青島啤酒：股權激勵藏“蓄水池”

楊現華

歷時百余日，青島啤酒（600600.SH）的股權激勵方案終于落定，這筆如今價值過10億元的大紅包解鎖條件并不算苛刻。況且在此之前，青島啤酒為此或許早已經多年隱藏業績。

對于公司的一眾高管來說，青島啤酒的股權激勵算得上遲來的“禮包”。早在2014年6月，公司大股東就承諾會在2020年6月底之前推出激勵計劃，拖到最后一刻公司的股權激勵計劃終于姍姍來遲。

無論是凈資產收益率要求還是凈利潤增長底線，青島啤酒的股權激勵計劃給出的門檻并不算高。不出意外的話，公司的高管們有望分期獲得這筆豐厚的回報。而且，早在股權激勵方案出臺之前，青島啤酒的管理層就疑似已經通過遞延所得稅資產等種種手段隱藏了不菲的利潤。隨著股權激勵方案最終的實施，原本就不算難的業績解鎖條件或許已經有了厚厚的利潤“蓄水池”。

股權激勵業績無壓力

7月底，青島啤酒公布了股權激勵的限制性股票首次授予結果，公司以21.18元/股向包括董事長黃克興在內的627名激勵對象授予1320萬股限制性股票。只待完成相應的業績要求后，青島啤酒的管理層就可以陸續分享這筆目前價值超10億元的大禮包。

之所以說這是一筆超過10億元的豐厚獎勵，是因為目前青島啤酒在二級市場上的股價超過了80元/股，以此計算1320萬股的市值超過了10億元。

在青島啤酒3月底公布股權激勵草案時，公司確定的授予價為21.73元/股，后由于分紅降至21.18元/股。3月時青島啤酒股價在40元/股左右，股權激勵價格相當于打了對折。由于公司股價之后飛漲，股權激勵價格已經打了不止三折，這種“坐享其成”應該是青島啤酒激勵對象樂于見到的。

從3月底啟動股權激勵到7月底最終完成，青島啤酒用了百余日即告完成首次對高管的激勵方案，也在最后時刻完成了六年前的承諾。

早在2014年6月青島啤酒就公告稱，公司控股股東青島啤酒集團有限公司（下稱“青啤集團”）表示，為使公司管理層與股東、公司之間利益更好的結合，將按照相關要求和規定，于2020年6月底前推進上市公司提出管理層長期激勵計劃。

隨著青島啤酒股權激勵方案的推出，此事終于塵埃落定。并且，由于青島啤酒的管理層薪酬并不算高，因此通過股權激勵穩定公司業績增長的同時，管理層也能分享到經營成果，實現一舉兩得的目標。

根據青島啤酒2019年年報，除了營銷總裁蔡志偉年薪過百萬元達到340萬元之外，其余高管沒有一人的薪水過百萬元，董事長黃克興的工資僅有78萬元。除了營銷總裁之外，青島啤酒的董監高薪水并沒有任何優勢，甚至落后于數家同行，因此提高管理層的待遇無可厚非。

根據股權激勵方案，包括董事長黃克興在內的八名高管總計獲得92萬股限制性股票，平均每人授予11.5萬股。按照8月4日青島啤酒81.03元/股的收盤價計算，對應平均每人可獲得超過930萬元，人均近千萬元的豐厚回報遠超目前的薪酬所得。

其他核心管理人員、中層管理人員和核心骨干人員619人對應的平均所得超過160萬元，因此“激勵力度較大，覆蓋范圍較廣，可較好調動員工積極性”是機構對此次股權激勵計劃的一致評價。

相比于管理層的回報，市場更關注股權激勵的業績要求。從解鎖條件來看，解除限售股票需要完成凈資產收益率（ROE）、凈利潤及營收占比三大主要考核指標，其中利潤目標最為核心，體現了公司以利潤增長為核心的訴求。

按照股權激勵方案，解鎖股票的業績要求為：以2016-2018年凈利潤均值為基數，青島啤酒2020-2022年的凈利潤增長率不低于50%、70%和90%，且當年的凈利潤增長量不低于同期對標企業凈利潤增長量之和。

同時要求青島啤酒2020-2022年的ROE分別不低于8.1%、8.3%和8.5%，主營業務收入占營業收入的比重不低于90%。

這里的凈利潤是指以歸屬于上市公司股東的凈利潤并剔除本次激勵計劃股份支付費用影響作為核算依據。2016-2018年，青島啤酒的歸母凈利潤合計約為37.28億元，即均值約為12.43億元。

