奧賽康借殼承諾保衛戰

杜鵬

奧賽康（002755.SZ）是一家以國產質子泵抑制劑注射劑為核心產品的醫藥上市公司，2020年上半年受新冠疫情影響，業績大幅下滑。在此期間，奧賽康壓縮巨額費用并采取了非常激進的會計政策，保利潤之心顯而易見。尤其值得注意的是，公司支付給銷售人員的工資遠遠低于正常水平，存在少計費用、虛增利潤之嫌。

奧賽康努力保利潤背后的動機并不單純，其在借殼上市時給出了三年業績承諾，2020年正是業績對賭期最后一年。一旦業績不能達標，對賭方將付出沉重代價。在過去兩年，奧賽康均完成了業績承諾。不過，有的年份是精準踩線達標，有的年份是依賴激進銷售及激進會計政策實現。這種依賴會計手段實現的業績，最大受益人僅僅是對賭方，并不符合上市公司全體股東的利益。

銷售人員工資畸低

奧賽康聚焦消化道潰瘍、腫瘤、耐藥菌感染、糖尿病四大治療領域，其中核心產品是國產質子泵抑制劑（PPIs）注射劑，主要用于消化性潰瘍出血、吻合口潰瘍出血、應激狀態時并發的急性胃黏膜損害、非甾體類抗炎藥引發的急性胃黏膜損害等，貢獻大部分收入和利潤來源。

8月26日，奧賽康發布2020年中報，上半年實現營業收入15.02億元，同比下降34.72%;凈利潤2.28億元，同比下降40.32%;扣非歸母凈利潤2.18億元，同比下降39.54%。

對此，奧賽康2020年中報解釋稱，公司在售產品以供住院患者使用的注射劑為主，受疫情影響，大量醫院關閉非疫情住院部，醫院門診量、入院病人量、手術量同比均大幅下降，對公司產品銷售造成較大影響。

在疫情影響下，奧賽康2020年上半年凈利潤降幅與收入降幅基本保持一致，實屬難得，然而這主要是依賴壓縮費用以及激進會計政策實現的。

2020年上半年，上市公司銷售費用從2019年同期的14.19億元下降至9.17億元，減少金額達到5.02億元。其中，降幅最大的是市場推廣費，從14.1億元下降至9.09億元，降幅達到35.53%。

藥企銷售費用構成名目較多，其中業務推廣費用尤其敏感，一直都是商業賄賂的高發區，監管層亦對此十分關注。奧賽康大力壓縮推廣費用符合監管方向，但是否會影響到終端銷售尚需觀察。

除了市場推廣費以外，奧賽康銷售費用中的職工薪酬從2019年同期的662萬元下降至519萬元。根據2019年年報，奧賽康員銷售人員382人。照此計算，奧賽康2020年上半年銷售人員月均工資只有2264元，處于極低水平。

奧賽康的經營主體在江蘇省南京市。2019年，南京市城鎮居民人均可支配收入64372元，對應月均收入為5364元。奧賽康作為一家上市公司，為何其銷售人員的工資會遠遠低于南京市均值水平呢？A股醫藥行業中，海辰藥業（300584.SZ）同樣位于江蘇南京市，2019年年末共有銷售人員101人，2020年上半年銷售費用中的職工薪酬為486萬元，照此計算銷售員工人均月工資為8027元，高于江蘇南京均值，處于合理水平。

奧賽康作為一家大型醫藥上市公司，為什么其銷售員工的人均工資遠遠低于同行水平呢？這種情況明顯有違背常識。如果上市公司不能給出合理解釋，那么奧賽康存在少計提費用、虛增利潤之嫌。

開發支出蹊蹺大增

為了使利潤不致于更難看，奧賽康2020年上半年還采取了比較激進的會計政策。

2020年上半年末，奧賽康賬面開發支出有2.03億元，相比期初大幅增加145.88%。而就在2018年年末，奧賽康賬面上還沒有任何開發支出。

根據2020年中報，奧賽康2020年上半年研發投入2.2億元。其中，開發支出期間增加金額和研發費用分別為1.2億元、9959萬元。據此計算，2020年上半年奧賽康研發投入資本化率為54.55%。

從往年來看，2018年和2019年，奧賽康研發投入分別為2.9億元、3.93億元，其中研發投入資本化金額分別為零元、8247萬元，資本化研發投入占研發投入的比例分別為零、21.01%。因此，奧賽康2020年上半年研發投入的資本化比例遠遠高于往年。

A股醫藥上市公司中龍頭是恒瑞醫藥（600276.SH），2020年上半年收入113.09億元，總市值逼近5000億元，2020年上半年研發投入總額18.63億元，全部進行了費用化處理，賬面上沒有任何開發支出。

