以財務(wù)報表分析視角解析房地產(chǎn)企業(yè)“基因”

摘要：房地產(chǎn)行業(yè)經(jīng)過近二十年的發(fā)展，已經(jīng)從暴利時代走向白銀時代，形成了一批有代表性的房地產(chǎn)企業(yè)，其有著各自不同的經(jīng)營發(fā)展理念。本文從財務(wù)報表分析的視角來審視不同房企的生存之道及其面臨的風(fēng)險。主要運用比率分析法、綜合分析法從盈利能力、償債能力、營運能力和杜邦分析體系四個維度探究各個能力背后的內(nèi)涵以及提升各種能力的有效辦法，只注重單一能力的建設(shè)是無法形成長久持續(xù)的增長動力，各能力統(tǒng)一協(xié)調(diào)發(fā)展才能應(yīng)對不斷變化的內(nèi)外部環(huán)境，保障企業(yè)的健康和穩(wěn)定發(fā)展。

關(guān)鍵詞：房地產(chǎn)企業(yè);財務(wù)報表分析;案例分析

一、房地產(chǎn)企業(yè)財務(wù)報表分析的特殊性

財務(wù)報表是綜合反映企業(yè)在一定時期內(nèi)的財務(wù)狀況和經(jīng)營成果的書面文件，作為連接信息使用者和提供者的橋梁，財務(wù)報表分析的好壞直接影響到企業(yè)股東的戰(zhàn)略規(guī)劃、管理層的經(jīng)營決策、外部投資者的風(fēng)險控制等。財務(wù)報表是按照相應(yīng)的會計準則編制的，具有一定的綜合性和專業(yè)性，不同行業(yè)之間存在業(yè)務(wù)差異，因此必須對財務(wù)報表中的數(shù)據(jù)進行加工、提煉、整理以便將數(shù)據(jù)信息以最直觀準確的方式呈現(xiàn)給信息的使用者。房地產(chǎn)行業(yè)與一般行業(yè)有如下四種差異容易造成報表誤讀。

第一，房地產(chǎn)行業(yè)采用預(yù)售制度，在工程施工階段，將所收房款列入預(yù)收賬款科目，從報表角度看是作為負債處理，但這部分款項未來并不需要償還給業(yè)主，不需要與有息負債一起計算，因此若按傳統(tǒng)計算方法會導(dǎo)致資產(chǎn)負債率虛高。

第二，根據(jù)收入成本配比的原則，在預(yù)收房款不確認收入的前提下，建安成本也一直列在存貨科目中，從預(yù)售到確認收入期間至少橫跨1—2年時間，但期間的相應(yīng)費用卻直接反映在利潤表中造成虧損，但企業(yè)并非真正意義的虧損造成誤讀。

第三，各大房企都有大量的土地儲備，近些年隨著股權(quán)類收購、三舊改造等模式的興起，這些模式都會造成土地的價值有被低估的可能，因此報表中以歷史成本計量的地價并不準確反映企業(yè)資產(chǎn)。

第四，作為房地產(chǎn)企業(yè)的融資手段之一，要求施工單位墊資或在支付工程款時使用商業(yè)承兌匯票的模式，造成工程成本沒有根據(jù)產(chǎn)值記入存貨科目中導(dǎo)致存貨科目信息解讀的失真。

二、房地產(chǎn)行業(yè)財務(wù)報表分析方法的案例分析

以下根據(jù)四家有代表性的房地產(chǎn)企業(yè)財務(wù)報表數(shù)據(jù)，通過比率分析法和綜合分析法來檢驗財務(wù)報表分析的作用（表1）。

