影子銀行文獻綜述

廖征論 全潔如

[提要] 2007年金融危機以來，影子銀行受到國外監管當局和學術界普遍關注的同時其規模也在擴大，穆迪發布的數據顯示：2018年前三季度我國廣義影子銀行資產規模達到62.1萬億元。本文從影子銀行的概念與構成，與貨幣政策相關性的研究，基于期限轉換、高杠桿和監管的研究，影子銀行的正面效應等四個方面對已有研究進行梳理，從而為未來研究提供方向，為業界提供政策性建議。

關鍵詞：影子銀行;文獻綜述;貨幣政策;金融穩定性;監管

本文為廣西科技大學科學基金校科社項目：“影子銀行的影響機制研究：基于中小企業的視角”（197306）

中圖分類號：F83 文獻標識碼：A

收錄日期：2020年4月9日

影子銀行自2007年金融危機之后開始受到國外監管當局和學術界的普遍關注。而依據穆迪發布的《中國影子銀行季度監測報告》顯示，2018年前三季度我國廣義影子銀行資產規模達到 62.1萬億元。可以說，影子銀行研究的重點已經不再是其是否應該存在的問題，而是如何在可控的情況下利用影子銀行為經濟發展服務。盡管影子銀行在10多年里研究成果頗多，但對研究成果進行全面的梳理的文章幾乎沒有。因此，本文將從影子銀行的概念與構成、與貨幣政策相關性的研究、基于期限轉換、高杠桿和監管的研究、影子銀行的正面效應四個方面對已有研究進行梳理，從而為影子銀行的深入研究提供未來研究的方向，進而對接業界，為業界提供政策性建議。

一、影子銀行的概念與構成

盡管次貸危機已經過了10多年，但是影子銀行的負面作用至今尚未完全消除。鑒于其嚴重的后果，業界和學術界對其進行深入研究，Mc-Culley（2009）首次提出了“影子銀行體系”，這時的影子銀行還沒有明確的定義，它泛指“行使銀行工作職責卻沒有銀行之名的各類銀行以外的機構”。

目前，學者對影子銀行概念界定主要可以分為三類：第一類學者認為影子銀行是金融機構和金融產品等的組合，如Gortonet et al.（2010）表明影子銀行是受監管較少的且與傳統銀行體系發揮相同作用的不同主體。吳曉靈（2017）將影子銀行視為理財產品，是商業銀行體系信貸之外的非銀行金融活動;何平等（2017）中國背景下影子銀行是沒有按照傳統商業銀行的標準進行監管，甚至是不受監管的金融機構和金融產品。第二類學者從影子銀行構成因素的角度去詮釋影子銀行，如何平等（2017）認為中國影子銀行包括銀行理財產品、委托貸款、信托貸款、未貼現的承兌匯票、企業債券融資，其中又以銀行理財產品、委托貸款、集合信托計劃三者構成影子銀行的最主要部分;李文喆（2019）認為我國的影子銀行包含了未貼現的銀行承兌匯票、“準貸款”和金融嵌套等三類業務;駱振心和馮科（2012）認為影子銀行是銀行理財、民間借貸、私人股權基金等的總和;Bernanke（2012）認為影子銀行包含證券化工具、資產抵押商業票據、貨幣市場基金、回購協議、投資銀行和住房抵押公司。第三類學者基于功能的角度對其進行界定，如Pozsar et al.（2010）認為影子銀行是不經過傳統銀行系統的具有流動性轉換、期限轉換和信用轉化功能的金融中介系統或具備完整的信用轉換、期限轉換和流動性轉換功能的金融業務。

另外，將影子銀行概括得全面的是美國“金融危機調查委員會”（FCIC）和“金融穩定委員會”等機構，他們經過大量研究歸納后在2011年公布了影子銀行的概念，即影子銀行包括廣義上和俠義上的定義。廣義的影子銀行是指傳統商業銀行之外的一個信貸中介平臺，包括各種能為投資者和融資者進行對接的金融實體、工具及活動（如金融擔保機構、債券與抵押貸款保險商以及信用評級機構），它們具有流動性轉換、期限轉換和高杠桿性的功能，而俠義上的影子銀行則是上述系統中具有監管套利隱患和系統性風險隱患的各類金融實體、金融工具以及金融活動。

