企業集團與技術創新

邢斐　路二霞

【摘要】利用2004 ～ 2017年我國上市公司數據， 基于風險承擔和過度投資的視角考察企業集團這一特殊組織形式如何影響成員企業的技術創新。 研究表明：首先， 相比獨立的上市公司， 隸屬于企業集團的上市公司存在較高的創新水平， 且風險承擔作為中介效應影響企業技術創新; 其次， 隸屬于企業集團的上市公司過度投資程度更加嚴重。 進一步研究表明， 過度投資對企業技術創新起到抑制作用， 減弱了企業集團對技術創新的促進作用。 該研究不僅豐富了企業集團與技術創新的相關文獻， 而且為國家制定創新戰略、支持創新驅動發展提供了新的思路。

【關鍵詞】企業集團;風險承擔;過度投資;技術創新

【中圖分類號】F062.9? ? ? 【文獻標識碼】A? ? ? 【文章編號】1004-0994（2020）14-0097-8

一、 引言

在2008年金融危機所引發的企業倒閉風潮中， 很大一部分企業是由于自身創新能力較弱而最終陷入危機， 這一事實再次向企業決策者敲響了警鐘， 企業的創新能力對其生存與發展至關重要。 隨著改革開放的不斷深入， 我國經濟取得了飛速發展， 經濟總量逐步攀升。 近年來， 我國經濟發展進入新常態， 經濟結構不斷優化調整， 企業的創新能力也越來越受到全社會的廣泛關注。 習總書記在全國科技創新大會上指出， “未來政府要制定和落實鼓勵企業技術創新的各項政策， 為企業贏得更多創新機會， 開拓新的市場”。 較強的創新能力不僅能夠提升企業的核心競爭力， 使企業在激烈的市場競爭中不被淘汰， 而且能讓企業收獲長遠利益， 實現持續的價值創造[1] 。 為了鼓勵企業加大研發投入， 積極開展技術創新活動， 國家出臺了一系列相關政策， 例如研發補貼和稅收優惠， 但企業創新積極性依然不高， 創新效率低下， 整體創新能力不強[2] 。 因此， 如何解決企業高投入、低產出的問題， 尋求促進企業進行創新的動力是當前研究的重要領域。

據國家統計局《企業集團統計年報》的資料顯示， 自2012年以后， 我國上市公司中隸屬于集團的企業占比高達70%以上。 在制度落后的條件下， 企業集團是對不完善的外部金融市場的一種積極反應， 企業集團不僅可以通過內部資本市場將閑置的內部資金分配給融資約束較為嚴重的成員企業， 使其能夠有充足的資金開展更多的研發活動[3] ， 同時成員企業還可以通過互相擔保獲得更多的外部銀行貸款， 提升融資能力， 增加創新投入[4] 。 因此， 集團化經營可以有效解決成員企業研發資金不足的問題， 為企業提供較好的創新環境。 基于此， 本文擬對企業集團與技術創新之間的關系進行研究。

目前， 研究企業集團與技術創新的文獻主要觀點集中在企業集團對技術創新存在促進作用。 Belenzon和Berkovitz[5] 指出， 企業集團可以充分發揮內部資本市場合理配置資金的功能， 有效解決企業創新資金不足的問題， 增加企業的研發投入。 Mahmood和Rufin[6] 指出， 企業集團能夠在顧客和供應商等方面形成一個知識貯存池， 各成員企業間通過分享該知識貯存池以培育創新。 黃俊和陳信元[7] 研究發現， 企業集團可以通過內部成員企業間的知識溢出效應， 提高成員企業的研發投資水平， 促進成員企業進行技術創新。 同時， 具有較高風險承擔能力的企業能夠將更多的資源投入創新活動中， 提升自身創新能力。 因此， 本文預測企業風險承擔水平可能作為中介效應影響企業創新。 然而， 隨著進一步的研究， 一些學者認為企業集團內部資本市場可能存在無效的資源配置， 導致成員企業投資過度。 李建等[8] 認為， 企業集團具備獨特的內部資本市場， 有著充裕的內部現金流， 這會導致企業管理者只關注短期盈利， 損害企業長期利益， 導致更多的過度投資， 擠出企業的研發投入， 不利于企業創新。 因此， 本文將基于風險承擔和過度投資的視角， 研究企業集團如何影響內部成員企業的技術創新能力。

