仁東控股：市值狂飆難掩滿地雞毛

胡楠

2020年上半年，仁東控股（002647.SZ）實現營業收入12.82億元，同比增長115.72%，但歸屬于上市公司股東的凈利潤卻為-1999萬元，同比下降164.55%。

與利潤劇烈下滑相對的是，仁東控股的市值卻大幅提升，似乎公司所存在的問題都只是臨時性的。但是，實際情況真的如此簡單嗎？

近年來，仁東控股的業績主要由前期所收購的標的貢獻，但收購標的業績也逐漸出現頹勢，未來計提大額商譽減值在所難免。除此之外，上市公司還面臨著明顯的償債壓力以及大股東持續減持等一系列問題。

并購續命難維持

2017年以前，仁東控股連續數年營業收入負增長、營業利潤虧損。為了改變這一局面，2016年年底，公司先后分兩次收購了從事第三方支付業務的廣東合利金融科技服務有限公司（下稱“合利金融”）100%的股權。

并表后，上市公司的業績的確得到了一定的改善，2017-2019年分別實現營業收入9.53億元、14.86億元、18.31億元，同比分別增長-63.92%、55.84%、23.21%;分別實現扣非凈利潤-2.14億元、4306萬元、2178萬元，同比分別增長-138.30%、120.13%、-49.42%。

2017-2019年，合利金融分別實現營業收入8.67億元、12.20億元、12.81億元，占上市公司總營業收入的比重分別為90.91%、82.13%、69.98%;分別實現凈利潤8425萬元、1.42億元、1.31億元，占上市公司凈利潤的比重分別為-39.27%、242.59%、399.76%。由此可見，上市公司的業績嚴重依賴合利金融。

不過，2020年上半年，合利金融卻突然“啞火”，營業收入5.22億元，同比增長8.59%，而同樣從事第三方支付業務的移卡（9923.HK）與拉卡拉（300773.SZ）營業收入增速僅分別為5.63%、0.38%。

但是，如果從利潤層面去考量，則會發現合利金融盈利能力大幅下滑。2020年上半年，合利金融僅實現凈利潤2021萬元，同比下降67.45%，而移卡與拉卡拉凈利潤增速分別為1293.91%、17.62%。

除此之外，仁東控股主要業務的毛利率也同樣大幅惡化，并表合利金融后，公司主要在供應鏈業務與第三方支付業務方向發力，2017-2019年及2020年上半年，供應鏈業務的收入分別為6.30億元、5.40億元、6.57億元、7.24億元，占上市公司總營業收入的比重分別為66.08%、36.36%、35.89%、56.53%;第三方支付業務的收入分別為2.64億元、8.72億元、11.01億元、5.17億元，占上市公司總營業收入的比重分別為27.77%、58.71%、60.15%、40.32%。

根據上述信息及合利金融各期收入占上市公司總收入的比重可以推斷，2017-2018年，上市公司供應鏈業務與第三方支付業務主要由合利金融運營，而2018年后，公司的重心逐漸轉向第三方支付業務，供應鏈業務則由上市公司或其控股的子公司運營。

2017-2019年及2020年上半年，上市公司供應鏈業務毛利率分別為6.15%、1.43%、0.48%、0.32%，第三方支付業務分別為36.76%、24.72%、21.20%、11.44%。

不難看出，自從合利金融的業務重心偏離供應鏈業務后，上市公司供應鏈業務毛利率就基本處于微利的狀態，2020年上半年更是進一步下探至0.32%;禍不單行的是，第三方支付業務也難逃毛利率下滑的命運，雖然在初期下滑較慢，但是2020年上半年其毛利率相比上年同期下降14.07個百分點。

在仁東控股第三方支付業務毛利率下降的同時，其他從事第三方支付業務的上市公司毛利率則保持平穩。

2017-2019年及2020年上半年，移卡毛利率分別為38.78%、27.15%、28.66%、30.73%，拉卡拉分別為55.40%、44.85%、44.43%、42.35%。

很明顯，如果從毛利率的角度推斷，仁東控股的經營明顯出現了問題。

商譽風險顯現

2016年，上市公司以14億元收購合利金融90%的股份，隨后又以1.56億元購買剩余10%的股份，兩次交易合計產生商譽11.94億元。

據評估報告，合利金融賬面總凈資產僅為1.48億元，評估價值卻高達15.61億元，評估增值率為953.03%。然而，合利金融的股東卻無一對高溢價做出業績承諾。

更戲劇性的是，上市公司當時的控股股東柚子資產對于合利金融的高溢價自愿單方面地作出業績承諾及補償，承諾其2017與2018年度預測凈利潤數額分別不低于1.14億元、2.18億元。然而，很不幸的是，合利金融均未完成業績承諾，各期業績承諾完成比例分別為 55.09%、59.66%，2020年上半年其業績更是下降至2021萬元。

