保險投資能力分類監管落地

方斐

近期，保險業新規頻頻出臺。9月28日，銀保監會官網對外發布《互聯網保險業務監管辦法（征求意見稿）》（下稱“《辦法》”），向全行業征求意見。《辦法》強調，開展互聯網保險業務需“機構持牌、人員持證”;明確互聯網保險業務應由依法設立的保險機構開展，其他機構和個人不得開展互聯網保險業務。當前保險機構從業人員普遍通過微信朋友圈、公眾號、微信群、微博、短視頻、直播等方式參與互聯網保險營銷宣傳的行為，根據《辦法》的規定，保險機構及其從業人員應慎重向消費者發送互聯網保險產品信息，從業人員應在保險機構授權范圍內開展互聯網保險營銷宣傳，發布的營銷宣傳內容應由所屬保險機構統一制作，應在營銷宣傳頁面顯著位置標明所屬保險機構全稱及個人姓名、證件照片、執業證編號等信息。

銀保監會在此時出臺《辦法》，核心目的旨在規范行業發展，推動互聯網保險行業在規范基礎上進一步實現高質量發展。隨著互聯網保險的不斷發展，尤其是在疫情以來的爆發式增長，也暴露出了一些問題和風險。此次文件的出臺旨在規范互聯網保險業務，防范經營風險，促進互聯網保險業務高質量發展，保護消費者合法權益，提升保險業服務實體經濟和社會民生的水平。

10月10日，銀保監會發布《關于優化保險機構投資管理能力監管有關事項的通知》（下稱“《通知》”），旨在持續推進簡政放權，推動優化營商環境，進一步深化保險資金運用市場化改革。值得注意的是，這是近十年來針對保險機構投資管理能力的“牌照式”監管，迎來重大變化。

圖1：上市險企PEV變化情況

圖2：保險行業及5家上市險企累計保費（合計）表現

《通知》決定取消保險機構投資管理能力的備案管理，將投資管理能力管理方式調整為“公司自評估、信息披露和持續監管相結合”，并明確了信息披露的具體，規定了違規情形和責任，全面壓實保險機構的主體責任。

根據《通知》的規定，保險機構開展各類投資管理業務，應該具備相應的投資管理能力。此次新規的出臺，對保險機構投管能力是監管的重點，由事前備案準入的方式轉向事中與事后的持續性督導，體現了監管進一步簡政放權，持續深化保險資金運用市場化改革的決心。

與此同時，此次改革將有力解決部分保險機構存在的投管能力“重牌照、輕建設”的問題，有利于保險投管能力不斷提升，有利于保險行業應對內外部風險，也有利于提升保險業服務實體經濟的質效。

互聯網保險監管重防風險

盡管此次公布的是征求意見稿，但《辦法》的公布揭開了互聯網保險監管的序幕，核心要點主要包括以下六點：第一，明確互聯網保險的定義及互聯網保險業務為“保險機構依托互聯網訂立保險合同、提供保險服務的保險經營活動”，需同時滿足以下三個條件：一是保險機構通過互聯網和自助終端設備銷售保險產品或提供保險經紀服務;二是消費者能夠通過保險機構自營網絡平臺的銷售頁面獨立了解產品信息;三是消費者能夠自主完成投保行為。只有滿足上述三個條件，才能構成一個完整意義上的互聯網保險經營行為。《辦法》還對三種常見的渠道融合情形規定了政策銜接的適用方法。

第二，明確業務開展機構和條件，要求持牌經營：互聯網保險業務應由依法設立的保險機構（包括保險公司及保險中介公司，含銀行類保險兼業代理機構和依法獲得保險代理業務許可的互聯網企業）開展，其他機構和個人不得開展互聯網保險業務，文件明確銀行類保險兼業代理機構及互聯網企業可以經營互聯網保險業務，但有額外要求。

第三，對互聯網保險的營銷宣傳要求進行明確：對于包括保險機構從業人員通過微信朋友圈、公眾號、微信群、微博、短視頻、直播等方式參與互聯網保險營銷宣傳，文件提出了包括管理制度、合規責任等方面的要求。

第四，在防范風險方面提出更高的要求：具體包括以下五點：一是堅持“機構持牌、人員持證”原則;二是明確自營網絡平臺定義，要求投保頁面必須屬于保險機構的自營網絡平臺;三是強化信息披露要求，保障消費者知情權;四是強化網絡安全和客戶信息保護的要求;五是建立監管信息系統，加強信息報送，提高監管的及時性、有效性和針對性。

