博暉創新：盈利能力低下

薛宇

8月前后，博暉創新（300318.SZ）發布公告，其控股子公司河北大安制藥有限公司（下稱，“大安制藥”）研發的藥品人凝血酶原復合物和靜注人免疫球蛋白（pH4）產品收到國家藥品監督管理局核準簽發《藥品注冊證書》。消息一出，公司股價大漲，從7月27日的收盤價7.84元上漲至近日最高價14.97元。8月11日，公司股價漲停收于13.35元。

但在股價大漲背后，博暉創新的扣非凈利潤常年虧損，一方面是公司個別收購資產常年虧損，另一方面是公司期間費用率較高。實際上，即便將上述利好因素考慮在內，公司主營業務仍舊明顯落后于同行上市公司。

非經常性損益“美化”業績

博暉創新的主營業務涉及檢驗檢測及血液制品兩個領域，檢驗檢測業務由母公司和美國子公司Advion，Inc.（下稱，“Advion”）運營，其中母公司運營的是體外診斷檢測項目，Advion主要面向非醫療用戶提供檢測設備;血液制品業務主要由控股子公司大安制藥和廣東衛倫生物制藥有限公司（下稱，“廣東衛倫”）運營。其中，Advion、大安制藥和廣東衛倫均為收購而來。

近幾年，非經常性損益對博暉創新業績貢獻巨大。2017-2019年，博暉創新的凈利潤為3885萬元、6944萬元、254萬元，扣非凈利潤為-2.81億元、-6854萬元、-1132萬元，連續三年扣非凈利潤為負。

2017年和2018年，博暉創新的非經常性損益分別為3.20億元、1.38億元，主要由與公司正常經營業務無關的或有事項產生，金額分別有3.52億元、1.57億元。

博暉創新年報解釋稱，由于采漿規模未實現承諾采集量，2017年度公司確認了收購大安制藥或有對價（大安制藥股權賠付）的公允價值變動收益3.52億元，2018年河北大安完成工商變更，公司獲得了賠付的股權，沖減了公允價值變動收益3.52億元，確認了等額投資收益，并且確認了歸屬于2018年度的收購大安制藥或有對價公允價值變動收益1.57億元。

2015年6月2日，中國證監會發文同意博暉創新向杜江濤和盧信群發行股份購買其持有的大安制藥合計48%股權，作價6.62億元，形成商譽7.49億元。

2012年、2013年、2014年1-10月，大安制藥的營業收入分別為零元、2519萬元、3292萬元，凈利潤為-6830萬元、-3105萬元、-3973萬元。

交易對方承諾，大安制藥2015-2018年度的扣非凈利潤分別不低于778萬元、4704萬元、7415萬元、1.60億元，承諾歸屬于上市公司的凈利潤分別為373萬元、2258萬元、3559萬元、7674萬元。

然而這個業績承諾根本就沒有達標，2015-2018年，大安制藥的凈利潤分別為882萬元、4805萬元、5001萬元、5780萬元。

但是，博暉創新2019年4月23日發布的重大資產重組業績承諾實現情況說明的審核報告顯示，由于利潤補償期間，大安制藥的采漿規模未實現承諾采集量（2017年和2018年承諾的采漿規模數量分別為150噸、200噸，實際采漿量分別為91.13噸、101.83噸），博暉創新累計獲得大安制藥44%的股份賠付。此時將賠付股份考慮在內，大安制藥承諾期累積實現凈利潤數為1.43億元，高于累積利潤承諾數1.39億元，因此認為承諾人完成了承諾業績。可見，大安制藥完成業績承諾實際是通過利潤補償來實現的。

2017年和2018年，上市公司對大安制藥分別計提了1.31億元、7047萬元的商譽減值準備。

2019年，大安制藥的營業收入和凈利潤分別為1.55億元、1562萬元，同比分別下降39.98%、72.98%，公司解釋稱系由于大安制藥因實施技改導致報告期投漿量較上年減少，從而白蛋白產品收入減少所致。

并購標的持續虧損

除大安制藥業績不達預期外，Advion和廣東衛倫更是常年處于虧損。

2015年7月，上市公司以現金2800萬美元（折合人民幣1.81億元）收購了Advion的100%股權，形成商譽1.38億元。

Advion成立于1993年，但其業績卻有較長的連續虧損歷史，2014財年和2015財年，Advion的營業收入分別為1173萬美元、1303萬美元，凈利潤分別為-426萬美元、-444萬美元。

實際上，Advion研發的質譜分析儀產品早在2012年就已投入市場，但此后Advion仍是持續虧損。

財報顯示，2016-2019年，Advion的營業收入分別為9185萬元、9733萬元、1.03億元、1.04億元，凈利潤分別為-2320萬元、-2030萬元、-2083萬元、-2227萬元。