雖然合利金融未完成業績承諾，但上市公司僅對其計提商譽減值準備1.95億元，2020年上半年末合利金融仍存在9.99億元商譽，這成為懸在仁東控股頭頂上的達摩克里斯之劍。

碰瓷國資緩解質押風險

由于仁東控股采用銀行借款等債務融資的方式與資金支付交易對價，在獲得合利金融控制權的同時，也使其陷入資金緊張的困境。

2016年年末，上市公司資產負債率為49.04%，而收購合利金融后的2017-2019年及2020年上半年各期末分別為72.45%、80%、71.36%、71.55%。

這還不能反映上市公司“真實”的償債壓力，公司賬面近10億元的商譽在一定程度上降低了其“真實”資產負債率，倘若剔除商譽的影響，公司的資產負債率可想而知。

除此之外，截至2020年上半年末，上市公司賬面貨幣資金余額為13.41億元，短期借款4.61億元，長期借款5.61億元，似乎償債壓力并不大，但公司的貨幣資金中有12.24億元為受限資金，由客戶備付金、保證金、風險準備金等構成;短期借款中，3.60億元為質押借款，9990萬元為保證借款;長期借款中，5.95億元為質押借款，1.45億元為保證借款（含一年內到期的長期借款）。

而且，仁東控股的控股股東北京仁東信息技術有限公司（下稱“仁東信息”）與第二大股東和柚技術（原“柚子資產”）均處于高質押的狀態，質押比例分別為77.36%、100%。

由此可見，上市公司及控股股東的資金鏈都十分緊張。

然而，對于上市公司駭人的資產負債率以及緊張的資金鏈，公司大股東及管理層并未對公司經營做出相應的調整，反而對外進行大額投資。

2018年11月22日，上市公司發布公告，擬以不超過1.5億元資金參與投資北京產權交易所掛牌的“北京海淀科技金融資本控股集團股份有限公司（下稱‘海淀金控）增資項目”。

2019年上半年，仁東控股完成對海淀金控的增資，交易完成后，公司持有海淀金控3.02%的股份。不過，需要指出的是，海淀金控的業績并不出眾，據公開信息，2016-2017年及2018年上半年，海淀金控凈利潤分別為1.47億元、1.58億元、1.20億元。

很明顯，參股海淀金控并不能給上市公司帶來多少收益，那么為何在公司資金緊張之際重金增資海淀金控，難道真如上市公司所說，該筆投資“有利于公司戰略轉型升級，促進與海淀金控相關業務形成互補，開拓公司多元金融業務，有利于拓展公司融資渠道，提升公司經營水平和盈利能力”。

有意思的是，2019年7月31日，上市公司發布公告稱，控股股東仁東信息及其一致行動人仁東（天津）科技有限公司（下稱“天津仁東”）將其持有的仁東控股1.19億股股份（占上市公司總股本的21.27%）對應的表決權等股東權利委托給海淀金控進行管理。

同時，仁東信息、天津仁東與海淀金控還約定，托管期限內，在上市公司所有重大事項決策中，仁東信息、天津仁東應當與海淀金控取得一致意見，若無法形成一致意見，以海淀金控的意見為一致表決意見。

至此，上市公司的實際控制人變更為海淀金控，“勉強”算是打上了“國資”控股的烙印。

“碰瓷”國資后，仁東控股市值一路飆升，如果以2019年7月31日為基準，上市公司市值幾乎漲了5倍，市值增長的同時，股東的質押風險也相應的得到了緩解。

在此期間，仁東控股大小股東也紛紛拋出減持計劃，以和柚技術為最，剔除司法拍賣的部分，其累計減持上市公司股票3971萬股，合計7.57億元。

復盤仁東控股增資海淀金控的過程，不得不說這是一個妙招，僅支付1.5億元的代價就不僅緩解了公司股東的質押風險，還為減持創造了條件。

針對上述問題，《證券市場周刊》記者已向上市公司發出采訪函，截至發稿上市公司未進行書面回復。