第五，注重消費者利益的保護：包括鼓勵開發符合互聯網經濟特點、服務多元化保障需求的保險產品;支持保險機構提升銷售和服務的透明化水平，可在自營網絡平臺提供消費者在線評價功能，為消費者提供參考等。

第六，設置了實施的過渡期：保險機構在《辦法》施行之日起3個月內完成制度建設、營銷宣傳、銷售管理、信息披露等問題整改，6個月內完成業務和經營等其他問題整改，12個月內完成自營網絡平臺網絡安全等級保護認證。

總體來看，《辦法》對上市險企的影響較為有限，重要的意義在于互聯網保險流量平臺迎來正式監管下的發展。此次《辦法》征求意見稿對上市公司無直接影響，但長期需強化自身優勢應對互聯網保險業務的沖擊;而對互聯網流量平臺而言，可以直接申請保險代理業務資質從而開展保險產品銷售，但同時納入銀保監會監管范疇，互聯網流量平臺將正式進入監管下的發展，長期來看則有助于互聯網保險行業的高質量發展。

投資管理能力監管細化完善

在互聯網保險新規頒布不久，10月10日，為了持續推進簡政放權，推動優化營商環境，近一步深化保險資金運用的市場化改革，根據《保險資金運用管理辦法》（保監會令2018年1號）及相關規定，銀保監會制定并發布了《關于優化保險機構投資管理能力監管有關事項的通知》。《通知》出臺意味著保險機構資管新規的正式落地，其核心是取消備案制、強化信息披露，保險資管正式納入資管新規統一監管的范疇。

從內容上看，此次銀保監會出臺此項《通知》，主要以簡政放權原則將原有投資管理能力進行優化合并，并取消了傳統投資管理能力備案式管理，以保險機構的自評、信息披露等相關監督管理形成監管體系，從而實現市場化改革與從嚴監管的模式。

在2013年保監會發布的《加強和改進保險機構投資管理能力建設》中（下稱“保監發〔2013〕10號”），規定保險機構投資管理能力包括以下7類具體內容：股票投資能力、無擔保債券投資能力、股權投資能力、不動產投資能力、基礎設施投資計劃產品創新能力、不動產投資計劃產品創新能力和衍生品運用能力。

在此次新發布的《通知》中，銀保監會保留了原框架中的股票投資管理能力、股權投資管理能力、不動產投資管理能力和衍生品運用管理能力，并在原有框架的基礎上，進行了同類產品創新能力合并，具體表現為：合并基礎設施投資計劃產品創新能力、不動產投資計劃產品創新能力為債權投資計劃產品管理能力，新增股權投資計劃產品能力。由此可見，監管層此次將保險資管機構投資管理能力優化整合為7類，從而形成完整的監管框架。

此項改動調整了原有保險機構投資管理能力監管中部分投資管理能力設置不合理的部分， 是對保險機構現有投資管理能力監管框架的優化完善，意味著新環境下對保險投資端能力建設的更進一步深化。最新分類考慮了保險機構投資端業務的不同形態產品的共性與特性，有助于明確各自的定位，更加符合保險資金的運用規律，確保保險監管的一致性。具體來說，這將有助于厘清保險資管機構與保險公司在不動產和股權投資領域的關系與定位。

此外，《通知》取消了投資管理備案制，壓實保險機構主體責任。保監發〔2013〕10號文對保險機構股權投資能力、不動產投資能力、基礎設施投資計劃產品創新能力和不動產投資計劃產品創新能力的備案審核方式進行了變更，由現場評估調整為現場評估與面談專業團隊相結合的方式。而此次《通知》則直接取消備案制，規定保險機構投資管理能力的管理監督，以公司自評估、信息披露+持續監管相結合的方式實施。

監管取消投資管理能力備案管理，具有厘清監管與保險機構主體責任邊界的重要意義。從自評估、信息披露、內外部審計和違規處罰規定等方面壓實了保險機構的主體責任，將提升投資管理能力從外界拉力轉變為內在動力，引導保險機構主動提升自身投資管理能力。一方面在一定程度上釋放了保險監管機構參與市場化競爭的活力;另一方面從制度建設層面為保險機構“放權”，符合保險資金運用市場化改革的趨勢與監管“放管服”的導向。

