本期約74%的受訪者認為未來房價會上漲，比上期提高了21個百分點，對房價走勢的看法大幅改善，預期回報率是4.3%，比上期提高了2.7個百分點;只有約4.8%的受訪者認為房價未來很可能發(fā)生大跌。

認為房價偏高的意見依然占據(jù)多數(shù)，但這個比例一直在下降，從2018年9月的78.6%下降至本期的66.6%;與此同時，認為房價合理的意見占比一直在提高，從17.4%上升至26.4%。認為房價偏低的人數(shù)一直以來都不超過10%，本期比上期有所提高。

具體來說，本次調(diào)查中，66.6%的受訪者認為房價太貴，比上期下降了0.4個百分點。26.4%的受訪者認為我國房價基本合理，比上期下降了0.9個百分點。6.9%的受訪者認為房價偏低，比上期提高了1.2個百分點。

在本期調(diào)查中，受訪者首次表現(xiàn)出對黃金的投資意愿，特別是金融行業(yè)。受訪者對黃金的凈增加人數(shù)占比為3%，比上期提高3個百分點。

投資者對虛擬貨幣的投資意愿自2019年4月以來持續(xù)走高，本期與上期基本持平。69.5%的受訪者認為虛擬貨幣仍有投資價值，比上期上升0.1個百分點，比2019年4月底的調(diào)查結果上升了20.3個百分點（散戶和金融業(yè)分別提高了15.9和32.5個百分點）。

約46.5%的受訪者認為區(qū)塊鏈應用前景廣闊，比上期下降3.9個百分點。約37.7%的受訪者認為區(qū)塊鏈只能與特定行業(yè)結合，比上期下降2.3個百分點。

也有不少受訪者認為區(qū)塊鏈可能被高估，本期有15.9%的受訪者認為區(qū)塊鏈技術被高估，比上期提高6.1個百分點，不過這個比例仍然低于2019年4月的水平，那時認為區(qū)塊鏈被高估的意見占比為32%。

圖2.認為房價會上漲的意見占比

圖3.認為虛擬貨幣仍有投資價值

宏觀穩(wěn)定

受訪者對經(jīng)濟增長的預期自2019年年中以來一直在下調(diào)，金融業(yè)受訪者的預期則從2018年9月開始就一直下降。從總體上看，受訪者基本對中國經(jīng)濟的長期增速保持在一個相對高位。

本期，只有44.9%的受訪者認為未來GDP增速能夠超過5%，比上期下降了1.9個百分點，對GDP的預期增長率為4.8%。受訪者看好A股上市公司未來的業(yè)績表現(xiàn)，約37.1%的受訪者認為未來A股凈利潤增速能夠超過10%。

一直以來，受訪者認為匯率會發(fā)生大跌的可能性較低，本期繼續(xù)下調(diào)這種對大跌的預期。

約3.5%的受訪者認為未來人民幣匯率很可能發(fā)生大跌，比上期下降了2.6個百分點，對匯率大跌的預期概率為14.6%，比上期下降了4.7個百分點。

在本次調(diào)查中，受訪者對通脹的預期比上期略有下降，但不太認為會發(fā)生高通脹或通縮。受訪者對物價的預期增長率為2.8%，比上期下降了0.3個百分點。認為會發(fā)生通縮的意見占比只有1.3%，認為會發(fā)生超過6%的高通脹的意見占比為5.8%。

本次調(diào)查中，投資者對股票的投資意愿顯著提高，對銀行理財?shù)缺Ｊ匦唾Y產(chǎn)的投資意愿有所下調(diào)。

本期受訪者對股票的凈增加人數(shù)為26.5%，比上期提高10個百分點;對股票型基金的凈增加人數(shù)為13.8%（散戶和金融從業(yè)者分別為15.8%和7.5%），比上期提高9個百分點（散戶和金融從業(yè)者分別提高10.9和3個百分點）。對銀行理財以及穩(wěn)健型基金的凈增加人數(shù)占比為59.4%（散戶和金融從業(yè)者分別為61.8%和51.6%），比上期下降了7.5個百分點。

受訪者看好A股上市公司未來的業(yè)績表現(xiàn)。本期，有37.1%的受訪者認為未來A股凈利潤增速能夠超過10%，比上期提高了4.2個百分點，對A股上市公司的預期利潤增長率為10%，比上期提高了1個百分點。

資本市場的回暖，很大程度上由新冠肺炎疫情的形勢而驅動。中國超強的疫情應對政策，使新冠病毒在中國國內(nèi)幾乎完全消除了本地傳播，從而使經(jīng)濟得以V字型復蘇。

在過去的2年里面，從投資者的角度看，越來越看好中國資本市場，所有的投資者，無論金融從業(yè)者、散戶，都準備加大在中國國內(nèi)資本市場的投入。

圖4.凈增加人數(shù)/ 受訪者人數(shù)，本期意見分布

我們剛開始進行情緒指數(shù)調(diào)研時，一部分人準備投海外資產(chǎn)，經(jīng)過這兩年，目前為止，對于海外資產(chǎn)的投資，大家越來越不關心，甚至很多人表示，要減少對海外資產(chǎn)的配置。

