順周期股紅利

劉增祿

·編者按·

在很多大漲的科技股下半年步入調整之際，“估值已偏高”成為投資人進行調倉換股的重要理由。此前，受累于經濟下滑的順周期股在經濟重新回暖下而基本面有明顯好轉，低估值優勢讓其在科技股調整之際獲得了很多資金關注，股價得以抬升。對于年內接下來時間，機構投資人普遍認為四季度A股核心驅動力將“交棒”給中國經濟復蘇，在這個過程中，基本面強勁、估值更具優勢，且受益于經濟復蘇的順周期成長股將迎來布局的窗口。

10月19日，國家統計局公布了前三季度經濟數據，前三季度我國經濟增速成功由負轉正，722786億元國內生產總值（GDP）同比增長0.7%。與此同時，前三季度我國固定資產投資增速、基建投資增速、工業生產增速、貨物進出口總額增速、居民人均實際可支配收入增速以及第三季度消費增速等多項重要經濟指標也扎堆“轉正”，意味著我國已經將年初數月的“失地”收回，經濟也率先從疫情的負面影響中開始回歸正軌。

隨著國內經濟的持續回暖，資本市場上的投資機會也開始由逆周期向順周期轉向。從A股市場下半年行情變化看，科技類公司出現滯漲，而部分順周期行業個股則相繼表現，這說明投資者對于順周期行情的到來正在逐步達成共識。多位接受《紅周刊》記者采訪的職業投資人表示，四季度A股核心驅動力將進一步“交棒”給中國經濟復蘇，在這個過程中，基本面強勁、估值更具優勢，且受益于經濟復蘇的順周期成長股已經迎來布局的窗口。

中國經濟持續復蘇，市場對順周期行情達成共識

在經濟持續復蘇下，順周期屬性的企業將會獲得更強的盈利彈性，盈利向上的空間會抵消甚至超過估值壓縮的空間。

隨著國內經濟的持續復蘇，下半年A股市場的行情出現鮮明變化，科技股出現滯漲，部分順周期行業開始有所表現。在大類板塊上，上半年滬深300指數僅整體小幅上漲了1.64%，同期創業板指數大漲35.6%;進入下半年后，截至目前，創業板指數僅僅上漲了9.65%，而滬深300指數則上漲了16.63%。具體到各大行業，汽車、保險、券商、化工、建筑材料、家用電器等順周期板塊走勢均跑贏同期市場均值，而上半年表現強勢的計算機、電子、醫藥生物等板塊走勢卻弱于市場整體。國慶節后，在信維通信、圣邦股份、寶信軟件等部分機構“抱團”的科技白馬股股價相繼出現“閃崩”的同時，長期低估的銀行股反而連續5天收出陽線，這從側面說明機構正在積極調倉換股。

“目前市場已進入順周期板塊的布局窗口?！毙鞘顿Y首席研究官方磊在接受《紅周刊》記者采訪時表示，首先，宏觀政策已經邊際調整，更加強調精準導向促進寬信用;其次，近幾個月國內經濟復蘇力度持續超預期，企業盈利加速回升，新一輪的補庫存周期企業也將強化企業利潤的整體上行趨勢。

方磊認為，下一階段的配置策略可以從逆周期成長股轉向順周期成長股，“受益于經濟復蘇，順周期類別的景氣度向上彈性顯然是比較大的。”在目前的位置上，從中期角度看，科技類別估值偏高，有些個股可能已經透支了未來3～5年的成長空間，而在經濟持續復蘇的背景下，順周期屬性的企業將會獲得更強的盈利彈性，盈利向上的空間會抵消甚至超過估值壓縮的空間。同時，明年有潛在的通脹預期，在需求復蘇的情況下，有價格彈性的、擴張能力的順周期企業將會獲得更強的盈利向上彈性。

龍贏富澤資產管理公司總經理童第軼也向《紅周刊》記者表示，市場對于順周期板塊的青睞，很大程度上是來自于它們的確定性，雖然近期不少公司和板塊已經有所表現，但絕對估值仍在底部，結合歷年的行情特征分析，每年四季度都大概率會出現低估值板塊估值切換的行情。