（一）盈利能力分析

盈利能力是企業(yè)生存和發(fā)展的核心，房地產(chǎn)企業(yè)的盈利水平反映了企業(yè)產(chǎn)品實力的高低。企業(yè)盈利能力主要有銷售毛利率、銷售凈利率、總資產(chǎn)凈利率和凈資產(chǎn)收益率四項指標。銷售凈利率能直觀反映企業(yè)的盈利水平，表1可以看出長實銷售凈利率一直穩(wěn)定在30%以上，高出萬科一倍多，這得益于公司以一二線城市為戰(zhàn)略發(fā)展方向，土地儲備較早，分期開發(fā)等確保項目的高收益。恒大集團與之相比則是完成相反的發(fā)展策略，恒大立足于三四線城市，追求低成本地價，在嚴格標準化產(chǎn)品戶型和樓盤設(shè)計前提下將成本降到最低，因此即便在售價偏低、降價出售的情況下也能創(chuàng)造與萬科持平的凈利潤率水平。但隨著三四線城市需求的大幅縮水，以低價換量，導(dǎo)致凈利潤從2015年的13%大幅下降到2019年的7%，這對地產(chǎn)板塊的戰(zhàn)略發(fā)展方向敲響了警鐘。萬科則穩(wěn)定保持著14%左右的利潤率，這得益于公司均衡的土地選址，嚴格的成本控制，良好產(chǎn)品質(zhì)量和高品質(zhì)的物業(yè)服務(wù)創(chuàng)造的品牌效應(yīng)。泰禾作為這些年爆發(fā)式增長的房企，凈利潤率一直處在低位，但其產(chǎn)品卻是價格最高的中式別墅，泰禾在這一細分領(lǐng)域做到了極致，總價雖然奇高，但成本也十分昂貴，難有較高的利潤率。綜合上述房企近五年的表現(xiàn)，房企必須認真面對嚴格的市場管控政策，回歸住房本質(zhì)屬性，嚴格控制成本，從綜合角度提高產(chǎn)品附加值，才能在激烈的市場環(huán)境下確保收益的穩(wěn)定增長。

（二）償債能力分析

房地產(chǎn)屬于資金密集型行業(yè)，其整體負債率較普通行業(yè)高出很多，這給企業(yè)帶來了巨大風(fēng)險，但同時作為撬動地產(chǎn)開發(fā)的資金來源，融資資金發(fā)揮了杠杠效用，能夠加快企業(yè)發(fā)展速度和規(guī)模擴大。企業(yè)償債能力分為短期償債能力和長期償債能力。短期償債能力主要有流動比率、速動比率和現(xiàn)金比率等指標;長期償債能力主要有資產(chǎn)負債率、產(chǎn)權(quán)比率或有負債比率等指標。根據(jù)預(yù)收賬款實際并不屬于要償還的負債原因，計算資產(chǎn)負債率時需將預(yù)收賬款從負債中剔除。剔除后看到表1中資產(chǎn)負債率最高為泰禾，2019年達到83%，其次是恒大78%，萬科相對均衡為51%，最低長實僅為26%。與2015年相比四家企業(yè)都加大了財務(wù)杠桿力度，在房地產(chǎn)市場嚴格管控的五年中，大部分房企都將財務(wù)杠桿最大化作為規(guī)模擴張的主要模式，但恒大、泰禾已經(jīng)超過房地產(chǎn)行業(yè)70%負債率安全警戒線，這值得公司管理層高度重視。相比而言長實在杠桿的使用上相對謹慎，資產(chǎn)負債率始終控制在30%以內(nèi)，這對于公司債務(wù)風(fēng)險控制非常有益，但也抑制了融資的杠桿效應(yīng)，可以適當擴大融資規(guī)模。萬科的資產(chǎn)負債率控制較好，始終保持在50%左右，還能夠兼顧穩(wěn)健經(jīng)營和財務(wù)安全。因此建立健全財務(wù)杠桿規(guī)劃機制，發(fā)揮金融資金在房企資源配置中的有效作用，合理適度地利用杠桿是房企應(yīng)重點關(guān)注的內(nèi)容。

（三）營運能力分析

資產(chǎn)的周轉(zhuǎn)速度是衡量房地產(chǎn)企業(yè)運營能力的重要指標，代表性指標有總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、存貨周轉(zhuǎn)率、流動資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率等。資產(chǎn)的周轉(zhuǎn)速度越快，表明房地產(chǎn)企業(yè)的資本轉(zhuǎn)換為產(chǎn)品的速度越快，形成收入和利潤的周期就越短，經(jīng)營效率就越高。總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率反映了企業(yè)資產(chǎn)總額的周轉(zhuǎn)速度，周轉(zhuǎn)率越大，說明總財產(chǎn)周轉(zhuǎn)越快，銷售能力越強。泰禾的總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率相對較低，從2015年的0.17下降到了2019年的0.11，下降了近35%，這體現(xiàn)了產(chǎn)品銷售變慢，變現(xiàn)能力減弱，當然這與其產(chǎn)品屬性無法實現(xiàn)高周轉(zhuǎn)有關(guān)。長實總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率則相對穩(wěn)定在0.15左右，但也屬相對較低的行列。萬科2015年時的總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率達到了0.31，這代表萬科的標準化生產(chǎn)技術(shù)和自創(chuàng)的“1363管理體系”造就了強大的生產(chǎn)能力和銷售能力，但在近年來的激烈競爭中，產(chǎn)品的銷售能力變?nèi)酰苻D(zhuǎn)率下降到0.21，下降近1/3，代表著萬科的統(tǒng)治力在下降。恒大周轉(zhuǎn)率保持相對穩(wěn)定，且一直維持高標準，在生產(chǎn)技術(shù)標準化方面投入巨大，同時建立高傭金制和全民營銷方案加速產(chǎn)品銷售，但在激烈競爭和宏觀政策的影響下會傾向于降價促銷，犧牲了一部分利潤，這與長實的策略完全相反。高周轉(zhuǎn)一直是內(nèi)地各大房企追求的核心目標之一，在追求極致周轉(zhuǎn)率時保障產(chǎn)品售價和質(zhì)量是房企管理層的重要任務(wù)。