以12.43億元為基礎，青島啤酒2020-2022年凈利潤增長不低于50%、70%和90%，即不考慮股權支付費用，這三年的歸母凈利潤分別約為18.65億元、21.13億元和23.62億元。在完成這三年的最低指標后，上述目前逾10億元的禮包才能陸續拆封。

青島啤酒2019年實現營收279.84億元，歸屬母公司股東的凈利潤為18.52億元，這意味著即便有疫情的影響，青島啤酒能夠略微保持增長，使公司的凈利潤增長千萬余元，即可解鎖首批股份，2021年和2022年的歸母凈利潤同比增速達到13.3%和11.78%即可全部完成解鎖要求，12%左右的利潤增速是青島啤酒近三年來最低水平。

實際上，根據機構研報，在疫情趨緩后，青島啤酒2020年二季度業績恢復有望超預期。安信證券調研了解到，4月底青島啤酒已在山東等優勢基地市場對經典、嶗山等部分品牌謹慎上提了出廠價，為后續擴大提價地區打基礎。

在此背景下，青島啤酒二季度利潤有望彌補一季度疫情拖累，疊加旺季銷量態勢和關廠提效各費用占比下降，安信證券預計青島啤酒2020年上半年歸母凈利潤實現個位數同比增長，全年實現高個位數增長。

2017-2019年，青島啤酒的歸母凈利潤從12.63億元增長至18.52億元，復合增長率超過20%，2020-2022年的復合增長率12%出頭即可完成解鎖要求，業績增長壓力大為降低了。

至于主營收入占比、ROE等指標更是不在話下。青島啤酒的營收幾乎全部來自啤酒，公司2019年的加權ROE已經達到9.97%，股權激勵對于公司ROE的要求不增反降，主營占比和ROE兩個解鎖條件基本上等同于虛設。

企業推出股權激勵本是希望借此調動管理層和員工的積極性，推動企業進一步發展，可如果業績要求寬松，解鎖條件無須太過努力便可輕松達成，那就違背了股權激勵最初的初衷。

雖然業績要求不算高，但是為了能保證解鎖條件順利達成，青島啤酒也許早已經準備多年。在股權激勵實施后，這些多年隱藏的利潤是否到了釋放的時刻呢？

高企的遞延所得稅資產

不管是主動還是被動，企業隱藏利潤都有某種動機。企業隱藏利潤的手段繁多，放入預收賬款、增加當期費用或者計提減值損失等都可以減少當期利潤。除此之外，增加遞延所得稅資產和應付職工薪酬等也是隱藏利潤更為隱秘的方法。

在2015年之前，青島啤酒的遞延所得稅資產并沒有太大變化。2013-2015年年末，公司遞延所得稅資產分別為7億元、7.19億元和7.69億元。

變化從2016年開始。2016-2019年年末，青島啤酒的遞延所得稅資產分別為10.42億元、11.36億元、12.07億元和14.55億元。2019年，公司遞延所得稅資產漲幅超過20%，是近幾年漲幅最快的一次。在所有A股上市啤酒公司中，青島啤酒的遞延所得稅資產是最多的一家，第二名也僅是其零頭而已。

眾所周知的是，遞延所得稅資產是未來預計可用來抵稅的資產。直白地說，遞延所得稅資產是指企業當期多交了稅，以后可以少交稅。因此，遞延所得稅資產其實是降低了當期利潤，增加了未來的利潤。

這是由于稅法上算出的所得稅比企業會計算出來的要多，相當于企業提前交了部分稅款，稅法和企業會計產生的差額就是遞延得所得稅資產。

遞延所得稅資產的確認與計量直接關系到所得稅費用的多少，進而影響企業的凈利潤和凈資產。會計專家馬靖昊指出，所得稅會計準則對于遞延所得稅資產的確認沒有提出嚴格的限制條件，只是規定企業在確認遞延所得稅資產時，要考慮未來期間應納稅所得額的可能性，這主要取決于企業管理層的主觀判斷，有一定的主觀性，并極有可能成為企業操縱利潤的工具。

由于提前交納所得稅被計入遞延所得稅資產部分，將來可以用來抵扣未來發生的企業所得稅，因此遞延所得稅資產規模的大小往往也成為市場認為企業隱藏利潤的多寡。

2020年一季度末，青島啤酒的遞延所得稅資產已經逼近15億元，只要公司未來繼續盈利，那么這15億元是可以抵扣所得稅的，自然就可以增加企業的凈利潤。

除了遞延所得稅資產，青島啤酒的遞延收益也不遑多讓。2016年和2017年，公司的遞延收益分別為19.49億元和19.04億元，變化并不大;2018年和2019年分別為23.44億元和25.2億元。