在順周期行業的選擇和布局上，方磊傾向于可選消費、高端裝備等領域，香港博文基金董事長王文、中信建投非銀首席分析師趙然對大金融板塊的修復行情更加看好，而溫莎資本首席研究員熊琦則認為，隨著年底政策的確定，房企進一步加大推盤力度，地產股也會迎來一波行情，另外，被政策利好加持的新能源汽車、迎來“漲價潮”的化工行業，也同樣值得關注。

大金融板塊布局窗口已開啟

明年可能會有更多資本市場深化改革的措施被推出，證券行業將是最直接的受益者，而四季度至明年一季度分紅期的到來，會讓銀行股估值得到一定修正。至于保險業，在疫情逐漸平息下已走出至暗時刻，業績向好預期有一定確定性。

從申萬大類行業的市場表現看，上半年大金融板塊行情慘淡，其中，保險股整體下跌18.07%，銀行股整體下跌12.15%，只有券商股相對跌幅較小，可2.38%的回調幅度仍高于同期大盤2.15%的跌幅。進入下半年，金融板塊一掃上半年頹勢，三季度以來，保險股已累計上漲了40%，券商股上漲了21.06%，即便表現一般的銀行股也斬獲了8.02%的階段漲幅。

目前，投資人對大金融板塊中的券商股認可度最高，盡管7月中旬以來市場走出了一波震蕩整理行情，但職業投資人仍表示券商的上漲邏輯依然穩固。林園投資董事長林園明確表示，券商和牛市是分不開的，在判斷市場往牛市方向發展的背景下，券商股無疑會有較好的表現，“未來12個月，券商股行情將經常出現?！?/p>

趙然也向《紅周刊》記者表示，資本市場改革在未來有著非常明確的主線，在此背景下，券商的基本面邏輯短時間是無法被證偽的。資管新規等一系列政策的出臺，使得非標轉標趨勢明確，資本市場成為境內機構資金的重要出口;高收益剛兌產品的整頓、保本型產品收益率的下降，乃至于“房住不炒”政策的落實，也正在引發居民資產配置的革命，資本市場有望成為居民資金的重要出口;另外，國內貨幣政策調整空間較海外更大，國內經濟復蘇進程領先于海外，因而國內股市較海外股市也更具吸引力，海外投資者資金也將持續流入資本市場。“券商是與資本市場直接掛鉤的行業，資本市場的發展和完善是政策的‘主旋律，明年可能會有更多資本市場深化改革的措施被推出，證券行業將是最直接的受益者，未來業績具備穩定的支撐。”趙然如是說。

附表 部分順周期行業今年的市場表現

對于券商股的機會，趙然認為頭部券商或股東背景強勢的券商會在兩方面受益，一是行業成長的beta，二是行業集中度的提升，即“馬太效應”加強的邏輯。Wind數據顯示，2019年前十大券商的承銷收入占行業的比重達62.34%，2020年以來，這一數據已達64.96%，這意味著中信證券、中金公司、華泰證券、東方財富等頭部公司機會依然明顯。

銀行板塊是大金融板塊中表現最差的，但其10月12日～22日期間卻實現了逆襲，在諸多科技牛股集體調整之際，其整體上漲了7.81%。以銀行板塊最新股價加權統計，其行業動態市盈率和市凈率分別為6.45倍和0.65倍，處在歷史底部區域。目前來看，36家銀行股中尚有25家公司處于“破凈”狀態。

對于銀行股被長期低估的現象，王文認為主要原因有三個：一是市場擔憂銀行會被互聯網金融顛覆;二是長期以來大家一直對銀行的壞賬抱有疑慮;三是A股經常會受到美股影響，美國銀行股被巴菲特拋售等消息，也會加大投資者對中國銀行股的負面情緒?！般y行的壞賬主要來自樓市，土地是銀行最大的抵押物，樓市不出現崩潰式下跌，銀行的壞賬其實都是可控的。隨著目前我國經濟形勢逐步好轉，同時經過近年不斷的消壞賬，投資者大可不必對銀行的壞賬情況過于擔憂。另外，相對于其他國家，中國的疫情控制顯然是最佳的，隨著疫情減緩消失，可以看到包括銀行在內的很多行業受到的影響其實是有限的，這就形成一個預期差。短期來看，四季度至明年一季度分紅期的到來，銀行股的估值必然會得到修正?！?/p>