從全球的范圍看，資產(chǎn)不是從中國要流出去，而是要從國外流到中國來，海外投資機構均在思考準備在中國有更大的投資，這是我們平時容易忽略的一個重要趨勢。過去數(shù)個月，匯率等指標均是走強的。

避險配置

一季度，主要國家經(jīng)濟出現(xiàn)萎縮，全球股指均大幅下降。二季度，除中國實現(xiàn)恢復性增長外，美國、歐元區(qū)、日本、韓國等地區(qū)GDP增速繼續(xù)深度下滑。在此期間，各國股指均發(fā)生了不同程度的上漲，不過大部分股指仍然沒有回到疫情前水平。

整體而言，2020年前8個月中，全球只有3個股指是呈上漲趨勢的，除了A股上漲11.3%，標普500上漲8.3%，韓國綜指上漲5.3%。美國的疫情沒有得到完全的控制，也并沒有失控。其資本市場更重要的是得到了歷史罕見的財政和貨幣政策的支持。

在全球范圍內(nèi)，新冠肺炎疫情有愈演愈烈之勢。截至9月13日，全球累計確診病例2881萬。拉美、北美、南亞地區(qū)疫情最為嚴重，累計確診病例分別為819萬、662萬和590萬。非洲地區(qū)目前病例數(shù)為135萬，因其檢測能力嚴重不足，當?shù)匾咔榛虮粐乐氐凸馈?/p>

其余大陸，歐洲發(fā)達地區(qū)262萬，東歐141萬，中西亞地區(qū)185萬，東南亞和東亞地區(qū)疫情相對最輕，分別為55萬和19萬。

在全球疫情的大背景下，主要國家經(jīng)濟大幅萎縮。第二季度，美國GDP下滑32%，日本下滑10%，歐元區(qū)下滑15%。第三季度數(shù)據(jù)尚未出爐，種種跡象表明，西方發(fā)達國家的經(jīng)濟復蘇是非常緩慢的。

2020年的新冠疫肺炎情激化了結構性的中美矛盾。自疫情在美國蔓延以來，為轉移國內(nèi)矛盾，特朗普政府加緊了對中國企業(yè)的制裁，對華為斷供芯片，強制收購TikTok美國業(yè)務，禁止任何美國個人或實體與TikTok、微信及其中國母公司進行交易。這些作為不禁讓人擔心“中美經(jīng)濟脫鉤”的巨大風險。

受訪者關于中美貿(mào)易糾紛對中國經(jīng)濟的影響，短期負面看法較多，長期則偏向正面看法。

就短期影響而言，本期約54.1%的受訪者認為短期會有負面影響，比上期提高5.9個百分點;約11%的受訪者認為有正面影響，比上期下降1.5個百分點;認為短期沒有影響的意見占比為34.4%，比上期下降4.4個百分點。

就長期影響而言，約41.8%受訪者認為長期會有積極影響，比上期提高7.8個百分點;約30.1%的受訪者認為長期有負面影響，比上期下降4.4個百分點;約28%的受訪者認為長期不會有什么影響，比上期下降3.4個百分點。

我們的研究發(fā)現(xiàn)，中美在經(jīng)濟、貿(mào)易、人文上有廣泛而深度的鏈接。失去中國的產(chǎn)品和服務，美國人將不得不面對高昂的商品價格從而普遍降低人民的生活水準。同時，失去中國的市場，美國企業(yè)也同時失去了獲得高額回報的投資機會，對美國的企業(yè)會帶來實質(zhì)性的打擊。

我們判斷，中美全面脫鉤并不符合美國的國家利益。我們也看到，在高科技領域，中國對美國的技術依賴是全面的、深度的。由于高科技與軍事和國家整體實力息息相關，為了遏制中國國家整體實力的進一步發(fā)展，美國在高科技領域很有可能加速、加深進一步的脫鉤。

我們的研究產(chǎn)生以下三個投資建議：

第一，由于全球不確定性仍有愈演愈烈之勢，我們建議投資者加大對黃金等避險產(chǎn)品的資產(chǎn)配置;第二，由于中短期中國疫情控制有力，經(jīng)濟復蘇明顯，我們建議加大對中國有長期價值、資產(chǎn)被嚴重低估企業(yè)的投資;第三，由于中美在高科技領域脫鉤的風險在日益加大，我們建議投資者關注在高科技領域有進口替代能力的企業(yè)。

這些企業(yè)，在中美經(jīng)濟融合的情況下，由于技術的相對落后，沒有市場和盈利能力。中美高科技脫鉤的可能性，會使國家不得不完成在所有關鍵領域的“備胎”。