中國期貨市場政策研究：現狀、熱點與前瞻

劉健　張晗

摘要：本文運用CiteSpace知識圖譜分析軟件和文獻計量學方法，對2017年至2019年有關中國期貨市場政策的研究文獻進行可視化分析。分析表明，在政策效果上，雖然限制性政策起到了較好的穩定市場的作用，但卻產生了股指期貨價格發現功能下降的負面影響;在期貨立法上，中國期貨市場政策雖然逐漸完善起來，但依舊缺乏高階位法律，監管體系有待完善，期貨立法的緊迫性日益突出;在期貨國際化上，中國正處于“一帶一路”的開放政策體系下，中國期貨市場已然進入期貨市場國際化階段，基于以上原因，新形勢下的期貨市場監管的有效性研究、期貨法律制度的健全與完善、期貨市場國際化的機制設計與路徑探尋將是未來中國期貨市場政策研究的重點和趨勢。

關鍵詞：期貨市場 政策 文獻計量 前沿

在中國經濟進入新常態的宏觀經濟背景下，近些年國務院政府工作報告都提出“大力發展期貨市場”。國務院金融穩定發展委員會于2019年11月學習貫徹黨的十九屆四中全會精神的會議中提出：“要從金融服務實體經濟和防范化解金融風險的角度，加強資本市場基礎制度建設”。作為資本市場的重要組成部分，期貨市場基礎制度建設近年來一直在持續推進，隨著期貨市場規模逐步擴大、期貨交易品種日漸豐富、期貨市場國際化步伐加快、期貨市場專業型人才逐年增多以及期貨市場監管經驗不斷積累，期貨市場政策逐漸成為學術界與實務界高度關注且不可忽略的重要研究議題。

從現有學術研究成果來看，目前尚無學者對有關中國期貨市場政策研究的學術成果進行全面梳理與分析，本文利用CiteSpace知識圖譜可視化軟件，對中國期貨市場政策研究的高水平文獻進行計量分析，梳理有關中國期貨市場政策的重點與熱點研究主題，探尋中國期貨市場政策研究的演進路徑，分析中國期貨市場政策研究的前沿與方向，進而通過重點研讀國內外高水平、高引用的核心研究文獻成果，系統評述研究文獻及成果的理論貢獻與相關局限，并提出中國期貨市場政策研究的下一步趨勢與展望，期待能為今后有關中國期貨市場政策的理論研究提供線索與思路，并為優化中國期貨市場政策供給，進而為完善中國期貨市場基礎制度建設、實現中國期貨市場的良性健康發展提供理論借鑒。

一、數據來源與研究方法

（一）數據來源

本文從國內、國外兩個方面對近年來有關期貨市場政策的研究文獻進行收集和分析。一是國內文獻方面，為確保研究質量，文獻收集僅限于核心期刊級別以上的學術論文以及優秀碩博士學位論文。筆者以中國知網中國學術期刊全文數據庫中的SCI來源期刊、EI來源期刊、CSSCI來源期刊、CSCD來源期刊、核心期刊數據庫以及優秀碩士論文數據庫、博士論文數據庫為檢索范圍，選擇“篇名檢索”策略進行文獻檢索，以“期貨、期權、政策、監管”為關鍵詞進行檢索。二是國外文獻方面，以EBSCO、Elsevier、JSTOR三大外文數據庫為檢索范圍，以“futures、options、policy、supervision'為關鍵詞進行檢索。為確保研究的時效性和前沿性，上述文獻檢索的時間范圍限定在2017年7月至2019年11月。通過上述檢索過程，共獲得中文文獻63篇、外文文獻43篇。

通過對初步收集的文獻，進行文章題目、摘要和關鍵詞分析，篩除期刊征文啟事、主題介紹以及與研究主題關聯性不大的文章后，有效中文文獻為63篇，有效外文文獻為21篇。

（二）研究方法

本研究擬采用文獻統計分析法和內容研究法，從定量和定性兩個層面探討期貨市場政策的研究現狀、熱點、前沿與趨勢。

對文獻的定量統計研究從文獻的分布性統計和主題性統計兩個層面進行分析，文獻分布性統計采用中國知網的計量可視化工具進行分析，考慮到分布性統計主要針對文獻的外在特性與分布特征，而主題性統計涉及文獻的演進路徑、關鍵詞聚類等內在屬性特征的分析，分析工具采用CiteSpace 5.5R2知識圖譜可視化軟件。受文獻索引導出數據的可獲得性的限制，以及CiteSpace軟件使用的限制，本文的知網可視化分析以及CiteSpace可視化分析僅針對所選定的63篇中文文獻展開。