當然，王文也有一些擔心，他認為銀行是差異化很大的行業，過于便宜的銀行資產質量往往存在問題，同時銀行的核心主要看地產，國有銀行或龍頭銀行的抵押物通常是一線城市的地產，而地方銀行的抵押物則是小城市的地產，一旦小城市地產價格出現回調，銀行就會存在很大的風險，所以即使估值相對偏高，ROE更高、風控更好的龍頭銀行也是更加安全的。“如果拉長時間線，隨著互聯網金融的不斷發展，傳統銀行確實會存在一定壓力，特別是中小銀行。所以對于銀行股的布局，龍頭公司顯然是最穩妥的選擇，如招商銀行、興業銀行、平安銀行?！?/p>

方磊則認為，隨著國內經濟持續復蘇、宏觀經濟企穩的大背景下，銀行基本面實質改善，不良生成和信用成本壓力好于此前預期。同時臨近年終考核，公募、私募、保險等機構投資者也更傾向于增加對低估值板塊的布局，從而鎖定全年收益，而這也增加了對銀行板塊的配置需求。

相比投資人對銀行的分歧，保險業在疫情逐漸平息下已經走出了至暗時刻。通過對歷史數據復盤可發現，保險股在大多數年份中股價會在四季度至次年1～2月總會出現階段性高峰，原因是：一方面接近年底，保險公司全年保費收入情況基本落地，對當年業績預期增加更多確定性;另一方面，四季度是保險公司備戰次年開門紅的重要時點，對于開門紅的預期往往在四季度體現，而在次年一季度兌現。

“保險股目前已經可以介入。”趙然認為，短期來看，已經啟動行情的新華保險和中國人壽彈性更大，而中長期來看，如果可以持有到明年上半年，尚未發力的中國平安、中國太保的性價比則相對更高。

汽車板塊或成下半年“最靚的仔”

低估值的行業龍頭、新能源和智能網聯等優質賽道的核心標的、“國內大循環”帶來的國產替代機會都是汽車行業內的優質細分方向。

下半年，汽車股“接棒”醫藥生物成為A股二級市場“最靚的仔”。截至10月22日，汽車行業實現階段漲幅35.01%，188只汽車概念股中有111只個股股價跑贏同期市場10.98%的平均漲幅。長城汽車、雙林股份、光啟技術、春風動力、滬光股份、西菱動力、比亞迪下半年以來的股價更是相繼實現翻倍上漲。當然，若談及收益，在紐交所上市的蔚來汽車的走勢更加彪悍，自今年3月18日股價創出2.11元低點后，截至10月16日，股價最高曾觸及29.4元，8個月累計漲幅高達860.69%。

汽車板塊大漲的原因是離不開銷售數據的持續走好。在2020年初疫情暴發后，2月份汽車銷量同比降幅一度接近80%，后隨著中央及地方政府相繼出臺系列刺激政策，4月汽車銷量開始轉正，5～8月恢復兩位數增長。截至8月末，2020年全年汽車累計產銷分別為1440.77萬輛和1452.82萬輛，同比降幅分別收窄至9.49%和9.68%，總體表現好于預期。

結合已經公布的三季報業績來看，目前發布正式財報的汽車股有16只，從它們的業績表現來看，在中報時還有公司出現虧損，可到了三季報則已全部實現盈利，旭升股份、福達股份、泉峰汽車等9家公司還實現利潤同比增長。其實，除了已經完成正式三季報披露的公司，結合提前公布的業績預告來看，東安動力、光洋股份、長安汽車、京威股份等15家公司三季報均預計完成翻倍利潤增長。

“汽車行業周期見底，景氣復蘇趨勢確定性高?！蓖谳W認為，本輪汽車周期在今年第一季度受新冠疫情沖擊后見底后，二三季度汽車銷售增速連續回升，行業復蘇趨勢確認。汽車行業持續回暖，重點車企盈利水平逐步改善，在接下來的“十四五”規劃中汽車行業還將進一步得到政策的傾斜。個股中，低估值的行業龍頭、新能源和智能網聯等優質賽道的核心標的、“國內大循環”帶來的國產替代機會都是汽車行業內的優質細分方向。

