互聯(lián)網(wǎng)金融企業(yè)的資產(chǎn)證券化研究

荊玉

[摘 要]我國資產(chǎn)證券化進(jìn)程緊跟市場方向，基礎(chǔ)資產(chǎn)的選擇越來越廣泛，業(yè)務(wù)不斷變革創(chuàng)新。以螞蟻花唄為實(shí)例，分析其資產(chǎn)證券化動(dòng)因包括互聯(lián)網(wǎng)金融自身的迅速發(fā)展、企業(yè)規(guī)模擴(kuò)張需求、債務(wù)融資負(fù)擔(dān)過重。建立模型計(jì)算發(fā)行成本等方法分析實(shí)施效果，發(fā)現(xiàn)存在項(xiàng)目信用體系不完善、可持續(xù)性不穩(wěn)定等風(fēng)險(xiǎn)。提出不斷完善證券化產(chǎn)品信息披露機(jī)制和市場監(jiān)督機(jī)制，建立全方位的社會(huì)信用體系，加快制定專門的資產(chǎn)證券化法律法規(guī)及相關(guān)的市場和交易規(guī)則。

[關(guān)鍵詞]螞蟻花唄;資產(chǎn)證券化;互聯(lián)網(wǎng)金融;融資成本

[中圖分類號(hào)] F832.5 ? ? ? ? ? ? [文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼] A ? ? ? ? ? ? [文章編號(hào)] 2095-3283（2020）09-100-03

Abstract： China's Securitization process follows the market direction， the choice of basic assets has become more and more extensive， business innovation.This paper explores the asset support program for Internet financial enterprises， taking the asset-backed securities of Huabei as an example，establish a model to calculate the cost of issuance and other methods to analyze the implementation of the results， so as to sum up the experience of the follow-up implementation of Internet finance and better faster development proposals.

Key Words： Ant Flowers; Securitization; Internet Finance; Financing Costs

當(dāng)前我國“互聯(lián)網(wǎng)+”金融格局由傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)和非金融機(jī)構(gòu)組成，主要領(lǐng)域包括第三方支付、互聯(lián)網(wǎng)理財(cái)、P2P、互聯(lián)網(wǎng)消費(fèi)金融、互聯(lián)網(wǎng)保險(xiǎn)等。隨著利率市場化改革的穩(wěn)步推進(jìn)，我國的資產(chǎn)證券化逐步進(jìn)入常態(tài)化發(fā)展，互聯(lián)網(wǎng)金融企業(yè)資產(chǎn)證券化處于不斷探索發(fā)展階段。

一、螞蟻金服資產(chǎn)證券化動(dòng)因分析

（一）互聯(lián)網(wǎng)金融自身的迅速發(fā)展

受益于消費(fèi)升級(jí)、惠普金融政策推動(dòng)及互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)的發(fā)展，我國互聯(lián)網(wǎng)消費(fèi)金融發(fā)展迅速，交易規(guī)模不斷擴(kuò)張，增速仍然處于高位，互聯(lián)網(wǎng)消費(fèi)金融的滲透率快速走高。未來隨著鼓勵(lì)合規(guī)經(jīng)營平臺(tái)發(fā)展的監(jiān)管環(huán)境日漸成熟，用戶分層形成差異化競爭及線上風(fēng)控技術(shù)的日益完善，預(yù)計(jì)我國互聯(lián)網(wǎng)消費(fèi)金融平臺(tái)將迎來較大發(fā)展。

（二）螞蟻金服的規(guī)模擴(kuò)張需求

近兩年螞蟻金服采取了多項(xiàng)戰(zhàn)略舉措促進(jìn)經(jīng)營發(fā)展，將支付寶打造為“超級(jí)入口”，大力發(fā)展支付業(yè)務(wù)的基礎(chǔ)上，實(shí)現(xiàn)將生活場景、消費(fèi)場景和金融場景中用戶的擴(kuò)展及鎖定。自助申請(qǐng)或通過收并購、入股方式逐步獲得金融領(lǐng)域的全牌照，為開展全面的金融服務(wù)、打造大金融生態(tài)圈提供基礎(chǔ)。以客戶為中心進(jìn)行產(chǎn)品研發(fā)及創(chuàng)新，實(shí)現(xiàn)用戶的價(jià)值實(shí)現(xiàn)與體驗(yàn)提升，大力發(fā)展大數(shù)據(jù)、云計(jì)算、區(qū)塊鏈、人工智能等金融科技，并覆蓋到螞蟻金服各業(yè)務(wù)領(lǐng)域。