本文的貢獻主要體現在以下兩個方面：第一， 相比以往的研究只考慮企業集團通過內部資本市場和內部知識溢出效應提升企業的創新能力， 本文提出了新的影響機制， 認為企業集團可能通過影響成員企業的風險承擔能力進而影響企業創新。 第二， 該研究豐富了企業集團的相關文獻， 以往的研究主要針對集團化經營通過緩解融資約束促進企業創新， 本文不僅研究企業集團通過風險承擔這一新的影響機制促進企業創新， 還考慮了企業集團加劇了成員企業的過度投資， 擠出企業研發投入， 抑制創新。

二、 理論分析與假設提出

（一）企業集團、風險承擔與技術創新

創新充滿了風險和不確定性， 如果企業沒有充足的人力、財力等資源投入到創新研發中， 企業創新將會受到嚴重的阻礙。 例如， 一些大公司為了保持長期競爭力， 通常將其閑置的內部資金投入到創新活動中， 由此可見， 能獲得有效的資金支持是企業進行創新的一個重要條件[9] 。 而對創新起關鍵作用的資源如資金、技術等， 在企業集團中能夠更容易得到滿足。 首先， 企業集團可以發揮內部資本市場配置資金的優勢， 集團總部將所有資金在成員企業中進行統一調撥， 將那些過剩的流動資金分配給資金短缺的成員企業， 使其能夠獲得足夠的資金進行創新。 其次， 集團內部各成員企業之間存在著相互擔保， 使得銀行更愿意為集團成員提供更多、更長期的貸款， 緩解企業創新面臨的資金不足問題， 改善企業創新環境， 提升企業創新能力。

同時， 知識溢出是知識的流動與傳播， 具有連鎖共享效應， 是研發投入向創新成果轉化的催化劑。 在集團化經營的企業中， 知識溢出發揮著更大的作用， 擁有先進技術的企業給予了落后企業一個模仿的機會， 使得各成員企業的創新成果可以惠及其他成員企業， 而其他成員企業由此獲得的利潤可以在集團內部發揮補償作用， 這對集團中的企業進行技術創新起到了促進作用。

基于以上分析， 本文提出第一個假設：

H1：相比獨立的公司， 隸屬于企業集團的公司具有更高的技術創新水平。

企業的風險承擔水平反映了企業管理層在制定投資決策時， 對那些高回報而又具有一定風險的投資項目的權衡與選擇。 較高的風險承擔水平有助于增加企業的研發投資， 提高其創新積極性和創新能力 [10] 。

企業集團作為一種廣泛存在于新興市場的組織形式， 可以通過以下兩條路徑影響企業的風險承擔水平， 進而對企業創新發揮作用。 一方面， 從融資渠道看， 企業集團不僅可以通過內部資本市場為成員企業配置現金， 還可以通過相互擔保使成員企業獲得較多的銀行貸款， 充裕的資金提高了企業管理層對創新項目成功概率的預期， 使企業不會因為資金不足而放棄那些對企業長期發展有利但風險較高的項目， 即提高了企業的風險承擔水平。 另一方面， 企業集團具有內部信息優勢， 可以共享市場信息， 從而緩解信息不對稱并降低外部交易成本， 使投資者能夠更好地把握投資機會， 提高風險承擔能力。 那些風險承擔能力強的企業， 往往會主動追求和把握創新機會， 通過獲取新知識、引進新技術以應對外部創新環境的變化， 形成風險承擔與技術創新的良性循環[11] 。