此外，在政策的持續發力下，國家近年來還推出了一系列引導推動新能源汽車市場化發展的舉措，例如延長補貼政策和免征購置稅政策期限;推動新能源汽車下鄉，拓展農村新興市場;研究制定新能源汽車中長期規劃;加大充電樁等新基建投入。目前來看，新能源汽車市場正加速回暖。據全國乘用車聯合會公布的最新數據顯示，9月國內新能源乘用車批發銷量突破12.5萬輛，同比增長99.6%，環比8月增長24.1%。利好的大環境也反映在企業業績表現上，如新能源汽車概念股雙林股份10月22日發布的三季報業績就顯示，報告期內凈利潤同比大增1151%。

化工板塊迎“漲價潮”，業績增厚確定性高

化工產品景氣跌至歷史底部。當前位置下，隨著需求復蘇，化工品價格修復動能將得到持續，整體產品價格向上的概率高于向下概率。

除了汽車板塊表現搶眼，下半年以來，順周期的化工股也實現了不俗的收益，19.04%的階段漲幅排在同期申萬28個大類行業的第7位。因化工板塊涉及個股偏多，隨著三季報的陸續公布，目前已有34家公司披露了正式財報。從盈利額看，除了紅星發展前三個季度出現1378.61萬元的虧損外，余者皆盈利。要知道，在今年中期，上述盈利的34家公司中還有13家是以虧損收官的。

目前來看，正式公布三季報的化工公司仍為數尚少，結合三季報預告可看到，有多達142家公司提前給出了三季報的利潤增減預期，但相比率先公布正式季報的公司，化工股的業績預告顯示，三季報業績盈利且增長的個股為66家，占比46.48%。觀察化工股的業績增長原因，很多公司離不開漲價因素的推動。如兄弟科技三季報業績大幅預增368.17%～508.62%，業績增長原因是維生素產品銷售價格的上漲;云圖控股業績預增90%～100%，主要是純堿產品價格逐步回升;利爾化學75%～80%的利潤增長預期同樣是部分產品銷售量增加及銷售價格上漲推動。類似受益于產品漲價而業績實現增長的還有沈陽化工、齊翔騰達、贊宇科技、澳洋健康等。

興業證券研報指出，2020年初，新冠肺炎疫情全球蔓延，化工產品景氣跌至歷史底部。二季度以來，隨著下游需求修復，化工產品價格指數逐步從3月份的3300點底部回升至3900點左右，但當前大部分產品價格仍遠遠低于歷史平均價位，部分甚至已經跌入歷史價格區間的后10%，“當前位置下，隨著需求復蘇，化工品價格修復動能將得到持續，整體產品 價格向上的概率高于向下概率。”

事實上，從近期消息面來看，近期確實有大量化工產品出現漲價，如受原材料成本端價格上漲、需求回暖等因素影響，國內眾多鈦白粉企業就相繼上調了產品報價。公告顯示，國慶假期后，龍蟒佰利、中核鈦白、金浦鈦業、江蘇鎮鈦、攀鋼集團相繼將國內客戶鈦白粉售價上調了800元人民幣/噸、對國際客戶出口價格上調150美元/噸。原材料方面，根據生意社數據，10月17日鈦精礦格1625元/噸，較上一周上漲50元/噸，較上個月上漲175元/噸。下游需求方面，隨著基建持續發力及各地雨季陸續結束，國內鈦白粉迎來“金九銀十”的需求旺季。

此外，隨著光伏行業景氣的提升，年內組件大規模擴產也帶動了光伏玻璃需求激增，7月份到10月份，光伏玻璃漲價已超過50%。因文化用紙供需關系良好，銅版紙大廠APP與晨鳴紙業也相繼發布漲價函，計劃于11月對銅版紙產品提價300元/噸。文化用紙目前供需略顯緊張，各廠家庫存較低，預計漲價函落實可能性大。

