僵尸企業的形成邏輯與治理對策

陳思思/文

一、僵尸企業的界定與識別

（一）界定

對僵尸企業的界定，不同學者持不同的觀點。Edward.J.Kane（2000）首次從經濟學角度提出，僵尸企業是指無望恢復生氣，但由于獲得放貸者或政府的支持而免于倒閉的負債企業。引起20世紀80年代美國儲蓄貸款業危機的一大重要原因是“僵尸”儲貸機構的存在。這些機構已經喪失正常的盈利能力，并且不斷侵蝕其他健康機構的利潤，從而使儲蓄貸款業遭受嚴重的經濟損失。Caballero et al.（2018）、Fukuda and Nakamura（2011）將僵尸企業界定為已經喪失盈利能力，卻因獲得銀行或政府的支持而不退出市場的“低資質企業”。隨著研究的深入，對于僵尸企業的界定，國內學者們也紛紛提出了一些見解。朱舜楠等（2016）認為僵尸企業是那些雖然“盈利能力低下”“喪失競爭力”“造成社會資源錯配”和“不符合經濟結構性調整”，但是依靠占據財政資源而免于破產的企業。

梳理國內外學者對于僵尸企業這一界定的闡述，可以得到其兩大主要特征：從市場競爭力來看，僵尸企業表現為低下的盈利能力和效率，已經不具備“造血”功能。從享受的財政補貼方面來看，本應退出市場的僵尸企業依靠政府補貼、低成本的信貸資源、政策優惠等各種途徑“僵而不死”。

（二）識別方法

1.CHK模型

20世紀90年代，Caballero、Hoshi和Kashyap三位學者將企業與銀行間是否為正常的借貸關系作為認定是否為僵尸企業的標準。具體來看，如果企業為自己實際支付的銀行債務的利息R*（i，t）低于按市場最低利率計算的利息R（i，t），說明企業獲得了銀行的信貸優惠，銀行和企業間存在不正常的借貸關系，那么該企業將被認定為僵尸企業。公式中BS（i，t）和BL（i，t）分別表示企業的短期銀行貸款與長期銀行貸款，rst和rlt分別為銀行t年一年期和五年內平均長期基準貸款利率水平。

CHK模型存在一些不足，可能導致高估或低估僵尸企業的數量。首先，CHK模型可能將一些信用風險低、融資成本低或者政府扶持優質初創企業誤判為僵尸企業。其次，該模型可能會放過一些借新債還舊債的企業。因此，隨后國內外學者對CHK模型進行優化，提出了更為合理完善的識別標準。

2.FN-CHK模型

FN-CHK模型是由 Fukuda and Nakamura（2011）針對CHK模型的不足，在CHK模型的基礎上增加了“盈利標準”和“持續信貸”標準。具體來看，FN-CHK標準將息稅前利潤低于最低應付利息、上年度債務總額占總資產的比例超過50%并且當年度債務總額繼續增加的企業認定為僵尸企業，以此彌補了CHK標準的誤識別和未識別的缺陷。

基于BvD數據庫，運用CHK模型和FN-CHK模型對2008—2017年全國上市公司進行識別，進而得到僵尸企業數量占比和變動趨勢的結果。

附表 2008—2017年上市公司中僵尸企業的數量占比

附圖 全國上市公司中分別用CHK及FN方法識別的僵尸企業數量占比

3.FN-CHK模型的進一步拓展修正

除了CHK模型和FN-CHK模型，相關研究根據企業的經營績效指標對FN-CHK模型進行了拓展修正。朱鶴（2016）考慮到FN-CHK標準忽視政府補貼對僵尸企業形成的潛在影響以及該模型可能將因臨時困難導致實際虧損的企業誤認為僵尸企業，而在基準標準上補充扣除政府補貼和稅費返還后的凈利潤連續三年都小于零這一條件。譚語嫣等（2016）則對該因素采用不同的處理方法，即將利潤指標更換為扣除政府補貼的營業利潤指標。同時，對于高利潤企業因提前還款使企業利息支出減少，因而被誤定為僵尸企業這一缺陷，他們提出若一家企業連續兩年被FN-CHK標準認定為僵尸企業，則該企業將在第二年被認定為僵尸企業。此外，盧樹立等（2019）針對基準標準未考慮企業的利息收入項，可能會導致企業真實利息支出的高估，因而用實際利息凈支出替代基準方法中的利息支出進行完善。而后，也有眾多學者提出自己的見解，將企業的實際經營狀況、現金流狀況、產能利用率等因素考慮在內。