基于以上分析， 本文提出第二個假設：

H2：風險承擔在企業集團對成員企業技術創新的影響中發揮中介效應。

（二）企業集團、過度投資與技術創新

盡管企業集團可以通過其內部資本市場為成員企業提供資金支持， 緩解融資約束， 但成員企業是否將獲得的內部資金有效地運用到創新活動中是值得商榷的。 Shin和Park[4] 研究指出， 企業集團中存在成員企業之間無效的相互補貼現象， 導致資金從經營業績好的企業流向經營業績差的企業， 最終為缺乏良好投資機會的企業提供了更多的資金支持， 形成過度投資。 Richardson[12] 對自由現金流進行研究發現， 擁有較多自由現金流的企業往往更容易出現過度投資。 因此， 本文認為隸屬于企業集團的上市公司能夠在集團內部獲得更充裕的自由現金流， 相比其他類型公司而言可能存在更嚴重的過度投資。

同時， 企業集團的政治關聯能比獨立企業發揮更大的效用， 政治關聯的存在有可能使企業為了確保本地經濟的長期增長而進行過度投資， 引發產能過剩， 不利于企業的長期發展[8] 。 竇歡等[13] 認為， 在企業集團中， 由于集團總部CEO無法觀測到成員企業的真實經營狀況， 可能會導致集團內部的代理問題， 從而加劇子公司的過度投資行為。 袁建國、后青松等[14] 認為， 過度投資會影響企業創新：首先， 過度投資引發企業投資結構失衡， 減少創新投入， 同時， 過度投資分散了企業管理層投入創新活動的注意力， 導致創新積極性降低， 創新效率低下; 其次， 過度投資會占用企業資源， 擠出研發投入， 造成企業資源配置效率低下和創新投入不足， 不利于企業提升長期創新能力。

基于上述分析， 本文提出第三個假設：

H3：企業集團存在過度投資現象， 且過度投資會擠出研發投入， 阻礙企業技術創新。

三、 研究設計

（一）變量定義與數據選取

本文手工搜集整理上市公司年報中提供的股權控股鏈圖及最終控制人的信息， 通過識別上市公司的最終控制人是否屬于同一主體， 來確定企業是否屬于集團。 如果當年兩家或以上的上市公司屬于同一個控制人時， 則將這些企業認定為從屬于企業集團（Group=1）。

技術創新指標：采用專利申請總量和發明專利申請量兩個指標來衡量企業創新能力， 因為專利衡量了企業的創新產出， 相比衡量企業創新投入的研發投入， 更具有說服力。

風險承擔指標：由于更高的風險承擔水平意味著企業在未來擁有不確定現金流的可能性增加， 不少學者將盈利波動性作為衡量企業風險承擔水平的代理變量。 本文也采用盈利波動性（Risk）來衡量企業風險承擔水平， 根據余明桂等[15] 的研究方法， 通過σ（ROAi）來計算企業盈利波動性（Risk）， 其中， 資產收益率ROAi為企業i在當年的息稅前利潤（EBIT）與企業年末總資產的比值。 在計算盈利波動性時， 以5年作為一個觀察階段， 采用年份滾動法進行計算， 由于企業ROA可能會受到行業特性的影響， 本文先對企業每一年的ROA進行行業平均值調整， 然后再計算企業在每一個觀測階段內經行業平均值調整過的ROA的標準差。 根據余明桂等[15] 的做法， 按照滾動法計算盈利波動性的方法如下：

其中：被解釋變量Invi，t為公司i第t年新增加的實際投資支出; 解釋變量是衡量公司成長性的指標Growthi，t-1， 以上變量的詳細定義和計算參照表1。 本文將上述回歸估計結果作為企業的正常投資水平， 回歸結果的殘差代表企業的過度投資程度。 由于本文研究的是集團企業可能存在的過度投資現象會擠出研發投入， 影響企業的創新水平。 因此， 將研究中的過度投資最終定義為：按照上述回歸估計所得殘差的正負號分組， 選擇殘差大于0的估計結果作為樣本， 以殘差大小來衡量企業過度投資水平（Overinv）， 并只對過度投資組進行專門研究， 這與辛清泉等[17] 、竇歡等[13] 對過度投資的定義一致。