文獻的定量統計更多的是對文獻分布特征與文獻主題屬性的抽象描述，缺乏對重點文獻、重點內容的內在梳理與解讀。故本文采用內容研究法，選取高頻次被引用的高水平文獻，進行重點研讀、分析與歸納，對中國期貨市場政策研究的主要成果進行綜述與評價，實現對期貨市場政策研究發展脈絡的梳理，并對研究領域的趨勢與展望進行研判。內容研究的文獻包含經篩選后的有效中文文獻63篇及有效英文文獻21篇。

二、文獻研究計量分析

（一）文獻分布分析

1.時間分布分析

通過統計分析某一研究領域內期刊論文刊載量隨時間變化的趨勢，我們可以對該領域研究的發展態勢做出一個基本的判斷，進而了解相應的理論水平，分析研究者和關注者對這一領域的重視程度。圖1顯示了中國期貨市場政策研究文獻量的年變化曲線。從圖中可以直觀地看出在2017年有關中國期貨市場政策研究的文獻量并不多，僅有3篇。2018年公開發表的有關中國期貨市場政策的文獻已增至36篇，是2017年所發表文獻數的12倍，可見這一時間段是國內期貨市場政策研究的爆發期。至2019年9月，該領域的研究文獻也達到24篇，說明對中國期貨市場政策的研究仍是學者們高度關注的熱點問題，這也從一個側面反映出期貨市場政策逐步完善的態勢。

2.作者分布分析

通過對第一作者（含獨立作者）的信息進行篩選和統計，以顯示中國期貨市場政策研究領域的核心作者。由圖2可以看出，2017年至2019年有關期貨市場政策研究的文獻中，以第一作者身份發表文章最多的是中國社會科學院經濟研究所博士后科研流動站的李銘，發表了相關學術論文3篇，其次是中國農業大學經濟管理學院的常清、北京工商大學經濟學院金融系的趙峰、程悅各發表了2篇。

利用CiteSpace對63篇文獻的核心作者進行統計，在CiteSpace中設置時間跨度為2017年至2019年，時間分區長度為2年，選擇節點類型為Author，生成作者的合作研究網絡圖譜，每個節點代表一位作者，節點大小代表該作者的發文量，節點間連線的粗細表示作者之間的合作關系可以發現，其中趙峰與常清、程悅等形成了小范圍的科研協作網絡。

3.機構分布分析

從發表文獻的研究機構數量統計餅狀圖來看（如圖3所示），研究機構數量可觀，其中以財經類院校為研究主力，但分布較為分散。發文量超過1篇的研究院所或機構依次為中國農業大學、中國社會科學院、華東政法大學、中國人民大學、南京大學、北京工商大學、西南財經大學、清華大學、南京財經大學、上海師范大學、中國證券監督管理委員會和大連商品交易所。基本上出自表1所示的研究機構，這些機構大多位于北京、上海等較為發達地區，而這些地區往往在信息敏感度、科研實力上表現得更為突出。

4.發文期刊分析

一般而言，不同的期刊代表了不同的文獻水平，因此在進行文獻分布分析時，有必要統計不同期刊的載文量，以此對中國期貨市場政策研究中文獻的學術價值進行判斷。以CNKI核心期刊在該領域的研究文獻為基礎，對2017年至2019年中國國內發表有關中國期貨市場政策的研究機構以及文獻數量進行分析。由發表文獻主要研究機構的載文分布餅狀圖（如圖4所示），從數量上來看，《中國金融》所刊載的文獻數量最多，發文數量為5篇，占論文總數7.9%;《金融與經濟》刊載4篇相關文獻，占論文總數6.3%;《價格理論與實踐》《武漢金融》刊載相關文獻的數量都為3篇，各占論文總數4.8%;《南方金融》《證券市場導報》《西南金融》《國際金融研究》以及《上海金融》都分別刊載2篇相關文獻;其余發文期刊在2017年至2019年內只發表過一篇相關文獻。這表明我國大部分科研機構在中國期貨市場政策研究領域的科研重視程度不高，影響力有限，需要進一步加大科研投入，以推動中國期貨市場政策研究領域的技術突破以及科研水平。

5.學科領域分析

在發文機構和來源分布分析的基礎上，進一步分析63篇文獻所屬的學科領域。筆者發現，經濟與管理科學領域的文獻最多，達56篇;其次為社會科學Ⅰ輯相關文獻，為15篇;社會科學Ⅱ輯有7篇相關文獻;近期也逐漸出現跨學科研究的趨勢，涉及農業科技2篇。經濟與管理科學集中了大部分的文獻，這與期貨市場政策這一主題的特性高度相關。此外關于國內期貨市場政策研究的文獻中有一部分來自農業科技學科，這說明學者們意識到了期貨市場為農業農村發展所能帶來的經濟效益，但相應的政策監管目前還處于探索之中，如圖5所示。