二、僵尸企業形成機制

（一）地方政府惡性競爭

在我國當前的激勵體制下，地方政府間以GDP為核心的“錦標賽”愈演愈烈，地方政府有強烈的動機干預市場經濟。當中央政府推出扶持某一行業的政策時，地方政府就會紛紛響應，輪番出臺優惠政策或提供財政補貼以扶持相關行業，而對該行業是否會污染當地環境、是否會導致產能過剩等問題考慮不足，進而導致行業盲目做大、經營惡化的問題。這種地方政府之間的惡性競爭也間接導致了企業之間的惡性競爭。在地方政府“規模導向性”的政策扶持下，為獲取政策支持和財政優惠，企業盲目擴大規模，爭相兼并本該被清理的落后產能，忽視競爭力的提升。雪上加霜的是，如果此時相關行業的產品涉及出口，也會面臨反傾銷、反補貼調查，進而導致高額的懲罰性關稅，導致行業的發展陷入寒冬。但在這種情況下，政府出于穩定就業等目的，仍然對市場進行干預，給這些企業提供財政資源支持，希望通過自己的扶持以維持本地區產業的生產經營，以擠垮其他地區的產業。這種囚徒困境的博弈，使行業陷入困境，即使是龍頭企業也難以盈利，僵尸企業得以形成。

（二）核心官員的地域偏愛

在理性經濟人假設下，作出經濟政策的主體都是充滿理性的。然而，這種完全理性人往往與現實存在較大偏差。從社會學角度看，地緣關系會影響個體的邏輯思維和偏好，進而左右其決策行為。尤其是在以儒家思想為代表的中國傳統文化熏陶下，基于主政關系而產生的地域偏愛情結影響著核心官員的個體特征。

核心官員的地域偏愛情感對僵尸企業的形成邏輯主要基于其動機和能力，影響銀行的信貸政策，影響資源在企業間的分配。這種由地域偏愛情感造成的資源集中于偏愛地域，容易加劇形成當地的僵尸企業，使那些已不具活力的僵尸企業因獲得財政補貼而“續命”，阻礙其退出市場。

（三）金融市場扭曲

金融市場對于經濟發展具有重大推動作用。金融深化不僅能夠通過資本積累和技術進步促進經濟增長，而且增加資源流動性、減少金融投資的交易成本、提高金融資源的配置效率和回報率（劉瑞明等，2011）。然而當前，我國金融市場扭曲現象普遍存在。具體包括兩大方面：從間接融資機制來看，信貸歧視和所有制歧視現象普遍。國有經濟的預算軟約束間接使政府為其提供了信用保證，因而即使是效率低下的國有企業，也能獲得銀行的信貸支持。而這種現象產生的外部性影響則擠占了其他具有發展潛力的民營企業，進而導致金融市場十分壓抑；從直接融資機制來看，不論是股票市場或是債權市場，其股票定價和企業上市等運行機制都偏向于國有企業，造成效率誤配的現象。

金融市場扭曲促進僵尸企業形成的機制有以下原因：

一是金融市場存在的所有制歧視，爭取信貸資源時國有企業會被優先考慮。本應退出市場的效率低下的國有企業因獲得信貸支持繼續擴張并延遲退出市場，規模的擴張導致其對當地的就業產生更大的影響。而后政府出于保障就業、涵養稅源的目的在制定政策時，更偏向于照顧這些國有企業。

二是金融壓抑對市場效率產生了拖累效應。對于已經喪失競爭力的國有企業來說，延遲退出市場只會使其生產效率變得更低。

三是資源誤配使其他有活力的企業喪失了一部分的信貸資源和財政補貼，降低了其生產效率和利潤率，進而使宏觀經濟面臨效率損失。

三、僵尸企業市場有序出清的對策建議

（一）改革地方政府競爭機制

為盡可能地減少因地方政府競爭引起的優惠政策濫用、地方保護主義、重復建設等現象，合理規范區域政府競爭機制、規范地方政府競爭在合理區間內具有重大意義。首先，政府應改革和創新地方政府政績的考核機制以擴大政府競爭的積極效應，例如通過科學設置考核指標，改“經濟績效”為“發展績效”，重視對經濟發展的可持續性、民生、環境的考察。其次，完善和梳理法律法規體系，例如清晰界定各級政府的職能。最后，合理優化地方政府財政支出結構，在進行財政支出決策時全面考察對宏觀市場的影響。

（二）優化官員任職的“地域回避”制度

為遏制地方主要領導干部過分陷入地方利益、關系和勢力網絡，壓抑地方官員本地資源的累積，應在《黨政領導干部選拔任用工作條例》等制度的基礎上，優化、細化官員任職的“地域回避”制度，規避經濟決策時的人為因素。

（三）減少金融市場的政府干預

政府通過對金融市場的干預進而維系僵尸企業的生存，這種行為不僅加大企業對政府的道德風險和依賴效應、加重政府負擔，還會構成巨大的金融風險、對金融市場形成拖累效應。為了緩解金融市場扭曲、提高資源的配置效率，首先，相關部門應不斷促進金融市場對內、對外開放，例如引進國外高效率的金融機構以及鼓勵國內非國有金融機構的發展，以增加金融市場的競爭，使金融市場富有活力。其次，政府應減少對于金融市場的干預，放松金融管制，確保市場在資源配置中起主導作用。對于國有企業，應深化改革，通過完善國有企業治理結構例如發展混合所有制以提高其生產效率和競爭力。