其他控制變量。 參考He和Tian[18] ， 溫軍、馮根福[19] 以及袁建國等[14] 關于企業創新的研究， 本文設置的控制變量如下：公司成長性（Growth）、凈資產收益率（Roe）、資產負債率（Lev）、凈現金流（Cfo）、公司規模（Size）、公司年齡（Age）。 表1詳細闡述了上述指標的定義。

本文選取的初始樣本為我國滬深兩家交易所2004 ～ 2017年所有A股上市公司。 主要的企業集團數據由筆者根據企業控股圖和實際控制人手工整理得到， 其他的財務數據、治理情況數據等分別來自CSMAR和Wind數據庫、巨潮資訊網等。 另外， 本文還對研究樣本進行了如下處理：首先剔除了ST金融類上市公司， 其次剔除了相關變量存在異常值和缺失值的樣本公司。 經過整理后得到15376 個樣本， 其中集團化經營企業樣本有11392個， 非集團化經營企業樣本有3984個， 集團化經營企業比例達到74.09%。

（二）模型設定

為檢驗H1和H2， 本文參考溫忠麟、葉寶娟[20] 的研究， 設定如下模型。 風險承擔發揮中介效應的作用需要滿足以下三個條件：①企業技術創新變量Ln_Patents和Ln_Patent對集團化經營啞變量Group進行回歸， 其回歸結果達到顯著性水平; ②中介變量Risk對集團化經營啞變量Group進行回歸， 其回歸系數顯著; ③企業技術創新變量Ln_Patents和Ln_Patent同時對企業集團化經營啞變量Group與中介變量Risk進行回歸， 中介變量Risk系數顯著。 當集團化經營啞變量Group不再顯著或者顯著性變弱時， 風險承擔水平發揮中介效應。

上述模型中， Overinvi，t表示過度投資水平， Group表示集團化經營啞變量， μind和μt表示行業效應和年度效應， εi，t表示殘差。 其他控制變量定義詳見表1。

四、 實證分析

（一）描述性統計

表2中 PanelA匯報了主要變量的描述性統計結果。 其中， 對虛擬變量以外的所有連續變量進行了首尾1%的winsorize處理， 以剔除極端值對回歸結果的影響。 從統計結果來看， 專利申請總量均值為49.2727， 發明專利申請量均值為22.5953， 風險承擔水平的均值為0.1292， 集團化經營啞變量的均值為0.7409， 表明企業集團在我國上市公司中占比達到了74.09%。 這說明集團化經營在新興經濟市場中已成為一種重要形式， 進一步體現了本文研究的必要性。

表2中 PanelB列示了集團化經營和非集團化經營企業這兩個子樣本各變量描述性統計差異。 從專利申請總量數據看， 集團化經營企業專利申請總量的樣本均值為60.1255， 遠遠大于非集團化經營企業的樣本均值16.7461， 并且在1%的水平上高度顯著。 從發明專利申請量統計數據來看， 集團化經營企業樣本均值為27.9601， 在1%的水平上顯著高于非集團化經營企業樣本均值6.5169， 以上統計數據均為H1提供了初步的支持。 同時， 集團化經營企業風險承擔水平的樣本均值為0.1530， 在1%的水平上顯著高于非集團化經營企業樣本均值0.0495。

（二）回歸結果分析

表3為企業集團對技術創新的影響以及風險承擔水平的中介效應檢驗。 其中， 第（2）列和第（4）列報告了集團化經營對成員企業技術創新的影響， 無論以專利申請總量還是發明專利申請量作為被解釋變量， Group的系數均顯著為正， 說明企業集團促進了成員企業的技術創新， 驗證了H1。 第（1）、（3）、（5）列報告了風險承擔水平作為中介變量對企業技術創新的影響， 第（1）列中Group的系數顯著為正， 而當加入Risk后第（3）和（5）列中Group的系數與第（1）和（4）列中Group的系數相比， 不僅系數變小而且顯著性變弱， 而Risk的系數依然顯著， 說明Risk作為中介效應對企業技術創新產生了促進作用， 驗證了H2。