由此可見，奧賽康2020年上半年采用了較為激進的會計政策來處理研發投入。

根據會計政策，研發過程分為研究和開發兩個階段，研究階段發生的費用全部計入損益，開發階段的支出只有在滿足一定條件時才能進行資本化處理，否則仍要計入損益中。

但是，像醫療、軟件這些行業，研發項目能不能成功變現存在很大的不確定性，管理層在實際操作中，對于資本化處理的確認存在很強的主觀性，往往會大幅度干擾公司的實際利潤，成為不少上市公司調節利潤的工具。

申萬宏源分析師龔浩在《蘋果比蘋果，再做投資決定》一文中指出，開發支出資本化會夸大企業的資產、凈利潤、經營性現金流，使企業多繳所得稅，損害企業的內在價值。

2020年上半年，奧賽康開發支出增加1.2億元，占當期凈利潤的比例高達52.63%。如果沒有研發投入資本化，奧賽康2020年上半年凈利潤將大縮水。

對此，奧賽康相關負責人對《證券市場周刊》記者表示，公司研發資本化的政策是保持一致的，公司從2019年起有開發支出主要是由于當年起陸續有創新藥項目進入二期臨床階段，近期公司引入國外品種權益，考慮到創新藥研發周期長、投入大的特點，公司對符合相應會計政策的研發部分投入進行了資本化，資本化比例與其他醫藥企業類似，是行業的常規操作方式。

借殼三年承諾

2020年上半年，奧賽康努力維持凈利潤背后的動機并不單純。

奧賽康曾經多次試圖登陸資本市場。

2012年6月，奧賽康籌劃IPO，但遭遇IPO暫停。2014年，重啟IPO，奧賽康卻因高市盈率和老股轉讓、實控人大額套現等原因被市場質疑，惹來時任證監會主席肖鋼關注，引發新股發行首次緊急叫停事故。此次暫停IPO后，已經獲得股票代碼300361的奧賽康再也沒有重啟IPO。

4年之后，奧賽康卷土重來，改由借殼方式登陸資本市場。

2018年7月10日，東方新星披露重大資產交易預案，擬置出資產的初步作價為5.83億元，擬購買資產的初步作價為76.5億元，上述差額70.67億元由上市公司以發行股份的方式向奧賽康藥業的全體股東購買。

奧賽康借殼東方新星，交易效率十分高。2018年11月29日，奧賽康借殼東方新星的交易獲證監會并購重組委無條件通過，歷時不足5個月，而且奧賽康當時屬于臨時提前上會。

東方銀星于2018年12月正式完成重大資產重組。重組完成后，東方新星持有奧賽康藥業100%的股權，公司由無控股股東變更為由南京奧賽康控股，實際控制人亦由無實控人變更為陳慶財先生。2019年3月10日晚，東方新星正式更名為奧賽康。

業績承諾人承諾，本次重大資產重組實施完畢后，奧賽康藥業在2018年度、2019年度和2020年度實現的合并報表范圍扣除非經常性損益后歸屬于母公司所有者的凈利潤分別不低于63070萬元、68762萬元、74246萬元。

至今，奧賽康已經交出了借殼上市之后的2018年和2019年成績單。

公告顯示，奧賽康藥業2018年和2019年實現的扣非凈利潤分別為 64032萬元、77282萬元，當年度業績承諾完成率分別為 101.53%、112.39%。

從中可以看出，奧賽康2018年業績承諾幾乎是踩線精準達標，2019年則是屬于超標完成。

2020年是奧賽康借殼業績承諾對賭期的最后一年，全年要完成7.42億元的扣非凈利潤，而其上半年實際只完成了2.18億元的扣非凈利潤，不足業績承諾值的1/3。

如果沒有壓縮費用及采取激進的會計政策，奧賽康2020年上半年實際完成的業績相比全年承諾值會相差更遠。

奧賽康2020年中報表示，隨著國內疫情得到有效控制，前期積壓的患者已逐步回到醫院就診、治療、手術，預計下半年公司業務也將逐漸恢復至正常水平。

不過，即便疫情影響因素消失，奧賽康主業面臨的挑戰也不容忽視。公司主營產品以仿制藥為主，大部分收入和利潤來自于質子泵抑制劑注射劑，產品結構薄弱。

隨著帶量采購等一系列政策的推廣執行，過了專利期的藥品，無論是原研藥還是仿制藥，都很難誕生大品種，單品的市場天花板和生命周期都顯著降低，行業競爭態勢從過去的品種競爭時代進入到管線競爭時代，過去在政策紅利下，依靠爆款單品種打天下的模式將難以為繼，企業的成長必須以靠產品梯隊的迭代來實現。