鑒于Advion的財務預測未能實現，2018年，上市公司對其全額計提商譽減值準備1.38億元。

2015年12月，上市公司以現金1.5億元收購廣東衛倫30%股權。2016年12月，上市公司又以1.1億元受讓了沃森生物（300142.SZ）持有的廣東衛倫21%股權，相應形成商譽2.39億元。

2014-2019年，廣東衛倫的營業收入分別為275萬元、1330萬元、4975萬元、7861萬元、1.66億元、1.74億元，凈利潤分別為-1978萬元、-4309萬元、-1324萬元、-1400萬元、-834萬元、-1620萬元。

截至目前，上市公司并未對廣東衛倫計提任何商譽減值準備，但其減值風險不得不防。

主業落后于同行

從過去幾年看，博暉創新的整體經營較差。Wind資訊顯示，2016-2019年，公司加權ROE分別為1.67%、2.70%、4.61%、0.22%。

實際上，上市公司兩類主營業務均落后于同行。

年報顯示，2016-2019年，公司的檢驗檢測業務實現的主營業務收入分別為2.24億元、2.45億元、2.80億元、3.09億元，同比分別增長51.08%、9.25%、14.43%、10.39%。不僅營收增幅下滑，并且增收不增利。

博暉創新2019年檢驗檢測業務實現營業利潤-192萬元，但歷年年報并未給出以前年份的情況。由于上市公司的血制品業務由大安制藥和廣東衛倫經營，剔除其相應影響后基本可以得到檢驗檢測業務的利潤情況。

2016-2019年，上市公司的凈利潤為2360萬元、3885萬元、6944萬元、254萬元，剔除相應年份大安制藥和廣東衛倫的凈利潤及其相關商譽減值損失和非經常性損益的影響后，基本可以得到公司檢驗檢測業務的扣非凈利潤，分別為-1328萬元、-4715萬元、-4753萬元、-1075萬元，持續處于虧損;在此基礎上再剔除收購的Advion凈利潤，可以得到公司原有業務的扣非凈利潤，分別為992萬元、-2685萬元、-2669萬元、1152萬元。

可見，上市公司的原有業務經營狀況也同樣不樂觀。

需要注意的是，博暉創新近幾年存貨增長較快。2017-2019年年末，公司存貨賬面價值分別為5.60億元、6.61億元、7.76億元，存貨周轉天數為761天、710天、798天，存貨周轉率為0.47次、0.51次、0.45次。其中，血液制品存貨的增加是存貨余額增長幅度較大的主要原因。2019年，公司血液制品業務存貨周轉率為0.35次，而同行的華蘭生物（002007.SZ）、衛光生物（002880.SZ）、天壇生物（600161.SH）、上海萊士（002252.SZ）、博雅生物（300294.SZ）的存貨周轉率分別為1.10次、1.05次、0.90次、0.52次、1.83次，可見公司血液板塊存貨周轉率明顯低于行業水平。

對于2019年血液制品存貨的增加，博暉創新在年報問詢函回復中解釋稱，公司血液產品原材料及在產品庫存增加主要系業務發展特定階段所致，隨著大安制藥靜丙等產品文號獲批可自行組織生產銷售后，整體庫存將逐步回歸至行業平均水平。

靜注人免疫球蛋白（pH4）和人凝血酶原復合物藥品注冊證書的獲得雖然標志著公司產品種類逐漸豐富，但需要注意的是，即便將其考慮在內，公司的產品文號數量和采漿規模仍然遠遠落后于同行業上市公司。其中，華蘭生物能從血漿中分離提取11個品種、34個規格的產品，衛光生物有9個品種21個規格，上海萊士、天壇生物、博雅生物的品種數分別為11個、11個、7個，而博暉創新目前僅有6個品種。

并且，上述產品未來帶來的業績增量還要考慮公司的費用控制情況。

Wind資訊顯示，博暉創新最近5年的平均銷售期間費用率為45.98%，明顯高于同行相應水平，衛光生物、華蘭生物、天壇生物、上海萊士、博雅生物的平均銷售期間費用率分別為15.65%、20.79%、23.90%、24.29%、35.43%。

相應地，博暉創新的資金鏈十分緊張。2020年一季度末，公司賬面上貨幣資金僅有7918萬元，而短期借款余額3.97億元，公司賬面資金尚不足以覆蓋短期借款。另外，公司還有一年內到期的非流動負債5365萬元、長期借款1.36億元、其他應付款8.43億元（2019年年末有7.21億元，其中5.56億元為單位往來款，即相關方借款）。

對于文中所述問題，《證券市場周刊》記者已向博暉創新發去了采訪函，截至發稿未得到公司回復。