表4報告了企業集團、過度投資水平與企業技術創新的回歸結果。 第（1）列中Group的系數顯著為正， 說明集團化經營企業存在嚴重的過度投資問題， 原因在于企業集團可以利用其內部資本市場獲得更多的資金支持， 易出現過度投資。 而第（2）、（4）列中Group的系數顯著為正， 第（3）、（5）列加入Overinv和交叉項Group[×]Overinv時， Group的系數不再顯著或者變為負值， 而Overinv和交叉項Group×Overinv的系數均顯著為負， 說明企業集團的過度投資現象不利于企業技術創新， 原因可能在于過度投資擠出了企業的研發資金， 從而驗證了H3。

（三）內生性問題

本文的研究可能存在內生性問題， 即使本文在研究中控制了部分變量， 還是無法排除由于遺漏了與集團化經營這一變量相關的特征變量而導致的內生性問題（遺漏變量偏誤）。 此外， 企業集團對成員企業技術創新水平的影響可能存在反向因果， 即并不是企業集團提高了成員企業的技術創新水平， 而是技術創新水平越高的企業越傾向于實行集團化經營。

為解決內生性問題， 本文采用工具變量回歸。 在我國企業集團形成和發展過程中， 為促進企業集團更好地發展， 各級政府先后出臺了一系列相關文件不斷調整和優化集團內部治理結構， 本文將這些文件稱為企業集團發展促進政策（Policy）， 考慮到這些政策是政府在宏觀層面提出的， 可以認為其具有良好的外生性。 例如Giannetti等[21] 便采用此種方法， 利用中國海外人才引進政策這一宏觀層面的外生沖擊， 構造海外人才引進政策和企業“外資持股”的交乘項作為企業具有海外留學背景的高管數量的工具變量。 蔡衛星等[22] 在研究集團化經營與企業研發投資及企業創新之間的關系時， 均采用該種方法構造企業集團的工具變量。

在我國計劃經濟體制的影響下， “條塊分割”影響著各地區和部門之間的交流， 在此期間， 我國并沒有形成真正意義上的企業集團。 直到2003年國務院國資委正式成立， 全國各地紛紛設立國有資產管理機構。 國資委的成立意味著國有資產的管理有了重大突破， 使國有企業產權具有了統一的出資管理人， 這為我國企業采用集團化聯合經營模式奠定了基礎。 2006年12月5日， 國務院辦公廳向全國轉發《國資委關于推進國有資本調整和國有企業重組指導意見》的通知。 在該指導意見中， 國資委重點強調“要鼓勵大型企業進行兼并重組， 優化國有資產配置結構， 促進企業聯合經營……形成合理的產業集中度， 最終形成大型企業集團經營模式”。 此后， 地方政府高度響應中央政策， 北京市、深圳市、天津市等地方政府部門也接連出臺關于國有資產兼并重組、致力于打造具有核心競爭力的企業集團的相關政策。 因此， 本文系統收集了各地區國有企業主管部門的相關政策， 將這些政策統稱為企業集團發展促進政策。? 同時， 參考蔡衛星等[22] 的處理方法， 通過構造企業集團發展促進政策（Policy）和公司初始年份流通股比重（Trade）的交叉項Policy[×]Trade作為Group的工具變量， 采用兩階段最小二乘法重新進行回歸。 需要說明的是， 該工具變量中的對照組不僅包括那些不屬于集團化經營的企業， 而且包括那些起初沒有加入企業集團而在政策出臺后加入企業集團的公司。

表5報告了工具變量的回歸結果。 第一階段的F值遠遠高于通常所認為的弱工具變量的門檻， 說明本文所采用的工具變量可行。 從第二階段的回歸結果來看， 第（3）和（5）列中Group的系數均在1%的水平上顯著為正， 第（2）列中Group的系數同樣在1%的水平上高度顯著， 而第（4）和 （6）列中Risk的系數顯著為正， 同時Group的系數不再顯著， 同樣驗證了H1和H2， 這說明在考慮了內生性問題后， 本文的研究結論依然穩健。