建材、家電領先于地產股率先表現

隨著基建投資特別是新基建投資力度的加大，水泥、玻璃等建材價格呈持續上漲態勢，這為相關公司的業績穩定增長帶來支撐。

相較于其他順周期板塊的輪番表現，地產股的估值修復行情目前還尚未來臨。上半年8.53%的跌幅位居大類行業跌幅榜第6位，下半年即便上漲了5.89%，也未能跑贏同期市場均值，由此也被市場調侃為了“地慘股”。統計數據顯示，目前房地產行業動態市盈率只有8.78倍。

溫莎資本首席研究員熊琦向《紅周刊》記者談到，地產股四季度可能會存在機會，年底政策比較確定，經濟工作會議基本部署完畢，房企會進一步加大推盤力度，在年底時可以賺個業績的錢，“地產股現在賺業績的錢更多也是從相對的角度來講，相較于其他很多行業，地產板塊今年明顯滯漲，估值十分便宜，而業績也不算太差。”熊琪認為，房企全年的業績增速大概在10%～20%左右，表現在股價上也基本是這個幅度，不會出現特別大的行情。

“相對來說，大灣區的地產和龍頭地產公司的安全性更高?！蓖跷恼J為，投資者如果想介入地產股，在選擇上一定要謹慎，地產現在仍面臨著很大問題，整個北方的樓價都在下跌，原因是地產是高杠桿、高負債行業，如果樓價下跌，則行業、公司就會面臨很大的壓力，“我國的人口問題非常嚴峻，很多地方的樓盤有價無市，如果把它作為抵押物是不合格的，所以只有區域性好的地產公司才值得投資?！?/p>

熊琪則認為，即使是龍頭公司也有分化，周轉快、融資容易且成本低的企業才更占優勢。國家現在對房地產的融資限制比較嚴，可以看到，今年以來沒有房企上市，恒大的資金鏈也出現了問題。所以當前只有類似萬科這種高周轉的企業才會更具優勢，而囤地型企業的如恒大就容易出現資金周轉問題，風險較大，估值也會受到壓制。另外，還要看企業的融資成本問題，萬科、保利地產這樣的企業更容易融到錢，成本也要低很多，企業優勢就會更高。

盡管地產板塊尚未出現異動，與地產息息相關的建材、家電板塊卻在近期表現不俗，下半年以來的15.11%、17.59%的階段漲幅均超過了同期大盤。隨著基建投資特別是新基建投資力度的加大，水泥、玻璃等建材價格持續上漲態勢。據數字水泥網，截至10月16日，全國水泥均價為431.5元/噸，環比上周上漲了1.67元/噸;熟料均價376.32元/噸，環比上周持平;水泥庫容比56.13%，環比上周上升0.31%;水泥出貨率84.73%，環比上周上升0.95%。上周，山西、山東、河南、湖北、上海、浙江和湖北等地的水泥價格相繼出現了10～30元/噸不等的上漲。

同樣截至10月16日，玻璃信息網數據也顯示，全國白玻均價1916元/噸，環比上周上漲1元/噸;玻璃產能利用率為81.90%，環比上周上漲0.07%;行業庫存3702萬重箱，環比上周減少138萬重箱;庫存天數14.16天，環比上周減少0.59天。“金九銀十”的傳統銷售旺季之中，下游加工企業剛性需求居多，九月份以來貿易商和加工企業的社會庫存逐步得到消耗，因此近期從生產企業直接采購的玻璃數量有所增加。同時下游房地產企業對當前執行的現貨價格認可程度提高，也加大了向加工企業下訂單的速度。

除了上述行業，我國家電市場的復蘇也是十分明顯的。10月20日，中國電子信息產業發展研究院發布的《2020第三季度中國家電市場報告》顯示，三季度零售額規模為2102億元，比去年同期微增了1.6%。目前，家電行業的三季報業績也已開始陸續公布，新寶股份前三季度凈利潤預增60%～80%，小熊電器凈利潤預增80%～100%，行業景氣度持續提升。而隨著“雙十一”電商大促銷即將來臨，消費需求也有望進一步釋放。目前來看，機構對四季度家電的銷售普遍持積極預期，北上資金也對家電龍頭給予了極高的認可，在近7個交易日凈買入格力電器44.55億元。