中來股份甚多不解

林依達

中來股份（300393.SZ）的主營業務為太陽能電池背膜的研發、生產與銷售，主要產品為中等表面能四氟型太陽電池背膜。2014年9月上市。目前已有光伏背板、高效電池、戶用分布式三大業務板塊。

雖然業務看起來蒸蒸日上，但公司的經營現金流卻一再惡化。同時，控股股東及一致行動人頻繁減持套現，其對公司未來是否真有信心？

一年一畫餅

2016年2月，中來股份拋出15億元的非公開發行股份方案，13.5億元用于“年產2.1GW N型單晶雙面太陽能電池項目”， 1.5億元用于“補充流動資金”。后來，“補充流動資金”取消。

2017年4月，中來股份擬在浙江衢州投資光伏產業園項目，建設年產10GW N型單晶IBC 與雙面太陽能電池生產基地，其中一期建設3GW N型單晶IBC雙面太陽能電池項目。項目計劃總投資約 200 億元。

2018年3月，拋出年產“1.5GW N型單晶雙面TOPCon電池項目”的可轉換債券融資方案，擬募集資金10億元。

在2017年12月，非公開發行股票募集資金13.67億元到賬，2019年3月，可轉換債券募集資金10億元到賬。但預期的效益能不能到賬？太難了！

“年產2.1GW N型單晶雙面太陽能電池項目”于2017年8月完工，募集資金花光。截至2019年末，累計實現效益6899.3萬元，與之前的目標相差甚遠。而未達預期效益的原因是，由于部分高效單晶太陽能電池片生產線2019年末才開始投產。但是2017年完工，為什么部分生產線到2019年才投產？

“1.5GW N型單晶雙面TOPCon電池項目”就更不靠譜了。中來股份表示，公司基于對光伏技術工藝和市場需求的不斷變化的風險考慮，對該項目的投資進行反復論證，截至 2019 年年末，該項目募集資金尚未正式投入使用。中來股份將募集資金5億元購買了結構性存款，并且將另外的4.9億元募集資金用于暫時補充流動資金。

中來股份還擬將可轉債券募集資金中的5億元用途變更為投資“N型雙面高效電池配套2GW 組件項目”和“高效電池關鍵技術研發項目”。

總投資約 200 億元的衢州光伏產業園進展如何？中來股份在2017年設立了中來光電科技（衢州）有限公司。2019年年報顯示，在建工程中“中來（衢州）公司年產3GWN型單晶IBC 與雙面電池項目”預算數15.05億元，2019年投入1.13萬元，加上以前年度投入的115.80萬元，截至2019年年末累計投入116.93萬元。

控股股東突然放手

2020年6月8日，中來股份披露公司控股股東、實際控制人林建偉先生將其所持有的100萬股的股份進行解除質押。

林建偉先生及張育政女士夫妻是公司控股股東、實際控制人，與其二人控制的蘇州普樂投資管理有限公司（下稱“蘇州普樂”）三者為一致行動人。三者合計持股1.77億股，占公司總股本的40.89%。累計質押1.71億股，占其所持股份比例96.82%。三者的持股比例最高時為60.79%。從股權比例來看，已經減持了約三分之一。

自從上市以來，中來股份發布了33條減持信息。從2019年1月開始，大股東也開始減持，套現2.04億元。協議轉讓方面同步進行。林建偉、張育政于2019年1月與華君實業簽署了股權轉讓協議，協議轉讓其持有的中來股份合計1760萬股。但2019年6月終止協議。

2019年9月，林、張兩人又與嘉興聚力簽署了股權轉讓協議，轉讓總價款為2.19億元。當月完成過戶手續。緊接著，林建偉于同年11月向李百春先生協議轉讓其持有的中來股份1800萬股，轉讓總價款為近2.2億元。次月完成過戶。

兩次協議轉讓套現4.38億元，加上之前大宗交易、二級市場競價減持的2.04億元，合計已經套現6.42億元。目前正在進行的協議轉讓金額為11.63億元，如果本次套現成功的話，林、張套現金額達到18.05億元。

總體來看，實際控制人及一致行動人、第三大股東、董監高合計套現24億元，并且還從累計現金分紅4.56億元（2014年至今）分得約3億元。

而中來股份IPO募集資金4.91億元，2017年增發募集資金13.67億元，合計18.58億元。

中來股份的市值目前為51.40億元，IPO之前的股東成為唯一的贏家。

就在2020年6月18日，林、張與貴州烏江能源投資有限公司（下稱“烏江能源”）簽署了《股份轉讓框架協議》及《股份表決權委托協議》，林、張擬將其直接持有的部分公司股份合計1.47億股分兩次協議轉讓給烏江能源。本次協議轉讓及表決權委托實施后，公司控股股東將由林建偉、張育政變更為烏江能源，實際控制人將變更為貴州省國資委。轉讓款合計11.63億元。