（四）穩健性檢驗

1. 替換因變量。 現有不少研究以研發投入（R&D）作為衡量企業技術創新的代理變量， 如黃俊、陳信元[7] 及袁建國、后青松等[14] 均采用研發投入作為被解釋變量來研究企業創新。 因此， 本文以研發投入為被解釋變量進行穩健性檢驗。

表6報告了以研發投入（R&D）作為企業技術創新的代理變量的回歸結果。 從上述回歸結果看， 第（1）列和第（4）列中Group的系數顯著為正， 說明企業集團有著更高的研發投入和更加嚴重的過度投資。 第（2）列中Group的系數顯著為正， 而第（3）列中Group的系數不再顯著， Risk的系數顯著為正， 該結果表明Risk作為中介變量影響企業的研發投入。 第（5）列中Group的系數在5%的水平上顯著為正， 第（6）列中Group的系數為負， 但不顯著， 而Overinv和交叉項Group[×]Overinv的系數均顯著為負， 說明集團化經營企業存在過度投資， 且過度投資不利于企業進行R&D投資。 當以R&D作為被解釋變量時， 回歸結果依然驗證了H1、H2和H3， 說明文章的結論保持穩健。

2. 采用不同估計方法。 由于專利數據是一種離散分布， 為了進一步檢驗結論的可靠性， 本文以發明專利量（Patent）作為被解釋變量， 采用負二項回歸（NBR）對本文結果進行穩健性檢驗。

表7報告了以發明專利申請量（Patent）作為企業技術創新的代理變量， 并運用NBR回歸的結果。 從回歸結果看， 第（1）列中Group的系數顯著為正， 第（3）列中Group的系數與第（1）列相比顯著性變弱， 第（2）列和第（3）列中Risk的系數均顯著為正， 這說明Risk作為中介變量影響企業的技術創新。 第（4）列中Group的系數顯著為正， 說明集團化經營企業存在過度投資現象， 第（5）列中Overinv和交叉項Group[×]Overinv的系數均顯著為負， 且第（6）列中Group的系數與第（5）列相比顯著性下降， 說明集團過度投資不利于企業技術創新， 驗證了H3， 表明研究結果同樣穩健。

五、 結論與政策建議

（一）主要結論

本文以企業組織形式為研究方向， 基于風險承擔與過度投資的視角考察企業集團如何影響成員企業的技術創新。 研究發現， 企業集團可以提高成員企業的技術創新能力， 且風險承擔水平對這種關系起到促進作用; 同時， 相比獨立經營的企業， 集團化經營企業存在更加嚴重的過度投資問題， 而過度投資會擠出企業的研發投入， 不利于成員企業進行技術創新。 本文的研究拓展了有關企業集團和技術創新的文獻， 從過度投資的視角研究企業集團對成員企業技術創新的影響， 進一步深化了我們對企業集團和技術創新之間相關關系的理解， 且能為政府從集團化經營角度制定國家創新發展戰略提供新的思路。

（二）政策建議

從本文的研究結果看， 企業集團可以顯著提高成員企業的技術創新水平， 這就為促進企業進行研發投資以提高技術創新水平提供了一個政策抓手。 例如， 政府在實施創新政策之外可以適當使用產業組織政策， 鼓勵企業進行有效的重組和兼并， 以利用集團化經營促進企業開展更多的創新活動。 同時， 風險承擔水平的中介效應對成員企業技術創新產生促進作用， 企業還可以通過增強自身的風險承擔能力， 進行更多的技術創新。

與此同時， 本文還揭示出代理問題可能導致隸屬于集團的成員企業管理者向集團總部進行尋租而出現過度投資， 且過度投資對企業的技術創新存在負向影響， 因此， 企業集團之間可以對管理者進行有效的內部監督， 緩解成員企業管理者與集團總部之間存在的代理問題， 減少成員企業的過度投資。 本文的結論對我國企業集團如何提高自身創新能力有一定的啟發， 例如， 提高自身風險承擔能力并減少過度投資。 同時， 對于投資者進行合理投資有一定的參考價值。

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