我國十大軍工集團上市公司2019年經營狀況分析

劉暢、張鑫偉 /北京空間科技信息研究所

十九大報告明確提出了要深化國有企業改革，發展混合所有制經濟，培育具有全球競爭力的世界一流企業。同時，強調要加快建設創新型國家，建設航天強國；要深化國防科技工業改革，形成軍民融合深度發展格局，構建一體化的國家戰略體系和能力。

當前，在各大軍工集團層面，股權激勵、混合所有制改革、軍民融合等改革措施都在穩步推進，軍工集團總體營收穩步增長。通過對我國十大軍工集團上市公司的經營狀況進行客觀準確的分析，可為政府有效地配置資源及相關集團改進經營情況提供參考。為此，筆者以我國十大軍工集團的88 家境內上市公司①十大軍工集團以國防科工局認定的軍工集團公司范圍為準，未包含中國工程物理研究院；上市公司范圍包括除科創板之外的境內A股上市公司為對象，通過跟蹤研究我國軍工上市公司動態信息，從軍工上市公司經營、融資等方面細致地分析了2019 年軍工行業的財務情況，同時關注中國航天科技集團有限公司旗下上市公司與軍工上市公司總體情況的多維度比較，以期為提升航天科技集團軍工上市公司經營管理及服務水平，促進集團產業的不斷發展提供決策參考。

一、十大軍工集團上市公司基本情況

總體來看，我國軍工企業潛在資產證券化的空間很大。從業務注入情況來看，目前十大軍工集團旗下上市公司仍以民品業務或軍民融合業務為主，僅有部分集團實現了軍品總裝、總體類資產的證券化，如航發集團、中核集團、航空工業集團和船舶集團均有核心軍品業務注入。以航天科工集團、航天科技集團為代表的軍工集團仍有大量核心優質資產留存在集團內部，未進入上市公司，特別是擁有大量優質資產的軍工科研院所。但隨著軍工科研院所改制的不斷推進，航天科技集團所屬各院所的優質資產有望注入上市公司，屆時集團資本化將實現加速。

二、十大軍工集團上市公司2019年經營情況

2019 年十大軍工集團上市公司實現整體營收9370.3 億元，同比增長8.4%；凈利潤427.9 億元，與2018 年相比稍有下降，但2019 年軍工行業整體業績實現穩

從十大軍工集團控股或實際控制的上市公司數量來看，截至2019 年末，我國十大軍工集團共有境內上市公司88 家。航空、兵器、電子領域的上市公司數量占比較大，上市公司總數排名前三的分別為中國航空工業集團有限公司、中國兵器工業集團有限公司、中國電子科技集團有限公司與中國航天科技集團有限公司（并列第三） 。

從集團控股或實際控制的上市公司資產來看（見表1），截至2019 年3 季度末，我國十大軍工集團上市資產總額達21,668 億元，上市公司資產體量最大的為中國航空工業集團有限公司，達6306 億元；從資產證券化率來看，中國航空工業集團有限公司和中國核工業集團有限公司證券化率同處于較高水平，達到62%。步增長。

1.營業收入情況

十大軍工集團上市公司營業總收入增長相對較為平穩，均保持正增長，核工業集團、航發集團和電子科技集團的上市公司營業總收入增長超過10%，其中航發集團在營業收入規模穩健增長的基礎上，實現凈利潤同比增長34.2%，在軍工集團中整體表現較為亮眼。十大軍工集團2019 年營業收入增長情況如圖1 所示。

從創造營業收入的集中度來看，88 家上市公司中營業收入前17 的上市公司（數量占比20%）實現了總體營收的66.1%，有一定的頭部效應（見圖2）。從營業收入的增速分布區間來看，大多數軍工上市公司在經營業績上保持穩定增長。有32 家軍工上市公司的營業收入增長保持在0～10%，約占36%；19 家上市公司在2019 年的營業收入同比增長率為負，約占22%。軍工上市公司營業收入增長率見表2。

2019 年，航天科技集團上市公司總體實現營業收入406.9億元，同比增長1.6%，控股的上市公司營業收入均實現同比增長。其中，航天動力實現了超過30%的高營業收入增長率，航天彩虹和康拓紅外也實現了較高的營業收入增長率。

2.凈利潤情況

圖1 十大軍工集團上市公司2019年營業收入增長情況

圖2 十大軍工集團所屬上市公司營收情況

表2 軍工上市公司營業收入增長率區間

在上市公司盈利能力方面，僅有核工業集團、航天科工集團、航空工業集團、航發集團和船舶集團凈利潤④上市公司凈利潤取合并利潤表中凈利潤數實現了同比增長，其中船舶集團凈利潤同比增長399%，主要原因是其旗下的中船防務、中國重工在2019 年實現扭虧為盈，以及中國海防完成股權收購，使其凈利潤規模迅速擴大。而兵器裝備集團和電子信息產業集團控股的上市公司2019 年凈利潤虧損較大，主要原因是兵器裝備集團控股的長安汽車及電子信息產業集團控股的華東科技（現為*ST 東科）虧損嚴重。從凈利潤的增速分布區間來看，2019 年軍工上市公司的盈利成長性較2018 年相比明顯下降。

從2018 年數據來看，2018年十大軍工集團上市公司盈利能力的分化較為嚴重，凈利潤增長率超過50%的上市公司有20 家，凈利潤同比增長率為負的有29家，其中利潤下跌超過50%的上市公司有16 家，兩極分化較為明顯。而在2019 年，凈利潤同比增長率為負的上市公司數量擴大至40 家，占總數的近一半，見表3。