二、影子銀行與貨幣政策相關性研究

影子銀行是將資金從持有者與籌資者直接對接，不需經過金融機構的直接渠道，是傳統商業銀行之外的信貸業務模式。不少學者關心通過影子銀行是如何實現貨幣創造功能及其與傳統銀行體系的差異，影子銀行的規模的擴大對國家貨幣政策的影響機制等。如高然等（2018）認為影子銀行的借貸業務與傳統商業銀行借貸業務成反向關系，企業轉向影子銀行機構借貸的同時會導致傳統商業銀行的客戶減少和借貸業務縮減，進而導致政府通過傳統商業銀行實施貨幣政策無法達到調整宏觀經濟的目的。李波、伍戈（2011）認為中國的影子銀行，與歐美發達國家的影子銀行一樣，都有信用創造的功能，并且沒有直接創造貨幣，只是創造了具有類似特征的金融產品。但是兩國影子銀行的構成因素有所不同，美國的影子銀行以證券化基礎上的產品以及貨幣基金為主，而中國影子銀行主要包括信托計劃、銀行理財和委托貸款等產品。馬亞明、徐洋（2017）運用動態隨機一般均衡模型研究影子銀行時，將貨幣政策分為數量型貨幣政策和價格型貨幣政策，發現當存在 “金融窖藏” 現象時，兩類貨幣政策的有效性都受到削弱;裘翔、周強龍（2014）的研究則表明影子銀行是信貸業務在高風險領域的延伸，它對傳統銀行體系有正向補充作用，同時也不利于貨幣政策的執行;封思賢等（2014）卻以貨幣政策對中介變量，認為中國的影子銀行通過貨幣政策影響整個金融體系的穩定性。

以上均是影子銀行對貨幣政策影響的研究。還有的學者反向思考貨幣政策會不會影響影子銀行，如胡利琴等（2016）研究發現，長期內擴張性低利率政策和緊縮性數量型調控政策更容易引起影子銀行規模的擴大，且兩者的配合會強化影子銀行的風險承擔。此外，經濟下行會助推影子銀行轉型，引起影子銀行體系風險增加。Nelson et al.（2018）將商業銀行和影子銀行作為平行的體系納入DSGE模型中，發現緊縮型貨幣政策在降低商業銀行資產的同時會擴大影子銀行的規模。

三、基于期限轉換、高杠桿和監管的研究

由于傳統商業銀行未能滿足企業籌資需求，影子銀行得到迅速的發展并且成為傳統金融機構信貸業務的有效補充，在一定程度上能夠提升了資金的使用效率。但由于影子銀行具有期限錯配、高杠桿率及規避監管等原因，期限錯配容易使短期資金長期用，增強流動性風險，而高杠桿則會數倍地放大流動性風險，放大以后的流動性風險通過金融市場傳遞到銀行體系，嚴重威脅金融系統的穩定性，進而影響整個宏觀經濟。

在期限錯配和高杠桿方面，Gennaioli et al.（2012）認為基于金融創新模式的證券化擴大了影子銀行規模，在理性預期的假設之下，影子銀行是穩定的并且可以增加社會福利。由于樂觀情景下容易讓投資者忽略影子銀行的尾部風險，一旦出現問題的時候，立馬造成投資者恐慌，出現擠兌的現象，導致流動性干涸，從而引發更大的金融危機。Reinhart & Rogof（2008）指出，影子銀行的高杠桿性容易引起馬太效應，在經濟繁榮期會有大量的供給，經濟緊縮時資金大量出逃，最終導致金融系統的不穩定。Roland et al.（2014）認為資產支持類證券大量交易的過程中，會加大影子銀行的杠桿水平，使風險也隨之溢出到證券、銀行保險等行業之中，增加了金融系統的不穩定性。