除正文外，此次《通知》還有七項附件，對應《通知》中提出的7類保險機構投資管理能力，附件對各項投資管理能力建設的具體標準進行了細化設計，從組織架構、專業隊伍、制度規則、系統建設、運作管理、風險控制等方面向保險公司建設投資管理能力及自評估提出基本要求，并針對不同的投資管理能力提出了不同的要求。通過細化標準和信息披露要求、強化違規處罰等方式進一步加強監管。

此外，在允許保險機構進行投資能力自評估的同時，《通知》對其投資能力建設、自評估結果的信息披露提出了細化的要求，《通知》明確規定“保險集團（控股）公司、保險公司應當在公司及中國保險行業協會官方網站上主動、及時披露投資管理能力建設及自評估情況。保險資產管理機構應當在公司及中國保險資產管理業協會官方網站上主動、及時披露投資管理能力建設及自評估情況”。

《通知》規定保險機構投資管理能力信息披露包括首次披露、半年度披露和重大事項披露。若保險機構沒有按照要求披露，“出現信息披露不及時、不真實、不準確、不完整等情形的，銀保監會將采取監管談話、下發風險提示函等監管措施責令限期改正”。后續銀保監會也表示，將會加大非現場監測和現場調查等的檢查力度，并進行持續跟蹤監管，對于違規的機構和人員，從嚴處罰。

總體來看，此次《通知》的一個重大變化就是對保險機構投資管理能力的分類更加明確，覆蓋范圍更廣。在原有投資管理能力的基礎上，《通知》將保險資管機構基礎設施投資計劃產品創新能力、不動產投資計劃產品創新能力合并為債權投資計劃產品管理能力，新增保險資產管理機構股權投資計劃產品管理能力。調整后，保險機構投資管理能力共分為七類，并對每類管理能力均制定了細化規定。《通知》要求對于每類投資管理能力，保險機構至少明確2名風險責任人，包括1名行政責任人和1名專業責任人。光大證券認為，這樣細致的規定可以將風險管理更加細化，責任更加明確，有助于保險公司厘清自身所面臨的投資風險，加強其風險追蹤和管理能力。

而加強事后監管，取消了投資管理能力備案管理，這樣的變化有助于“放權”給保險機構，提升保險投資資金的活力;并通過要求保險機構持續建設投資管理能力、定期進行論證調研和自評估工作等方式加強行業自律管理，充分發揮市場調節的作用，推動保險機構投資的市場化改革。

《通知》對保險機構信息披露和各項投資管理能力的監管做出了詳細的要求。這樣的細化要求可以幫助保險機構建立更完善的風險管理體系，在保險機構自評估的基礎上幫助保險機構充分認識其風險管理水平以及各項投資過程中所面臨的風險。本著“有多大能力干多大事”的原則，引導保險機構在其風險管理能力和投資管理能力可控的范圍內進行投資。

此次文件明確了保險機構投資管理的各項能力，通過取消投資管理能力備案管理放寬了權力，提升了投資資金的活力，推動了市場化改革。預計今后保險機構投資市場競爭更加激烈，對于保險機構風險管理和投資管理的要求更高，市場將會發揮更重要的作用。同時，提升保險資金運用活力還可以鼓勵更多的保險資金投入到市場中，助力實體經濟的發展。

資產端收益改善可期

近期經濟數據顯示，經濟復蘇斜率向上，政策壓力減輕，長端利率易上難下。截至10月10日，10年期國債收益率為3.19%，比9月30日的3.15%再提升4BP。宏觀經濟持續回暖，8月份宏觀數據中工業增加值、服務業、房地產銷售繼續進一步回升，且消費恢復速度有短期加快的跡象，經濟持續修復。8月份社融數據放量明顯，印證了貨幣信用環境已向穩信用穩貨幣過渡，背后代表著寬松貨幣政策效果逐步體現在實體經濟層面，M1走高顯示出經濟活躍度的上升。與此同時，新冠疫苗實現階段性突破，有望降低對宏觀經濟的實質性約束，長端利率有望保持相對穩定。利率上行是保險股獲得超額收益的核心催化劑之一，有望提升保險股的估值。

對保險業而言，隨著對2021年“開門紅”的樂觀預期，輔以長端利率的上行趨勢，疊加當前較低的估值，業績修復疊加估值切換窗口期帶來保險股的布局機會。

中國銀河通過復盤歷史認為，保費、利率以及權益市場表現是影響保險板塊估值的核心變量。進入四季度，負債端回暖態勢延續、長債利率大概率高位震蕩、權益市場空間仍存，保險板塊核心驅動因素向好，業績有望進一步修復。與此同時，考慮到四季度保險板塊進入估值切換窗口期，EV切換到2021年后，估值性價比進一步顯現，當前時點布局保險板塊正當時。