2019 年，航天科技集團上市公司總體實現凈利潤14.9 億元，同比減少40.7%，主要原因是上市公司涉及的某些行業在2019 年整體低迷，如汽車行業全年整體處于低位運行，造成整車及汽配產業承受較大壓力。在航天科技集團控股的上市公司中，樂凱膠片實現了超過50%的高利潤增長率，盈利成長性較強；康拓紅外在營收和利潤方面均增長明顯，公司發展向好，經營質量優良。

表3 軍工上市公司凈利潤增長率區間

表4 航天科技集團各上市公司基本情況排名

航天科技集團控股的10 家上市公司中（見表4），在規模體量上有4 家公司（航天電子、中國衛通、中國衛星、航天機電）可在十大軍工集團所有上市公司中排名靠近中前部，有3 家公司（樂凱膠片、康拓紅外、樂凱新材）靠近中后部。但是從盈利能力上來看，10 家公司中有4 家公司位于中上游，如中國衛通是2019 年航天科技集團中盈利能力最好的上市公司，在88 家上市公司中排名第20 位；航天電子、中國衛星屬于集團內部營收規模和盈利能力都較為優質的上市公司。值得關注的是，部分上市公司雖然在營收規模上排名靠后，但凈利潤排名相較于營業收入排名理想很多，如康拓紅外、航天彩虹等上市公司的經營質量均較為優良。

圖3 十大軍工集團上市公司2014—2019年末總市值及上證指數漲跌情況（單位：億元）

圖4 航天科技集團上市公司2014—2019年末總市值⑤取每年最后一個交易日的當日總市值及漲跌情況（單位：億元）

三、十大軍工集團上市公司2019年市值情況

1.軍工上市公司總市值近5 年情況

2014—2019 年我國滬深軍工上市公司的總市值呈現波動趨勢，在不同的年份呈現出不同的特點（見圖3）。2015 年，由于軍工題材受到追捧以及軍工新增上市公司較多，市值較2014 年呈現出較大的上升幅度。2015 年后，軍工上市公司市值與上證指數漲跌基本一致，在2017 年呈現出小幅度的增長，卻在2018 年受大盤影響后大幅回落，2019 年隨著上證指數的攀升又呈現上漲的態勢。2019 年 末，88 家 滬 深 市場軍工上市公司的市值總額為17816.9 億元，相比2018 年末上漲37%，上證指數同年上漲22%。

從航天科技集團的上市公司來看（見圖4），2014 年、2015年均實現很高的市值增長，其中2015 年航天科技集團的上市公司總市值上漲83.53%，但在2016—2018 年出現下降，并且跌幅超過了軍工上市公司市值的平均跌幅，2019 年漲幅又遠高于整體水平，說明集團上市公司市值波動較大，在市值管理方面有較大空間。

2.市場估值水平區間

截至2019 年末，對比制造業平均20 倍的市盈率水平，軍工上市公司總體上市盈率較高，電子、兵器領域的上市公司市盈率排名較靠前。軍工上市公司市場估值水平見表5，總體來看，大多數上市公司的市盈率集中在三、四十左右的水平，市盈率在0～49 區間的公司達到了40 家，占比45%。市盈率超過100 的公司達到了11 家。此外，有14 家軍工上市公司市盈率為負。

表5 軍工上市公司市場估值水平區間

從十大軍工集團的市盈率分布上來看（見圖5），航空工業集團上市公司的市盈率絕大部分都在0～49 的區間內，整體估值處于合理的水平。兵器裝備集團上市公司由于凈利潤為負的公司較多，導致其大多數的公司都位于市盈率為0 以下的區間內。航天科技集團上市公司中市盈率均為正，且在50% 以上的公司占比在十大軍工集團中處于前列，一定程度上反映了行業的稀缺性、排他性以及投資者對航天科技集團上市公司業績未來增長潛力的認同。

四、幾點建議

圖5 十大軍工集團上市公司市盈率分布

通過對2019 年十大軍工集團上市公司的財務情況進行分析，可以看出，2019 年軍工行業整體收入規模穩定增長，但盈利水平分化較大，整體盈利規模較2018 年有所下降。截至2019 年12 月31 日，我國十大軍工集團控股或實際控股的A股上市公司達88 家，上市資產總額達22,432 億元，市值總額達17,977.9 億元。

從經營情況上看，2019 年十大軍工集團上市公司合計營業收入9370.3 億元，同比增長8.4%，其中營業收入位于前17位的上市公司（總數的20%）實現了總體營收的66.1%，凈利潤427.9 億元，與2018 年相比略有下降，說明從整體上看，十大軍工集團上市公司2019 年都經歷了更為嚴峻的競爭態勢。

從資產證券化率來看，航天科技集團早期資本運作相對較少，資產證券化率較低，集團下屬科研院所大量優質資產仍在上市公司體外，而集團公司下屬各院所從事行業的稀缺性為資產證券化和高估值提供了良好的基礎。隨著航天技術應用需求的不斷提升，航天產業與信息產業的融合進程將不斷加快，通過重組整合集團下屬各院所的優質資產，航天科技集團的資產證券化率增長潛力巨大。

航天科技集團上市公司2019年整體營業收入有所增長，但凈利潤總和下降較為明顯，主要原因是部分業務所處行業受外部宏觀及政策環境影響，使得行業整體較為低迷，造成相應的上市公司的經營業績承壓。為此，筆者建議進一步提升航天科技集團上市公司的經營質量，優化旗下上市公司的主營業務布局，并提高業務布局的抗風險能力和盈利能力；重點關注康拓紅外、航天彩虹等公司，增強擴張意識，以提高上市公司市場化水平，進而切實提高上市公司的經營績效，為建設航天強國作出貢獻。