股權(quán)融資企業(yè)付出的資本成本相對(duì)較高，而債務(wù)融資具有較大的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，兩種傳統(tǒng)融資方式會(huì)增加螞蟻小貸的資產(chǎn)負(fù)債比率，顯然不適合螞蟻金服這類企業(yè)進(jìn)行長期融資。螞蟻金服特點(diǎn)是有基礎(chǔ)資產(chǎn)池并且可預(yù)期自身現(xiàn)金流，手續(xù)費(fèi)等收益相對(duì)穩(wěn)定，基于以上特點(diǎn)支持資產(chǎn)證券化融資。

二、優(yōu)勢及實(shí)施效果分析

（一）優(yōu)勢

1.ABS資產(chǎn)證券化，將貸款重新打包為資產(chǎn)支持證券，允許債權(quán)方將貸款移除資產(chǎn)負(fù)債表。從而更能優(yōu)化資產(chǎn)負(fù)債表的指標(biāo)比率。2.將未來可預(yù)期穩(wěn)定現(xiàn)金流作為基礎(chǔ)資產(chǎn)，依此向投資者發(fā)行證券融資，繞開了政府對(duì)于貸款與股權(quán)資本比例的限制。

（二）螞蟻花唄資產(chǎn)證券化實(shí)施效果

專項(xiàng)計(jì)劃的融資成本由籌集成本和使用成本組成。獲取資金而使用的費(fèi)用即籌資費(fèi)用，償付的本息還有購買資金即為用資費(fèi)用。花唄專項(xiàng)計(jì)劃向證券持有人支付利息的方式是到期一次性償付，并且優(yōu)先級(jí)證券的預(yù)期收益是不變的，所以這種支付方式很像優(yōu)先股支付股利。次級(jí)證券是非固定收益率產(chǎn)品，收益分配方式類似普通股支付股利，所以其成本計(jì)算參考普通股資本定價(jià)模型證券。不同信用等級(jí)的產(chǎn)品根據(jù)各自的成本計(jì)量模型計(jì)算資本成本。本文相關(guān)數(shù)據(jù)來自網(wǎng)絡(luò)公開信息中信建投花唄第3期消費(fèi)授信融資資產(chǎn)支持專項(xiàng)計(jì)劃說明書。

優(yōu)先股的計(jì)量模型適用于固定收益型證券發(fā)行成本的計(jì)算，次級(jí)證券適用于非固定收益率類產(chǎn)品，所以其成本計(jì)算參考專項(xiàng)計(jì)劃資產(chǎn)支持證券的優(yōu)先級(jí)、次優(yōu)級(jí)和次級(jí)的發(fā)行比例為89：4：7，假設(shè)至專項(xiàng)計(jì)劃結(jié)束30億已全部被認(rèn)購，則各級(jí)資產(chǎn)支持證券規(guī)模分別為26.7億、1.2億、2.1億，前兩項(xiàng)對(duì)應(yīng)的收益率分別為 3.6%，5%，除次級(jí)證券到期獲得剩余收入以外都為固定收益。次級(jí)證券的投資收益率未約定，到期獲得剩余收入。

專項(xiàng)計(jì)劃的籌資費(fèi)用包括： 擔(dān)保費(fèi)用、承銷費(fèi)用以及宣傳銷售費(fèi)用，假設(shè)所有的費(fèi)率總計(jì)為 5.18%。

總籌資費(fèi)用 = 3000000000 ×5. 18% = 155400000 元

優(yōu)先級(jí)的籌資費(fèi)用 = 155400000 × 89% = 138306000元

次優(yōu)先級(jí)的籌資費(fèi)用=155400000×4%=6216000元

K1=3.6%×2670000000/（2670000000

-138306000）×100%=3.796%

K2=5%×120000000/（120000000

-6216000）×100%=5.273%

根據(jù) Wind 資訊網(wǎng)發(fā)布的行業(yè)股權(quán)資本成本表可得出金融行業(yè)的β系數(shù)和股權(quán)資本成本，因此商融保理的普通股資本定價(jià)模型β系數(shù)即為0.90，平均報(bào)酬率選用金融行業(yè)平均股權(quán)資本成本 10.76% ，無風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率選用央行一年期存款基準(zhǔn)利率 1. 50% ，根據(jù)公式對(duì)次優(yōu)先級(jí)證券的成本進(jìn)行計(jì)算。

K3=1.5%+0.90×（10.76%-1.5%）=9.834%

根據(jù)資產(chǎn)支持證券的各級(jí)證券的比例以及以上計(jì)算出來的各級(jí)證券的成本，可以計(jì)算出專項(xiàng)計(jì)劃的加權(quán)平均成本。