6.高影響力分析

文獻被引率是評價文獻水平的指標之一，反映了該文獻在學術影響力上的高低程度。表2摘錄了2017年至2019年中國期貨市場政策研究領域被引頻次最高的13篇文獻，主要來自經濟類學科。研究主題既包括宏觀角度上對中國期貨市場政策的現狀、前景發展等方面的探討，還包括對具體市場政策的發展、影響及啟示的深入思考，因而受到一定關注。但從被引頻次來看，引文量的數值相對而言還是偏小，說明有關中國期貨市場政策研究的學術文獻的影響力還有待提升。

（二）演進路徑分析

分析中國期貨市場政策研究的演進路徑可以發現，“股指期貨”“期貨市場”“期貨交易”“金融監管”“市場操作”是中國期貨市場政策研究領域的重要關鍵詞。

利用Cite Space生成了中國期貨市場政策的相關知識演進視圖，以此來分析2017年至2019年中國期貨市場政策研究熱點的變化。分析發現，時間線分為兩個部分，第一條時間線由人民幣期貨價格到市場操作;第二條時間線由市場質量波動性到股指期貨。

（三）關鍵詞共現分析

通過在CNKI軟件上進行可視化分析，將出現頻次設置為4，即在文獻中出現次數大于等于4的關鍵詞，在關系分析時顯示共現次數，未啟用年份分析，聚類分析數值設置為3，得到如圖6所示的中國期貨市場政策研究的關鍵詞共現網絡圖。對中國期貨市場政策研究的高頻關鍵詞共有10個，其中，“期貨價格”（27次）是出現頻次最高的，再者是“現貨價格”（13次）和“市場操作”（12次）出現頻率也較高。共現頻次排名4～10名的關鍵詞分別是“股指”（5次）、“股票市場”（5次）、“股指期貨市場”（5次）、“資本市場”（5次）、“市場交易”（5次）、“人民幣國際化”（5次）、“外匯衍生品”（5次）。

三、內容研究分析

筆者在上述研究的基礎之上，進行與高頻關鍵詞相對應的有關文獻梳理工作后，將研究歸納為以下5個方面：

在市場監管方面，傅強等（2018）在《管控措施對股指300期貨有效性和市場深度的影響——基于時變狀態空間模型的動態研究》一文中，提出市場深度度量方法，考察管控措施對市場有效性和市場深度的影響，最后構建GARCH類模型來考察保證金上調政策是否對市場深度與市場有效性關系產生顯著影響。從數據結果來看，管控措施的確可以提升市場的有效性，與此同時市場深度也漸進提高，并且市場深度也可以減緩市場有效性的波動。黃瑜琴等（2018）在《管控股指期貨的救市政策有效嗎？——基于現貨市場波動率的視角》一文中對滬深300和中證500指數成分股以及相應的非成分股作為分析對象，在雙重差分模型下評估不同股票波動率受到管控措施的影響，得出結論為限制股指期貨政策對成分股有較強的影響作用，其股票現貨市場的波動率可以在短時間內降低。鄔超奇（2018）在《股指期貨政策變化對于股票市場質量的影響分析》一文中選取GARCH模型作為分析股指期貨交易政策改變前后股票市場信息傳遞效應的變化，從短期來看，政策實施期間事件窗口的超額收益率顯著為正，而從長期來看，流動性指標在事后窗口雖有所起伏，但整體呈現出下降的趨勢，但從更長遠的角度來看，特別是在股市逐漸恢復平穩的時期，無論是流動性的下降，還是信息傳遞效應的減弱，對于一個健康的金融市場來說都是不利的。陳春流（2018）在《限制股指期貨對股票現貨市場波動性的影響研究》一文中選用GARCH和EGARCH兩種模型，研究了限制股指期貨對現貨市場波動性和非對稱性的影響，并且通過構建VAR模型，進一步研究分析了現貨市場波動是否受限制股指期貨交易的影響程度，還有期貨市場與現貨市場兩者之間的聯動關系，得出了限制股指期貨交易的政策改善了股票現貨市場的非對稱性的結論。Hai Lin和You Wang（2018）在“Are tightened trading rules always bad？Evidence from the Chinese index futures market”一文中對2015年中國股指期貨市場效率和價格發現功能的收緊交易規則的影響進行了研究，利用方差比和光譜形狀測試，發現中國指數期貨市場在收緊規則生效后變得更加有效，新的措施可以有效地規范中國股指期貨市場在不良市場狀態下的操縱行為，進而對其市場效率和價格發現功能產生積極的影響，例如可以降低流動率來提高價格發現功能。Andrew Lepone（2018）在“Message traffic restrictions and relative pricing efficiency：Evidence from index futures con-tracts and exchange-traded funds”一文中研究了指數期貨合約和交易所交易基金（ETFs）與實施兩種信息流量監管限制之間的回報相關性，即澳大利亞的成本回收計劃和加拿大的綜合費用模型。研究發現，期貨市場和股票市場之間存在的相對定價效率受到了信息交換監管限制的良性影響，此外還發現，ETF與期貨市場之間的領先滯后關系在監管后并沒有發生質的變化。