轉讓方曾經承諾，2017年非公開發行股票新增股份自上市之日起60個月內不轉讓。眼下，轉讓方計劃召開董事會、股東大會豁免其承諾。5年承諾也要成浮云？

現金分紅、減持套現，還加上正在進行的協議轉讓套現，控股股東林、張等好像還很缺錢，其持有的748.8萬股被江蘇省蘇州市中級人民法院凍結。第一次股份協議轉讓過戶并完成董事會換屆后5個工作日內，受讓方（烏江能源）還要向轉讓方提供借款5.60億元。

雖然即將到來的新任大股東表示，認同上市公司經營理念和發展戰略以及看好上市公司及其所處行業未來發展前景。但其也表示，不排除在未來 12 個月內會增加或減少其在上市公司中擁有權益的股份。

相關公告披露，林建偉委托的5426.96萬股股份的委托期限自第一次股份協議轉讓過戶登記手續完成之日起至烏江能源持有中來股份的股份數量能夠維持其作為中來股份控股股東的地位之日止，但最長不超過三十六個月。這是否意味著烏江能源做大股東最長不超過三十六個月？

根據6月29日發布的新公告，烏江能源未來十二個月不減持了，持股時間有所延長，并有可能增持、資產注入等。

存貸雙高現象

截至2019年年末，中來股份貨幣資金11億元（其中2億元受限），交易性金融資產6.71億元。公司資金比較充裕，但借款還在不斷增加。2019年末短期借款10.46億元、一年內到期的非流動負債1.92億元、長期借款4.61億元、應付債券8.77億元、長期應付款2.75億元。

由于借款大幅增加，中來股份的負債總額從2018年末的13.05億元增加至28.64億元，資產負債率從57.21%升至59.27%。2017年至2019年，大量借款產生大量利息費用，分別為1.02億元、1.01億元、1.65億元。

大量銀行存款帶來大量利息收入，2017年至2019年，分別為520.34萬元、3761.50萬元、6147.45萬元。銀行存款主要來自募集資金及借款，2017年定向增發募集的13.67億元在2018年基本上花光，2019年發行可轉換債券募集10億元繼續接力。

雖然獲得的利息收入不少，但還是沒有支付的利息費用多，中來股份的資金這么充裕，完全沒有必要向銀行借這么多錢、向租賃公司融資租賃。

另外，中來股份的控股股東及一致行動人的資金似乎不寬裕，套現不斷，且其持有上市公司股份高比例質押。這更讓中來股份的存貸雙高令人擔心。

經營現金流惡化

中來股份的業務擴張非常快，2013年營業收入只有1.39億元，2017年已經32.43億元，同期凈利潤從4469萬元增加至2.59億元。凈利潤增幅遠遠不如營業收入，主要是原主業太陽能電池背膜面對日益激烈的市場競爭，毛利率大幅下降，從52.65%下降至30.33%。2016年新增的電池及組件業務增長迅猛，2016年至2017年占營業收入比例5.27%、44.40%，但毛利率比較低。中來股份的綜合毛利率從2013年52.64%下降至23.67%。

2018年電池及組件業務超越太陽能電池背膜業務成為第一大主業，占營業收入的比例50.07%，2019年繼續提升至61.14%，電池及組件業務的年銷售超過20億元。

雖然業務蒸蒸日上，但現金越來越糟。

上市前三年，中來股份經營活動現金流還過得去，每年都凈流入，年均5000多萬元。而2014年上市當年就入不敷出7394萬元，2014年至2019年，中來股份經營活動現金凈流出7.22億元。2017年是銷售商品、提供勞務收到的現金最多的一年，為27.34億元，但購買商品、接受勞務支付的現金更多，為29.89億元，這是公司第一次出現前者少于后者這種情況。2019年是營業收入最多的一年，而銷售商品、提供勞務收到的現金占營業收入的比例最低，只有38.82%。2019年年末，長期應收款13.35億元，比2017年年末的2.36億元、2018年年末的3.99億元大幅增加。2019年比2017年的營業收入多了2.35億元，而長期應收款多了10.98億元，長期應收款的大幅增加為中來股份2019年業績大增做出重大貢獻，而大股東也正是此時開始減持套現。