（四）綜合分析法

綜合分析法中運用最多的是杜邦分析法，杜邦分析法的核心指標是凈資產(chǎn)收益率簡稱ROE，該指標反映股東利用自有資本獲得凈收益的能力，指標值越高，說明投資帶來的收益越高。該指標計算公式為：凈資產(chǎn)收益率=銷售凈利率×資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率×杠桿比率。恒大的ROE從2015年的16.01%下降到2019年的9.36%，下降41.5%，主要因為利潤率降幅過大，即使提高了1.5倍的杠桿倍數(shù)也無法挽回下跌的幅度，因此重新尋找利潤增長點，規(guī)劃新局勢下地產(chǎn)投資對于恒大非常重要。萬科的ROE從2015年的18.97%上升到2019年的20.38%，漲幅為7.4%，這得益于1.5倍的杠桿倍數(shù)，但由于周轉(zhuǎn)率的降幅較大，因此拉低了ROE的增長速度，在市場相對低迷的情況下有高利潤率，這實屬難得，但因此造成周轉(zhuǎn)率的較大降幅，萬科需要考慮平衡售價和周轉(zhuǎn)速度之間的關(guān)系。泰禾一直處在高風(fēng)險的邊緣，在四家公司中ROE是最低的，2015年的6.82%下降到2019年的2.97%，下降56.4%，杠桿倍數(shù)與恒大、萬科用得一樣足，但受制于凈利潤率和周轉(zhuǎn)率過低的因素，表現(xiàn)了企業(yè)獲取凈收益的能力偏低，作為這些年迅猛發(fā)展的房企，企業(yè)資產(chǎn)規(guī)模有了較大幅度的提高，應(yīng)該考慮多種產(chǎn)品類型，提高普通住宅的產(chǎn)品比例，用低價快速回籠現(xiàn)金流的方式提高周轉(zhuǎn)速度和開發(fā)效率是需要泰禾重點關(guān)注的方向。長實的ROE從2015年的6.62%上升到2019年的8.32%，漲幅為25.7%，與泰禾剛好相反，長實的利潤率很高，但杠桿倍數(shù)用得很低，通過不斷提升凈利潤水平保持ROE的增長，這雖然增加企業(yè)的穩(wěn)定性但也考慮到房地產(chǎn)行業(yè)整體環(huán)境的影響，凈利潤再大幅度上升的空間已經(jīng)沒有了，企業(yè)未來可以在償債風(fēng)險可控的情況下適當提高杠桿倍數(shù)，根據(jù)因素分析法若長實的杠桿倍數(shù)同樣達到6，那么ROE可以達到驚人的40%左右，另外，若可以犧牲部分利潤空間換取周轉(zhuǎn)率的提升則ROE會更高。

三、結(jié)語

財務(wù)報表分析的核心目標是從財務(wù)報表視角尋找企業(yè)自身發(fā)展中暴露的問題，提示公司決策者做好風(fēng)險識別和風(fēng)險控制并及時調(diào)整公司經(jīng)營戰(zhàn)略，特別是盈利能力、償債能力和營運能力需要統(tǒng)一協(xié)調(diào)發(fā)展，才能應(yīng)對自身與外部環(huán)境的矛盾，保持健康穩(wěn)定地發(fā)展。

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作者簡介：楊祥云（1982—），男，湖北南漳人，主要從事財務(wù)理論與實務(wù)研究。