創業板注冊制落地，市場主導更需監管“零容忍”

辛省志

2020年8月24日，深交所創業板注冊制首批18家企業上市，表現相當亮眼，18家企業股票全部飄紅，有10家股價翻番。但衡量注冊制改革是否成功的指標，并不是所有股票都大漲，而是市場在企業優勝劣汰中真正能夠起到主導作用。

中國股票市場曾長時間實行上市審批制。企業能不能上市，以什么價格上市，都要經過監管部門審批。審批制雖然可以起到過濾低質量企業的部分效果，但是副作用則更明顯：上市門檻過高，很多優質企業很難拿到入場券；而一旦上市后，即使經營失敗，也還可以坐享其成，通過賣殼大賺一筆。審批制給尋租留下了巨大的空間。

注冊制正是為了革除這些弊端。劉鶴副總理提出，注冊制改革要建制度、不干預、零容忍。建制度，就是對企業上市退市程序、信息披露要求等建立規則。企業上市申請文件只要符合信息披露等規則，由交易所形式審核后就可以上市，不需要再通過證監會，監管層和交易所也不對上市企業做實質審查，不對企業的質量背書。企業上市后，股票是漲是跌，完全由市場決定，監管方不干預。

監管則體現在“零容忍”上，也就是對違反制度的行為要嚴厲懲罰。監管的重點是信息披露。企業經營狀況等信息的充分披露，是判斷一家公司好壞、決定是否投資的基本前提。但是中國股票市場上，虛假財報、虛假陳述曾經滿天飛，對投資者形成了嚴重的誤導。比如獐子島的扇貝多次跑路，曾經的明星股康得新也被查出巨額財務造假。還有人通過內幕交易，操縱市場，“割韭菜”。這些行為，讓投資者損失慘重。而公司大股東、實控人、高管則賺得盆滿缽滿，即使被查出，所受懲罰與其違法獲益相比，也只是罰酒三杯。

2020年生效的新證券法，大大提高了違規的處罰：欺詐發行，最高處以所募集金額相等的罰款；不履行信息披露義務，最高罰款500萬元；虛假陳述，最高罰款1000萬元；內幕交易，沒收違法所得并處最高10倍的罰款……

零容忍還體現在加大刑事處罰上。刑法規定了欺詐發行股票、債券罪，違規披露、不披露重要信息罪，提供虛假證明文件罪等涉及資本市場欺詐行為的犯罪。為了配合創業板注冊制改革，最高法8月18日發布文件，提出依法加大對有關犯罪追究刑事責任的力度，從嚴懲治申請發行、注冊等環節易產生的各類欺詐和腐敗犯罪。正在制定過程中的刑法修正案（十一），還加大了對這些犯罪的處罰力度，其中欺詐發行罪的最高刑由5年有期徒刑提高到無期徒刑。這一修正案一旦通過，無疑將極大增加震懾力。當然，法律的關鍵還在于實施。如果證券市場欺詐行為被定罪判刑的少之又少，也起不到應有的作用。

對違法違規行為零容忍，首先需要發現這些行為。由于監管部門的力量有限，讓不少證券市場造假行為長期不能被發現和查處，讓更多的投資者蒙受了損失。盡快發現違法行為，也需要建制度，調動多方的力量。

一是做空機構等監督力量。在成熟的證券市場中，都存在專業做空機構，他們致力于尋找上市公司的弱點，以做空公司股票來獲利，同時媒體等監督力量，也是高懸在證券市場上空的利劍。這些做空機制對凈化市場起到了重要的對沖作用。而中國證券市場做空機制還不健全，更不存在專業做空機構。

二是舉報人。日前，美國證券交易委員會為一位舉報者提供了近5000萬美元的獎勵。中國新的證券法也明確規定了有獎舉報的制度，但是目前最高的舉報獎金只有30萬元，對內部舉報人來說顯然沒有太大的吸引力，影響了舉報的積極性。

三是投資者集體訴訟。新證券法規定，在此類案件中，投資者保護機構受50名以上投資人委托，可以代表所有投資人向法院登記參加訴訟。應該讓投資者發起集體訴訟更容易，發起的權限也不應限于少數幾家“投資者保護機構”，投資者保護也應發掘市場的力量。