背板（膜）毛利率遠超同行

隨著中國光伏產業的發展，國內涌現出數十家太陽能背板（膜）生產企業。競爭越來越激烈，毛利率下降是大勢所趨，但中來股份繼續保持遙遙領先的毛利率。2017年中來股份以最大的規模獲得最高的毛利率，有規模經濟效益，那么2018年、2019年，營業收入大幅下降的中來股份已經遠遠落后于賽伍技術（603212.SH），沒有規模經濟效益又靠什么保持最高的毛利率？2018年同行的營業收入只微微下降，而中來股份大降28.41%。

大陽能電池、組件毛利率飆升

“太陽能電池組件及系統”業務由太陽能電池組件及光伏系統集成構成。該業務從2016年開始貢獻營業收入7313.26萬元，2017年至2019年大幅增長， 分別為14.40億元、13.48億元、21.26億元，占營業收入的比例分別為5.27%、36.66%、50.07%、61.14%，毛利率分別為10.74%、15.48%、18.82%、29.89%。短短幾年時間，中來股份該業務的毛利率已經遠遠超過同行了。

盡管太陽能電池組件的規模遠遠不如同行，但毛利率不遑多讓。2019年東方日升（300118.SZ）的太陽能電池組件營業收入114.90億元，毛利率18.85%，晶科能源（JKS）分別為297.46億元、18.26%，而中來股份分別為16.58億元、17.99%。

中來股份還有“非常規武器”，那就是光伏系統集成。相關公告沒有詳細介紹，但2017年首次亮相就是2.51億元營業收入，并且是零成本。2018年該業務沒有產生收入。2019年該業務產生營業收入4.68億元，毛利率高達72.08%。這個業務直接決定中來股份業績的好壞。中來股份2017年至2019年凈利潤分別為2.59億元、1.26億元、2.43億元。

在價格戰廝殺的光伏行業，中來股份還有如此暴利的業務，真是一大奇跡。

變更審計機構的說辭太牽強

2020年1月末，中來股份發布公告宣布因“考慮公司業務發展情況和整體審計的需要”，變更會計師事務所，隨即收到深交所關注函。中來股份在回復中表示，原本的會計師事務所還未開始審計工作，而由于公司擬引入戰略投資者，對財務數據的要求更加急切，于是決定臨時更換。

“對財務數據的要求更加急切，于是決定臨時更換。”這個說辭太牽強。因為原審計機構天健會計師事務所（特殊普通合伙）已經連續服務9年，經歷公司改制、上市，對中來股份的情況了如指掌，只需要做好2019年的審計工作就可以了。而新來的審計機構還需要從頭再來，工作量至少增加數倍，怎么會比原審計機構還快呢？

上市公司變更審計機構的最常見的情況是雙方意見不合。

表：中來股份的背板（膜）業務毛利率高于同行

數據來源：各公司財報

無錫泰達啥來頭？

2015年中來股份支付無錫泰達新能源科技有限公司（下稱“無錫泰達”）3000萬元，計入其他應收款——應收暫付款，2016年收到1800萬元，2016年年報顯示欠款1200萬元，2017年還款1200萬元，結清無欠款。2018年中來股份突然爆出應收無錫泰達的1145萬元無法收回，賬齡三年以上。相關財務數據顯示，3000萬元已經收回，為何又突然有1145萬元沒有收回？更不可思議的是，2019年欠款還增加了5.34萬元，3年前的款還沒有收回，怎么又增加了？這增加的到底是什么性質的款項？對于突然而來的千萬壞賬，中來股份竟然連個簡單的說明也沒有。

無錫泰達成立于2014年7月，注冊資本2000萬元，2015年7月，注冊資本變更為5000萬元，增加了3000萬元。這個金額正好與中來股份支付的金額一樣。繳納社保人數3人。其控制27家公司，絕大部分都冠有能源字樣，但沒有一家公司有人繳納社保，難道都是空殼公司？另外，無錫泰達陷入多起官司，根據已經判決的案件，無錫泰達需要償付1億多元，但全部未履行，被列為失信被執行人，無錫泰達及其大老板陳昌被采取限制消費措施。

在銷售回款已經很困難的情況下，還要面對固定資產大增帶來的費用以及借款大增帶來的利息費用，負債累累的中來股份又在2020年交出怎樣的成績單？

聲明：本文僅代表作者個人觀點;作者聲明：本人不持有文中所提及的股票