從負債端來看，壽險保費復蘇周期有望開啟。中國壽險仍處于成長期，人均GDP達到 10000美元之后，有望迎來快速發展期。根據Sigma的數據，中國壽險深度、密度不僅低于美國、日本等發達經濟體，與世界平均水平仍有差距，中國壽險行業仍然處于成長期。經測算北美、歐洲人均GDP與壽險深度的關系，發現人均GDP達10000美元之后，壽險深度有望加速攀升。2019年，中國人均GDP突破10000美元，參考海外經驗，后續壽險保費收入有望迎來快速增長。

“開門紅”提早布局、代理人增量提質及居民資產配置向保險產品流入，提振保費預期。2020年“開門紅”啟動節奏差異導致險企保費增速分化，促使各大險企更加注重 2021年“開門紅”籌備工作，提振保費增長預期。隨著疫情影響的消退，各大險企積極增員提質，購買力逐漸恢復，為后續保費增長奠定基礎。加上銀行理財打破剛兌、收益率下行，長期儲蓄型產品競爭力提升。在“房住不炒”政策的引導下，居民資產配置有望從房地產領域向金融資產加速轉移，保險配置或迎來更大的增長。

另一方面，重疾險再定義、重疾表修訂助力險企優化產品供給，在老齡化加重的背景下“十四五”規劃期間政策或進一步加大商業養老保險發展支持力度。重疾險再定義、重疾發生率修訂進一步助力險企保障型業務發展，利好產品設計以及風險管控。“十四五”規劃時期，中國老齡化程度進一步加深，政策或進一步加快商業養老保險發展部署，養老險、健康險等政策紅利有望持續釋放。

從資產端來看，長債利率大概率高位震蕩，權益市場空間仍存，險企投資端改善。隨著逆周期調節政策的弱化，貨幣政策回歸常態， 總量邊際收緊，后續資金利率有望保持平穩。經濟持續修復，增長動能強勁，長債利率大概率在3.1%附近高位震蕩。根據中國銀河的判斷，牛市下半場空間仍存，疊加險企權益投資比例上限放寬，資產端有望持續改善。

在投資端，隨著保險公司權益資產配置比例差異化放寬，助力險企積極參與權益投資同時，也能有效防控風險。

2020 年 7 月，銀保監會發布《關于優化保險公司權益類資產配置監管有關事項的通知》，根據保險公司償付能力充足率、資產負債管理能力以及風險狀況等指標，明確八檔險企權益類資產監管比例，綜合償付能力充足率在250%以上的險企權益投資比例上限由總資產的30%提升至45%。險企權益類投資比例放寬，在鼓勵保險資金發揮長期投資、價值投資優勢的同時，按照保險公司償付能力等進行差異化管理，有助于防控風險。

監管優化險企投資端安排，豐富資產端可投資的衍生品品種，助力保險公司風險管理能力的提升。監管發布保險資金參與金融衍生產品、國債期貨和股指期貨交易有關政策，豐富保險資金運用風險對沖工具，有利于保險公司加強資產負債管理，增強風險抵御能力。目前，險資可通過利率互換管理利率風險，主要借助以銀行間7天回購定盤利率（FR007）和上海銀行間同業拆放利率（Shibor）為參考利率的產品，但其中1年期及以下產品名義金額占六成以上，保險機構缺少能夠有效對沖中長期利率波動的風險管理工具。目前，國債期貨已有2年期、5年期、10年期三個品種，未來可能上市30年期等更長期限品種，允許險資參與國債期貨交易，對豐富保險公司風險管理工具、優化期限匹配有著重要意義。

與此同時，險企加大對代理人隊伍規模擴張和質態提升的投入，激發代理人活力，為后續保費增長奠定基礎。險企提前備戰“開門紅”，提振“開門紅”銷售預期。銀行理財打破剛兌收益率下行，使得保險產品競爭力獲得提升。疫情影響消退，購買力逐漸恢復，低基數下保費端復蘇有望。經濟持續修復，增長動能強勁，長債利率有望維持高位震蕩，權益市場空間仍存，資產端有望持續改善。考慮到四季度保險板塊進入估值切換窗口期，性價比將進一步顯現。