其他A股上市啤酒公司的遞延收益同樣沒有一家能與之匹配，多數啤酒公司的遞延收益幾乎可以忽略不計。

按照《企業會計準則第16號——政府補助》規定，政府補助主要分為與資產相關和與收益相關，青島啤酒的遞延收益主要來自搬遷及技改項目等政府補助，多數都與資產相關。

與資產相關的政府補助，應當沖減相關資產的賬面價值或確認為遞延收益。確認為遞延收益的，應當在相關資產使用壽命內按照合理、系統的方法分期計入損益。

實際上，青島啤酒的凈利潤“含金量”正在下降。多年來，青島啤酒的非經常性損益基本在3億元上下，只有2015年的6.6億元略顯突兀，但近年來青島啤酒的非經常性損益逐年增加。

2016-2019年，青島啤酒的非經常性損益分別為2.24億元、2.88億元、3.68億元和5.05億元，非經常性損益占公司歸母凈利潤的比例分別為21.48%、22.8%、25.88%、27.27%，非經常性損益的占比已經從20%出頭逼近三成。

在青島啤酒的非經常性損益中，政府補助是絕對的主力軍。僅以2019年為例，非經常性損益中計入當期損益的政府補助為6.03億元。

在青島啤酒的股權激勵業績要求中，凈利潤僅僅是指歸屬于上市公司股東的凈利潤并剔除本次激勵計劃股份支付費用影響作為核算依據，非經常性損益并沒有予以扣除，這意味著大量的遞延收益后續陸續將為青島啤酒的業績“增磚添瓦”。

企業隱藏利潤的方法花樣繁多，僅靠一個科目或許仍不能使青島啤酒放心。A股上市啤酒公司的應付職工薪酬要么可以忽略不計，要么屬于正常一個月左右的正常計提，但青島啤酒的應付職工薪酬遠超一個月的正常范圍，這是為什么呢？

高企的應付職工薪酬

2015年之前，青島啤酒企業所得稅的實際稅率（所得稅/利潤總額）基本在25%左右，與稅法規定的25%法定稅率基本并無二致，從2015年開始，青島啤酒所得稅實際稅率遠高于25%的法定稅率。

2015-2019年，青島啤酒“所得稅/利潤總額”分別為29.14%、47.93%、34.33%、34.4%和29.26%，公司的實際企業所得稅率沒有一年低于法定稅率而是遠遠超出標準。青島啤酒沒有在年報中解釋公司實際企業所得稅率如此之高的原因，這也許與公司大量不能在稅前列支的費用有關，這其中是否就包括十數億元的應付職工薪酬呢？

2015-2017年年末，青島啤酒的應付職工薪酬分別為9.26億元、9.88億元和10.33億元，應付職工薪酬雖有增長但漲幅并不明顯。2018年和2019年年末，公司應付職工薪酬分別上漲至11.75億元和14.59億元。

雖然拿著較低的薪酬，但青島啤酒管理層的收入并不低，比如以股權激勵的形式發紅包。

尤其是在2019年年末，青島啤酒的應付職工薪酬漲幅最為明顯。而在同行中，期末應付職工薪酬過億元已經非常少見了。即使過億元也是剛剛超過，與青島啤酒十數億元的應付職工薪酬不可同日而語。即使是青島啤酒員工人數較多，這也難以解釋。

2019年年末，青島啤酒的員工總人數為38169人，這意味著應付人均工資接近4萬元。正常情況下，企業應付職工薪酬主要是一個月的工資而非長期薪酬，近4萬元的薪酬并不正常。

2019年，青島啤酒支付給職工以及為職工支付的現金也不過48.3億元，應付職工薪酬占到了支付薪酬的30%以上，這顯然并不是一個月左右的待付工資。

企業為員工支付的成本主要是：支付給職工以及為職工支付的現金+（期末應付職工薪酬-期初應付職工薪酬），這可以簡單理解為員工的稅前收入，既包括工資，也包括企業為員工支付的各項福利。

以此計算，青島啤酒2019年員工的人均月薪、福利不過1.1萬元出頭，公司期末應付職工薪酬人均近4萬元，超過了三個月的人均薪酬福利，這實屬非正常范圍。

實際上，近幾年，青島啤酒現金流量表中支付給職工以及為職工支付的現金漲幅并不明顯，公司2017年支付了43.27億元，2019年支付了48.3億元，增幅不過10%出頭。

同樣，在2017年青島啤酒期末應付職工薪酬為10.33億元，2019年已經增長至14.59億元，漲幅超過40%。現金流量表中支付給職工以及為職工支付的現金與前期相比并沒有太大變化，期末應付職工薪酬有較大的增長，有可能是企業為了隱藏利潤而多預提的應付職工薪酬。

《證券市場周刊》記者已向青島啤酒發送采訪函，截至發稿未獲回復。