奧賽康2020年全年業績承諾能否達標，值得關注。一旦業績不能完成，對賭方將付出代價。

往年精準達標

奧賽康2018年業績承諾精準達標，主要歸功于管理費用下降以及遞延所得稅資產增加。

2018年全年，奧賽康收入同比增長15.48%至39.32億元，而管理費用卻同比下降6.85%至1.54億元，兩者變動相背離。

仔細拆分來看，奧賽康管理費用共包括六部分：職工薪酬、辦公差旅、咨詢及服務、會務招待費、折舊及攤銷費、其他。其中三項支出均出現顯著下降，咨詢及服務費從2389萬元下降至616萬元，會務招待費從1328萬元下降至956萬元，折舊及攤銷費從3545萬元下降至2992萬元。

這些費用下降的原因是什么？是否合理？奧賽康有必要給出解釋。要知道，奧賽康2018年全年業績實際完成值僅比承諾值多出來962萬元，而在此期間的管理費用減少值為1130萬元，不能排除奧賽康通過調節管理費用來保證業績承諾達標之嫌。

2018年年末，奧賽康遞延所得稅資產3107萬元，相比期初大幅增加125%，期間增加金額1725萬元，其中主要由可抵扣虧損形成的遞延所得稅資產增加所貢獻，2018年年末金額為1489萬元，而在年初之時奧賽康賬面上沒有任何因可抵扣虧損形成的遞延所得稅資產。

根據會計準則，企業對于能夠結轉以后年度的可抵扣虧損和稅款抵減，應當以很可能獲得用來抵扣可抵扣虧損和稅款抵減的未來應納稅所得額為限，確認相應的遞延所得稅資產。

只有在滿足上述條件時，可抵扣虧損才能確認遞延所得稅資產，而如果企業預計未來期間不能夠產生足夠的應納稅所得額利用該可抵扣虧損時，則不能確認相關的遞延所得稅資產。

然而，上市公司管理層在認定時有一定的主觀性，存在操縱空間。如果將可抵扣虧損確認為遞延所得稅資產，可以減少所得稅費用，增加當期利潤。

奧賽康上述負責人表示，業績承諾是在重組上市前根據行業情況、公司經營發展狀況基礎上評估的;2018年是公司業績承諾的第一年，公司在預測當年業績時所能考慮的市場變化、政策因素相對全面、可控，所以預測出的業績比較準確。

相比2018年精準達標，奧賽康2019年業績承諾屬于超標完成，不過這主要依賴于激進銷售及會計政策。

2019年，奧賽康收入同比增長14.92%至45.19億元，但是期末應收賬款同比增加36.32%至7.47億元，這或許表明，奧賽康2019年采取了激進的銷售政策。

奧賽康2019年年報稱，公司通過整合內外部資源建立了完整的市場銷售體系，主要采用經銷商模式開展產品銷售，產品學術推廣采取第三方及自營推廣模式。

調節經銷商庫存是企業最常用的會計手法之一。A股的上市公司為了做業績，一般會采用的“提前壓貨”的做法，比如當年為了業績滿足機構要求，會要求各家經銷商提前向公司采購產品，公司提前確認收入，結果就是公司提前透支未來業績，后續增長乏力。

上述負責人表示，公司應收賬款余額增加的原因是多方面的：行業層面上看，國家經濟增速在2019年逐步放緩，對實業造成一定影響，醫藥商業公司的賬期在行業層面上看都有一定增加，公司的賬期水平橫向對比符合甚至低于同類型企業標準;具體到公司的層面，由于公司新產品上量和空白市場的覆蓋，2019年收入較2018年增加近6億元，收入增加會導致應收賬款余額的增加;公司近年來著力發展基層市場，商業公司對接的基層節點的增多，備貨規模會多于銷售的增長;公司收入按照會計準則進行核算與確認，并經過審計程序審核確認，不存在粉飾收入的情況。

除了應收賬款大幅增加以外，奧賽康2019年年末賬面上還突然多出來8247萬元的開發支出，而在年初之時尚沒有任何的開發支出。這表明，奧賽康在2019年將8247萬元研發投入確認為了開發支出。

奧賽康2019年業績完成值比承諾額多出來8520萬元。顯而易見，如果沒有應收賬款大幅增加以及巨額研發投入資本化，奧賽康2019年就不太可能超標完成業績承諾。

這種依靠激進銷售及會計政策實現的業績承諾達標，最大受益人是對賭方，并不符合上市公司全體股東利益。

奧賽康上述負責人表示，公司研發項目資本化是嚴格按照會計政策執行的，不存在通過研發投入資本化來實現借殼業績承諾達標的情況。