Ka=3.796%×0.89+5.273%×0.04+9.834%×0.07=4.2777%

從以上分析計(jì)算可以推出，商融保理通過發(fā)行資產(chǎn)支持證券來融資的加權(quán)平均成本 4.2777% 在行業(yè)中很低，信用等級(jí)高的證券發(fā)行成本明顯比較低，而次級(jí)證券的資本成本率高達(dá) 9.834% ，這方面比起銀行還有優(yōu)化改善的空間。但企業(yè)可以通過這個(gè)低成本、收益可觀的方式轉(zhuǎn)移風(fēng)險(xiǎn)，同時(shí)達(dá)到融資目的。

三、財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)分析

對(duì)一般企業(yè)來說，資產(chǎn)負(fù)債率在40%—60%之間為宜。通過比較螞蟻金服三個(gè)階段資產(chǎn)負(fù)債比率，從債權(quán)人的立場看，債務(wù)比率越低越好，企業(yè)償債有保證，貸款不會(huì)有太大風(fēng)險(xiǎn)，顯然螞蟻金服相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)呈現(xiàn)降低趨勢，對(duì)于股東而言，在資本利潤率高于借款利息率時(shí)，增加負(fù)債比重，有利于股東利益。對(duì)于財(cái)務(wù)管理決策者而言，充分估計(jì)利潤增加值和對(duì)應(yīng)的經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)，進(jìn)行權(quán)衡并作出正確的決策。此外留存收益中盈余公積占比過大，可適當(dāng)將盈余公積轉(zhuǎn)增資本，提高企業(yè)競爭實(shí)力。

現(xiàn)金流分析。通過表1中的螞蟻金服財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)可知，發(fā)放貸款資金總額2016年758388.05萬元降到2018年693397.62萬元，貨幣資金由2016年113308.07 萬元迅速增長到2018年的739735.35萬元，而銀行借款僅有100000萬元，資金規(guī)模的上升以及減少對(duì)銀行高息貸款現(xiàn)象的緩解，表明螞蟻金服花唄計(jì)劃通過資產(chǎn)證券化極大地?cái)U(kuò)寬了現(xiàn)金流，有利于后續(xù)的業(yè)務(wù)資金周轉(zhuǎn)。

我國處于信用體系建設(shè)的發(fā)展階段，螞蟻金服的芝麻信用建設(shè)體系還不是很完善，而且存在芝麻信用刷分的現(xiàn)象以及可刪除逾期記錄等情況。所以對(duì)基礎(chǔ)資產(chǎn)的可靠性能否持續(xù)獲得現(xiàn)金流還存在一定的風(fēng)險(xiǎn)。

我國屬于存量體系比較大的國家，居民家庭借錢消費(fèi)、買房投資增長速度很快是十分危險(xiǎn)的。企業(yè)、政府杠桿率要降低，每個(gè)家庭的杠桿率也要降低。

專項(xiàng)計(jì)劃基礎(chǔ)資產(chǎn)的現(xiàn)金回收及循環(huán)購買通過杭州銀行賬戶進(jìn)行操作，由網(wǎng)商銀行負(fù)責(zé)監(jiān)管資金活動(dòng)，而網(wǎng)商銀行與螞蟻金服之間有重大關(guān)聯(lián)關(guān)系。

四、促進(jìn)互聯(lián)網(wǎng)金融企業(yè)資產(chǎn)證券化健康發(fā)展的建議

不斷完善證券化產(chǎn)品信息披露機(jī)制和市場監(jiān)督機(jī)制。由于信息不對(duì)稱或者消費(fèi)者專業(yè)知識(shí)缺乏等原因，極容易出現(xiàn)消費(fèi)者利益受損等情況，公開披露相應(yīng)信息更符合市場健康發(fā)展需求，不斷建立健全市場監(jiān)督機(jī)制。

建立全方位的社會(huì)信用體系。我國互聯(lián)網(wǎng)金融平臺(tái)信用歷史記錄不完善，企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)指數(shù)較高。各類金融平臺(tái)在利用大數(shù)據(jù)等基礎(chǔ)上提供數(shù)據(jù)共享服務(wù)，打造分享共贏平臺(tái)，同時(shí)政府應(yīng)加強(qiáng)商業(yè)性評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的管理工作。應(yīng)在明確責(zé)任主體的基礎(chǔ)上，加快制定專門的資產(chǎn)證券化法律法規(guī)及相關(guān)的市場和交易規(guī)則，登記托管細(xì)則等。

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（責(zé)任編輯：張彤彤 梁宏偉）