在規避監管方面，大量的研究認為影子銀行是傳統商業銀行體系為了規避監管而出現的。如Richard（2009）認為傳統商業銀行為了逃避監管而將資產化產品等影子銀行業務列入表外業務，容易積累風險，導致金融系統不穩定;Turner（2012）證實了影子銀行會增加金融交易的鏈條，進而將風險轉移到了商業銀行、保險等傳統金融部門，如果存在過度交易、監管不力的情況，會導致風險大量聚集到傳統金融部門，進而引起金融系統不穩定;Plantin（2015）研究結果發現商業銀行會通過影子銀行體系進行監管套利，進而影響傳統商業銀行的信貸渠道;Acharya et al.（2012）認為規避監管是銀行設置資產支持商業票據的重要動機，而資產支持商業票據在次貸危機早期扮演了非常重要的角色。

四、影子銀行的正面效應

雖然大部分的研究都在關注影子銀行的負面效應，但也有學者思考影子銀行對經濟增長到底是有利的還是不利的、對金融改革是否有利。于菁（2013）認為影子銀行為部分融資受限企業或行業提供資金，使得這些企業或行業得到發展，對我國經濟結構調整優化產生一定的影響;李建軍等（2015）認為雖然影響時間較短并作用有限，但在金融抑制的情況下影子銀行確實能夠增加社會產出，是傳統銀行融資的有效補充;顏永嘉（2014）認為，影子銀行對滿足社會投融資需求、促進經濟增長具有正面作用，但同時對于影子銀行仍然缺乏有效監管，容易積累系統性風險;毛澤盛、萬亞蘭（2012）發現當影子銀行規模小于6.07萬億元時，影子銀行的發展有利于提高銀行體系的穩定性。另外，王達（2012）也指出，美國影子銀行體系的發展加速了美國商業銀行經營模式的轉變和美國金融體系的市場化進程，極大地提高了美國金融市場的流動性。hou et al.（2018）發現影子銀行活動的增長對中國商業銀行的成本效率有顯著的正向影響。

五、未來研究啟示

基于以上梳理，筆者發現目前影子銀行的研究還比較淺顯且停留在概念界定、影子銀行對金融體系和宏觀經濟的影響上，加上次貸危機的后遺癥導致大多研究只看到影子銀行的危害性，且部分研究開始思考影子銀行的正面效應還是基于不良后果的基礎上。筆者認為影子銀行未來的研究方向可聚焦以下方面：

（一）收集數據，開展更多實證研究。梳理的文獻大部分都是定性類的研究，理論模型的構建等，實證研究的文章比較少，而且現存的實證研究文章大部分是基于一般均衡模型（DSGE）進行研究的，如影子銀行對金融體系穩定性的影響、貨幣政策傳導的影響以及其他諸如利率、投資、消費總產出等宏觀經濟變量對影子銀行的影響等。產生這種結果的原因在于影子銀行數據難以測量與收集。然而，隨著互聯網的發展和大數據時代的到來，數據收集變得可能，加上學者們在影子銀行的測算研究也不斷深入，未來的研究可以更多地往實證研究靠攏。

（二）正視影子銀行的正面效應。互聯網技術和通信技術的推進，使得影子銀行的生存空間也在擴大，如何利用先進技術的便捷性，讓影子銀行更好地為經濟穩定服務，為人類幸福感努力，需要我們進一步挖掘影子銀行的優勢。因此，一刀切的辦法已經不適合用來解決影子銀行的問題，深入挖掘影子銀行更多的數據，識別影子銀行的正面效應和負面影響，為后續政策制定提供厚實的理論基礎。

（三）理清金融創新與影子銀行的關系。有些學者認為影子銀行是金融創新的負面產物，然后影子銀行自古就有，而金融創新是20世紀才出現的，那么兩者之間的關系究竟如何是需要關注的一個主題，這關系到后續的金融發展、金融創新的進一步推進，挖掘兩者之間的邏輯關系有助于國家政策的開展。

（四）開展更多基于中國現實的研究。中國的金融體系與歐美國家的不同，影子銀行對金融穩定的作用機理以及作用效果對應的不同。未來的研究應該更多地利用中國數據，結合中國現實，開展更有針對性的研究，從而為經濟發展獻謀獻策。

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